section ii : vers une nouvelle conception de la poilitique budgetaire

POLITIQUE BUDGETAIRE
(Dissertations sur la politique budgétaire)
Champs théorique
Champs empiriques / pratiques
SECTION I : UN OUTIL DE POLITIQUE ECONOMIQUE CONTESTE
I définitions et concepts de base
 déficits budgétaire
Situation où les dépenses du budget de l’état sont supérieures au recettes de l’état.
 2000 : loi de Finance :
D = 1692 MMF
R = 1473,7 MMF
Solde = déficit de l’etat = -215,3 MMF
Pour les Keynésiens = moyens de relance de l’économie
 déficit public
Notion plus large car au solde des dépenses et recettes de l’état, on va rajouter le solde des
dépenses et recettes des collectivités locales et des organismes de sécurité sociales.
Les organismes de sécu sociales et collec pub dégagent des excédents faibles.
Maastricht : critères= déficit public
 dette publique
ensemble des emprunts effectués par l’état.
Titre émis par l’état (long terme = obligation ; cours moyen terme= bons du trésor)
 Déficit budgétaire = recettes courantes – dépenses courantes – charges d’intérêts < 0
 Solde primaire
= recettes courantes – dépenses courantes
 Charge d’intérêt = taux d’intérêt x stock de la dette publique
La France l’année dernière a dégagé un excédent de solde primaire en 2000.
 Le projet de loi de Finance
Est déposé au parlement mais non encore adopté
 La loi de finance initiale
Adoptée par le parlement à l’automne et donne le déficit prévu
 Loi de Finance rectificative
En cours d’exercice, lors de changement de gouvernement par ex, changement de politique
adoptée par le parlement.
 loi d’exécution
donne le déficit réalisé
 loi de règlement
déficit primaire réalisé
La France supporte lourdement les dettes passées.
II – Quelques chiffres
Voir dossier tableaux p.20,21 & 22
95
-5
52,7
Déficit public
Dette publique
(Maastricht=60)
RATIO :
Dette/PIB
96
-4,1
57,1
97
-3
59,2
98
-2,9
59,3
99
-1,8
58,6
00
01
-1,5 -1,1/-1,3
58 57,4/57,5
RATIO : Dette/PIB : Si l’augmentation des taux d’intérêts réel est supérieur à l’augmentation
de la croissance économique
 Les déficits publics
La réduction des déficits publics se poursuit (156,8 milliards de F en 99) car les recettes
augmentent plus rapidement que les dépenses.
Comment ?
Recettes : augmentation de la CSG, TVA (95), ISF, IS
Dépenses :maintenu dépenses en Francs constants (hauuse des dépense au m^le rythme que
l’inflation).
-
le déficit publique
 le redressement budgétaire s’est accentué depuis le milieu des 90’s,
les administrations publiques sont excédentaires en 99
compte des administrations de sécurité sociale sont également excédentaires
III – LE MUMTIPLICATEUR BUDGETAIRE ET LES POLITIQUES DE RELANCE
PAR LA DEMANDE
L’efficacité des politiques budgétaires repose sur un argument théorique : le multiplicateur.
1. Le principe du multiplicateur Keynésiens
-
Les dépenses de l’Etat
i. Achats de B&S aux entreprises :
Dépenses Publiques
ii. Dépense de transfert (aide + services aux entreprises, transferts
sociaux et ménages)
iii. Dépenses de fonctionnement
iv. Dépenses liées à la charge d’intérêt
Dépenses Publiques = Levier important pour agir sur la croissance économique & sur
l’emploi (risque d’effets pervers sur l’inflation et équilibre commerce extérieur)
= instrument de régulation conjoncturelle
-
le multiplicateur budgétaire
A tout moment on a :
Y+M=C+I+G+X
Y = prod
M = importation
C= Conso des ménages
I = investissement
G =dépenses pub
X = exportation

sous l’hypothese de sous emploi des facteurs de production
utes choses étant égales par ailleurs,
k=1/m+s
s = tendance à épargner
Si K>1 = multiplicateur budgétaire
L’augmentation des dépenses de l’Etat entraîne une augmentation grâce au multiplicateur plus
que proportionnel de la production.
Aug des dep. pub  aug Invest  aug pvoir achat  aug conso  aug prod
Risque de fuite pourtant si les ménages épargne ou consomment à l’étranger
-
le multiplicateur fiscal et des dépenses de transfert
2. Le financement du déficit

