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Première chambre
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71173
RAPPORT PARTICULIER
(articles L. 143-3 et R. 143-1 du code des juridictions financières)
Les comptes et la gestion d’Icade
Exercices 2006 à 2013
Septembre 2014

13 rue Cambon - 75100 PARIS CEDEX 01 - T + 33 1 42 98 95 00 – www.ccomptes.fr

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Table des matières
SYNTHÈSE.................................................................................................................................... 5
PARTIE I : L'INTRODUCTION EN BOURSE ET LA
TRANSFORMATION EN SOCIÉTÉ D'IMMOBILIER COTÉE
(SIIC) 2006-2007 ........................................................................................... 9
I. LES ORIGINES ..................................................................................................................... 9
II. L’INTRODUCTION EN BOURSE ............................................................................................ 9
A. LES DONNÉES TECHNIQUES DE L'INTRODUCTION EN BOURSE ........................................................ 10
B. LES MODALITÉS DE L’INTRODUCTION EN BOURSE : LE CHOIX D'UNE AUGMENTATION DE
CAPITAL ET D'UN PRIX D'INTRODUCTION VOLONTAIREMENT BAS ................................................. 11
III. L'ENTRÉE AU CAPITAL DES INVESTISSEURS IRLANDAIS .................................................. 15
A. L'ÉMISSION DES ORA ET L'ACCORD AVEC LES "INVESTISSEURS IRLANDAIS" ............................... 15
B. LA NON EXÉCUTION PAR ICADE DE SON OPTION D'ACHAT EN MAI 2006 ........................................ 17
C. LA DÉCISION DE RACHAT DES ORA PAR ICADE EN SEPTEMBRE 2006 ........................................... 19
D. L'INVESTISSEMENT DE NPRE ......................................................................................................... 21
IV. L’ADOPTION DU STATUT DE SOCIÉTÉ D'INVESTISSEMENT IMMOBILIER COTÉE (SIIC)
ET LA FUSION .................................................................................................................... 21
A. LES PRÉMICES ................................................................................................................................ 22
B. LES PRINCIPALES ÉTAPES ............................................................................................................... 23
PARTIE II : LA RÉORIENTATION DE L’ACTIVITÉ D’ICADE .............. 25
I. LA SITUATION DE DÉPART (2007) ..................................................................................... 25
A. UNE ACTIVITÉ TRÈS DIVERSIFIÉE ................................................................................................... 25
B. LA SITUATION SPÉCIFIQUE DU LOGEMENT ..................................................................................... 27
II. LA CESSION DU PATRIMOINE LOGEMENT ........................................................................ 29
A. LE « DÉCRET ICADE » ..................................................................................................................... 29
B. LES PREMIÈRES ÉTAPES DU DÉSENGAGEMENT DU LOGEMENT SOCIAL .......................................... 30
C. LA VENTE EN BLOC......................................................................................................................... 31
III. LA NAISSANCE D’UN ACTEUR MAJEUR DE L’IMMOBILIER DE
BUREAUX EN ÎLE-DE-FRANCE ................................................................................ 39
A. LA MUTATION EN FONCIÈRE TERTIAIRE ......................................................................................... 39
B. L’ACQUISITION DE LA COMPAGNIE LA LUCETTE ET L’ENTRÉE DE MORGAN STANLEY REAL
ESTATE FUND (MSREF) AU CAPITAL D'ICADE ................................................................................ 41
C. LE RAPPROCHEMENT AVEC SILIC ................................................................................................. 43
IV. LES AUTRES CHOIX DE DÉVELOPPEMENT ......................................................................... 46
A. LES SECTEURS ABANDONNÉS ......................................................................................................... 46
B. LES AUTRES AXES DE DÉVELOPPEMENT......................................................................................... 50
C. LES HÉSITATIONS SUR LA PROMOTION ........................................................................................... 51
V. LE NOUVEAU POSITIONNEMENT STRATÉGIQUE D’ICADE ................................................ 54
A. ICADE, FONCIÈRE TERTIAIRE .......................................................................................................... 54
B. LES RISQUES ................................................................................................................................... 56

