Les normes prudentielles et comptables : Quel impact sur le rôle des banques dans le financement de l’investissement à long terme ? Samira Demaria, Frédéric Lemaire et Sandra Rigot Résumé : Cet article étudie les principales contraintes réglementaires bancaires au regard de l’investissement à long terme. Il vise particulièrement à identifier les effets potentiels des normes prudentielles (Bale III) et des normescomptables internationales sur le financement bancaire de l’investissement à long terme, à partir d’une étude qualitative originale basée sur les réponsesà la consultation publique proposée par la Commission européenne sur le livre vert lié au financement de l’investissement à long terme. Il montre que les normes comptables peuvent avoir des effets défavorables sur le financement bancaire, au regard de l’usage de l’évaluation en juste valeur des instruments financiers. Quant aux nouvelles normes prudentielles, elles pourraient altérer les capacités de financement à long terme par les banques, notamment à travers les exigences de liquiditéet le traitement prudentiel de la titrisation. Mots clefs : Financement bancaire, livre vert, comptabilité en juste valeur, Bâle 3, ratios de liquidité, titrisation INTRODUCTION Même s’il n’y a pas de définition légale et reconnue, il existe un consensus pour dire que l’investissement à long terme représente un enjeu économique majeur. Depuis trente ans, on observe en effet une diminution structurelle de l’investissement global, qui a été exacerbée par la crise financière de 2007 notamment dans les pays développés. Si cette tendance est dommageable pour la croissance et l’emploi, elle révèle également un des paradoxes du capitalisme mondial contemporaincar on observe en même temps l’essor d’acteurs financiers collectant une épargne abondante, susceptible d’être réallouée dans des projets d’investissement. Cette situation est d’autant plus paradoxale que l’économie mondiale a des besoins de long terme considérables et croissants dans les pays développés et émergents. Dans ces derniers, ces investissements qui concernent essentiellement l’industrie, les infrastructures1 (transport, énergie, télécommunications) et l’immobilier résidentiel devraient connaître encore un essor avec l’exode rural.Ces investissements sont également liés à leur mode de croissance. Ils sont en effet indispensables à leur rattrapage des niveaux de vie occidentaux et ils devraient s’intensifier avec le vieillissement progressif de leur population devant entraîner la mise en place de politiques sociales et l’instauration de systèmes de 1 Cela représentait 3,5% du PIB en 1980 contre 3,6% pour les pays développés mais 5,7% contre 2,8% en 2008. en 2030, la Chine sera le plus gros investisseur en infrastructures et immobilier selon les prévisions de Mc Kinsey. 1 retraite obligatoire2. Dans les pays développés, les besoins d’investissement structurants sont liés à la nécessaire adaptation de l’appareil productif au vieillissement de la population et au changement climatique qui passe par des projets liés à différents domaines: énergie, innovation, croissance des PME, universités et recherche… Il s’agit de financer des infrastructures nouvelles mais aussi de renouveler celles qui sontdevenues caduques et inadaptées au tournant climatique. Le coût élevé de ces besoins de long terme pose naturellement la question du financement. Si les banques et les Etats sont considérés traditionnellement comme les financeurs naturels de ces besoins, la crise financière puis la crise de la dette souveraine ont changé la donne. Depuis 2010, les Etats et les banques ont dû mettre en œuvre respectivement des politiques d’austérité et de consolidation et de deleveragingqui les empêchentdes’engager dans des politiques d’investissements d’envergure. Dès lors s’ouvre un débat sur la nature du système financier et donc sur une nouvelle répartition des acteurs qui y participent et les moyens de financement à mettre en œuvre. Dans la mesure où près des trois quarts de l’économie européenne continentale sont actuellement financés par l’intermédiation bancairede bilan (transformation des dépôts en crédits) ou de marché (achat et vente de titres) la question est de savoir s’il convient de conserver ce partage des risques qui est en faveur des banques européennes ou bien de s’orienter progressivement vers le système financier Anglo-Saxon où les marchés financiers financent l’essentiel des besoins de l’économie. Dans cette dernière optique, il s'agit de trouver ailleurs les ressources nécessaires et les acteurs susceptibles de s'engager dans le financement de la croissance de long terme. Une des pistes envisageables serait de se tourner vers les investisseurs à long terme qui connaissent une montée en puissance avec les évolutions démographiques, la nationalisation des rentes pétrolières et les déséquilibres des balances de paiements. Par la nature de leur passif, composé d’engagements contractuels intergénérationnels (fonds de pension et compagnies d’assurance), de capitaux publics (fonds souverains), ou collectifs (fondations familiales ou universitaires), ces entités financières disposent en effet de capitaux propres abondants et ont une faible dépendance au refinancement des marchés de court terme. En conséquence, ils disposent d’une épargne longue qui leur permet de prendre des risques et d’immobiliser du capital contrairement aux banques. En raison de ces spécificités, ces derniers pourraient en effet participer au financement de l’économie mais sans pour autant se substituer à l’Etat et aux banques. Si au contraire, on décide de conserver le système financier actuel de l’Europe Continentale, la question du rôle effectif des banques se pose comme intermédiaire financier, dont l’existence est justifiée théoriquement dans leur capacité à non seulement, organiser le transfert des fonds depuis les agents qui épargnent vers ceux qui souhaitent emprunter, mais aussi à rendre compatible leurs motivations antagoniques en termes de prix, d’échéances, de rendements ou de liquidité. L’intermédiation financière naît de ce qui fait obstacle aux relations directes de financement entre prêteurs et emprunteurs.En produisant des services d’informations liés à la sélection des emprunteurs, en se spécialisant dans l’achat et la vente d’actifs financiers, en traitant des volumes financiers très élevés en provenance ou à destination des clients en grand nombre, les intermédiaires financiers réduisent les asymétries d’information entre prêteurs et emprunteurs et accèdent à des coûts unitaires de collecte ou de prêts (coûts opérationnels, de négociation ou de recherche d’information…) plus bas que ceux 2 Le financement de ces retraites devrait, en grande partie, se faire par capitalisation. Aussi, les investisseurs institutionnels vont être appelés à se développer, notamment au travers de la création de fonds de pension, de par cette accumulation potentielle de montants d’épargne collective substantiels. 2 qui s’imposent aux agents individuels, qu’ils soient prêteurs ou emprunteurs dans des contrats bilatéraux noués sur des marchés, et donc parviennent à en tirer profit. Ils développent également une expertise pour mieux gérer l’asymétrie d’information à long terme. Enfin, grâce à leur taille, les intermédiaires financiers peuvent plus facilement diversifier leurs portefeuilles et donc mieux répartir l’ensemble des risques inhérents à l’activité financière. Toutefois, loin de faire disparaître les imperfections du marché, ils ne font que les réduire. Entre les deux systèmes, il est possible d’envisager un système financier hybride combinant des éléments des deux premiers, dans lequel la titrisation constituerait un compromis. En effet, la titrisation en permettant de transformer3 des crédits bancaires en titres négociables pour les vendre à des investisseurspermet de faire le lien avec ces deux systèmes polaires. Dans un tel système, les banques s’éloignent de leur modèle d’intermédiation traditionnel, (originateto hold), dans lequel elles accordent des crédits (en les gardant dans leur bilan jusqu’à l’échéance et en contrôlant la qualité et les résultats de l’emprunteur) pour se diriger vers un autre modèle qui correspond à un circuit plus long faisant intervenir une chaîne d’intermédiaires nonbancaires qui se substitue, et fonctionne en parallèle aux banques traditionnelles. Ces dernières sont dés lors réduites à de simples courtiers,ne remplissant plus leur fonction de financement et de gestion des risques. Cette nouvelle forme d’intermédiation qui a commencé à se développer dans la décennie 2000 a donné naissance à une véritable industrie financière, qui constituele cœur du shadowbanking system. Actuellement, les crédits titrisés représentent 8.4% des crédits bancaires en France. Tout l’enjeu d’un système basé sur la titrisation visant à favoriser le financement de long terme est de faire reposer cette dernière sur des techniques de risques qui n’augmentent pas l’instabilité financière. Cela pourrait passer notamment par des pools de dettes corporatede haute qualité dans des marchés organisés sous la responsabilité de chambres de compensation et de règlement. La centralisation et la standardisation de ces marchés feraient que le risque individuel ne pourrait dégénérer en risque systémique. Tous les contrats seraient conclus avec la chambre et donc agrégeables. La compensation multilatérale quotidienne éliminerait le risque de l’accumulation de positions risquées. Les positions nettes des opérateurs seraient « mark-to-market » au quotidien et continuellement provisionnées par des appels de marge. Si un opérateur ne peut les satisfaire, sa position serait immédiatement liquidée. Dés lors se pose la question de savoir lequel de ces systèmesserait le mieux à même de favoriser l’investissement à long terme. Quelque soient les pistes envisagées, la question réglementaire est un sujet crucial. Si les nouvelles normes prudentielles bancaires se justifient d’un point de vue de la stabilité financière et de la protection des déposants, elles peuvent avoir des effets inattendus du point de vue du financement de l’économie en lien avec les théories de l’intermédiation financière. De même on peut se poser la question pour les normes comptables IFRS qui sont faites dans l’intérêt exclusif desinvestisseurs : dans quelle mesure ces normes sont adaptées pour les banques qui ont cette spécificité de faire certes de l’intermédiation de marché comme les investisseurs mais qui font aussi de l’intermédiation de bilan.En effet, depuis les années 1980, l’intermédiation bancaire traditionnelle a progressivement diminué au profit d’une intermédiation de marché : elles acquièrent des titres émis par les entreprises et les États grâce aux titres qu’elles émettent elles-mêmes et qui sont souscrits par les épargnants.Ce changement s’étudie à travers l’évolution des taux d’intermédiation au sens strict (crédits bancaires accordés aux agents non financiers comme les ménages, les entreprises et les APU / ensembles des financements externes). Ces taux 3 Cela revient à transférer du crédit, et donc des risques, du bilan des banques vers celui d’institutionsnon bancaires. 3 baissent considérablement en France, de 54.2% en 1994 à 39% en 2005 puis remontent à 43.9 en 2008 pour diminuer à 40.5% en 2010. Cet enjeu de l’investissement à long terme ainsique son financement ontété jugés suffisamment importants par la Commission Européenne pour qu’elle publie, en mars 2013, un livre vert sur le financement à long terme de l’économie européenne sous l’égide du commissaire au marché intérieur, Michel Barnier4. Ce livre vert est intéressant à étudier car il offre l’opportunité d’ouvrir le débat sur la croissance de l’Union Européenne en identifiant les moteurs d’une croissance durable et créatrice d’emplois conformément à la stratégie Europe 20205. Le livre vert aborde notamment différents thèmes6 parmi lesquels, la notion de l’investissement à long terme et les effets des réformes réglementaires récentes sur les intermédiaires financiers comme par exemple, le changement en 2005 de référentiel comptable, avec l’obligation pour les sociétés cotées européennes d’établir des comptes selon les normes internationales. Les intermédiaires financiers agissent dans des cadres réglementaires relativement divers selon les pays, plus ou moins contraignants et qui évoluent dans le temps. Cet article vise en particulier à étudier les effets potentiels de l’application des normes prudentielles et des normes comptables internationales sur l’investissement à long terme et le lien entre ces deux types de normes, en se focalisant en particulier sur les intermédiaires bancaires à travers une analyse qualitative originale basée sur les réponses à la consultation publique au livre vert sur le financement de l’investissement à long terme.En effet, les banques sont fortement impactées par ces deux types de normes. Dans la mesure où les banques ont une grande proportion de titres financiers à leur actif, elles sontparticulièrement sensibles aux modifications de la réglementation sur la comptabilisation et l’évaluation des instruments financiers. S’il existe une littérature théorique et empirique pour justifier les normes prudentielles et comptables et leurs effets respectivement au regard de la stabilité financière et de la transparence et pertinence de l’information, peu d’études font le lien avec l’investissement. Cette étude vise à apporter une contribution empirique originalesur ces questions. L’analyse des réponses publiques au livre vert sur le financement de l’investissement à long terme montre que le financement bancaire de l’investissement à long terme peut être fortement contrains par les règles comptables et prudentielles. D’une part, le modèle d’évaluation des instruments financiers et des prêts en particulier, peut avoir des conséquences sur la politique d’octroi des financements ; C’est pour cela que les acteurs du secteur bancaire sont globalement opposés à ce mode d’évaluation pour toutes les activités de long terme.D’autre part, les ratios de liquidité pourraient affecter la capacité de transformation de maturité des banques, altérant leur capacité à financer les investissements de long terme. Les exigences prudentielles entraveraient par ailleurs le développement d’un marché de la titrisation qui pourrait contribuer au financement à long terme de l’économie européenne. Les acteurs du secteur bancaire en appellent, en conséquence, à un aménagement des règles prudentielles. 4 Le document de travail accompagnant le livre vert estime les besoins à long terme à 20 000 milliards d'euros d'ici 2020. 5 Voir http://ec.europa.eu/europe2020/index_fr.htm 6 Relatives aux sources de financement, aux caractéristiques de l’investissement à long terme et à l’amélioration du financement à long terme. 4 La première partie rappelle brièvement les fondements théoriques des normes prudentielles et comptables qui s’appliquent aux banques et leurs principaux impacts identifiés dans la littérature théorique et empirique. La deuxième partie présente les données et la méthodologie mobilisées. La troisième partie identifie les principales normes prudentielles (Bâle III/CRD IV) s’appliquant au secteur bancaire et analyse les réponses à la consultation publique quant aux impacts sur leur capacité à financer l’économie. La quatrième partie fait la même analyse mais pour les normes comptables (IFRS). Enfin la cinquième partie conclut. 1. REVUE DE LITTERATURE 1.1. NORMES COMPTABLES Les normes comptables internationales, IFRS, s’appuient sur un cadre conceptuel qui définit les objectifs et les principes pour la préparation et la présentation des états financiers. Ce cadre stipule que les états financiers doivent être conformes aux besoins d’information des investisseurs actuels et potentiels (IASB 2010).Ces objectifs assignés aux normes comptables s’appuient sur deux théories économiques : la théorie de l’agence et l’hypothèse des marchés efficients. Cet engagement vis-à-vis de l’investisseur trouve son origine dans l’application de la théorie de l’agence visant à réduire l’asymétrie informationnelle entre investisseurs (principal) et managers (agents) (Gjesdal, 1981 ; Gyunther, 1967 ; Muller, 2013 ; Whittington, 2008). Les normes comptables dans cette optique visent à donner la meilleure information à l’investisseur. Selon l'IASB, la comptabilité en juste valeur est censée donner une information intelligible, pertinente, fidèle7 et comparable aux investisseurs potentiellement actionnaires (IASB 1989). Pour atteindre cet objectif, les normes IFRS privilégient l’utilisation de la comptabilité en juste valeur pour l’évaluation des actifs et passifs. Ce mode d’évaluation est supposé être le mieux à même de présenter une information pertinente et en temps réel au lecteur des comptes. Même si les normes IFRS promeuvent une approche mixte, il est apparu que la juste valeur (fair value), généralement entendue comme valeur de marché, est considérée comme la principale méthode d'évaluation, et le coût historique comme une exception (Ernst & Young 2005). La comptabilisation à la juste valeur repose sur l'hypothèse d'efficience des marchés qui postuleque les prix de marché reflètent toujours pleinement l'information disponible (Fama, 1970). De manière générale, cela suppose que les prix de marché fournissent des informations précises permettant la meilleure allocation des ressources. L'hypothèse sous-jacente à la comptabilité en juste valeur est que les prix provenant de transactions de marché dans des conditions de concurrence normale reflètent des analyses efficaces de toutes les informations nécessaires pour créer une évaluation pertinente (Zhang et Andrew, 2014). Elle contribue à diminuerles conflitsprincipal-agentetles coûts d'agenceet à augmenterl'efficacité avec laquellel'entrepriseest gérée(Barlev et Haddad, 2003). Ensomme, l'informationen juste valeurest considérée commeplusinformativepour les investisseursque le coût historique (Khurana et Kim, 2003). Ainsi la juste valeur permet d’obtenir régulièrement une information actualisée correspondant à la valeur en temps réel du patrimoine de l’entreprise. 