Par la fiscalité (th d’Haavelmo)
o Impôt ponctuel (sécheresse…),
o Accroissement de la fiscalité dans son ensemble
 affaiblie très sensiblement l’effet multiplicateur des
dépenses publiques (th d’Haavelmo)

Par emprunts (obligations)  effet d’éviction
o L’état fait appel à une épargne existante dans l’économie 
Financement non inflationniste
o Effet d’éviction = augmentation des titres publiques  pour
attirer l’épargne l’état va augmenter les taux d’intérêts par
rapport à des titres privé comparable en terme de risque etc…
 Donc si augmentations des taux  baisse de la valeur des
obligations, et donc de l’investissement privé  effet négatif
sur la sphère privé
o Part état dans émission obligataire = +90% !
Les entreprises ne subissent pas l’effet d’éviction car :
1. capacité d’autofinancement >120%
2. accès à des financements divers et variés nationaux et internationaux
3. inélasticité de l’investissement au taux d’intérêt
 Par la création monétaire (plus possible…)
Emission de bonds du trésor financé par la création monétaire du système bancaire. C’était le
trésor qui répondait à des avances de la Banque de France.
 PROBLEME : Financement inflationniste qui venait rapidement annuler les effets positifs
 depuis le 1er janvier 1994, ce mode de financement est interdit (art 104 du traité de
Maastricht)
3. les limites
o Les contestations théoriques
o Le théorème d’équivalence ricardienne
 Il est équivalent de financer le déficit budgétaire par l’emprunt ou par
l’impôt
 A été repris par Barrot et les nouveaux classiques dans le cadre des
anticipations rationnelles : Une politique de relance par la politique
budgétaire ne produit aucun effet, elle est neutre car les agents
économiques anticipent une augmentation des impôts et donc vont
utiliser les revenus supplémentaires pour accroître l’épargne et non pas
pour accroître la consommation ou l’investissement comme le prévoit
la théorie keynésienne
o L’approche classique de la politique budgétaire


Approche en opposition totale avec la théorie keynésienne et avec les
politiques budgétaires menées après la 2de guerre mondiale
Une baisse du déficit budgétaire qui va entraîner une augmentation de
la croissance économique
1. Plan théorique :
o Effet taux d’intérêt
 Une baisse des déficits publics = baisses des taux
d’intérêts (effet d’éviction inversé) = baisse du coût
du crédit = effet de richesse  donc augmentation
de C & I
o Effet anticipations
 La baisse des déficits publics va entraîner une baisse
des révisions des agents = il anticipe une diminution
des impôts  donc entraîne une augmentation de C
&I (modèle ricardien de crédibilité budgétaire)

2. Plan empirique
o 3 pays ont utilisés :
 Danemark : 82-86
 Irlande : 87-89
 Suède : 85-87
o Politique contraignante pour la population mais qui a
permis de na pas pénaliser la croissance
Théorie controversé car une action individuelle d’un petit pays ne pas
avoir du tout le même impact mené à une plus grande échelle
o Les limites intrinsèques
o Effet boule de neige ( plus le déficit augmente, plus la dette augmente, plus la
charge de la dette augmente accroissement le déficit augmente etc…)
4. Les vérifications empiriques






