PAGE 16. Indices | | Novembre 2013 | Matières premières La demande physique donne un nouveau souffle au marché de l’or ETC sur l’or et couvertures de change Les spéculateurs à court terme ont cédé leurs positions aux investisseurs asiatiques à long terme. L’or devrait atteindre 1600 dollars l’once en 2014. tifs pour générer les liquidités qui devaient être investies sur les actifs risqués. Un choix rationnel privilégiant les actifs qui devaient largement bénéficier de l’amélioration sensible du cadre conjoncturel aux états-Unis. La hausse de +30% des actions depuis novembre 2012 portait ainsi la performance globale enregistrée depuis 2011 à +60%. L’or avait résisté aussi longtemps que possible, mais le dernier mouvement d’allocation d’actifs en faveur des actions sonnait le glas de sa gloire récente. Les flux de fonds sont devenus négatifs dans les ETF sur l’or à partir de février et ceux-ci se stabilisent seulement aujourd’hui après un déclin de -25%. Mais est-on bien certain que le scénario privilégié au 1er semestre 2013 se réalisera? Les commentaires de Ben Bernanke ont déjà produit une hausse de 1% des taux longs et des taux hypothécaires. Depuis trois mois, l’économie américaine a subi un choc de taux longs non désiré, aux effets potentiels sans doute beaucoup plus importants que ceux mêmes qui auraient été induits par un resserrement des conditions monétaires On assiste et une remontée des taux d’escompte de 0,5% ou sans doute à un 1%. Les chiffres de croischangement de sance et les statistiques de leadership dans l’emploi ne cessent depuis quelques semaines de reles composantes mettre en question l’hypode la demande thèse de l’accélération de la dynamique conjoncturelle. Plus favorable La chute des devises émerà la reprise gentes ajoute à l’instabilité naissante. La surprise du d’une tendance revirement de position du haussière FOMC a déjà provoqué un début de prise de profits durable. sur les marchés actions et relancé l’intérêt des investisseurs pour les obligations et l’or, qui enregistrait tout de même une première hausse de +21% entre juin et août. A l’heure où nous écrivons ces lignes, le 1er «shut down» depuis 1995 a débuté et constituera selon nous sans doute le prélude à une négociation dure sur le plafond de la dette américaine. Celle-ci trouvera certainement un épilogue favorable, mais à quelques semaines de la fin de l’année, l’optimisme élevé qui avait régné en première partie d’année devrait donc être au moins quelque peu tempéré. Les ETC sur l’or couverts contre les risques de change représentent une alternative pertinente lorsqu’un investisseur souhaite se protéger contre les dépréciations du dollar. L’or ne devrait plus, dans ce contexte, être affecté négativement par des mouvements majeurs de réallocations d’actifs. Il profitera donc désormais plus à court terme des périodes de faiblesses sur les marchés actions, mais c’est avant tout probablement beaucoup plus la demande physique qui influencera son évolution. La correction observée cette année aura par ailleurs complètement effacé la composante spéculative de la demande, comme le suggère par exemple l’évolution des positions nettes longues non commerciales en chute de -52% depuis 2011. En Asie, la Chine devrait dépasser l’Inde comme premier consommateur d’or au monde. La demande locale étant soutenue par une classe moyenne chinoise en fort développement. Les transferts d’or physique ont d’ailleurs été largement dirigés vers cette région, qui a été la grande bénéficiaire de la correction des cours de l’or en 2013. On assiste donc sans doute à une normalisation très positive du marché et à un changement de leadership dans les composantes de la demande, plus favorable à la reprise d’une tendance haussière moins spéculative et plus durable. L’or devrait donc enfin bénéficier d’un second souffle qui le poussera progressivement vers 1600 dollars l’once en 2014. Les investisseurs choisissant les ETC sur l’or dans une optique d’investissement dans une valeur refuge doivent également considérer le risque de contrepartie sur la banque de dépôt impliquée dans la vente des devises. Investir sur un ETC sur l’or couvert suppose donc l’achat d’or à l’initiation de l’opération et la vente du dollar à l’échéance. Enfin, les frais associés à un ETC couvert sont liés au coût de la protection de change courante. Il peut arriver que les fluctuations permanentes des cours ne permettent pas une couverture parfaite et influencent ainsi négativement la performance. Alain Freymond Partner, CIO BBGI Group SA L a dernière phase haussière des marchés actions a été fatale au métal jaune. Les cours de l’or avaient progressé de 180% depuis le début de la crise financière (680 dollars l’once) jusqu’aux sommets atteints en septembre 2011 (1921 dollars l’once), mais ils n’auront pas résisté ensuite à l’amélioration des perspectives économiques aux états-Unis en 2013 et à l’amélioration du climat des investissements. Recherché tout d’abord par des