7 Le critère de fidélité présente cinq sous-objectifs: une image authentique et impartiale, la substance plutôt que la forme, la neutralité, le conservatisme et l'exhaustivité. 5 Contrairement à l’évaluation en valeur historique qui reflète la valeur passée de la firme et qui peut être manipulée par la politique d’amortissements et de provisions.La valeur de marchépeutaméliorer le contenude l'informationfinancière (Barth, 1994 ; Magnan, 2009) car elle reflète toute l’information disponible sur le valeur de la firme. La comptabilité en juste valeur est depuis de nombreuses années au cœur d’un débat académique intense. Ainsi ces partisans font valoir que dans des conditions de marché normales, la juste valeur donne une information en temps réel qui augmente la transparence et permet de prendre des mesures correctives rapides (Laux et Leuz, 2009). En effet, plusieursétudesmettent en évidenceles effets positifs sur lapertinence (value relevance)desétats financiersaprès l'adoptionobligatoire des IFRSen Europe(Capkun et al., 2008 ; Cormier et al., 2009). Ils montrentque les marchés financiersvalorisent davantagel’information financière conforme aux normes IFRSque celle établie en vertu des normesnationalesprécédentes. De même plusieurs études montrent que la comptabilité en juste valeur est pertinente pour les investisseurs car elle fournit une information plus transparentes, fiables et comparables sur la valeur des actifs (Bernard, Merton, et Papelu, 1995 ; Jaggi, Winder, et Lee, 2010 ; Magnan et Thornton, 2009).L'étude de Bernard, Merton, et Papelu(1995) montre empiriquement que la comptabilité en valeur de marché produit une estimation plus fiable de la valeur (mesurée par le prix d'achat des actions) des banques danoises que les valeurs aucoût historique produites par des banques aux États-Unis. Quant à Jaggi, Winder, et Lee (2010), ils montrent à partir de la comparaison des avantages et inconvénients de la juste valeur que celle-ci reste pertinente pour les investisseurs et permet d’obtenir des informations transparentes, fiables et précises sur la valeur des actifs, en particulier dans des conditions de marché stables. Au contraire les opposants à la comptabilité en juste valeur, soulignent que ce modèle d’évaluation est non pertinent et potentiellement trompeur pour les actifs détenus sur des périodes longues. Ils mettent en avant que les valorisations de marché peuvent être erronées du fait de l’inefficience des marchés (comme les bulles spéculatives)qu’elle conduit à un système financier procyclique (Expert Group on the IAS regulation 2014). Plusieurs études mettent en évidence que la comptabilité en juste valeur introduit une volatilité excessive dans les états financiers, cette dernière représentant les variations de marchés et non les variations de performances de la firme (Barlev et Haddad, 2003 ; Chen, Tan, et Wang, 2013 ; Plantin, Sapra, et Song Shin, 2008). Par ailleurs, la pro cyclicité des normes comptables en juste valeur est considérée comme un autre impact important par de nombreux travaux (Allen et Carletti, 2008 ; Bernanke, 2009 ; Laux et Leuz, 2009 ; Persaud, 2008). La juste valeur conduisant ainsi à rendre le système financier plus vulnérable et les crises financières plus sévères en accentuant les phases haussières et baissières des marchés. Le livre vert sur le financement de l’investissement de long terme a le mérite de poser la question du court-termisme potentiel des normes comptables en juste valeur, ce courttermisme pouvant aller à l’encontre de l’investissement à long terme ou/et son financement. Son étude nous permet d’analyser de manière précise le contenu des réponses apportées par lespraticiens. Or à notre connaissance, jusqu’à présent les effets courtermistes des normes n’ont pas été étudiés empiriquement. Cette étude vient donc enrichir les travaux en comptabilité sur les effets constatés de la juste valeur à la fois d’un point de vue général et de celui des acteurs du secteur bancaire. 1.2. NORMES PRUDENTIELLES 6 Les normes prudentielles internationales actuellement en vigueur sont définies dans le cadre de l’accord de Bâle III, conclu en décembre 2010 par le comité de Bâle sur le contrôle bancaire de la Banque des règlements internationaux. Créé en 1974, ce dernier a pour mission de faire des recommandations pour prévenirles faillites bancaires pouvant induire un risque systémique et pour atténuer les inégalités concurrentielles entre les banques internationales (BIS 1988, p.2). Si la réglementation prudentielle s’appuie plus généralement sur l’hypothèse des marchés efficients, la justification théorique du recours aux ratios de capitaux, instrumentsprivilégiés de cette forme de régulation,reposeplus précisément sur les théories de l’agence et des contrats incomplets. La réglementation prudentielle définit unratio minimum de capitaux propres, appliqué à chaque établissement bancaire et calculé en fonction des risques de crédit (Bâle I), de marché, et du risque opérationnel (Bâle II). Dans le courant des années 80 et 90, plusieurs travaux démontrent en effet la nécessité d’une telle réglementation du capital fondée sur le risque notamment au regard de la fragilité structurelle des banques. Avec un passif liquide (dépôts qui peuvent être retirés à tout instant) et des actifs illiquides (prêts), les banques sont sous la menace de retraits massifs des dépôts (paniques bancaires ou « bankruns ») qui revêtent un caractère auto-réalisateur (Diamond and Dybvig, 1983). Si la mise en place d’une garantie publique des dépôts permet d’atténuer le risque de panique bancaire, elle peut aussi conduire à des comportements opportunistes de la part des banques, dans la mesure où elles disposent d’un filet de sécurité (aléa moral). Dès lors, en partant des travaux de Laffont et Tirole (1986, 1993) en théorie de l’agence, la réglementation de capital peut-être modélisée comme un problème Principal-Agent entre un système d’assurance-dépôts et une banque privée (Giommarino, Lewis et Sappington, 1993 ; Bensaid, Pagès et Rochet, 1995 ; Freixas et Gabillon, 1998). Dans une telle approche, les ratios de fonds propres constituent des incitations qui permettent d’internaliser le coût de l’assurance-dépôts. Ils montrent en particulier que la réglementation doit tenir compte du risque, et donc de la qualité des actifs bancaires. La réglementation de capital peut également se justifier dans le cadre de la théorie des contrats incomplets. Celle-ci permet en effet de répartir les droits de contrôle au sein de la banque entre les actionnaires et le régulateur. Dans un contexte de forte asymétrie d’information, les déposants ne sont pas à même de contrôler la gestion des banques (DewatripontetTirole 1993). Le rôle du régulateur est donc de représenter leurs intérêts et d’agir en leur nom. La réglementation du capital des banques fournit une règle qui précise sous quelles conditions les actionnaires gardent le contrôle de la banque et sous quelles conditions le régulateur le détient – lorsque le ratio de capital tombe en dessous du minimum réglementaire. Pour calculer le risque de marché, les banques peuvent choisir entre l’approche standard du calcul du risque définie par le comité de Bâle, ou leurs propres modèles internes pour déterminer les exigences de fonds propres. Même si cela n’est pas obligatoire, ces modèles utilisent généralement la Valeur à Risque (VaR), initialement développée par Harry Markowitz en 1952, et popularisée par JP Morgan comme mesure du risque de portefeuille (J.P.Morgan/Reuters, 1996). Pour calculer le risque de crédit, les banques peuvent choisir entre l’approche standard (qui repose sur les agences de notation) et une approche fondée sur les notations internes (internal rating-basedapproaches - IRB). Les modèles de risque des banques font néanmoins l’objet de contrôle par le régulateur selon les termes du second pilier. Les banques doivent notamment se doter d’une unité indépendante de contrôle des risques, des programmes de tests rétroactifs, de stress-test etc. Le troisième pilier de la régulation de 7 Bâle spécifie par ailleurs des règles de transparence sur l'actif, les risques et leur gestion, et d’harmonisation de l’information mise à disposition aux acteurs du marché. Aux exigences de capital se sont ajoutées, depuis l’accord de Bâle III, des exigences de liquidité, qui doivent entrer progressivement en application d’ici 2019. La crise a mis en avant le danger que représentait le risque de liquidité, accélérant la contagion au sein du système bancaire et sur l’ensemble des marchés financiers. Les banques ont intérêt à se procurer des actifs liquides en période de faible croissance de l’économie, afin de réduire la probabilité de crise de liquidité (Adrian et Shin 2010). C’est pourquoi le comité de Bâle a proposé la mise en place de deux ratios de liquidité, le LiquidityCoverage Ratio (LCR) et le Net Stable Funding Ratio (NSFR). Bâle III introduit par ailleurs des exigences de capital supplémentaires (redéfinition des capitaux propres, augmentation de la pondération des risques liés aux dérivés et à la titrisation, introduction des tampons contracycliques) ainsi qu’un ratio de levier simple et non manipulable,qui est censé prémunir contre «l’illusion de la mesurabilité du risque» inhérente aux modèles internes de calcul de risque (Hellwig 2008). Impact de la régulation prudentielle Le renforcement des normes prudentielles dans le cadre de l’accord de Bâle III pose la question de leurimpact sur les banques. Si la crise financière de 2008 a montré la nécessité d’une régulation adaptée des marchés et institutions financières, l’industrie financière a dénoncé le coût des exigences trop importantes du nouvel agenda prudentiel, qui pèserait sur l’activité économique. Dans les conditions « parfaites » de marché décrites par Modigliani et Miller (1958) l’augmentation des exigences de fonds propres ne devrait pas avoir d’impact sur leur financement, car la proportion du financement des banques sous forme de capital ou de dette est indifférente. On explique que des niveaux de capitaux plus élevés augmentent néanmoins le coût de financement des banques par les distorsions introduites du fait des imperfections de marché liés à des coûts d’agence (Berger et al. 1995), aux asymétries d’information (Jensen 1986) ou encore à la régulation publique. En particulier, le traitement fiscal peut expliquer la préférence pour la dette par rapport au capital, les intérêts pouvant généralement être déduits des impôts (Berger et al. 1995). Les mécanismes de garantie des dépôts réduisent quant à eux l’attrait pour les investisseurs d’une augmentation du capital. En effet celle-ci diminuerait le retour sur investissement sans apporter l’avantage d’un risque moindre d’insolvabilité, puisqu’en dernier recours, en cas de faillite, les autorités publiques interviendront (DemirgüçKunt et Huizing, 2000). Le renforcement des exigences de fonds propres entraîne donc des coûts supplémentaires pour les banques, qui sont évalués dans les études d’impact évoquées ci-après. En particulier, la détention des actifs les plus « risqués », tels que les crédits aux entreprises non côtés et les PME, ou les investissements à long terme, sont coûteux pour les banques en termes de capital réglementaire. Les exigences de liquidité peuvent elles aussi représenter un coût pour les banques. Celles qui ne satisferaient pas aux exigences de liquidité devront augmenter la durée moyenne de leur passif, se recapitaliser, raccourcir la maturité de leur actif, se tourner vers des actifs de meilleure qualité ou diminuer ses activités (Elliott, Salloy et Santos 2012). En temps normal, chacun de ces ajustements a pour conséquence de réduire les profits des banques. Les normes de liquidité réduisent par ailleurs la capacité de transformation de maturité des banques. Il s’agit là d’un des objectifs des ratios de liquidité, mais cela pose néanmoins la question des conséquences sur la capacité des banques à fournir du crédit. Elliott, Salloy et Santos (2012) 8 déplorent la faiblesse de la littérature et des données disponibles à cet égard et pointent les difficultés à estimer les coûts des exigences de liquidité. L’estimation du coût économique global des réformes financières a fait l’objet de quatre études globales d’impact, par l’Institut de la finance internationale (Institute of International Finance - IIF), qui représente plus de 400 institutions financières dans le monde, l’OCDE (Slovik et Cournède 2010), la BRI (BCBS, 2010) par le FMI (Elliott, Salloy et Santos, 2012). Ces quatre études présentées utilisent des modèles proches en partant de différentes hypothèses. Elles déterminent chacune le surcoût de financement lié à l’application des nouvelles exigences de capital et de liquidité, qui est ensuite traduit intégralement ou en partie en termes de renchérissement du crédit. Les résultats sont plutôt contrastés. L’étude de l’IIF annonce une augmentation du coût du crédit bancaire de plus de 3% sur la période 2011-2015. Elle conclut que les nouvelles règles auront des conséquences négatives non négligeables sur la croissance en Europe et aux EtatsUnis. Cela représente un impact bien supérieur à celui prévu par la BRI (0,7% sur huit ans), du FMI (moins de 0,3% « à long terme ») et de l’OCDE (0,5% sur cinq ans). Cette divergence conduit à deux appréciations différentes de l’impact de l’agenda de régulation financière : la première, portée par l’industrie financière, appelle à des aménagements des réformes prudentielles compte tenu de leur coût trop important pour l’économie. La seconde tend à valider les réformes financières, les bénéfices à long terme étant supérieurs aux coûts sur le moyen et court terme. Le livre vert sur le financement de l’investissement de long terme pose la question de l’impact des normes prudentielles sur l’investissement à long-terme. Celui-ci a principalement été évalué à travers des estimations globales de l’effet des hausses des exigences de capitaux propres et de liquidité. Ces estimations restent néanmoins assez imprécises, comme le reconnaît l’étude du FMI, notamment quant aux conséquences des exigences de liquidité et à l’impact des mesures spécifiques telles que celles sur la titrisation et les dérivés. Afin de mieux déterminer l’impact de ces mesures prudentielles sur l’investissement à long terme, il est donc utile de recueillir le point de vue des parties prenantes, et en particulier celui des banques puis de confronter leurs arguments à la littérature afin d’en déterminer la pertinence. 