New deal ( Roosvelt 30’s)
Tax cut (Kennedy 60’s)
Plan Chirac (75)
Relance Mauroy (81-82)
Japon (90’s :plans de relance)
Europe (Delors : relance européenne concertée en 93)
CONCLUSION :
Le budget de l’Etat, à de tout temps, constitué un instrument d’influence économique.
Il a permis un réglage fin de l’économie pendant les trente glorieuses.
Il a fait de vives contestations théoriques dans les années 60 en opposant les monétaristes et
les keynésiens (politique budgétaire Vs politique monétaire.
Dans les années 90 de vives contestations au sujet de l’utilisation du budget de l’Etat afin de
relancer l’activité au vu des conséquences sociales
SECTION II : VERS UNE NOUVELLE CONCEPTION DE LA POILITIQUE
BUDGETAIRE ?
Les contraintes actuelles  voies du renouveau de la politique
I – LES POLITIQUES BUD AUJ : UNE NOUVELLE CONCEPTION DE LA POL BUD
-
La crise des finances publiques  limite la marge de manœuvre
Politique sous contrainte ; assainissement
1 . L’ASSAINISSEMENT DES FINANCES PUBLIQUES

Réduction des déficits
o « Effets boules de neige »

Stabilisé la dette publique
o Ratio Dette publique / PIB

2 sources d’augmentations
 existence d’un déficit primaire
 comparaison entre le taux d’intérêt moyen sur la dette et le taux
de croissance de l’économie
2 . DES POLITIQUES ET DES RESULATS CONTRASTES

Le succès de l’assainissement des finances publiques aux EU.
Déficit historique de 290mds USD en 92 (4,4% PIB), excédent en 98, le 1er depuis 1969,
excédent de 124mds USD en 99 car :




Les difficultés des pays de l’UE pendant les 90’s



Forte croissance depuis 92 (aug recettes fiscales)
Politique budgétaire plus rigoureuse
Policy mix très favorable (baisse charges sur la dette, aug croissance)
Croissance faible
Taux d’intérêt élevés (politiques monétaires restrictives)
L’ « Exception japonaise »