investisseurs en panique et en quête de valeur refuge, l’or avait refait son apparition dans les portefeuilles diversifiés et les stratégies de placement des investisseurs privés et institutionnels sous diverses formes. La hausse régulière de l’or avait aussi fini par motiver une demande spéculative grandissante. Cet intérêt se matérialisait par exemple dans l’évolution croissante des tonnes d’or physique détenues dans les ETF spécialisés. La hausse de 30 millions d’onces à 85 millions d’onces entre 2008 et 2012 témoignait de cet engouement. Alors que la croissance restait pourtant relativement faible en 2011 et que l’incertitude persistait au point que le président de la Fed annonce un nouveau plan de relance quantitative (QE3) en septembre 2012, l’or rentrait dans une phase de doute marquée par une consolidation horizontale dans une volatilité élevée, mais ne subissait encore que timidement la concurrence des actions. La hausse de 37% de celles-ci entre septembre 2011 et septembre 2012 s’effectuait en effet dans une tendance horizontale pour le métal jaune. Paradoxalement, l’annonce du QE3, après une année relativement calme sur le front de devises et une nouvelle élection présidentielle, aura avant tout renforcé les espoirs d’une sortie de crise définitive pour 2013, plutôt que relancé les anticipations inflationnistes, traditionnel soutien au cours de l’or. Le 1er semestre 2013 aura clairement été celui des nouvelles certitudes, même le président de la Fed s’est laissé aller à l’optimisme en annonçant un peu vite que la croissance américaine était désormais sur une tendance positive de plus en plus solide, justifiant l’interruption prochaine de son QE3. Comment ne pas laisser tomber séance tenante sa police d’assurance dans ces conditions, alors que le premier banquier central annonçait haut et fort que le succès de sa politique lui permettrait très prochainement d’interrompre son soutien. Il n’annonçait ni plus ni moins le retour de plus en plus probable de la croissance et de l’emploi, tout en relevant que cette prouesse se réalisait sans accélération de l’inflation. Quoi de plus normal pour les marchés financiers que de considérer en ce début d’année 2013, que tout était sans doute en train de rentrer dans l’ordre, après cinq années de crise. L’année 2013 devait donc être celle des actions et de la prise de risque. Les marchés obligataires, comme l’or, ont naturellement subi très rapidement des dégagements de plus en plus significa- Nima Pouyan Spécialiste gestion passive Deutsche Asset & Wealth Management D ans les conditions de marché actuelles caractérisées par des politiques d’assouplissement monétaires exceptionnelles, une protection contre l’inflation et contre les risques de change s’avère une priorité pour la plupart des investisseurs. L’or offre à ce titre une protection dans les périodes d’incertitude sur les marchés, contre l’inflation mais souvent également contre les fluctuations monétaires. L’or constitue donc une protection naturelle, notamment contre les dépréciations liées à la dévalorisation du dollar. Les transactions sur l’or physique sont en effet souvent libellées en dollar. Un investissement sur l’or comporte donc un important risque de change lié à la devise américaine. En règle générale, le cours de l’or en dollar s’apprécie tandis que le dollar se déprécie, et inversement. Hausses et baisses respectives ne sont pas toujours proportionnelles. Afin de se protéger des dévalorisations du dollar, un investisseur souhaitant effectuer un investissement sur l’or se tournera donc naturellement vers les ETC sur l’or couverts contre les risques de change. Les investisseurs suisses privilégieront, par exemple, les ETC sur l’or libellés en franc suisse. En effet, l’or constitue traditionnellement une valeur-refuge acquise dans la monnaie nationale d’un investisseur. En l’occurrence, pour les investisseurs suisses, les fluctuations du prix de l’or sont bien moindres en franc suisse qu’en dollar. Investir dans un ETC sur l’or libellé en franc suisse, par exemple, permet de poursuivre deux objectifs distincts, selon s’il est couvert ou non. En effet, lorsque l’on investit dans des ETC non couverts, c’est la progression du cours de l’or en franc suisse que l’on vise. A l’inverse, les ETC couverts viseront avant tout la hausse du cours en dollar. Les frais associés à un ETC couvert sont liés au coût de la protection de change courante liée à l’écart des taux entre les devises. L’écart de rendement par rapport au cours de l’or en dollar des ETC sur l’or couverts en franc suisse s’est élevé à -3%, à son plus haut, entre octobre 2008 et mars 2010. Un écart dû avant tout aux frais de gestion et de couverture imputés. En résumé, les fluctuations permanentes des cours ont empêché une couverture parfaite, ce qui a nui à la performance. ÉVOLUTION DE LA PERFORMANCE DE L’OR EN DOLLAR ET EN EURO EUR USD 250 200 150 100 50 0 2008 2009 2010 Source: Deutsche Asset & Wealth Management 2011 2012