2. DONNEES ET METHODOLOGIE 2.1. DONNEES Nous avons constitué une base de données qualitative à partir des réponses à la consultation publique de la Commission Européenne (CE) sur le livre vert sur le financement de long terme de la croissance européenne qui a été rendu public en mars 2013. L’objectif de ce livre vert était d’engager un débat avec les principales partie prenantes sur le problème de financement de long terme dans le cadre du projet de croissance 2000-2025 en les invitant à répondre à la consultation publique avant le 25 juin 2013. Ce livre vert pose 30questions que l’on peut regrouper en 8 grands domaines : 1. la question de la définition de l’investissement à long terme, 2. la question du rôle des banques et des investisseurs institutionnels dans le financement de long terme, 9 3. la question de la réglementation prudentielle des intermédiaires financiers au regard de l’investissement à long terme, 4. la question du rôle du marché au regard de l’investissement à long terme, 5. la question de la fiscalité au regard de l’investissement à long terme, 6. la question de la comptabilité au regard de l’investissement à long terme, 7. la question de la gouvernance actionnariale, gouvernance des gérants d’actifs et devoirs fiduciaires 8. la question du financement spécifique des PME. En novembre 2013, la Commission européenne a rendu public les réponses à cette consultation sous forme de fichiers téléchargeables. Ces derniers peuvent faire une page à une centaine de pages en essayant de répondre à l’ensemble ou certaines questions en fonction des secteurs d’activités des répondants. Sur les 292 réponses à la consultation, 2578 ont été traitées dans notre étude.Parmi l’ensemble des répondants, 55% sont issus du secteur financier et 45% du secteur non financier.Les principaux répondants sont les entreprises non financières, les investisseurs institutionnels, les banques et les sociétés d’audit, de conseil ou les cabinets comptables.Le secteur privé représente 74,32% des réponses (voir tableau 1). Tableau 1 : Pourcentage de répondants du secteur financier au livre vert Banques 12,33% Assurances 4,11% Fonds de pension 6,16% Autres investisseurs 17,12% Conseillers, analystes, audit, comptables 12,33% Opérateurs de marché 3,42% Total secteur financier 55,48% Entreprises non financières Société civile (syndicats, organisations consommateurs, individus…) 18,84% de 11,30% Superviseurs et secteur public 7,19% Individus 7,20% Total secteur non financier 44,52% Sources : Livre vert sur l’investissement à long terme, calcul des auteurs La ventilation par pays montre une importance notable des répondants britanniques (18%), français (16%) et allemands (11%), en plus des organisations actives à l’échelle européenne (19%) (Voir figure 1). Étant donné le nombre des répondants et leurs nationalités, la diversité de leurs secteurs d’activité, ces données constituent une base représentative pour notre analyse. Figure 1 : Nombre de répondants par pays ou zonegéographique 8 35 réponses n’ont pas été traitées car 8 d’entre elles n’ont pas été publiées, 27 réponses étaient en hollandais, italien ou en allemand. 10 60 50 40 30 20 10 0 Sources : Livre vert sur l’investissement à long terme, calcul des auteurs 2.2. METHODOLOGIE Nous avons opéré une analyse de contenu conformément aux travaux antérieurs sur l’analyse de lettres commentaires reçus par des instances de normalisation (Chattam, Larson, et Vietze, 2010 ; Larson, 2008 ; Seaman, 2004). Le choix d’analyser les réponses au livret vert, s’explique par la volonté d’appréhender de manière approfondie le point de vue des différentes parties prenantes sur le financement de long terme. Cette première étape est nécessaire pour mettre en perspective les réponses au regard de la littérature relative aux impacts des contraintes réglementairesdans le secteur bancaire. Toutes les réponses à la consultation ont été téléchargées, puis chacune d’entre elle a été intégrées dans un macro fichier Excel regroupant toutes les réponses à l’ensemble des questions. A partir de ces réponses, nous avons constitué une base de données qualitatives originales afin d’effectuer une analyse de contenu systématique du point de vue général et par catégories des parties prenantes via leurs réponses aux questions relatives à la réglementation bancaire et enfin à la question comptable relative au court-termisme de la juste valeur (fair value). Nous avons ensuite regroupé les répondants en 5 groupes: les intermédiaires financiers (banques assurance, fonds de pension, autres fonds d’investissement), les intermédiaires de marché, (auditeurs, comptables, consultants, opérateurs de marché) les régulateurs et superviseurs, la société civile et les sociétés non financières. Tableau2 : Répartition des répondants par groupes Intermédiaires Intermédiaires financiers de marché 116 46 Régulateurs et superviseurs 21 Sociétés non financières 55 Société civile et individus 54 Sources : Livre vert sur l’investissement à long terme, calcul des auteurs Afin d’étudier les réponses sur l’impact de la fair value et des normes prudentielles sur l’investissement à long terme, nous avons procédé à un codage différent selon la question posée par la Commission. Concernant les aspects comptables, nous avons distingué les réponses qui soulignaientou non le caractère court-termiste de la comptabilité en juste valeur, 11 et relevé les différents arguments avancés. Puis nous avons codé les alternatives proposées et leur argumentaire. Nous avons procédé de manière similaire pour les questions traitant des aspectsprudentiels, en identifiant les répondants se prononçant sur l’impact de la régulation prudentielle sur l’investissement à long terme, puis en répertoriant les arguments et propositions (cf annexe 1).Cette étude va plus loin que le résumé des réponses réalisépar la Commission en janvier 2014 (European Commission 2014) car il analyse les réponses par catégorieet par arguments et non pas seulement d’un point de vue général. 3. NORMES PRUDENTIELLES DES BANQUES ET INVESTISSEMENT A LONG TERME 3.1. Quelles normes prudentielles peuvent affecter l’activité bancaire ? Depuis 2014, les banques doivent respecter de nouvelles exigences issues de la transposition dans le droit communautaire des recommandations de Bâle III (le règlement CRR/CRD IV) (BCBS 2010a).Ce dernier vise à dépasserles limitesdes recommandations de Bâle II (paquet CRD I), mises en évidence par la crise de 2007-2009, au regard notamment de l’insuffisance des exigences de fonds propres, du risque de liquidité, de l’absence de dimension macroprudentielleet de la pro-cyclicité des règles prudentielles.Le nouvel accordde Bâle III introduit ainsi des exigences prudentielles plus contraignantes relatives aux capitaux propres,à la liquidité et au levier qui doivent entrer progressivement en vigueur d’ici 2019 (voir annexe 2 pour le calendrier de mise en œuvre des différentes mesures). Bâle III propose par ailleurs que les instruments de fonds propres comprennent une clause permettant – à la discrétion de l’autorité compétente – de les annuler ou de les convertir en actions ordinaires si la banque est jugée non viable (« bail-in rules »). Ce principe est censé accroître la participation du secteur privé à la résolution des futures crises bancaires, et réduit, ce faisant, le risque subjectif ou d’aléa moral.Ces exigences impactent de manière différenciée les différentes activités bancaires, principalement les prêts, qu’ils soient titrisés ou non, et plus marginalement les participations ou autres apports en capital. Des fonds propresde meilleure qualité et revus à la hausse La crise financière a montré que les capitaux réglementaires étaient insuffisants au regard des risques pris par les banques. La possibilité pour les banques d’inclure dans le capital réglementaire des titres de dette subordonnée, et le faible ratio de capital de « cœur » (Common EquityTier 1 – CET1) a contribué à dégrader la qualité des fonds propres des banques et leur capacité à absorber les pertes dans une situation d'intense stress économique. C’est pourquoi, le nouvel accordimpose une augmentation des exigences minimales de capital. Le ratio de fonds propre reste à hauteur de 8% des actifs pondérés des risques. Mais la part du capital Tier 1 est portée à 6% (au lieu de 4%) et la part du capital constitués d’actions ordinaires (Common EquityTier 1 – CET1) est portée de 2% à 4,5%. Cette hausse des exigences s’accompagne d’une redéfinition plus stricte des instruments de fonds propres de niveau 1 (« Tier 1 ») et de niveau 2 (« Tier 2 »). A ces nouvelles exigences de fonds propres s’ajoutent deux bufferscontracycliques qui visent à réduire la procyclicité de la régulation prudentielle: - Un volant de conservation des fonds propres (« capital conservation buffer ») constitué d'actions ordinaires à hauteur de 2,5 % des actifs pondérés des risques (APR). Ce volant s’ajoute aux 4,5% du CET1et porte à 7 % le niveau total des fonds 12 propres de cette qualité. Des restrictions s'appliquent aux distributions discrétionnaires (bonus, dividendes…) si l'exigence de 7 % n'est plus respectée. En dessous des 4,5% du CET1, les banques peuvent passer sous le contrôle des régulateurs. - Un second volant contracycliquecompris dans une fourchette de 0–2,5 % et constitué d'actions ordinaires. Ce volant est imposé par les autorités lorsqu'elles jugent que la croissance du crédit entraîne une augmentation du risque systémique. Ce renforcement des exigences de fonds propres s’accompagnent également d’une surcharge de capital réglementaire de niveau 1 augmenté de 1% à 2,5% aux 29 des institutions financières identifiées comme établissements financiers ayant une importance systémique mondiale (EFIS), conformément aux recommandations duFinancial StabilityBoard en juillet 2011. Enfin, les instruments de fonds propres comprendraient dans leurs conditions contractuelles une clause permettant – à la discrétion de l’autorité compétente – de les annuler ou de les convertir en actions ordinaires si la banque est jugée non viable(« bail-in rules »). Enfin, ce renforcement des exigences de fonds propres concerne la couverture des risques, la crise ayant révélée une prise en compte insuffisante des risques liés aux dérivés et à la titrisation.Pour cette dernière, Bâle III rehausse la pondération des risques des produits titriséspour les maturités plus longues sans distinction des différents types de titrisation et pour les titrisations complexes) et prévoit une analyse plus rigoureuse de la qualité de crédit des expositions de titrisation des banques. A l’instar du Dodd-Frank Act aux Etats-Unis, le règlement CRR/CRD IV introduitdes règles de rétention, autrement dit, les fournisseurs de crédits titrisés devront conserver une partie des crédits titrisés (5%) afin d’aligner leurs intérêts à ceux des acheteurs. Il en va de même pour les opérations sur dérivés dans le portefeuille de négociation. Le traitement du risque de contrepartie est renforcé, avec une mesure plus stricte du risque de contrepartie : Bâle III introduit une surcharge de capital pour les produits dérivés en fonction des pertes mark-to-marketrelatives aux risques d'ajustement de valeur de crédit, et une incitation à recourir aux contreparties centrales. Les opérations hors contreparties centrales devront s’accompagner de marges de sécurité supérieures (voir annexe 2). Si ces différentes mesures visent à augmenter la solvabilité des banques et à rendre le marché de la titrisation plus sûr, elles imposent aux banques des coûts de financement potentiellement plus élevés en particulier lorsqu’elles détiennent des actifs « risqués » et donc à décourager leur détention ou à rendre la titrisation moins attractive. Des nouvelles exigences : les ratios de liquidité Dans la mesure où la crise de 2008 a mis en exergue les limites des mécanismes d’assurance dépôts pour prévenir le risque de liquidité pouvant accélérerla contagion au sein du système bancaire et sur l’ensemble des marchés financiers, le nouvel accord impose des exigences liées à la liquidité. Ainsi à l'automne 2008, peu après la faillite de LehmanBrothers, le marché interbancaire s'est trouvé totalement paralysé : les banques n'acceptaient plus de se prêter mutuellement du fait de l’incertitude quant à leur santé financière. D’autant que, avec la comptabilité mark to market, un resserrement de la liquidité de marché peut se transformer en contraction de la base de capitalisation des intermédiaires financiers. Il y a une interaction dynamique entre la liquidité et la solvabilité des institutions financières (Adrian et Shin, 2008). Sans l'intervention des banques centrales, qui ont assoupli les conditions du refinancement des banques, la crise de liquidité aurait pu causer l’effondrement du secteur 13 bancaire. C’est pourquoi, pour obliger les banques à veiller à leur liquidité, le comité de Bâle a proposé la mise en place de deux ratios de liquidité : - - Le LCR consiste en un ratio « stress test » de la capacité d’une institution financière à soutenir une crise de liquidité sur 30 jours. Il définit un buffer constitué d’« actifs liquides de haute qualité » qui doivent couvrir ses besoins de liquidité (sorties de fonds nettes) sur cette période. Les sorties de fonds nettes sont calculées dans le scénario d’une crise de liquidité (voir annexe 3). Le NSFR vise quant à lui à couvrir le risque lié à une trop forte inadéquation de maturité entre le passif et l’actif. Les ressources financières à long-terme (au-delà d’un an) doivent être supérieures aux engagements à long-terme (voir annexe 3). Selon la littérature, ces deux ratios de liquidité devraient contribuer à la stabilité financière en s’assurant que les banques disposent de liquidité pour faire face à des crises de liquidité. Dans le même temps, ils imposeront des coûts aux banques qui ne satisferont pas les exigences, les obligeant à augmenter la durée moyenne de leur passif, se recapitaliser, raccourcir la maturité de leur actif, se tourner vers des actifs de meilleure qualité ou diminuer leurs activités. Par ailleurs la faiblesse de la littérature et des données disponibles quant à l’impact de ces ratios sur la capacité de transformation de maturité des banques rend difficile l’estimation des coûts des exigences de liquidité (Elliott, Salloy et Santos 2012). Une nouvelle contrainte : un ratio de levier simple Un second enseignement de la crise tiré par le comité de Bâle concerne le danger que constitue un levier excessif dans le système bancaire. La pondération en risque des exigences de fonds propres ne permet pas forcément de s’en prémunir. C’est pourquoi, un ratio de levier stipulant que le total des engagements et actifs ne doit pas dépasser 33 fois le capital réglementaire, quelle que soit leur pondération (soit un ratio de levier de 3%) doit être publié par les banques européennes depuis le 1er janvier 2015 et entréeen vigueur en 2018. Ce ratio simple, non manipulable, est censé prémunir contre «l’illusion de la mesurabilité du risque» inhérente aux modèles internes de calcul de risque (Hellwig 2008). Scialom et Ondo-Ndong (2009) expliquent ainsi que UBS et Crédit Suisse, les deux plus grandes banques suisses étaient parmi les mieux capitalisées des grandes banques internationales selon Bâle II.Elles étaient parmi les moins capitalisées selon un critère de levier simple (total des actifs sur capital tier 1). Fin 2007, UBS atteignait un levier de 53 c'est - à - dire bien plus élevé que LehmanBrothers au moment de sa faillite (levier de 30,7).De la même manière, Northern Rock considérée comme très bien capitalisée selon Bâle II et qui avait obtenu fin juin 2007 une dérogation pour utiliser les approches les plus avancées pour la gestion de son risque de crédit et le calcul de son capital règlementaire affichait au même moment un ratio de levier simple de 58,2. Ainsi, si le ratio de levier représente une sécurité contre de possibles dérives liées aux pondérations des modèles de risque, il peut potentiellement limiter la capacité de crédit des banques. 3.2. Statistiques descriptives : la régulation prudentielle représente t elle une menace pour l’investissement à long terme ? 14 Sur les 292 réponses aux questions traitant des enjeux prudentiels (questions 3, 7, 9 et 109), près de 257 ont été traitées10. Sur l’ensemble des répondants, 113 ont évoqué les enjeux prudentiels : 52 intermédiaires financiers (dont 23 banques) ; 17 intermédiaires de marché ; 9 régulateurs et superviseurs ; 22 entreprises non financières et 13 organisations de la société civile ou individus.On observe une tendance très majoritaireavec 98 répondants (86,7%)considèrent que la réglementation prudentielle affecte négativement les capacités de financement à long terme des banques contre 4 répondants (3,6%) qui affirment le contraire. Restent 11 répondants (9,7%) qui ne se prononcent pas sur cette question. Figure 5 : Point de vue des répondants sur l’impact des exigencesprudentielles sur les capacités de financement à long terme des banques (en nombre de réponses) 120 100 80 60 40 20 0 Réponses sur RP affecte RP n'affecte No comment RP négativement pas ILT négativement ILT Source : calcul des auteurs Toutefois, la ventilation des réponses selon le type de répondants laisse entrevoir des différences selon les secteurs. Si cette tendance se confirme pour le secteur financier et les sociétés non financières(respectivement 94,2% et 95,5% des répondants), les avis sont plus partagés auprès de la société civile, des régulateurs, des opérateurs de marché. Le secteur bancaire est logiquement le plus mobilisé sur la question de l’impact sur les investissements à long terme des réglementations prudentielles appliquées aux banques. C’est aussi le secteur qui développe les argumentaires les plus élaborés contrairement aux assurances, fonds de pension, autres investisseurs. Les entreprises non financières, quant à elles, reprennent en particulier les arguments du secteur bancaire concernant le ratio de liquidité.Une préoccupation apparaît clairement parmi ces répondants : l’impact des 9 Question 3 :Compte tenu des évolutions du secteur bancaire, quel sera à l'avenir, selon vous, le rôle des banques en matière de financement de l'investissement à long terme? Question 7 :Comment les objectifs prudentiels et la volonté d'encourager les financements à long terme peuvent-ils être conciliés dans la conception et la mise en œuvre des règles prudentielles respectives applicables aux assureurs, aux réassureurs et aux fonds de pension, tels que les IRP? Question 9 :Quelles autres options et instruments sont envisageables pour accroître la capacité des banques et des investisseurs institutionnels à mettre à disposition des financements à long terme? Question 10 : Les réformes prudentielles en vigueur ou programmées ont-elles des effets cumulatifs sur le niveau et la cyclicité du volume total des investissements à long terme et dans l'affirmative, quelle est l'importance de ces effets? Comment répondre au mieux à un impact éventuel? 