Voir texte p.42
Dette/PIB : 125% en 2000 (62,4 US, 58,6 Fce)
Déf/PIB :
II – L’UEM ET LA POLITIQUE BUDGETAIRE
La croissance des déficits et de la dette  conséquences difficilement supportables
1 . Au début des 90’s, les pays de l’UE  politiques budgétaires restrictives
(qualification UEM)
 Déficit public
déf < 3% PIB
 11 pays : 4,9% en moyenne du PIB en 95, 2% en 98
 dette publique < 60% PIB
Programmes d’ajustement budgétaire restrictifs
 le ralentissement de la croissance a compliqué le programme d’assainissement
2 . LA NECESSITE DE POURSUIVRE LA RIGUEUR BUDGETAIRE
Il s’agit de respecter la discipline budgétaire après 1999
 L’origine du pacte de stabilité et de croissance
LA POLITIQUE BUDGETAIRE A-T-ELLE ENCORE UN AVENIR
AUJOURD’HUI ?
INTRODUCTION :
Dans l’union monétaire européenne, si la politique monétaire est unique, les
politiques budgétaires demeurent l’apanage des Etats, sous contraintes imposées par le
pacte de stabilité.
Pour une économie nationale, la disparition de l’instrument monétaire n’est pas
neutre puisqu’elle limite sa capacité d’ajustement. Bien sûr, il lui reste l’instrument
budgétaire, mais, d’une part, celui-ci est bridé par les contraintes d’équilibre de moyen
terme, et, d’autre part, les effets de débordement et d’interdépendance limitent
l’autonomie et l’efficacité des politiques budgétaires nationales.
Evidemment, on peut considérer que l’activisme budgétaire est à proscrire parce
que inefficace ou contre-productif. Si on choisit cette option, l’orientation consiste à
rendre « neutre » la politique budgétaire et à promouvoir des réformes structurelles
pour améliorer la flexibilité des prix et des salaires qui constitue un moyen d’ajustement
jugé alors suffisant.
Il apparaît néanmoins que, quelle que soit l’efficacité que l’on attribue aux
politiques budgétaires, leur pertinence n’est réelle qu’à une échelle européenne.
C’est pourquoi, si l’on en vient à se demander quelle peut être encore l’efficacité
actuelle de la politique budgétaire, nous essaierons ici d’apporter une « réponse
européenne » à cette question.
L’union monétaire modifie cependant fortement les conditions dans lesquelles vont
s’exercer ces politiques, et elles devraient être davantage sollicitées. Il faut toutefois bien
cerner leurs marges de manœuvre ; celles-ci sont en fait très limitées. Aussi, un possible
renouveau des politiques budgétaires nationales ne pourra-t-il s’exprimer que dans le cadre
d’une coordination renforcée ?
I) LE POSSIBLE RENOUVEAU DES POLITIQUES BUDGETAIRES NATIONALES…
A) Une efficacité retrouvée
 De l’UEM découle un nouveau contexte pour les politiques économiques : favorise
l’efficacité de la politique budgétaire.
 Au niveau interne : ajustement des taux de change imposés + mobilité des capitaux
renforcent l’efficacité des politiques budgétaires. (Mundell-Fleming).
 Hausse dépenses => hausse taux intérêt => capitaux étrangers =>
croissance => baisse taux d’intérêts. (si la hausse des taux d’intérêts initiale
ne se révèle pas dépressive).
 Effet plus faible dans un modèle à prix flexible (inflation => baisse de compétitivité
interne).
 Mais c’est la flexibilité des taux de change qui organise les relations de la zone euro avec
le reste du monde. Donc l’impact est différent ! L’appréciation de l’euro (effets
déflationnistes) compense l’effet expansionniste de la politique budgétaire initiale. Les
effets varient selon le pays et le degré d’ouverture (Huart, 98 ; Koenig, 98 => effets de
débordement).
 Effet dépend également du caractère + ou – généralisé des politiques de relance.
B) L’autonomie : une nécessité pour une plus grande flexibilité dans la réponse aux
chocs.
 L’usage accru de politique budgétaire trouve sa légitimité dans le fait que l’UE n’est pas
une zone monétaire optimale.
 Parmi les instruments ou mécanismes pour faire face aux chocs asymétriques ou
spécifiques (flexibilité des prix et des salaires, mobilité du travail, budget fédéral), seule la
politique budgétaire est actuellement à la disposition des Etats.
 La politique budgétaire remplit une fonction de stabilité de la conjoncture (notamment
atténuation des cycles de demande).