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PARTIE III : LES COMPTES ET LES RÉSULTATS ................................... 61
I. MÉTHODES COMPTABLES ET CERTIFICATION DES COMPTES .......................................... 61
A. LE PÉRIMÈTRE DE LA CONSOLIDATION ........................................................................................... 61
B. LES PRINCIPES COMPTABLES APPLIQUÉS ....................................................................................... 61
II. LES RÉSULTATS ................................................................................................................ 63
A. LES RÉSULTATS CONSOLIDÉS ......................................................................................................... 63
B. LES PERFORMANCES DES BRANCHES ............................................................................................. 64
III. LES ÉLÉMENTS DE BILAN .................................................................................................. 66
A. L'ACTIF ........................................................................................................................................... 67
B. LE PASSIF........................................................................................................................................ 70
PARTIE IV : LA GOUVERNANCE ET LA GESTION D’ICADE ............... 77
I. LA GOUVERNANCE ............................................................................................................ 77
A. COMPOSITION ET FONCTIONNEMENT DU CONSEIL D’ADMINISTRATION ET DE SES COMITÉS ......... 77
B. NATURE ET PORTÉE DU CONTRÔLE EXERCÉ PAR LA CDC ET SA COMMISSION DE
SURVEILLANCE ............................................................................................................................... 82
C. DES RELATIONS LOINTAINES AVEC LES POUVOIRS PUBLICS........................................................... 84
II. L’ÉQUIPE DE DIRECTION ET SON EXERCICE DU CONTRÔLE DES RISQUES ...................... 84
A. LE PRÉSIDENT DIRECTEUR GÉNÉRAL ET SA RÉMUNÉRATION ......................................................... 84
B. LES MODALITÉS D’EXERCICE DU CONTRÔLE PAR LE MANAGEMENT ............................................. 85
En application des dispositions de l’article L. 143-1 du code des juridictions
financières, le présent rapport, dès lors qu’il est rendu public, ne contient pas d’information
relevant d’un secret protégé par la loi

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SYNTHÈSE
Icade, détenue par la société holding HoldCo, elle-même filiale à 75,07 % de la Caisse
des dépôts et consignations (CDC), est aujourd’hui une des principales sociétés foncières
tertiaires françaises, dotée d’un patrimoine de 10 Md€ dont 72 % en bureaux et parcs
tertiaires.
Cette situation est le produit de profonds changements, entamés au début des années
2000, à partir d’un groupe initialement faiblement structuré, aux activités hétérogènes, détenu
en quasi-totalité par la CDC.
1. La transformation en société foncière cotée : un processus mis en œuvre dans
des conditions discutables.
La transformation d’Icade en société foncière tertiaire a été conduite en plusieurs
étapes : l’introduction en bourse de la société, le choix du régime juridique de société
d’investissement immobilier cotée (SIIC), l’abandon des activités dans le secteur du logement
au profit d’un recentrage sur le tertiaire ; une forte croissance externe. Certaines de ces étapes
ont été réalisées dans des conditions critiquables.
- L’introduction en bourse d’Icade, en avril 2006, a été effectuée par augmentation de
capital. Le prix d’introduction retenu a été inférieur aux préconisations des services de la
CDC et des analystes financiers qui avaient contribué à préparer l’opération. Les actions ont
été largement « sur-souscrites » et le cours a connu une forte hausse qui s’est révélée
favorable aux principaux investisseurs mais pas à la CDC dont la participation a été diluée au
cours de l’opération.
Les conditions de rachat par Icade des obligations remboursables en actions (ORA)
émises, en 2004, par Entrepôts et magasins généraux de Paris (EMGP), filiale cotée d’Icade, à
la société irlandaise City North qui les avait acquises dans le cadre d’un partenariat au
contenu mal défini, soulèvent des interrogations. Celles-ci portent notamment sur les
modalités de gouvernance et la qualité du processus de décision au sein d’Icade et de la CDC
qui ont conduit à des choix mal justifiés et défavorables à l’intérêt social d’Icade et de la
Caisse. Des accords croisés avaient, en effet, été conclus en vertu desquels Icade avait la
possibilité de racheter ces ORA à City North en mai 2006. Le conseil d’administration de la
société a toutefois choisi, à cette date, de ne pas exercer son option d’achat, privant ainsi cette
dernière et la CDC à proportion de sa part dans le capital d’Icade d’une plus-value comprise
entre 40 à 50 M€. Quatre mois seulement plus tard, le conseil d’administration d’Icade
décidait de racheter ces ORA mais à un prix égal à 2,2 fois le prix qu’Icade aurait payé en
mai, soit 74,2 M€ de plus. City North a réalisé une plus-value de 84,3 M€ (contre 10,1 M€ si
les titres avaient été acquis en mai).
- La fusion d’Icade avec ses filiales en novembre 2007 a été accompagnée du passage
de l’ensemble sous le statut de SIIC, évolution qui correspondait effectivement aux nouveaux
objectifs que se fixait la société. La formation de la nouvelle entité a, toutefois, entraîné un
contentieux avec l’administration fiscale, toujours pendant, portant sur la valorisation des
actifs apportés par Icade Patrimoine à Icade, qui déterminait le montant de « l’exit tax » due
par la nouvelle entité au titre de l’exercice 2007.
- L’entrée d’Icade dans une logique de société foncière, visant à externaliser au
maximum les plus-values latentes de son patrimoine et à assurer une rotation de celui-ci, a
conduit à la cession de la plus grande partie de son patrimoine de logements, pour beaucoup
récemment déconventionnés, à des organismes de logement social. Ces ventes de logements