10 35 réponses n’ont pas pu être traitées car 8 réponses n’ont pas été publiées et 27 étaient en hollandais, italien ou en allemand. 15 réglementations prudentielles sur le financement des entreprises. Cela apparaît notamment dans les réponses des associations sectorielles et transsectorielles11. Une majorité de réponses de la société civile et des régulateurs pointent l’effet négatif de la réglementation prudentielle sur la capacité de financement à long-terme des banques. Néanmoins, certaines réponses indiquent clairement que les règles prudentielles n’affecteront pas les capacités de financement à long terme des banques, voire qu’elles les renforceront (la Confédération européenne des syndicats, les autorités suédoises, Finance Watch et la confédération des syndicats finlandais) ; ces répondants s’accordent sur le fait qu’un secteur bancaire plus sain et mieux capitalisé sera en effet mieux à même de financer les investissements à long terme. Figure 6 : Pourcentage des répondants affirmant que la régulation affecte / n’affecte pas négativement la capacité d’investissement à long terme des banques 120 100 80 60 RP n'affecte pas négativement ILT (%) 40 20 RP affecte négativement ILT 0 NSPP Source : calcul des auteurs Sur les 98 répondants évoquant l’impact négatif des réglementations prudentielles sur la capacité d’investissement à long terme des banques, 47,3% pointent les ratios de liquidité, 35,5% les exigences de capital et 14,5% en particulier le ratio de levier. Figure 7 : Répartition des réponses dénonçant le rôle négatif des réglementations prudentielles selon le type de mesures (en nombre de réponses) 11 MEDEF, European Round Table of Industrialists, Confederation of Finnish industries, Cercle de l'Industrie, association francaise des entreprises privées, Association Nationale des Sociétés par Actions, Association of Europeanchambers of commerce and industry. 16 120 100 80 60 40 20 0 RP affecte Ratios de liquidité négativement ILT Exigences de capital Ratio de levier Source : calcul des auteurs L’analyse de la répartition des réponses selon la nationalité montre un effet pays important. Les pays les plus représentés sont la France, le Royaume-Uni et l’Allemagne, en plus des organisations actives à Bruxelles (catégorie « Europe »). On observe que les répondants français sont particulièrement réactifs sur la question des ratios de liquidité, tandis que les répondants britanniques répondent plutôt sur la question des exigences de capital : Figure 8 : Types de réponses par pays (en nombre de réponses) 25 20 15 10 RP n'affecte pas ILT RP affecte ILT 5 Ratios de liquidité 0 Exigences de capital Source : calcul des auteurs Ainsi, les statistiques descriptives révèlent la préoccupation des parties prenantesconcernantles conséquences des exigences de liquidité sur l’activité de crédit bancaire. Ces observations vont dans le sens des études d’impact montrant que le coût des nouvelles exigences de liquidité serait équivalent à celui de l’augmentation des exigences de capital.Un autre facteur entre en compte qui peut expliquer cette attention particulière aux exigences de liquidité : le livre vert sur le financement à long terme de l’économie européenne a une dimension consultative dans le cadre de la préparation par la Commission de l’acte 17 délégué au règlement CRR concernant la mise en place du ratio LCR (voir annexe 2). Il est possible que les parties prenantes aient particulièrement souhaité insister sur cet aspect des règles prudentielles à ce stade du processus législatif.En ce qui concerne les exigences de capital, il convient de déterminer quelles mesures en particulier pose problème et quels sont les arguments mobilisés par les répondants. 3.3. Analyse globale des réponses 3.3.1.Arguments des répondants Parmi les réponsesqui font état d’un impact négatif desexigences prudentielles sur la capacité d’investissement à long terme des banques, on trouve deux catégories d’arguments : la première est associée aux ratios de liquidité et à leur impact sur la capacité de transformation de maturité des banques ; la seconde est associée aux exigences de capital et au renchérissement du coût du financement (crédits titrisés ou non). Tableau 5 : Nombre de répondants par type d’arguments concernant les ratios de capital et de liquidité Ratios Liquidité Capital Arguments Ratios de liquidité contraignent l’ILT Prêts trop coûteux Répondants 52 22 Levier Couverture des risques Titrisation de contreparties pénalisée contraint ILT 8 13 Ratio de levier contraint l'ILT 16 Source : calcul des auteurs Les arguments liés aux ratios de liquidité Pour près de 52 répondants12 soit 46% des réponses traitant des enjeux prudentiels, les ratios de liquidité ont un effet négatif sur la capacité des banques à investir à long terme. Parmi ceux qui argument leur position, 30 répondants13considèrent que les deux ratios de liquidité vont limiter les capacités de transformation de maturité des banques. Or la capacité des banques de transformer les dépôts à court terme liquides vers un mode de financement moins liquide et axé vers un horizon temporel plus important constitue une source de financement à long terme que d’autres acteurs financiers ne sont pas à même de fournir14. Deux effets sont en particulier montrés du doigt : - Effet du LCR : une diminution des financements de long terme disponibles du fait de la nécessité de détenir des actifs liquides (10 répondants) 12 Beaucoup de réponses parmi les 52 n’argumentent pas leur propos. Cet argument est majoritairement utilisé par les banques (12 répondants), les sociétés de conseil ou d’audit et les analystes (6 répondants), les investisseurs divers (4 répondants) et les entreprises non financières (4 répondants). 14 « Les différentes études d'impact quantitatives menées par le Comité de Bâle (CSF), ainsi que par l'Autorité bancaire européenne (ABE), montrent que les banques sont les seules institutions financières à opérer la transformation des échéances en Europe. » selon la Fédération Bancaire Française (FBF). Il s’agit de leur « rôle traditionnel qui consiste à apporter un supplément de crédit à long-terme et qui permet de générer de la croissance via la transformation de maturité » selon HSBC. 13 18 L’effet du LCR sur l’investissement à long terme provient notamment de la contrainte appliquée aux banques de détenir des actifs liquides dont la définition est stricte dans le buffer du LCR (voir annexe 3)15. Comme l’indique la réponse d’ING, « le LCR oblige en effet les banques à investir une partie de l’épargne qu’elles attirent dans un spectre réduit d’actifs très liquides, et ainsi à diminuer les financements disponibles pour servir l’économie réelle ». En particulier, l’effet du ratio de liquidité à court terme (LCR) serait déjà visible dans la mesure où les banques auraient déjà anticipé l’effet de ces ratios en réduisant ces activités16. - Effet du NSFR : un rematching de maturité (5 répondants) La mise en place du ratio de financement à long terme (NSFR) conduirait quant à lui à un raccourcissement brutal de la durée des prêts à l’économie. Les activités de financement de long terme avec une maturité longue et une rentabilité moindre deviennent particulièrement coûteuses dans la mesure où elles doivent être compensées par du financement stable,dont le coût supplémentaire pourrait être répercuté sur le coût des crédits17. Ce principe de « rematching » des maturités « oblige les banques à financer leurs investissements via emprunts à terme et fonds propres » (la Royal Bank of Scotland). Les deux ratios de liquidité conduiraient ainsi à une réduction de financements à long terme particulièrement nécessaires à l’économie18. Les arguments liés aux ratios de fonds propres Pour 39 répondants soit 34,5% des réponses traitant des enjeux prudentiels, les nouvelles exigences de fonds propres vont affecter négativement l’investissement à long-terme par les banques car elles renchérissent le coût des crédits (22 réponses) et pénalise la titrisation (13 réponses). Selon eux, les prêts (prêts aux entreprises, aux PMEs, les prêts hypothécaires ou financement d’infrastructures), qui sont considérés comme les principaux instruments de financement à long terme, comptent parmi les actifs les plus coûteux en capitaux et les moins rentables sous les exigences de fonds propres de Bâle III (voir annexe 2). Dans un contexte où les banques doivent augmenter leur capital et maintenir le retour sur fonds propres, ces dernières sont amenées à diminuer leur financement de long terme. Les banques en particulier craignent en effet que le capital des banques soit moins attractif. La rentabilité des banques diminuant, il est plus difficile pour elles de se refinancer sur les marchés de capitaux. Par ailleurs les obligations bancaires sont moins attractives car elles ne 15 «Détenir des actifs à long terme devient pénalisant du fait de la nécessité de détenir des actifs dits liquides, principalement la dette souveraine et les dépôts des banques centrales» expliquent la Fédération Bancaire Française et de BNP Paribas. « Le LCR oblige en effet les banques à investir une partie de l’épargne qu’elles attirent dans un spectre réduit d’actifs très liquides, et ainsi à diminuer les financements disponibles pour servir l’économie réelle » (ING). 16 « Le processus de désendettement des bilans observé depuis aout 2011 est la conséquence de la récession mais aussi de l’anticipation par les banques des impacts négatif du LCR sur leurs activités » selon BNP Paribas. 17 Ce principe de « rematching » des maturités « oblige les banques à financer leurs investissements via emprunts à terme et fonds propres » (la Royal Bank of Scotland). A ce titre, « le NSFR va à l’encontre du rôle fondamental des banques dans la transformation de liquidité/maturité » (la Fédération Bancaire européenne). 18 « L’introduction des nouvelles règles de liquidité vont avoir un effet significatif sur le financement des entreprises et des PMEs » (Unicredit), mais aussi les prêts hypothécaires, les prêts aux municipalités et les investissements pour les projets d’infrastructure ou d’exportation (BNP Paribas). 19 sont pas reconnues comme liquides, et les mesures de bail-in créent de l’incertitude pour les investisseurs. A cela s’ajoute l’incertitude quant à la pondération de risque associée aux obligations bancaires dans le cadre d’autres règles prudentielles telles que Solvabilité II. Toutes ces contraintes conduisent à réduire la capacité de financement à long-terme des banques (8 réponses). Les entreprises non financières en particulier redoutent une hausse du coût de financement des entreprises, notamment sous la forme de prêts, en conséquence du renforcement des exigences prudentielles (9 réponses). Les exigences de capitaux et les règles de rétention de risque appliquées à la titrisationsont considérées comme étant trop importantes.Celle-ci serait pourtant source alternative de financement à long-terme, en permettant à la fois aux banques de continuer à accorder des prêts avec des exigences de capitaux moindres, et aux investisseurs institutionnels et marchés de capitaux d’investir à long-terme, y compris dans les PMEs.Certains répondants dénoncent les propositions du comité de Bâle (Securitizationframeworkde 2012) qui prévoient une hausse de la pondération des produits titrisés pour les maturités plus longues sans distinction des différents types de titrisation (dont certaines sont particulièrement sûres - prime collateralisedsecurities ou assetbackedsecurities). Comme le notent certains répondants, les analyses de risque et notations incluent par ailleurs déjà le profil de maturité : il s’agirait d’une « double peine ».De telles pondérations pourraient menacer la viabilité économique de la titrisation, et pourraient conduire les banques à se débarrasser de leurs actifs titrisés. Enfin, les exigences de fonds propres supplémentaires liées à l’utilisation des dérivés comme couverture (dérivés de crédit), et notamment la prise en compte du risque d’ajustement de valeur de crédit (CVA)19,pourraient avoir un effet négatif sur les prêts à long-terme. Les répondants (8) mettent en avant que cette utilisation des dérivés de couverture représente un aspect essentiel pour le financement des entreprises et notamment les transactions de longterme. Les arguments liés au ratio de levier simple Parmi les 16 répondants qui considèrent que le ratio de levier a un effet négatif sur la capacité d’investissement à long terme des banques, seuls 4 répondants argumentent en dénonçant le principe de ce ratio,qui s’applique sur l’ensemble du bilan des banques sans prendre en compte le risque des actifs. Il aura potentiellement un impact limitant pour des banques dont les actifs bénéficient de pondération en exigences de capital faible ou nulle, comme les financements longs bénéficiant de garanties publiques. Outre les critiques spécifiques adressées aux exigences de capital, de liquidité et de levier, d’autres répondants développent des arguments transversaux généralement moins développés que les précédents. Pourla société civile et les régulateurs, ces nouvelles exigences prudentielles sur l’investissement à long terme devraient avoir un impact positif. Le processus de deleveragingdevrait aboutir à un secteur financier plus sain et résilient devant restaurer une confiance au sein du système financier, qui sera mieux à même de financer les activités de long-terme (4 réponses). Nous y reviendrons plus en détail dans la partie suivante. La répartition des arguments par pays montre bien comment les répondants français insistent sur les ratios de liquidité, et l’influence négative des règles prudentielles sur le financement des entreprises. Les répondants britanniques répondent davantage sur la question de la 19 Bâle III prévoit une surcharge de capital pour les produits dérivés en fonction des pertes mark-to-market relatives aux risques d'ajustement de valeur de crédit. 