 Mais elle reste un instrument rigide (délais de compréhension du choc, de la réponse à
apporter, de l’adoption du projet budgétaire).
 Utilisation plus incertaine (comme toute politique macro-économique) pour les chocs
permanents (principalement les chocs de l’offre). mais la politique budgétaire devient une
mesure d’accompagnement d’actions structurelles à long terme. Elle favorise alors les
ajustements nécessaires en termes d’investissement, d’emploi ; et atténue les
conséquences régionales des chocs.
II) … RESTE SOUMIS A PLUSIEURS CONDITIONS
A) Quelles marges de manœuvre ?
 Sur le long terme, les Etats sont confrontés à des tendances lourdes affectant les dépenses
et les recettes : limitent les marges de manœuvre des politiques budgétaires.
 Coté dépenses : vieillissement de la population, maintien à un chômage
élevé…
 Côté recettes : rejet de la pression fiscale, concurrence fiscale (capital,
travail, entreprises)…
 La politique budgétaire est soumise à un double carcan :
 1) le pacte de stabilité (particulièrement coercitif, contrôle prudentiel
radical). Pourtant il peut permettre aussi de renouveler les marges de
manœuvre : possibilité de véritable politique de stabilité (avec un excédent
ou un déficit limité). Mais cette liberté n’est que limitée (en raison, pour
certains pays, de la difficulté de répondre à ces obligations).
 Le rôle du pacte de stabilité est négatif sur les politiques budgétaires en
renforçant son caractère procyclique. Le risque de biais déflationniste
préjudiciable à la croissance et à l’emploi n’est donc pas nul.
 2) la contrainte de solvabilité des Etats. (même si elle dépend largement du
contexte macro-économique : croissance et taux d’intérêts faibles
favorisant l’équilibre budgétaire).
B) Une nécessaire coordination
 Efficacité retrouvée mais incertaine, des marges de manœuvre limitées : tout ceci impose
une coordination accrue des politiques économiques.
 Coordination d’abord avec la politique monétaire (qui détermine l’efficacité des actions
budgétaires ; mais incertitude quant à la politique de la BCE). Sera-t-elle toujours
restrictive ? Ou davantage pragmatique ? Avec alors la possibilité d’une véritable policymix européenne ?
 Une coordination budgétaire permettra d’internaliser les externalités des relances
nationales, d’éluder le danger d’une concurrence fiscale. Elle empêchera que les politiques
ne soient ni trop expansionnistes ni trop restrictives.
 2 modalités pratiques :
 1) Peut imposer le respect de règles préalablement définies (comme le
pacte de stabilité). Mais se trouve confronté au manque de souplesse et à
l’hétérogénéité des situations.
 2) La coordination budgétaire discrétionnaire est susceptible de soumettre
la politique budgétaire aux anticipations adaptatives, et donc d’annihiler
les effets escomptés. Peut buter sur les limites mêmes rencontrées par toute
mesure de politique économique.
 Aucune des deux modalités n’est vraiment adaptée. N’existe-t-il pas alors une forme
internationale de coordination ?
 Solution : établir un programme-cadre de coordination budgétaire à moyen terme. Il
comporterait :
 Des règles plus ou moins souples, mais précises et univoques établies sur la
base de scénarios envisageant la probabilité d’apparition de chocs de toute
origine, nature et durée.
 Des clauses prévoyant la possibilité d’adapter les modalités convenues de
la coordination selon les situations économiques variables de la
Communauté des Etats membres.
 Reste un obstacle : la mise en place d’une institution qui ne serait pas seulement le lieu de
débats et d’informations, mais également de concertation et de décision, avec une
administration rassemblant l’information et préparant les décisions (ce que ne sont ni le
Conseil de l’euro, ni le Conseil des Ministres).
CONCLUSION :
Les possibilités sont donc bien réelles : les politiques budgétaires nationales sont
probablement utiles, nécessaires même en l'absence de tout autre mécanisme de stabilisation
de l’économie.
Il reste à organiser le cadre dans lequel elles pourront fonctionner de façon
coordonnée.
Ce n’est pas le moindre paradoxe de l’union monétaire européenne d’avoir pour
l’instant, comme pour le fédéralisme budgétaire, laissé cette question sur le côté…
