Economie S3 Financement de l`économie
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Economie S3 Financement de l’économie IUT du Mans, Université du Maine GEA S3 Sylvie Blasco ([email protected]) 2014/2015 1 Introduction 2 Introduction Sphères monétaire, financière et réelle • Lourdes conséquences de la crise financière sur les économies • Politiques budgétaires et monétaires actives • Politiques structurelles (réglementation des marchés financiers) ⇒ Lien entre la sphère réelle et la sphère monétaire et financière • Mais par quels biais et avec quelle intensité ? 3 Introduction Objectifs du module Comprendre ... - le fonctionnement des marchés financiers - la nature des instruments de politique monétaire - les conséquences sur l’économie des systèmes de financement - les décisions de politiques économiques et leurs impacts ⇒ Macroéconomie monétaire et financière ⇒ Politique économique Concepts clés : financement, taux d’intérêt, inflation 4 Introduction Plan du cours • Partie I : Financement de l’économie • Partie II : Economie monétaire • Partie III : Politique monétaire Hypothèse d’économie fermée 5 Introduction Organisation et évaluation 9h CM et 12h TD Références Mishkin, Monnaie, banque et marchés financiers, Pearson Ed. Sites de la BCE, de la BdF Espace cours : Economie S3 (clé : UMDEMFE) Evaluation Examen écrit final (80%) Contrôle continu : TD notés et QCM sur espace cours (20%) 6 Partie I Financement de l’économie II-1 Besoins et capacités de financement II-2 Système et marchés financiers II-3 Les taux d’intérêt 7 Partie I - Chapitre 1 Besoins et capacités de financement 8 Partie I - Financement de l’économie II-1 Besoins et capacités de financement I-1.a) Besoins de financement Y =C+I+G • Investissement des entreprises • Consommation et investissement des ménages • Dépenses publiques (APU) 9 Partie I - Financement de l’économie II-1 Besoins et capacités de financement I-1.a) Besoins de financement • Déterminants de l’investissement • Demande anticipée par les entreprises • Coûts des facteurs de production (coût relatif du capital) • Profitabilité des projets d’investissement (écart entre rendement anticipé du capital physique et rendement financier) • Contraintes de financement 10 Partie I - Financement de l’économie II-1 Besoins et capacités de financement Facteurs influençant l’investissement (Insee, 2013) 11 Partie I - Financement de l’économie II-1 Besoins et capacités de financement I-1.b) Capacités et modalités de financement • Financement interne : autofinancement • Financement externe : via les marchés financiers • Indirect : via un intermédiaire financier • Direct : par émission de titres • Hétérogénéité selon la taille de l’entreprise 12 Partie I - Financement de l’économie II-1 Besoins et capacités de financement I-1.b) Capacités et modalités de financement • Equivalence des trois modalités de financement ? • Seulement sous des conditions fortes et irréalistes (théorème de Modigliani-Miller, 1958) • Structure optimale du capital des entreprises 13 Partie I - Financement de l’économie II-1 Besoins et capacités de financement I-1.b) Capacités et modalités de financement Financement interne • Financement par épargne brute Taux d’autofinancement = Epargne brute Formation brute de capital fixe • Si Epargne brute < FBCF • Besoin de financement • Recours au financement externe • Si Epargne brute > FBCF, recours au financement externe ? 14 Partie I - Financement de l’économie II-1 Besoins et capacités de financement 15 Partie I - Financement de l’économie II-1 Besoins et capacités de financement I-1.b) Capacités et modalités de financement Financement externe indirect • Crédits • Capacité d’emprunt qui dépend • des garanties offertes (profits, endettement, richesse nette) • des conditions du marché (niveau des taux d’intérêt) 16 Partie I - Financement de l’économie II-1 Besoins et capacités de financement I-1.b) Capacités et modalités de financement Financement externe direct • Augmentation du capital par émissions d’actions • Endettement par TNC (obligations) 17 Partie I - Chapitre 2 Système et marchés financiers 18 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.a) Structure et évolution Définition et fonctions Système financier Ensemble des intermédiaires et des marchés financiers, mais aussi des mécanismes institutionnels qui rendent possibles les échanges financiers et qui participent à leur bon déroulement • Rôles • Service de liquidité et gestion des moyens de paiement • Transfert de fonds dans le temps et l’espace • Gestion et transfert de risques • Production d’information pour prise de décisions financières 19 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers FINANCE INDIRECTE ou INTERMEDIEE Intermédiaires financiers Fonds Fonds Fonds Agents à capacités de financement (prêteurs) : Ménages Entreprises Etats et autres collectivité publiques Agents à besoins de financement (emprunteurs) : Ménages Entreprises Etats et autres collectivité publiques Fonds Fonds Marchés financiers FINANCE DIRECTE 20 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.a) Structure et évolution • Economie d’endettement (Europe ?) • Importance du financement indirect • Gestion des risques par mutualisation et diversification • Forte concentration du capital des entreprises • Economie de fonds propres (pays anglo-saxons ?) • Importance du financement direct • Gestion des risques par transfert et diversification • Forte fragmentation du capital des entreprises 21 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.a) Structure et évolution 