20 titrisation. Enfin, les répondants allemands s’intéressent davantage à la question du financement des banques.On peut avancer qu’une telle répartition correspond à des intérêts distincts selon la structuration des secteurs bancaires : le secteur financier britannique étant particulièrement intéressé au développement de la titrisation, les grandes banques universelles françaises étant potentiellement impactée par les ratios de liquidité. Quant aux enjeux de financement, il est probable qu’il affecte davantage le secteur bancaire allemand, constitué majoritairement de banques publiques (« Sparkassen ») et coopératives de taille petite et moyenne. Figure 9 : Types d’arguments par pays (en nombre de réponses) 12 10 8 Les RL affectent la transfo de maturité 6 4 2 Les RP affectent le financement des entreprises 0 Les RP affectent la titrisation Les RP affectent le financement des banques Source : calcul des auteurs 3.3.2.Propositions des répondants Il y a relativement peu de propositions formulées par les répondants, la plupart émanent du secteur bancaire et font écho à l’actualité de la mise en œuvre des ratiosde liquidité et dans une moindre mesure des ratios de capitaux.Comme évoqué précédemment, les parties prenantes insistent particulièrement sur les ratios de liquidité dans la mesure où le livre vert sur le financement à long terme de l’économie européenne a une dimension consultative dans le cadre de la préparation par la Commission de l’acte délégué au règlement CRR concernant la mise en place du ratio LCR (voir annexe 2). Tableau 6 : Nombre de répondants par type de propositions Exigences Exigences de de capital liquidité Propositions Titrisation NSFR LCR Répondants 9 10 9 Source : calcul des auteurs Propositions relatives au LCR (9 réponses) : pour un élargissement du buffer du LCR 21 La première catégorie de propositions constitue une réaction à la publicationenjanvier 2013 des standards de mise en œuvre du LCR dont l’introduction progressive est prévue entre le 1er janvier 2015 et le 1er janvier 2019. Les répondantssuggèrent d’étendre le buffer du LCR à d’autres types d’actifs : créditstitrisés à la consommation, prêts automobiles, résidentiels, sur carte de crédit ou aux entreprises (voir annexe 3). Pour ces répondants, le calcul du buffer du LCR est trop contraignant. Le buffer du LCR reste majoritairement constitué de cash, dette souveraine et de dépôts auprès de la BCE, malgré les ajustements proposés en Janvier 2013 par le comité de Bâle avec notamment l’inclusion de des titres adossés à des hypothèques résidentielles (RMBs) et obligations de sociétés20. Élargirle buffer à des actifs titrisésqui contribuent au financement de l’économie réelle, permettrait de relâcher la contrainte de liquidité qui impose aux banques de détenir un éventail restreint d’actifs liquide de haute qualité (voir annexe 3). Cela permettrait par ailleurs de redonner de l’efficacité à la politique monétaire de la BCE. Lors des Long termrefinancingoperations(LTRO), la BCE injecte dans les banques des liquidités de longterme… qui, dans la situation actuelle, reviennent immédiatement à la BCE sous forme de dépôts, afin de construire les tampons de liquidité des banques,au lieu de financer l’économie. Il s’agirait d’une solution pour encourager la titrisationet ainsi faciliter la transition d’une économie majoritairement financée par les banques vers un système qui laisserait un rôle plus important aux marchés de capitaux dans le financement à long terme21. Concrètement, les répondants suggèrent que la Commission fasse la proposition d’élargir le buffer du LCR dans l’acte délégué à la directive CRDIV. Propositions relatives au NSFR (10 réponses) La seconde catégorie de propositions concerne le NFSR. Elles sont beaucoup moins précises, compte tenu de l’absence d’échéances réglementaires de ce ratio. Les propositions s’en tiennent donc à souligner le danger que représente le NSFR en termes de diminution des capacités de transformation des banques et de raccourcissement de la durée des prêts ; et d’inciter la Commission à utiliser la période d’observation (jusqu’à fin 2017 pour une mise en œuvre du NSFR en 2018) afin d’étudier de possibles effets néfastes sur les investissements à long-terme et aménager la définition du ratio et proposer un élargissement du buffer ou un calcul moins stressé des engagements de long-terme22. Cela permettrait de réduire les contraintes de financement stable associées à la mise en œuvre du NSFR. Propositions relatives aux exigences de fonds propres (9 réponses) : pour un allègement des exigences en capital des produits titrisés 20 Il faudrait « appliquer un ratio non stressé ou moins stressé (en modifiant les calibrages et non la structure) ou retenir un ratio stressé mais intégrer la possibilité de mobiliser des actifs auprès des banques centrales. » (FBF). « Nous pensons que l’inclusion de certaines hypothèques résidentielles est un pas en avant, mais nous recommandons d’inclure les autres catégories qui sont reconnues comme contreparties des opérations « open market » de la BCE, notamment des produits de titrisation tels que les crédits à la consommation, prêts automobiles, résidentiels, sur carte de crédit ou aux entreprises » (Santander). 21 « A l’instar de la situation aux Etats-Unis où 50% des crédits hypothécaires sont refinancés grâce à des entreprises soutenues par le gouvernement (Fannie Mae, Freddie Mac) » (BNP Paribas). 22 « Les régulateurs pourraient revoir le second ratio « NSFR », actuellement encore à l’étude, en accordant une importance particulière à ce qu’il ne bloque pas la capacité d’intermédiation des banques, et qu’il n’aboutisse pas à raccourcir brutalement la durée des prêts à l’économie. » (FBF) 22 La principale proposition mise en avant par les répondants consiste à alléger les exigences prudentiellesrelatives à la titrisation. L’idée est de développer les marchés de titrisation afin de permettre aux banques de gérer leurs risques et d’associer davantage les marchés de capitaux et investisseurs institutionnels au financement des investissements à long-terme. En particulier, la Commission pourrait appeler à rejeter les révisions du cadre réglementaire pour la titrisation proposée par le comité de Bâle (BCBS 2012), et qui vise à établir un nouveau cadre pour le traitement prudentiel de la titrisation. Celui-ci comprend la révision des exigences de capital, la réduction du recours aux notations externes et la prise en compte de facteurs de risque comme la prise en compte de la maturité des tranches de titrisation.Une des propositions du secteur bancaire pour accroître le financement des PME consiste à développer la titrisation des prêts des banques aux PME en assouplissant les exigences prudentielles. Ainsi, l’analyse des arguments et propositions des répondants montre que les positions critiques du secteur bancaire à l’égard des exigences de capital et de liquidité sont relativement partagées par les parties prenantes qui ont répondu à la consultation de la Commission. Selon elles, ces nouveaux ratios représenteraient une véritable menace pour le financement des investissements à long terme. Parmi les quelques propositions mises en avant par les répondants, et essentiellement issues du secteur bancaire, il est intéressant de noter qu’elles visent à aménager ces ratios de capital et de liquidité dans le but de relancer le marché de la titrisation. En effet, en rendant les produits de titrisation éligible au buffer du LCR, on incite la titrisation.Il convient maintenant de confronter ces arguments à ceux issus de la littérature existante sur la réglementation prudentielle. 3.4. Discussion des arguments et propositions des répondants Investissement à long terme et exigences de capital : deux histoires opposées Sur la question de l’impact des exigences de capital sur l’investissement à long terme, deux perspectives s’affrontent. La première est celle du secteur bancaire, largement relayée par les répondants au livre vert: les exigences de capital supplémentaire vont obliger les banques à se recapitaliser, ce qui va augmenter leurs coûts de financement. Dans le même temps, leur Return on equity (ROE) va diminuer, ce qui va décourager les investisseurs potentiels. La difficulté à obtenir le capital réglementaire nécessaire va les obliger à éviter les actifs les plus coûteux en pondération des risques : et ce sont principalement les actifs de long terme et les prêts aux PME. Quant aux coûts supplémentaires de financement, ils seront traduits en renchérissement du coût du crédit. Ce sera donc la double peine pour les PME dont les crédits seront rationnés et plus chers. Le processus de deleveraging, qui est la conséquence des nouvelles exigences prudentielles, serait donc une cause majeure du déficit de financement à long terme de l’économie européenne, et de la faible croissance. La seconde perspectiveest développée dans les quelques réponses, issues de la société civile, qui décrivent un impact favorable des normes prudentielles sur l’investissement à long terme. Cette catégorie de répondants considèrentqu’il n’existe pas nécessairement de lien de cause à effet entre une plus grande capitalisation des banques et la diminution des financements de long terme. La question du deleveraging du secteur bancaire ne serait pas nécessairement préjudiciable à l’économie. SelonBech et al. (2012), « le deleveraging du secteur privé après une crise peut même permettre un redressement plus vigoureux 23». Il peut se faire selon 23 Bechet al (2012) cité in BIS, Cohen, B. H. and Scatigna, M., BIS Working Papers No. 443, Banks and capital requirements: channels of adjustment, 2014 23 plusieurs modalités qui ne se résument pas à la restriction du crédit. Les banques peuvent se débarrasser de leurs actifs douteux, réduire certaines activités, émettre de nouvelles actions voire retenir la distribution des bénéfices. Dans le premier cas, l’ajustement est coûteux sur le court terme, mais nécessaire et c’est précisément le type de deleveraging nécessaire pour rétablir leurs bilans, permettant ainsi de dégager des liquidités bloquées.Dans le second cas, la réduction des activités n’est pas forcément synonyme de réduction du crédit aux activités de long terme. Le rapport de Finance Watch cite le groupe d’experts de haut niveau sur la réforme de la structure du secteur bancaire européen, selon lequel les prêts aux ménages et aux sociétés non financières représentent 28% du bilan des banques européennes24, alors que le deleveraging devrait toucher 7,5% des actifs environ25. Pour la Commission européenne, « la réduction du bilan des banques et le deleveraging peut se faire sans réduire le crédit à l’économie réelle 26». Le choix de réduire les activités de long terme serait donc un choix de la part des banques, visant à préférer les activités les plus profitables.Concernant la troisième option, s’il est plausible que la rentabilité moindre ou les doutes quant à la qualité de leurs actifs entrave la capacité des banques à lever des capitaux, on peut également envisager des investisseurs qui acceptent des ROE plus faibles en contrepartie d’une sécurité accrue.Plusieurs études montrent un appétit croissant des investisseurs vis-à-vis de la dette et du capital des banques européennes, en conséquence possible des améliorations dans leurs bilans27. Les ratios de liquidité : quelles menaces pour l’investissement à long terme ? Pour la majorité des répondants du secteur bancaire au livre vert sur l’investissement à long terme, les ratios de liquidité présentent deux désavantages au regard du financement à long terme : le LCR oblige les banques à détenir des actifs liquides, au détriment des actifs de long terme. Le NSFR affecte quant à lui les capacités de transformation de maturité en obligeant les banques à associer aux actifs de long terme un financement de long terme. Là encore pour une autre catégorie de répondants, le lien de cause à effet n’est pas si évident. Afin d’améliorer leur ratio LCR, les banques ont en fait deux options : remplacer les actifs de long terme par des actifs de court terme pour accroître les entrées de fonds et réduire les sorties nettes de fonds (cf annexe 3) ; ou attirer des financements d’une maturité supérieure à un an afin de réduire les sorties nettes de fonds28. Compte tenu des pondérations de risque en vigueur, il est cependant plus rentable pour les banques, en termes d’exigences prudentielles, de recourir à la première option en investissant par exemples dans les obligations souveraines29. Par ailleurs, le NSFR affecte certes la capacité de transformation de maturité 24 European Commission, Final report of the High-level Expert Group on reforming the structure of the EU banking sector (Liikanen Report), 2 October 2012 25 Deloitte, Capital gain, asset loss, European bank deleveraging. The Deloitte Bank Survey 2012, 2012 http://www.deloitte.com/assets/DcomUnitedKingdom/Local%20Assets/Documents/Industries/Financial%20Services/uk-ind-fs-bank-survey.pdf 26 Staff Working Document Economic Review of the Financial Regulation Agenda (SWD(2014) 158 final), 15 May 2014, http://ec.europa.eu/internal_market/finances/docs/general/20140515-erfra-working-document_en.pdf 27 ESMA, EIOPA and EBA, Joint Committee Report on Risks and Vulnerabilities in the EU Financial System, 2014; Financial Times, Thompson, C. and Hope, K., Greek bank borrowing costs fall, 24 April 2014; Financial Times, Thompson C., Ross A., EU banks binge on capital to avoid stress test failure, 6 May 2014 28 ESBG, Economic demonstration of the economic impact of liquidity ratios in particular for SME lending, January 2014,http://www.wsbi-esbg.org/SiteCollectionDocuments/ESBG_BRO_SMELENDING.pdf 29 « Les exigences de fonds propres moyennes pour les prêts au secteur privé sont de 4,7% soit dix fois plus élevées que les 0,4% associés à la dette souveraine. »Fondation Robert Schuman, European Issue n°307 Investment in andthe financing of the European Economy, March 2014 24 des banques, mais uniquement sur une période comprise entre un jour et un an. Il est peu probable que cela ne se fasse au détriment de l’investissement à long terme qui nécessite une transformation de maturité sur des périodes allant de 12 mois à 20 ans.Dans leur étude d’impact publiée par le FMI, Elliott, Salloy et Santos (2012) notent que la réduction de la capacité de transformation de maturité des banques est précisément un objectif des ratios de liquidité, afin d’éviter une transformation de maturité excessive dans le secteur bancaire. Ils déplorent cependantla faiblesse de la littérature et des données disponibles à cet égard et pointent les difficultés à estimer les coûts des exigences de liquidité. Leur étude aboutit à un résultat de +0,14% en termes de renchérissement du crédit, un résultat proche des études d’impact de la Commission et de la BRI (+0,16%). On peut donc avoir des doutes quant à un potentiel effet dévastateur des ratios de liquidité sur l’investissement à long terme. Cela ne veut pas dire que des ajustements ne seront pas nécessaires, surtout dans des conditions où les données sont relativement rares. La demande, de la part de l’industrie, d’utiliser la période d’observation pour étudier de potentielles conséquences indésirables de la mise en œuvre du ratio NSFR est donc tout à fait justifiée. Quant au LCR, une des propositions du secteur bancaire consiste à élargir aux produits titrisés la définition des actifs liquides de haute qualité éligible au buffer. Comme on l’a vu, une autre possibilité pour améliorer le LCR des banques consisterait à favoriser le recours à des financements stables, afin de réduire les sorties nettes de fonds, plutôt qu’à des actifs liquides.Arbitrer entre ces deux possibilités pose la question suivante : est-ce souhaitable de raviver le marché de la titrisation. Nous le verrons dans la partie suivante. Développer la titrisation : une fausse bonne idée ? Les avantages de la titrisation Les différentes propositions issues des contributions du secteur bancaire au livre vert sur l’investissement à long terme convergent vers la nécessité de « raviver » le marché de la titrisation, en assouplissant les exigences prudentielles à son égard, et en permettant que certains produits de titrisation soient éligibles comme actifs liquides de haute qualité vis-à-vis du ratio de liquidité LCR. La titrisation serait une solution au déficit d’investissement à long terme, qui permettrait de mieux associer au financement de long terme de l’économie les investisseurs institutionnels tels que les assurances et fonds de pension (en investissant dans les produits de titrisation). La majorité des répondants présente plusieurs avantages. Selon les répondants du secteur bancaire, la titrisation permettrait aux banques, en reconditionnant leurs prêts et en les revendant à des investisseurs, de libérer en partie leurs bilans et d’utiliser leur capital pour de nouveaux crédits. Il s’agit d’une pratique rentable pour les banques dans la mesure où celles-ci touchent, pour chaque nouveau prêt, les frais bancaires. Par ailleurs les produits titrisés peuvent être utilisés comme collatéral pour de nouveaux financements via les marchés des repos. La titrisation permettrait également de « réactiver » la politique monétaire ; les produits de titrisation peuvent en effet servir de collatéral pour des prêts interbancaires ou vis-à-vis de la BCE, cette dernière pouvant acheter des actifs pour faire baisser les taux de long terme ; incitant ainsi les banques à prêter aux PME dans le cadre des programmes LTRO, (à condition bien sûr que les prêts titrisés soient éligibles comme collatéral).Pour le secteur bancaire, revivifier le marché de la titrisation permettrait aussi de résoudre le problème la fragmentation géographique quant à l’accès au crédit. Comme le note le rapport de Finance Watch, la BCE a 25 contribué en 2002, en unifiant le cadre légal pour l’utilisation transfrontalier de collatéral, elle a permis que les dettes souveraines soient traitées de manière similaire. Il en serait de même dans l’hypothèse d’un marché intégré de crédits titrisés de qualité, qui faciliterait l’accès au crédit dans les pays où les PME ont des difficultés à se financer.Enfin, la titrisation permettrait aux investisseurs institutionnels de contribuer au financement de long terme, via les actifs sûr et rémunérateurs que sont les tranches de crédit « sénior » issues des mécanismes de rehaussement de crédit. Compte tenu