POLITIQUE MONETAIRE ET CHOMAGE
INTRODUCTION :
Depuis les années 80, les principaux pays européens connaissent un chômage massif
qui ne parvient pas à se résorber. Si les rigidités du marché du travail ont fréquemment été
mises en avant pour expliquer cette « euro-sclérose » - le rajout aux conclusions du Conseil
Européen d’Amsterdam (la résolution sur l’emploi) étant tout à fait représentatif de ce point
de vue – on ne peut que constater qu’en dépit des efforts de flexibilité du travail depuis le
milieu des années 80, le chômage n’a pas reculé en conséquence.
Nous allons ici tenter de nous interroger sur les conséquences des politiques
monétaires menées dans le cadre du SME depuis le début des années 80. La persistance d’un
niveau élevé de chômage appelle-t-elle une nouvelle politique monétaire ? Quelle peut-être
cette politique et sa portée dans un environnement de plus en plus complexe ? L’euro
changera-t-il les choses en la matière ?
Depuis la fin des années 70, les politiques monétaires des banques centrales ont été
contraintes de s’adapter à un environnement extrêmement instable à l’échelle mondiale.
Citons notamment l’instabilité récurrente des taux de change et le processus de globalisation
financière qui changent la donne en matière de politique économique (Allégret, 1997).
Paradoxalement en apparence, les banques centrales ont réagi à ce nouvel
environnement par une politique à sens unique : la recherche de la stabilité des prix. En fait,
les autorités monétaires ont cherché à atteindre deux objectifs avec une telle politique : d’une
part, éliminer les anticipations inflationnistes des agents, considérant que l’inflation nuit à la
croissance économique et, d’autre part, indiquer clairement au marché la voie qu’elles
suivaient. De ce point de vue, la banque centrale a cherché à répondre à l’instabilité par une
politique plus constante, destinée à ancrer les anticipations.
La question du rôle de la politique monétaire a été relancée lors de la récession du
début des années 90. En effet, un nombre croissant d’économistes (par exemple Artus, 1994)
ont été amenés à constater que les économies développées avaient subi ce que l’on appelle un
« choc de taux d’intérêt réel » (taux nominal moins inflation anticipée). Les taux réels
auraient atteint un niveau tel que l’investissement aurait été pénalisé.
Notre démarche s’effectuera en deux temps : après avoir rappelé les principaux effets
des taux d’intérêts sur l’activité économique, et donc sur l’emploi, nous essaierons de
déterminer ce que peut faire la politique monétaire pour dynamiser l’économie.
Partie 1 :
TAUX D’INTERET, ACTIVITE ECONOMIQUE ET EMPLOI
L’élément central explicatif des années 80 réside dans le niveau anormalement élevé
des taux d’intérêts réels, qui pousse les entreprises à se défaire de leur main d’œuvre. (Fitoussi
et Le Cacheux, 1989)
Fitoussi évoque l’ « écart critique » (écart entre taux réel et taux de croissance). Cet
écart définit les conditions de la solvabilité des agents économiques, notamment les
entrepreneurs structurellement débiteurs, mais il remet en cause les liens intergénérationnels.
(la capitalisation apparaissant plus favorable qu’une répartition limitée par la croissance
actuelle)
Les conséquences du niveau élevé des taux d’intérêts réels (principal instrument de
politique monétaire) sur l’économie réelle sont doubles :
Liaison chômage / taux d’intérêt
 Elle se manifeste d’abord à travers l’existence d’un « chômage wicksellien » selon
l’expression de Fitoussi et Le Cacheux (1989). Ces auteurs examinent l’impact du taux
d’intérêt réel dans l’économie en représentant le comportement des entreprises en matière
de formation des prix dans un contexte où les marchés sont imparfaitement concurrentiels.
 Les firmes fixent leurs prix librement en intégrant leurs conséquences sur l’anticipation de
la demande (en surveillant la concurrence et en cherchant à maximiser ses profits). Il
apparaît donc un arbitrage entre profit présent et profit futur. C’est à ce niveau que le taux
d’intérêt réel a un rôle important compte tenu de sa dimension intertemporelle.
 Ainsi, un taux élevé tend à dévaloriser le futur relativement au présent. On dira aussi