22 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.a) Structure et évolution • Vision trop duale des systèmes financiers • Complémentarité entre IF et marchés • Evolution du rôle et des activités des IF 23 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.a) Structure et évolution Désintermédiation Désintermédiation Diminution du poids relatif de l’intermédiation bancaire dans le financements de l’économie • Développement des marchés au détriment des IF ? • Déclin de l’activité traditionnelle des banques • Adaptation des banques • Augmentation des volumes ou risques • Redéploiement de l’activité 24 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.a) Structure et évolution Désintermédiation 25 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.a) Structure et évolution Désintermédiation • Mesure de la désintermédiation • Sens strict versus au sens large • Encours versus Flux 26 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.a) Structure et évolution Désintermédiation 27 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.a) Structure et évolution Désintermédiation • Maintien d’un haut niveau d’intermédiation en Europe • Baisse des crédits compensée par plus de titres achetés par les IF • Baisse des crédits plus pour les APU que pour les entreprises 28 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.b) Pourquoi des intermédiaires financiers ? • A quoi servent les intermédiaires financiers et pourquoi ils existent ? • Comment justifier leur coexistence avec les marchés de titres ? 29 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.b) Pourquoi des intermédiaires financiers ? Définition et fonctions Institutions financières (IF) Entreprises qui produisent et vendent des services financiers • Institutions de dépôt • Banques commerciales, banques mutualistes ou coopératives et caisses d’épargne • Etablissements d’épargne contractuelle • Compagnies d’assurance vie, d’assurance dommage et fonds de pension • Entreprises d’investissement • Fonds collectifs d’investissement, intermédiaires de placement, banques d’affaires, sociétés financières 30 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.b) Pourquoi des intermédiaires financiers ? Définition et fonctions Banque Institution financière (IF) qui s’interpose entre prêteurs et emprunteurs et qui permet les transferts de fonds • Activités traditionnelles • Collecte et gestion de dépôts • Octroi de crédits • Particularités de cette IF • Crée de la monnaie • Gère les moyens de paiement • Transformation des échéances 31 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.b) Pourquoi des intermédiaires financiers ? Définition et fonctions • Imperfections de marché • Barrières à l’accès des marchés financiers • Asymétries d’information ⇒ Inefficacité • Solutions apportées ⇒ Economies de coûts ⇒ Collecte d’information ⇒ Mutualisation des risques 32 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.b) Pourquoi des intermédiaires financiers ? Accès aux marchés financiers • Coûts de transaction dans le financement direct ⇒ Accès limité au marché pour les petits émetteurs et investisseurs ⇒ Non réalisation d’échanges mutuellement profitables • Les IF centralisent les relations et agrègent les capitaux ⇒ Economies d’échelle ⇒ Développement des échanges et des financements 33 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.b) Pourquoi des intermédiaires financiers ? Asymétrie d’information entre prêteurs et emprunteurs • Asymétrie ex ante (Akerlof, 1970) • Coûts de signal ou coût de sélection (Leland et Pyle,1977) • Sélection adverse • Asymétrie ex post • Coûts de contrôle, de respect des engagements • Aléa moral (Diamond, 1984) ⇒ Coûts de sélection et de contrôle pour les prêteurs 34 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.b) Pourquoi des intermédiaires financiers ? Asymétrie d’information entre prêteurs et emprunteurs • Les IF collectent l’information ⇒ Economies de coûts ⇒ Limites aux problèmes d’asymétrie d’information ⇒ Nouvelles possibilités d’accès au financement 35 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.b) Pourquoi des intermédiaires financiers ? Incertitude / besoin de liquidité des prêteurs • Incompatibilité des échéances désirées • Les prêteurs veulent des placements liquides • Les emprunteurs ont besoin de fonds à long terme • La banque transforme les échéances • Service de liquidité 36 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.b) Pourquoi des intermédiaires financiers ? 37 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.b) Pourquoi des intermédiaires financiers ? La solution miracle ? • Supériorité des IF sur les marchés ? • Problèmes qui ne disparaissent pas totalement • rationnement du crédit • Enron • la crise des subprimes • la titrisation • les bank runs • Importance de la réglementation 38 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.c) Marchés financiers Définition et fonction Marché financier “lieu” dématérialisé de la rencontre entre offre et demande d’un actif financier • Rôle • Transfert de fonds direct • Transfert de risques • Titre comme support pour le transfert • Actions • Obligations 39 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.c) Marchés financiers Classification économique • Marché monétaire • Financement par endettement à court terme (échéance < 1 an) • Marché obligataire • Financement par endettement à long terme (échéance > 1 an) • Marchés des actions • Marchés dérivés (pour couvertures de risque) • (Marché des devises) 40 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.c) Marchés