de ces différents avantages, la titrisation de haute qualité pourrait apparaître comme une solution idéale pour améliorer le financement de long terme. Mais, malgré les améliorations techniques dont elle a bénéficié depuis la crise des subprimes, la titrisation, même de « haute qualité », reste une technique qui n’est pas sans risque. Les limites de la titrisation La titrisation accroît la procyclicalité du système financier à plusieurs titres car le bilan et le levier des banquesdeviennent plus sensible aux fluctuations, dans la mesure où elle accroît le volume de crédit évalué en mark-to-market. L’évaluation du crédit ne se fait plus via les agents de crédits mais les agences de notation qui disposent d’une connaissance moins fine du profil des emprunteurs. Les investisseurs n’auront pas non plus nécessairement d’incitations à la prudence à l’égard des produits de titrisation et des créditeurs. Dans l’hypothèse d’un changement de condition macroéconomique, les agences de notation doivent effectuer des ajustements en termes de rehaussement de crédit dans les modèles quantitatifs utilisés pour déterminer les notations des crédits. Cela peut avoir des effets fortement procycliques. D’autres effets procycliques sont liés aux financements de marché (« wholesalefunding ») accrus par l’utilisation de produits titrisés comme collatéral. Dans une période faste, les investisseurs ont une tolérance supérieure vis-à-vis de la qualité du collatéral, ce qui permet aux banques d’obtenir plus de financement facilement. A l’inverse, quand le marché se retourne, les investisseurs refusent les actifs de plus basse qualité, ce qui peut entraîner un effondrement des courts de certains actifs.Le développement de la titrisation pourrait entraîner la création d’une bulle de crédit, avec des taux d’intérêt bas et des comportements de plus en plus risqués. La procyclicalité croissante qui résulterait du développement du marché de la titrisation augmenterait le risque systémique ; elle serait d’autant plus problématique dans la mesure où la titrisation implique des acteurs qui n’ont pas accès aux filets de sécurité que constituent certaines régulations prudentielles ou initiatives de la BCE. Au risque que fait peser la titrisation en termes de procyclicalité s’ajoute plusieurs autres risques étudiés par Finance Watch et que nous ne développerons pas ici : l’accroissement de la complexité et du risque systémique des banques, la sous-estimation des risques extrêmes (« tailrisks »), les risques de modèles, l’interconnexion croissante, la dépendance à l’égard de l’évaluation externe des risques, la faiblesse des filets de sécurité privés, la dépendance accrue à la transformation de maturité et au financement de marché (repos). Ces différentes considérations permettent de relativiser les avantages avancés par le secteur bancaire quant au développement à grande échelle d’un marché européen de la titrisation. Bien sûr, il n’est pas exclu que de nouvelles solutions techniques soient trouvées pour circonvenir certains des risques mentionnés précédemment. Compte tenu des risques que le développement des marchés de titrisation ferait peser sur le système financier, la question se 26 pose néanmoins de savoir si l’intermédiation de marché constitue vraiment une solution viable à la question du financement à long terme de l’économie européenne. Intermédiation de marchéversusintermédiation bancaire traditionnelle Pour faire face à la problématique de l’investissement à long terme et du financement des PME, plusieurs possibilités sont ouvertes. La première, défendue par le secteur bancaire, consiste à favoriser le développement de la titrisation. Une seconde option consisterait, selon certains auteurs, à favoriser au contraire le retour à une conception plus traditionnelle du métier de banquier (Jeffers, Plihon 2013). L’intermédiation bancaire « classique » présente en effet certains avantages par rapport à l’intermédiation de marché, notamment en ce qui concerne la flexibilité (possibilité de renégociation des termes) ou la qualité de l’évaluation des risques. Celle-ci est d’autant plus importante dans le cas des PME, et elle nécessite une connaissance fine du contexte économique et de l’activité de l’entreprise, qui suppose une relation directe avec l’emprunteur. A l’inverse, la titrisation de prêts de PME implique des techniques de découpage du crédit, et les investisseurs doivent s’en remettre à une évaluation externe de la qualité du crédit. L’intermédiation classique est moins procyclique, nécessite moins d’interconnexion entre différents acteurs. Elle est moins coûteuse que la titrisation, qui suppose de rémunérer non seulement la banque à l’origine du crédit, mais aussi la chaîne des intermédiaires et les investisseurs. La reconnaissance des produits de titrisation de crédit des PME comme actif de haute qualité éligible au LCR, et leur éligibilité comme collatéral pour les programmes LTRO, revient à subventionner publiquement une pratique dont la viabilité économique n’est pas acquise, comme le reconnaissent certains répondants. Et dont le développement représente potentiellement une menace pour la stabilité financière. Ainsi, plutôt que d’aménager les exigences prudentielles afin de développer le marché de la titrisation, on peut se demander s’il ne serait pas plus souhaitable à la fois du point de vue de la stabilité financière et de l’investissement à long terme de favoriser l’intermédiation bancaire traditionnelle, quitte à créer les incitations nécessaires pour le financement des PME par les banques. Cela pourrait se faire à travers l’aménagement des règles prudentielles sans pour autant nuire à la stabilité financière (en diminuant par exemple l’attrait d’autres activités de marché plus rentables), ou via un changement de politique de la BCE, qui donnerait la priorité au refinancement des banques tournées vers l’économie réelle. 4. QUELS EFFETS DE LA COMPTABILITE EN JUSTE VALEUR SUR LE FINANCEMENT DE LONG TERME DES BANQUES EUROPEENNES Après un bref texte introductif sur l’importance de l’information comptable dans l’économie actuelle, la CE aborde la comptabilité en juste valeur en soulignant ses intérêts (transparence et cohérence de l’information par exemple) mais aussi ses limites (sur la stabilité financière et le financement à long terme. C’est pourquoi, elle intéroge les parties prenantes de la manière suivante : Selon vous, dans quelle mesure la comptabilisation à la juste valeur (JV) ou fair value (FV) a-t-elle entraîné un court-termisme des investisseurs? Existe-t-il des alternatives à la juste valeur, ou d'autres moyens permettant de compenser ces effets? 27 Cette partie vise,d’une part, à analyser les réponses à cette question au regard de l’ensemble des répondants et en particulier celles issues du secteur bancaire quant aux effets potentiellement court-termistesde la comptabilité en juste valeur sur l’activité de financement à long terme ; puis d’autre part, à confronter leurs arguments à la lumière de la littérature (fondement et impacts) théoriques. Enfin, elle analyse également les propositions afin d’améliorer le contenu de l’information comptable 4.1. Quelles normes comptables peuvent affecter l’activité bancaire ? Depuis le 1er janvier 2005 toutes les sociétés européennes cotées ou faisant appel public à l’épargne sont soumises aux normes comptables internationales IFRS. Ces normes s’appliquent à toutes les entreprises sans distinction au regard du secteur d’activité. Or jusqu’à lors certains secteurs, dont le secteur bancaire, disposaient des régimes comptables spécifiques à leur métiers (cf. Directives européennes spécifiques aux banques). Les banques sont en particulier soumisesà la norme IAS 39 sur les instruments financiers. Ces derniers représentent une part prépondérante dans l’actif bancaire30, sous forme de prêts en particulier et de titres. Ainsi, selon ACPR(2014), en moyenne 40% de l’actif agrégé des cinq plus grandes banques françaises est constitué de prêts (aux ménages et entreprises à moyenlong terme). La norme IAS 39 réglemente la comptabilisation et l’évaluation des instruments financiers (instruments de dettes, de capitaux propres, prêts et créances et instruments dérivés), le provisionnement des prêts et la comptabilité de couverture. En matière d’évaluation des instruments financiers, cette norme propose une approche mixte de la juste valeur et du coût amorti selon les cas. L’activité de prêt n’est pas affectée par l’usage de la juste valeur contrairement aux autres instruments financiers (dérivés, actifs de trading, et actifs disponibles à la vente) du portefeuille bancaire. Mais la crise financière ayant révélé un certain nombre de lacunes de cette norme en périodes de turbulences des marchés, l’IASB a entrepris dès 2008 d’entreprendre la refonte de la norme IAS 39. Les méthodes d’évaluation des instruments financiers d’IAS 39 auraient introduit de la volatilité dans les états financiers et conduit à ne pas déprécier les prêts qu’après apparition d’indicateurs de perte, induisant par construction une appréhension retardée des risques probables, mais non encore identifiés. La norme IFRS 9 est amenée à remplacer IAS 39 à l’horizon 201831, celle-ci modifie en profondeur l’évaluation et le provisionnement des instruments financiers, ainsi que la comptabilité de couverture (Demaria et Rigot, 2015). Ainsi cette future norme conduirait à un plus large usage de la juste valeur pour les instruments financiers et les prêts en particulier du fait de l’introduction du critère de la nature descash flow lesquels doivent être constitués uniquement du remboursement de capital et d’intérêts représentant la valeur temps de l’argent. Contrairement à l’IAS 39, les prêts ne seraient plus systématiquement au coût amorti, ce qui pourrait avoir des impacts non négligeables sur la structure des actifs bancaires. 30 En 2013, la part des instruments financiers représente 88% de l’actif de HSBC, 83% de l’actif de BNPP et 82% de l’actif de Deutche Bank. 31 La version définitive de la norme IFRS 9 a été promulguée en juillet 2014, pour une application à compter du 1er janvier 2018. L’Union Européenne a lancé le processus d’adoption de la norme. Il faut noter que les réponses à la consultation ont été rédigées avant la publication de la norme. 28 La question de la comptabilité en juste valeur est depuis longtemps au centre des préoccupations des acteurs du secteur bancaire. Ainsi avant même l’application des normes IFRS, plusieurs banques européennes se sont élevées contre la norme IAS 39, généralisant selon eux la juste valeur et ne permettant pas de représenter leur métier. Cette mobilisation a conduit en 2005 à l’adoption partielle de la norme par l’Union Européenne. La question soulevée par le green paper sur le court-termisme de la comptabilité en juste valeur semble être au cœur des préoccupations bancaires. 4.2. Statistiques descriptives : une opposition préparateurs versus lecteurs de comptes Sur les 257 réponses traitées, 144 répondent à la question sur le potentiel effet court-termiste de la comptabilité en juste valeur, 54 % environ pensent que la FV est court-termistecontre 26% estiment que la juste valeur n’est pas court-termiste. Le reste des répondants ne se prononce pas. Figure 2: Répartition des réponses à la question 20 en fonction des secteurs Autres Régulateurs/Superviseurs Intermédiaires de marché Intermédiaires financiers 0 5 NSP 10 15 No 20 25 30 35 40 45 Yes Source : calcul des auteurs Une opposition préparateurs versus lecteurs de comptes On observe une disparité d’opinions entre les principales catégories de répondants. Deux groupes se distinguent. D’un côté, les intermédiaires financiers (banque, assurance, pension, autres investisseurs), les sociétés non financières et la société civile estiment majoritairement que la juste valeur est court-termiste. De l’autre, la position des intermédiaires de marché (régulateurs et consultants/analystes/auditeurs/comptables) est plus partagée avec un léger avantage pour ceux qui jugent la fair value non court-termiste. Enfin, la majorité des régulateurs (6 sur 11)/normalisateurs(3 sur 4) se démarque en estimant que la juste valeur est non court-termiste. Ces deux groupes semblent correspondre à la dichotomie entre préparateurs (intermédiaires financiers et sociétés non financières) et lecteurs de comptes (intermédiaires de marché et régulateurs). L’opposition à la comptabilité en juste valeur des premiers peut en effet trouver son origine dans la difficulté d’évaluation des valeurs et surtout dans l’inadéquation de représentation de leur performance. Au contraire, l’attrait des lecteurs des comptes professionnels pour la juste valeur peut s’expliquer par leurs souhaits d’avoir une information financière comparable et fiable entre les entreprises et l’utilisation d’une référence unique pour toutes les sociétés peut répondre à cette exigence. Enfin, on peut penser que les normalisateurs soutiennent la comptabilité en juste valeur afin de répondre aux objectifs de pertinence et de transparence de l’information dont ils sont censés faire la promotion. La 29 référence à une valeur de marché observable et plus utile pour la prise de décision en temps réel qu’une valeur au coût amorti qui peut être sous l’influence des décisions managériales. Ce point de vue est aussi cohérent avec l’ancrage théorique des normes comptables actuelles (américaines et internationales) qui favorisent dans leur cadre conceptuel l’investisseur comme destinataire exclusif de l’information comptable. Une opposition Royaume-Uni versus Europe continentale L’analyse de la répartition des réponses selon la nationalité montre un effet pays important. Deux groupes de pays se distinguent : la France, l’Allemagne et les organismes européens semblent être convaincus de l’effet court-termiste de la comptabilité en fair value, contrairement au Royaume-Uni et au Danemark. Cette opposition semble assez marquée par les traditions comptables de ces différents pays. Dans la comptabilité continentale, l’état et les instances publiques jouent un rôle prépondérant, conduisant à une comptabilité tournée vers les différentes parties prenantes (états, salariés, actionnaires…). Contrairement à la comptabilité Anglo-saxonne, selon laquelle le marché est pertinent et l’information destinée à l’investisseur. L’analyse plus précise des réponses issues du Royaume-Uni montre des différences d’opinion en fonction des secteurs d’activité. Ainsi les intermédiaires financiers (banques, assurance, fonds de pension et autres investisseurs) sont relativement partagés (5 estimant que la FV est court-termiste et 4 estimant le contraire). Parmi répondants estimant la juste valeur courttermiste on compte principalement des acteurs du secteur retraite. Cependant on constate un fort positionnement des intermédiaires de marché estimant que la juste valeur n’est pas courttermiste (6 contre 1), de même que les 2 « régulateurs ». Ces résultats montrent que même au niveau du Royaume-Uni l’opposition entre préparateur des comptes et lecteurs des comptes se confirme. Figure 3: Répartition des réponses à la question 20 selon le pays Other countries Europe UK International Netherland Czech republique Denmark 0 5 10 15 Yes No 20 25 30 35 NSP Source : calcul des auteurs Sur les 36 banques ayant répondu la consultation, 21 se sont exprimées sur la question du court-termisme induit par la comptabilité en juste valeur avec une répartition égale (14% environ) entre les trois principaux pays européens (France, Allemagne et Royaume Uni).Dans l’ensemble, les professionnels du secteur bancaire sont majoritairement opposés à la 30 comptabilité en juste valeur. Leurs arguments seront analysés dans la section 3.4 afin d’identifier l’impact éventuel de la juste valeur sur les financements de long terme. Figure 4 : Répartition des répondants du secteur bancaire par pays Europe 15% Other Eureopean 38% France 14% Germany 14% International 5% UK 14% Source : calcul des auteurs Analyse des réponses de l’ensemble de l’échantillon : vers un intérêt croissant de la prise en compte du long terme en comptabilité L’analyse de l’échantillon complet de réponses au Green paper sur la question 20 montre qu’une grande majorité des répondants partage l’avis de la Commission Européenne sur le caractère court-termiste de la juste valeur sur l’investissement et le financement de long terme. Ces répondants mettent en avant trois effets négatifs : l’introduction d’une plus forte volatilité dans les états financiers (bilan et compte de résultat) (43) ; des comportements court-termistesdans la prise de décision des investisseurs et des managers (43) ; les managers et les investisseurs utilisant une information en juste valeur ont tendance à raisonner à court terme des comportements procycliques (25). Ils pensent que la fair value introduit une volatilité artificielle comptable dans la mesure où les variations de marché sont intégrées en comptabilité alors même qu’elles ne représentent pas la performance de la firme. Ils sont nombreux à estimer que la juste valeur ne convient pas à l’évaluation des actifs de long-terme et qu’au contraire elle est tout à fait adaptée à des activités de court terme. Par ailleurs ils estiment que ce modèle d’évaluation réduit globalement l’attractivité pour les investisseurs c’est-à-dire diminue leur volonté d’investir dans des actifs de long terme. Enfin, ils considèrent que l’information en juste valeur introduit de lala pro cyclicité. Ainsi les comportements des acteurs sont amplifiés à la hausse ou à la baisse au fur et à mesure de la diffusion de valeur en temps réelles déconnectées de l’horizon de placement … Ces arguments sont principalement avancés par les intermédiaires financiers d’Europe Continentale. Même si la minorité de répondants qui viennent essentiellement du secteur conseils/audit. concède que la fair value peut conduire à diminuer l’attractivité pour les investisseurs ayant un horizon de placement à long terme, elle préfère mettre en avant les les bénéfices attribués à la comptabilité en juste valeur, à savoir : Une meilleure information pour la prise de décision économique des investisseurs (19) Une meilleure représentation des risques (17) 31 Une augmentation de la transparence de l’information financière (15) Une hausse de la comparabilité entre les informations comptables diffusées (4) L’analyse de la seconde partie de la question posée par la CE invitant les répondants à proposer des alternatives à la comptabilité en juste valeur afin de mieux prendre en compte l’horizon de long terme des investissements, permet d’identifier 6 alternatives différentes, dont 5 relèvent de la technique comptable et une seule de la dimension institutionnelle en proposant une reprise en main de la normalisation comptable par l’UE. On notera que 12 répondants expriment clairement que la fair value est la seule méthode qui vaille. 