qu’un taux d’actualisation trop important décourage les paris sur l’avenir et déclasse une
grande partie des projets d’investissement dont le rendement anticipé est inférieur. Chaque
entreprise fixe alors son prix en appliquant sur ses coûts unitaires de production un taux de
marge désiré qui sera relié positivement au taux d’intérêt réel (les entreprises préférant le
profit présent au profit futur). Un tel comportement se traduit par l’augmentation
concomitante des taux d’intérêts réels et des taux de marge.
 Cela se traduit par l’observation d’évolutions conjointes dans le long et le court terme des
séries de chômage et de taux d’intérêt.
 Il existe de plus un lien de causalité dans la longue comme dans la courte période qui va
des taux d’intérêt vers le chômage. Nous sommes alors dans une situation de chômage
wicksellien : le chômage est augmenté non pas parce que les salaires réels sont trop
élevés, mais parce que les firmes veulent accroître leur marge à production donnée. Or, ce
comportement est dicté par le niveau élevé des taux réels qui modifie les termes de
l’arbitrage profit présent – profit futur.
 D’autres concepts insistent sur l’arbitrage entre lutte contre l’inflation et le chômage
comme objectif de la politique monétaire :
 La règle de Taylor est une règle activiste de politique monétaire reliant mécaniquement le
niveau du taux d’intérêt piloté par la banque centrale à l’inflation et à « l’output gap ».
Elle permet de comparer le taux d’intérêt actuel de court terme à un taux supposé
« optimal ».
 Jacques Nikonoff est l’un des premiers économistes français à parler du NAIRU (Non
Accelerating Inflation Rate of Unemployment) ou « taux de chômage qui n’accélère pas
l’inflation ». Le NAIRU vient du concept, énoncé par Friedman et Phelps en 1968, de
« taux de chômage naturel ». L’idée de base en est simple : les décisions politiques ne
doivent pas conduire à utiliser les dépenses publiques ou la croissance de la masse
monétaire pour réduire le chômage sous un certain « taux d’équilibre » sous peine de
relancer l’inflation.
 Nikonoff n’hésite pas à parler de « fermeté de la politique monétaire pour maintenir le
chômage élevé » (par le biais d’autorités indépendantes). Quand le chômage baisse pour
se rapprocher du NAIRU, les autorités monétaires doivent prendre des décisions rapide de
nature anti-inflationniste pour prévenir une « surchauffe » de l’économie. c’est cette
conception qui sous-tend toutes les politiques des banques centrales, particulièrement en
Europe où l’objectif unique est la lutte contre l’inflation, c’est à dire la lutte contre
l’emploi (le chômage devenant par là même un instrument de politique économique).
Amplificateur financier des cycles économiques
 Ainsi, selon Artus (1994), la récession économique de 1990-93 est largement expliquée
par le comportement des entreprises endettées qui ont amplifié la crise. Le niveau des taux
d’intérêts réels les empêchait d’avoir un comportement stabilisateur étant donné le poids
des charges financières. C’est la raison pour laquelle l’investissement a joué un rôle
déterminant dans la profondeur de la récession.
 Il s’agit d’un phénomène relativement nouveau par rapport aux années précédentes qui se
manifeste par une augmentation de la corrélation entre PIB et investissement productif sur
la période 1988-93 (déjà constaté entre 1970 et 1975).
 En outre, il est possible d’introduire une persistance dans le produit lié au coût
d’ajustement du capital. Plus précisément, lorsque la contrainte financière est trop forte,
les firmes préfèrent réduire le volume de leur capital pour jouer sur leur capacité à se
désendetter.
 Comme la mise en route d’un nouveau capital exige des coûts d’ajustement, on en déduit
que les firmes ont réduit durablement leur capital. L’effet de la crise peut donc perdurer
durant cette phase d’ajustement.
 En outre, le niveau élevé des taux d’intérêt participe du processus de financiarisation de
l’économie, les entreprises qui dégagent des liquidités étant incitées à les placer sur des
actifs financiers à la rémunération plus sûre et surtout plus rapide que l’investissement
productif.