financiers Classification organisationnelle • Marché primaire : marché du neuf • Nouvelles émissions de titres, actions ou obligation • Cours d’émission fixé par l’émetteur • Marché secondaire : marché de l’occasion • Echange de titres déjà émis • Fluctuation du cours en fonction de l’offre et de la demande 41 Partie I - Financement de l’économie II-2 Système et marchés financiers I-2.c) Marchés financiers Marchés organisés et marchés de gré à gré • Deux types d’organisation pour les marchés secondaires • Organisation formelle • Négociations centralisées sur des bourses • Transparence : publication continue des prix et volumes • Absence de risque de contrepartie • Marchés de gré à gré (Over The Counter - OTC) • Négociation bilatérale privée • Pas de transparence : divulgation de l’information limitée • Risque de contrepartie 42 Partie I - Chapitre 3 Les taux d’intérêt 43 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.a) Qu’est-ce qu’un taux d’intérêt ? • 100 euro aujourd’hui ou dans un an ? • Combien faut-il vous donner pour que vous patientiez un an ? 44 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.a) Qu’est-ce qu’un taux d’intérêt ? • Capitalisation : de la valeur actuelle vers la valeur future • Combien rapportent 100 euros placés à 4% sur 10 ans ? • Augmente avec le taux d’intérêt • Actualisation : de la valeur future vers la valeur future • Combien valent aujourd’hui 148 euros perçus dans 10 ans ? • Diminue avec le taux d’intérêt 45 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.a) Qu’est-ce qu’un taux d’intérêt ? • Approche néo-classique • Prix de renonciation à la conso présente • Confrontation demande d’emprunt et offre d’épargne des ANF • Epargne croissante avec le taux d’intérêt (C ou S ?) • Demande d’emprunt décroissante avec le taux d’intérêt (I ?) • Taux d’intérêt tel que offre = demande • Approche keynésienne • Prix de renonciation à la liquidité • Répartition de l’épargne entre monnaie et titres • Offre de monnaie fixée par la BC • Demande de monnaie décroissante avec le taux d’intérêt • Taux d’intérêt tel que M d = M s 46 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.a) Qu’est-ce qu’un taux d’intérêt ? • Approche du choix de portefeuille (Tobin) • Taux d’intérêt comme une prime de risque • Approche des fonds prêtables • Synthèse • Offre de fonds prêtables : actifs monétaires et non monétaires • Demande : liquidités demandées et demande d’investissement • Taux d’intérêt tel que offre = demande pour fonds prêtables. 47 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.b) Multiplicité des taux • Multiplicité des taux • Taux nominal versus réel : selon si tient compte de l’inflation • Taux risqués versus sans risque : selon le risque de défaut • Taux court versus taux long : selon l’échéance • Taux directeur versus autres taux 48 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.b) Multiplicité des taux Nominal versus réel • Taux nominal i : taux affiché • Taux réel r : taux nominal ramené au taux d’inflation π • Pour des valeurs faibles r =i −π 49 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.b) Multiplicité des taux Risqué versus sans risque • Taux sans risque : taux de référence • Spread de taux : différence entre taux risqué et taux sans risque sur la même maturité • Ex : Etat versus entreprise ou Allemagne versus Grèce • risque de crédit (de défaut) • risque de liquidité • aversion au risque et “flight-to-quality” 50 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.b) Multiplicité des taux Risqué versus sans risque 51 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.b) Multiplicité des taux Courts versus longs • TAJJ sur marché interbancaire • Taux courts • généralement associés aux bons du Trésor ou instruments comparables qui ont une échéance à trois mois • échéance < 1 an • Taux longs • généralement associés aux obligations à dix ans 52 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.b) Multiplicité des taux Courbe des taux Courbe des taux Courbe qui décrit à un moment précis la hiérarchie entre les taux longs et les taux courts • Courbe généralement croissante • Taux longs > taux courts • Compensation demandée plus grande pour un report plus long 53 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.b) Multiplicité des taux Courbe des taux • Possible inversion de la courbe • Meilleure rémunération des placements courts • Théorie des anticipations : reflet d’une anticipation d’une baisse des taux court si ralentissement conjoncturel • Crédibilité de la politique de maîtrise de l’inflation • Les agents préfèrent les prêts longs • Signe de récession (à venir) 54 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.b) Multiplicité des taux Courbe des taux • Importance de la forme de la courbe des taux • Si croissante très pentue • Placements longs très attractifs • Décourage l’investissement productif car coût de l’emprunt élevé • Profite aux banques (financent à CT et prêtent ou placent à LT) • Si taux long trop faibles par rapport aux taux courts • Placements courts plus attractifs • Encourage l’investissement productif peu rentable • Moindre financement de l’économie à long terme 55 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.c) Détermination des taux • Taux courts : BC • cf Partie III • Taux longs : • Offre et demande de capitaux • Anticipation du rendement du capital • Anticipations d’inflation • Risque 56 Partie I - Financement de l’économie II-3 Les taux d’intérêt I-3.c) Détermination des taux Taux longs • Effet de Fisher i = r ∗ + πe • Effet twist 57