1. L’adaptation ou la création d’une catégorie comptable permettant de représenter les investissements de long terme en prenant en compte l’horizon effectif de détention (durée minimale devant être déterminée) (21 réponses) 2. La diffusion de plus d’informations sur les actifs détenus sur un horizon moyen long terme, ainsi que sur leur évaluation (20) 3. Un retour au coût amorti pour les actifs détenus sur un horizon long (10) 4. Une reprise en main par l’UE de la normalisation comptable afin que les points de vue des acteurs européens soient mieux pris en compte par le normalisateur international (10) 5. Un retour au principe de prudence qui consisterait à ne comptabiliser que les pertes potentielles sans prendre en compte les gains latents (8) 6. Pas de juste valeur pour les actifs illiquides (7) Si les acteurs français sont ceux qui supportent principalement une nouvelle catégorie comptable, un retour au coût amorti, un contrôle accru par l’UE et un l’application du principe de prudence, les pays de tradition anglo-saxonne (Danemark, Pays-Bas, Luxembourg, Royaume-Unis) proposent finalement peu d’alternatives car ils estiment que la juste valeur est la meilleure méthode (ou au moins la moins préjudiciable). En termes sectoriels, on remarque le poids des sociétés non financières (Air France, Associations française des entreprises privées, Association nationale des sociétés par actions, Association of European Chambers of Commerce et Industry, cercle de l’industrie, Europeanissuers). Par ailleurs, les investisseurs (AF2I, AFIC, Long terminvestors club) et des banques (CDC, Nordicinvestmentbank, European association of public bank et fundingagencies) se positionnent pour cette alternative. Vers une meilleure prise en compte de l’horizon de long terme dans la comptabilité. L’analyse des alternatives proposées montre qu’il n’y pas d’effet sectoriel notable, néanmoins ce sont les répondants des secteurs non financiers (France, Belgique et Europe) qui font le plus de propositions. Ceci peut s’expliquer par l’inadéquation de la comptabilité à la juste valeur aux activités non financières mais néanmoins à long terme. Les principaux arguments avancés par les répondants sur la création d’une catégorie comptable de long terme, sont les suivantes : Nécessité d’adapter les IFRS pour prendre en compte les spécificités de l’investissement à long terme à la fois pour les obligations et les actions (cotés et non cotés) Prendre en compte de la nature long terme de la détention d’action : proposition d’un « engagement » sur la détention. Notons néanmoins qu’aucun critère précis quant à l’engagement de détention n’est évoqué. 32 Utilisation du concept de “Target date accounting : L’annexe du rapport du (G30 2013) propose l’idée d’éliminer les fluctuations de court terme en utilisant l’approche dite “target date accounting”. Selon cette approche, unportefeuille diversifié d'actionspourrait être misdans un«fondsà date ciblée » avec unengagement contraignantàles détenirpourunhorizon à long terme. Le fondsserait alorsévalué àuntemps moyenen pondérationdu coût et dela valeur de marchédans le butde lisserla volatilité à courtterme. Concernant les méthodes d’évaluations qui pourraient être utilisées pour cette catégorie comptable, les répondants évoquent principalement : • • Coût historique, avec dépréciation selon la valeur d’usage. La valeur d'usage d'un actif correspond à la valeur procurée par son utilisation dans des conditions d'exploitation effectives. Elle tient compte de la valeur initiale de l'actif minorée d'un coefficient d'usure. Au plus bas entre le coût d’acquisition et la valeur d’utilité. La valeur d'utilité d'un actif correspond à la valeur actuelle des flux futurs générés par l'utilisation de l'actif et donne une estimation de sa valeur de marché. La détermination de la valeur d'utilité d'un actif fait appel à la méthode d'actualisation des flux de trésorerie disponibles à travers la prise en compte des flux générés par l'actif, du taux d'actualisation traduisant le niveau de risque de l’actif et de sa durée d'utilisation. La valeur d'utilité intervient dans le cadre des tests de dépréciation pour le calcul de la valeur recouvrable. Cette proposition des répondants est l’option la plus radicale par rapport à la comptabilité actuelle. Elle a l’avantage de poser expressément la question de la prise en compte et de la mesure du temps dans l’information financière. Faire évoluer la comptabilité afin de prendre en compte l’horizon autre que court terme est un souhait partagé par différentes catégories d’acteurs de la sphère économique. Néanmoins, les différents répondants restent assez flous sur la manière de mettre en place cette comptabilisation (actifs concernés, définition du long terme, méthode d’évaluation) et surtout d’éviter les excès qui conduiraient au biais inverse. Sur l’ensemble de l’échantillon, on voit apparaitre un réel souhait de la prise en compte de l’horizon de long terme dans la comptabilité, en particulier du point de vue des intermédiaires financiers et des sociétés non financières. Afin de remédier aux écueils de la comptabilité en juste valeur, l’idée de créer une classe comptable dédiée aux activités de long terme est partagée par beaucoup de répondants. 4.3. Un secteur bancaire favorable à une catégorie comptable de long terme L’analyse des réponses réduit à l’échantillon du secteur bancaire montre qu’une plus forte majorité (67%) encore pense que la juste valeur induit des comportements courttermistescontre 24% qui n’identifient pas de biais courtermiste et 9 % qui ne se prononcent pas. Ces chiffres masquent toutefois une disparité entre les banques françaises, allemandes et européennes et celles britanniques n’identifient pas ce problème. Plusieurs associations professionnelles (Fédération bancaire française, Association of Germanbanks, British bankers association, Associazionebancariaitaliana, Europeanbankingfederation…) représentant les intérêts de groupes bancaires se sont exprimées marquant ainsi l’expression d’une position de place favorable ou défavorable à la comptabilité en juste valeur. 33 Cette opposition de point de vue marquée entre les nationalités peut s’expliquer par les différences de pratiques bancaires dans ces pays. Ainsi la France et l’Allemagne ont un système financier intermédié orienté banque alors que le Royaume-Uni a un système financier plus orienté marché. Conformément à l’opposition affichée vis-à-vis des IFRS au moment de leur adoption, on peut constater que le secteur bancaire se montre très critique sur la comptabilité en juste valeur. Les répondants dénoncent largement l’augmentation de la volatilité introduite dans les états financiers par la valeur de marché. Les répondants estiment que les marchés sont intrinsèquement volatiles mais que cette volatilité ne représente pas les variations de performances de l’entreprise ni la vraie nature de leurs risques. Pour certains répondants la volatilité provient du fait que les normes comptables ne permettent pas de prendre correctement en compte l’horizon de détention. Les répondants soulignent aussi l’effet procyclique des normes en juste valeur. Celles qui avancent cette critique rappellent que la crise a fortement montré les effets négatifs induits par l’adoption d’un comportement qui suit les cycles de hausse et de baisse des marchés. Ces deux critiques sont implicitement liées à la gestion du portefeuille d’instruments financiers (hors prêts) des banques. En effet les normes IFRS conduisent les banques à comptabiliser une part importante de leurs instruments financiers en juste valeur : instruments dérivés, la majeure partie des instruments de placements (obligations et actions) quel que soit à l’horizon de détention. C’est sur cette partie de leur portefeuille que les banques ont vu apparaitre des variations extrêmement importante lors de la crise financière. Les banques sont aussi soucieuses des effets du projet de norme IFRS 9 32 pour certaines catégories d’actifs financiers de long-terme. En effet des instruments, précédemment évalués au coût, passeraient en juste valeur sous IFRS 9, ce qui pourrait diminuer leur attrait pour des investisseurs averses aux risques. Du point de vue des banquiers, le mode d’évaluation des prêts joue un rôle primordial dans leur capacité à l’octroi de financement et en particulier de financements à long terme. Ainsi à l’heure actuelle, les portefeuilles de prêts sont évalués au coût amorti selon IAS 39. Or le projet d’IFRS 9 pourrait faire sortir de nombreuses catégories de prêts de ce mode d’évaluation. Dans ces conditions les banquiers seraient certainement amenés à réduire la durée des crédits accordés afin de minimiser les risques. Selon les banquiers, cette évolution serait totalement inadéquate. Par ailleurs, certaines banques abordent la question du projet de phase 2 de la norme IFRS 9 concernant le provisionnement des crédits. Dans l’ensemble, les points de vue exprimés sont favorables à la mise en place d’un provisionnement selon les pertes attendues. Néanmoins, ils soulignent tous la nécessité de calibrer justement le montant des provisions sur les pertes attendues sur crédits sains et le seuil de passage à des crédits détériorés afin de ne pas pénaliser les prêts longs qui par essence sont plus risqués. De manière générale, les répondants du secteur bancaire ont apporté peu de soutien à la comptabilité en juste valeur. Néanmoins, ils n’ont pas non plus fait des propositions pour adapter la comptabilité au financement de long terme. Les répondants s’exprimant sur les alternatives possibles à la comptabilité en juste valeur sont favorables à une réorientation des méthodes d’évaluation prenant en compte le principe de prudence et donc favorisant le coût historique (avec diffusion en annexe de l’information en juste valeur). 32 La norme IFRS 9 viendra remplacer l’actuelle norme IAS 39 Instruments financiers. 34 Trois banques se positionnent pour la création d’une classe comptable dédiée aux actifs de long terme (obligations d’état et d’entreprises, actions non cotées et cotées, éventuellement l’immobilier de placement). Pour deux répondants, cela pourrait se faire au cours du débat sur la norme IFRS 9 qui n’est pas encore publié. En somme, au regard de l’activité bancaire traditionnelle de distribution de crédit, les répondants du secteur estiment majoritairement que la comptabilité en juste valeur n’est pas adapté à leur métier et pourrait représenter un frein à la distribution de financement à moyen et long terme si elle était généralisée. 4.4. Discussion des arguments et propositions L’analyse des réponses sur le court-termisme de la comptabilité en juste valeur a permis de mettre en évidence, une opposition marquée à ce type de comptabilité. D’un côté une majorité rejette la juste valeur, au premier rang desquelles les banques et les différents intermédiaires financiers ainsi que les sociétés non financières. D’un autre côté, les intermédiaires de marchés et les régulateurs sont favorables à ce modèle d’évaluation. L’opposition des banques et notamment celle de l’Europe Continentale, n’est pas nouvelle. Il était déjà au centre de nombreux débats au moment de l’adoption des normes IFRS. Les répondants du secteur bancaire restent globalement assez généraux sur les effets de la comptabilité en juste valeur, en particulier sur les impacts effectifs sur leurs métiers. Si l’on considère que l’activité bancaire prépondérante est celle de l’intermédiation de bilan, il est important de rappeler qu’à l’heure actuelle, la juste valeur n’affecte pas le portefeuille de prêts des banques. Néanmoins les répondants anticipent déjà les effets potentiels que pourraient avoir la norme IFRS 9 (applicable en 2018) si elle introduisait une dose de juste valeur sur leurs banking book. S’agissant de leurs activités d’intermédiation de marché et donc de placement, les répondants soulignent deux types d’effets néfastes, la volatilité et la procylicité induites par les normes en juste valeur. Il est aussi intéressant de noter que les répondants de manière générale et en particulier ceux du secteur bancaire critiquent soit directement soit implicitement les fondements des normes IFRS. Ainsi certains mettent en avant l’inefficience des marchés qui ne peut pas conduire à une juste valeur pertinente. En effet la comptabilité en valeur de marché ne peut être juste que si l’on suppose que les marchés sont efficients. Or les crises financières récentes ont montré, selon les répondants, que ce n’était pas le cas. Par ailleurs, la juste valeur vise à donner une information fiable au lecteur des comptes pour lui permettre la prise de décision. Or les répondants rappellent que les investisseurs ne sont pas les seuls destinataires de l’information financière. Ils soulignent aussi que même pour un investisseur l’information financière de court terme qui ne prend pas en compte l’horizon, n’est pas forcément pertinente. Les résultats de cette étude viennent donc conforter les recherches antérieures qui soulignent l’inadéquation de la juste valeur au regard de ces fondements théoriques que sont la théorie de l’agence et l’efficience des marchés. Nos résultats mettent empiriquement en évidence les limites de la comptabilité en juste valeur du point du financement de l’investissement de long terme. De plus, cette étude sur les réponses à la question sur le court-termisme de la comptabilité en juste valeur enrichit les travaux existants en comptabilité en permettant d’analyser le contenu du discours d’un panel de parties prenantes européennes. Cette étude qualitative donne le point de vue des parties prenantes sur des critiques souvent formulées 35 académiquement (volatilité, procyclicité et court-termisme) mais qui ont rarement été observées sur le terrain. CONCLUSION L’analyse du livre vert sur le financement de l’investissement à long terme dans l’Union Européenne met en évidence le poids des contraintes réglementaires sur le financement de l’économie. Ainsi les règles prudentielles mais aussi les normes comptables peuvent avoir des effets sur la capacité du secteur bancaire européen à financer l’économie. Les ratios de liquidité mis en œuvre dans le cadre de l’accord de Bâle III pourraient affecter la capacité de transformation de maturité des banques, altérant leur capacité à financer les investissements de long terme. Les exigences prudentielles entraveraient par ailleurs le développement d’un marché de la titrisation qui pourrait contribuer au financement à long terme de l’économie européenne. Les acteurs du secteur bancaire en appellent, en conséquence, à un aménagement des règles prudentielles, et notamment un élargissement du buffer du ratio de liquidité à certains produits titrisés. Une telle proposition pose la question de l’opportunité du développement du marché de la titrisation pour contribuer au financement à long terme de l’économie européenne. Enfin que la question du court-termisme de la comptabilité en juste, il apparait très nettement que la comptabilité en juste valeur est considérée par les acteurs comme court-termiste et de fait non adaptée aux activités de long terme. Les acteurs sont conscients de l’intérêt de la comptabilité en juste valeur (transparence, comparabilité, pertinence pour les actifs de trading), néanmoins ils estiment que ce modèle n’est pas adéquat pour les horizons de détention longs. Ainsi la volatilité, le courtermisme et la procyclicité introduits par la juste valeur dans les états financiers sont des facteurs qui peuvent nuire à la stabilité financière des établissements bancaires. Il apparait que l’inquiétude des acteurs du secteur bancaire repose principalement sur une extension de l’usage de la juste valeur à l’activité de transformation qui risquerait de déstabiliser les pratiques de financement. Depuis la publication du livre vert en mars 2013, plusieurs arbitrages ont déjà été rendus quant aux objets de la consultation sur le financement à long terme de l’économie européenne. Dans son Acte délégué sur le ratio de couverture des besoins de liquidité d’octobre 2014, la Commission européenne a choisi d’inclure des produits de titrisation parmi les actifs liquides de haute qualité du ratio de liquidité à court terme. Le Comité de Bâle a adopté en décembre 2014 un nouveau cadre de titrisation, qui comprend la révision des exigences de capital, la réduction du recours aux notations externes et la prise en compte de facteurs de risque comme la prise en compte de la maturité des tranches de titrisation. Les enjeux liés au développement d’un marché de la titrisation pour contribuer au financement à long terme de l’économie européenne sont plus que jamais d’actualité. Ils questionnent les contours des règles prudentielles et comptables, y compris celles qui s’appliquent, ou doivent s’appliquer aux investisseurs institutionnels.Pour en comprendre les tenants et aboutissants, il conviendrait de poursuivre l’étude des points de vue des autorités, régulateurs et parties prenantes, dans le cadre de la mise en œuvre et de la conception, toujours en cours, de l’agenda des réformes prudentielles et comptables. 