Partie 2 :
QUE PEUT FAIRE LA POLITIQUE MONETAIRE ?
Ainsi, les effets des taux d’intérêt sur l’économie sont extrêmement importants. Avant
de déterminer dans quelle mesure la politique monétaire peut exercer une influence sur
l’activité, il convient de rappeler brièvement les principales explications au niveau élevé des
taux d’intérêt en Europe :
 explication par la pénurie d’épargne mondiale (mais par quel mécanisme quand l’activité
est stagnante ?)
 explication par le poids des déficits publics (mais pourquoi la totalité des pays d’Europe
ont-ils en même temps accru leur déficit public ? Par quel mécanisme le taux d’intérêt réel
équilibre-t-il le marché des biens, compte tenu du fait que la banque centrale fixe le taux
d’intérêt nominal de court terme ? Ce schéma néoclassique correspond-il aux évolutions
constatées ?)
 l’explication par la « tyrannie des créanciers » : les investisseurs imposant aux Etats des
conditions particulières qui ne sont pas liées à leur situation économique objective.
La politique monétaire doit désormais évoluer dans un environnement de plus en plus
complexe. Il nous semble d’ailleurs qu’une certaine irréversibilité apparaît, rendant moins
puissante la politique monétaire. En effet si les politiques monétaires excessivement rigides
du début des années 90 ont accentué la récession, elles ont aussi enclenché les mécanismes
keynésiens de contraction de la demande suite à la contraction initiale de l’investissement
(engendrant par là même du chômage).
De ce point de vue, la question aujourd’hui n’est peut-être plus celle du rôle que peut
jouer la politique monétaire dans la relance et ce, dans la mesure où le problème se situe
davantage dans les perspectives de la demande, domaine où l’impact de la politique monétaire
est limité.
De faibles marges de manœuvre ?
 Est-ce à dire que la politique monétaire n’est pas importante dans la configuration
actuelle ? Non, l’UEM reste particulièrement concernée par le risque d’une politique
monétaire excessivement restrictive.
 Au début des années 90, la hausse des taux d’intérêt suite à la réunification allemande a
été largement due au manque de coordination entre ce pays et les autres pays européens,
mais aussi et surtout, elle a reposé sur une volonté française de maintenir à tout prix le
taux de change franc / mark et donc à refuser une appréciation nominale de la monnaie
allemande. Or, ceci aurait permis de limiter les tensions inflationnistes.
 Si l’euro devait éliminer les risques d’une telle surenchère, deux problèmes importants
restent en suspens :
 1) dans la phase de transition actuelle, les politiques monétaires européennes auront très
certainement de faibles marges de manœuvre. On peut s’attendre à ce que les pays
européens fassent en sorte de maintenir le plus possible leur taux d’intérêt à des niveaux
proches, même si les mouvements qui doivent en résulter ne correspondent pas
nécessairement aux situations économiques nationales.
 2) quels vont être les choix de la BCE ?
Quels vont être les choix de la BCE ?
 En effet, les conditions d’articulation entre la politique monétaire de la BCE et les
politiques budgétaires des Etats participants ne sont pas encore clairement posées.
 On peut alors légitimement redouter une politique monétaire exclusivement restrictive, la
BCE voulant rapidement gagner en crédibilité.
 Jointe à une possible appréciation de l’euro sur les marchés des changes (qui reste
l’objectif), cela ne serait pas sans poser de sérieuses difficultés aux entreprises.
 En dépit de ces difficultés, il ne faut pas oublier que la monnaie unique ouvre de nouvelles
perspectives à l’Europe. en effet, sa politique monétaire sera beaucoup plus indépendante
de celle des Etats-Unis, c’est à dire moins soumise aux fluctuations du dollar.
CONCLUSION :
Sans remettre en cause l’importance de la stabilité des prix en tant qu’objectif de la
banque centrale, deux remarques s’imposent néanmoins. D’une part, la relation croissance /
inflation n’est pas aussi évidente que peut le prétendre Barro. Plus précisément, un grand
nombre de travaux empiriques tendent à montrer que l’inflation pèse sur la croissance à partir
de niveaux relativement élevés (supérieurs à 10%).
D’autre part, l’objectif de stabilité des prix ne doit pas empêcher une certaine
« discrétion contrainte » selon l’expression de Bernanke et Mishkin (1997). Cela signifie que
les autorités monétaires doivent pouvoir se donner les moyens de réagir à des chocs
économiques négatifs sur la production, quitte à sacrifier temporairement leur objectif
monétaire sans remettre en cause la stabilité des prix à moyen terme. Autrement dit, objectif
de stabilité des prix dans le temps et absence de souplesse de la politique monétaire ne vont
pas nécessairement ensemble.
En définitive, dans le nouveau contexte international et si la BCE accepte de jouer avec sa
discrétion contrainte, l’UEM pourrait faire retrouver une « véritable » politique monétaire
correspondant à une « économie dynamique » : maintenir les taux d’intérêt à des niveaux
compatibles avec la stabilité des prix, la croissance économique, et la lutte contre le
chômage ; mais aussi être à l’abri des fluctuations trop importantes de ces taux. La politique
monétaire ne peut guère faire plus…