36 BIBLIOGRAPHIE ACPR. « La situation des grands groupes bancaires français à la fin 2013 ». Analyseetsynthéses. 2014. n°29. Adrian, T., & Shin, H. S. (2010).Liquidity and leverage.Journal of financial intermediation, 19(3), 418-437. Allen F., Carletti E. « Mark-to-market accounting and liquidity pricing ». Journal of accounting and economics. 2008. Vol. 45, n°2-3, p. 358‑ 378. Arjani, Neville. 2009. “Procyclicality and Bank Capital,” Bank of Canada Financial System Review, June, 33‐39. Barlev B., Haddad J. 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Cournède (2011), "Macroeconomic Impact of Basel III", OECD Economics Department Working Papers, No. 844, OECD Publishing, February Douglas Elliott, Suzanne Salloy, and André Oliveira Santos (2012), “Assessing the Cost of Financial Regulation” IMF Working papers, IMF, September Institute of International Finance (2011) “The Cumulative Impact on the Global Economy of Changes in the Financial Regulatory Framework”, IIF, September 41 Textes cadres du comité de Bâle : Basel Committee on Banking Supervision, (1988), International convergence of capital measurement and capital standards, Bank for International Settlements, Basel, July Basel Committee on Banking Supervision, (1996), Amendment to the capital accord to incorporate market risks, Bank for International Settlements, Basel, January Basel Committee on Banking Supervision, (2004), Basel II: International Convergence of Capital Measurement and Capital Standards: a Revised Framework, Bank for International Settlements, Basel, June Basel Committee on Banking Supervision, (2009), Enhancements to the Basel II framework, Bank for International Settlements, Basel, July (also known as Basel II.5) Basel Committee on Banking Supervision, (2010a), Basel III: International framework for liquidity risk measurement, standards and monitoring, Bank for International Settlements, Basel, December Basel Committee for Banking Supervision, Report on asset securitisation incentives, 2011a, http://www.bis.org/publ/joint26.pdf Basel Committee on Banking Supervision, (2013), Basel III: The Liquidity Coverage Ratio and liquidity risk monitoring tools, Basel Committee on Banking Supervision, January 42 ANNEXES Annexe 1 : grilles de codage Extrait de la grille de codage de la question 20 20-0 Réponse à Q20 20-1 JV courtermiste 20-1 Difficultés mesure 20-1 Procyclicité 20-1 Hausse Volatilité 20-1 JV ne convient pas aux actifs LT 20-1 JV est adapté au CT 20-2 JV non courtermiste 20-2 Meilleure représentation du risqué 20-2 Hausse de la transparence 20-2 Information plus pertinente 20-2 Hausse de la comparabilité 20-3 Alternatives 20-3 Pas de meilleure méthode 20-3 Retour au coût amorti 20-3 Principe de prudence 20-3 Pas de JV pour les actifs LT 20-3 Adapter les IFRS 20-3 Hausse de l’information diffusée Extrait de la grille de codage des questions 3, 7, 9, 10 20-0 Réponse à Q3 ou Q7 ou Q9 ou Q10 20-1 RP n’affecte pas la capacité d’ILT des banques 20-1 Banques plus solides 20-2 RP affecte la capacité d’ILT des banques 20-2 Exigences de liquidité affecte ILT 20-2 Exigences de capital affectent la capacité de prêt des banques 20-2 Exigences de capital affectent la titrisation des crédits 20-2 Ratio de levier affecte ILT 20-2 RP affecte financement des banques 20-2 Pondération des risques de contreparties affecte ILT 43 20-3 Propositions relatives au LCR 20-3 Propositions relatives au NSFR 20-3 Propositions relatives aux exigences de fonds propres Annexe 2 : mise en œuvre de Bâle III Mise en œuvre des exigences de fonds propres Bâle III prévoit que la mise en place des nouvelles exigences de fonds propres se fasse de manière progressive à partir du 1er janvier 2013 : 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 Ratio minimum Common 3.5% 4.0% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% 4.5% Equity Tier 1 (CET1) 4.5% 5.5% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% 6.0% Ratio minimum Tier 1 Total ratio minimum de 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% 8.0% fonds propres Tableau ? : mise en œuvre de la nouvelle définition du capital réglementaire (source : BCBS) Les deux bufferscontracycliques sont prévus pour être progressivement introduits à partir du 1er janvier 2016 pour une mise en application au 1er janvier 2019 : 2016 0.625% 2017 1.25% 2018 1.875% 2019 2.50% Minimum Contracyclical Buffers Tableau ? : Mise en œuvre progressive des tampons contracycliques (source : BCBS) La mise en œuvre de la surcharge de capital pour les établissements financiers d’importance systémique (EFIS) est prévue au 1er janvier 2019 avec introduction progressive à partir du 1er janvier 2016.Les nouvelles normes de fonds propres et les tampons contracycliques sont implémentés dans le cadre des directive et règlement sur les exigences de fonds propres (CRR/CRD IV) adoptés en 2013. La proposition de « bail-in rules » a été intégrée dans la directive européenne sur le redressement et la résolution des crises bancaires (BRRD) adoptée en 2014 et entrée en vigueur en janvier 2015 dans l’Union européenne. Mise en œuvre du ratio de levier La mise en place du ratio de levier a commencé au 1er janvier 2013 pour mise en œuvre effective au 1er janvier 2018. Dans la période du 1er janvier 2013 au 1er janvier 2015, les banques doivent soumettre aux superviseurs des rapports concernant leur ratio de levier. A partir du 1er janvier 2015, le ratio de levier sera communiqué publiquement. Des ajustements ou calibrages sont envisagés d’ici à 2017.Une consultation a été publiée en juin 2013, qui a débouché sur des recommandations concernant les modalités de publication des informations concernant le ratio de levier en janvier 2014. Au plan de l’Union européenne, un acte délégué au règlement CRR a été publié en octobre 2014. Mise en œuvre des mesures concernant la couverture des risques Les propositions en matière de couverture de risque formulées dans l’accord de décembre 2010 sont prévues pour application au 1er janvier 2013. Elles ont toutefois été légèrement modifiées par un amendement publié en juin 2011 par le comité de Bâle, suite à une étude 44 d’impact. La pondération est réduite pour les contreparties faiblement notées, dans le calcul de l’ajustement de valeur de crédit. Ces recommandations ont été mises en œuvre dans l’Union européenne dans le cadre de CRR/CRD IV. Plusieurs autres projets sont menés par le comité de Bâle dans le cadre l’agenda de Bâle III : - la revue du cadre de titrisation (« securitisationframework ») et de la prise en charge du risque de marché (« review of the trading book »). Ces deux projets ont chacun donné lieu à deux consultations en 2012 et 2013. Larevue du cadre de titrisation a abouti à la publication de recommandations en décembre 2014, pour une mise en œuvre prévue en janvier 2018. - la mise en œuvre des recommandations en matière de prise en charge des expositions aux contreparties centrales est prévue au 1er janvier 2017, après une consultation en juin 2013 et la publication de recommandations en avril 2014. - les exigences de marge pour les dérivés non compensés centralement seront mise en œuvre progressivement sur quatre ans à partir de décembre 2015, après la tenue de deux consultations en juillet 2012 et février et la publication de recommandations en septembre 2013. - les exigences de fonds propres liées aux investissements des banques dans le capital de fonds seront mises en œuvre au 1er janvier 2017 suite à la tenue d’une consultation en juillet 2013 et la publication de recommandations en décembre. Mise en œuvre des exigences de liquidité L’introduction du ratio de liquidité à long terme (NSFR) est prévue au 1er janvier 2018, après une période d’études préliminaires. Le comité de Bâle a publié une consultation sur le NSFR en janvier 2014. Concernant le LCR, le comité de Bâle a abouti à des propositions détaillées en janvier 2013, complétées par la publication en janvier 2014 de recommandations concernant les normes de publication du ratio et de la prise en charge de la fourniture de liquidité par les banques centrales. L’introduction progressive du LCR est prévue entre le 1er janvier 2015 et le 1er janvier 2019. Une période d’observation doit permettre au comité de Bâle de calibrer dans le détail ses propositions. Exigences minimales LCR 2015 2016 2017 2018 2019 60% 70% 80% 90% 100% Mise en place progressive du LCR (source : BCBS) En octobre 2014, la Commission européenne a publié un acte délégué au règlement CRR concernant la mise en place du ratio LCR, qui comprend des différences avec les propositions du comité de Bâle, notamment dans la définition des actifs liquides de haute qualité (HQLA en anglais) qui constitue le tampon du LCR. Dans la version de la commission, les HQLA incluent certains produits de titrisation « de haute qualité ». 45 Quelques exemples de pondérations de risque en approche standard Créances sur les emprunteurs souverains Les créances sur les États et leurs banques centrales sont pondérées selon le tableau ci-après : AAA à AAPondération 0 % Notation A+ à BBB+ à ABBB20 % 50 % BB+ à Inférieure à Pas de BBnotation 100 % 150 % 100 % (CBCB, juin 2006, par. 53) Créances sur des institutions de dépôts et des banques Le coefficient de pondération des risques appliqué à une créance sur une banque dépend de la notation des emprunteurs souverains dans le pays de constitution de la banque. Il est inférieur d’un rang à celui qui s’applique aux emprunteurs souverains dans le pays de constitution de la banque. Voici les coefficients de pondération des risques qui s’appliquent aux institutions de dépôts et aux banques : Notation des emprunteurs AAA à souverains AAPondération – Institutions 20 % de dépôts et banques A+ à BBB+ à BB+ à Inférieure à Pas de ABBBBBnotation 50 100 % 100 % 150 % 100 % % (CBCB, juin 2006, par. 63) Créances sur les entreprises d’investissement Les créances sur les entreprises d’investissement peuvent être traitées comme les créances sur les banques à condition que ces établissements soient soumis à des dispositifs de surveillance et de réglementation équivalant à ceux prévus par le nouvel Accord de Bâle (en particulier, les normes de fonds propres au titre des risques). Dans le cas contraire, ces créances doivent suivre les règles applicables aux créances sur les entreprises. (CBCB, juin 2006, par. 65) Créances sur les entreprises Le tableau ci-dessous présente les pondérations des créances sur les entreprises notées, y compris celles sur les compagnies d’assurances. Le coefficient standard appliqué aux créances sur les entreprises non évaluées est de 100 %. Une créance sur une entreprise non notée ne peut en aucun cas recevoir une pondération plus favorable que celle attribuée à une créance sur l’État du pays où se situe son siège social. Notation des entreprises Pondération AAA à AA20 % A+ à BBB+ à Inférieure à Pas de ABBBBnotation 50 % 100 % 150 % 100 % 46 (CBCB, juin 2006, par. 66) Les institutions peuvent choisir d’appliquer une pondération de 100 % à tous les risques d’entreprise avec le consentement préalable du BSIF. Dans ce cas, l’institution doit toutefois utiliser cette pondération de 100 % pour tous les risques d’entreprise. (CBCB, juin 2006, par. 68) Titrisation 47 Annexe 3 : définition LCR et NSFR33 LCR (propositions du comité de Bâle de janvier 2013) Les « actifs liquides de haute qualité » (HQLA) doivent permettre de couvrir les besoins de liquidité (sorties de fond nettes) sur 30 jours. Ils sont définis de la manière suivante : - Les actifs de niveau 1 sont reconnus à 100%, il s’agit du cash, de la dette souveraine des pays dont la pondération est de 0% (dont l’ensemble des pays de la zone euro) et les dépôts à la BCE. Ils doivent compter pour au moins 60% des HQLA. - Les actifs de niveau 2A sont reconnus à 85%, il s’agit de la dette souveraine des pays notés en dessous de AA-, des obligations de sociétés et obligations sécurisées notées au moins AA- Les actifs de niveau 2B, il s’agit des obligations de sociétés non financières notées entre BBB- et A+ et certaines actions non grevées avec une pondération de 50%, ainsi que les titres adossés à des hypothèques résidentielles (RMBs) avec une pondération de 25%. Les actifs ne niveau 2B sont éligible pour 15% des HQLA. Les sorties de fonds nettes sont calculées dans le scénario d’une crise de liquidité (calcul « stressé »). Elles sont égales à la différence entre les sorties et entrées de fonds. Ainsi sont retenues pour les sorties de fonds (non exhaustif) : - 100% des paiements sur les 30 jours ; - 3% des dépôts de détail ; - 40% des dépôts d’entreprises non financières et d’entités publiques ; - 100% des dépôts d’autres institutions financières ; - Entre 0% et 15% des financements sécurisés avec les HQLA ; - 10% des lignes de crédit aux entreprises, Etats et secteur public ; - 30% des lignes de liquidité aux entreprises, Etats et secteurs public ; - 100% des lignes de crédit aux autres institutions financières. Comptent parmi les entrées de fonds (non exhaustif) : - 50% des remboursements de prêts de contreparties non financières ; - 100% des remboursements de prêts par les institutions financières ; - 100% des remboursements d’obligations. NSFR (propositions initiales de décembre 2010) Les ressources financières à long-terme doivent être supérieures aux engagements à longterme. Sontnotammentreconnuscommefinancements « stables » : - Fonds propres et passif d’une maturation supérieure à un an ; - 90% des dépôts de détail ; - 50% des dépôts d’entreprises non financières et d’entités publiques. Comptent parmi les engagements de long-terme : - 5% de la dette souveraine de long-terme des pays dont la pondération est de 0% avec une maturité supérieure à un an ; 33 Source : ESBG, Economic demonstration of the economic impact of liquidity ratios in particular for SME lending, January 2014, http://www.wsbi-esbg.org/SiteCollectionDocuments/ESBG_BRO_SMELENDING.pdf 48 - 20% des obligations de sociétés non financières ou sécurisées avec une notation d’au moins AA- et une maturité de plus d’un an ; 50% des obligations de sociétés non financières ou sécurisées avec une notation entre A- et A+ et une maturité de plus d’un an ; 50% des prêts aux entreprises non financières et au secteur public ; 65% des prêts hypothécaires résidentiels avec une maturité supérieure à 1 an ; 5% des lignes de crédit et de liquidité non utilisées hors-bilan. Et 100% de tous les autres actifs de maturité supérieure à 1 an. 49