Cartographie 2010 des risques et des tendances sur les - Maths-Fi

Risques et tendances n°9 - 2010 Autorité des Marché s Financiers Page 1
C ARTOGRAPHIE 2010
DES RISQUES ET DES TENDANCES
SUR LES MARCHÉS FINANCIERS
ET POUR L ’ ÉPARGNE
Risques et tendances - n°9
Département des Études
Mai 2010

Achevé de rédiger le 22 avril 2010
Cette étude a été préparée par le Département des Etudes de l’Autorité des marchés financiers. Elle
repose sur l’utilisation de sources considérées comme fiables mais dont l’exhaustivité et l’exactitude ne
peuvent être garanties. Sauf mention contraire, les données chiffrées ou autres informations ne sont
valables qu'à la date de publication du rapport et sont sujettes à modification dans le temps. Toute copie,
diffusion et reproduction de cette étude, en totalité ou en partie, sont soumises à l’accord exprès, préalable
et écrit de l’AMF.
« Risques et tendances » reflète les vues personnelles de ses auteurs et n’exprime pas nécessairement la position de
l’AMF

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SOMMAIRE
ÉDITORIAL 4
INTRODUCTION 5
SYNTHESE DES TENDANCES ET DES RISQUES ET ACTIONS 10
1. Tendances et risques 10
2. Les actions 15
I - LES MARCHES DU CREDIT ET DES ACTIONS 18
1. Une nette dégradation de la qualité du crédit avec un impact finalement
limité sur le marché primaire obligataire 18
2. Le marché de la titrisation soutenu par les autorités monétaires 30
3. Marchés d’actions : au terme d’une année en dents de scie, les indices
boursiers ont rebondi de manière significative 34
4. Redémarrage progressif des introductions en bourse, mais poursuite du
dépeuplement des cotes européennes 37
5. L’activité primaire des sociétés cotées est restée très dynamique 38
6. Le marché des fusions-acquisitions a atteint un point bas à l’été 2009 40
7. Quelles orientations de la demande d’actions ? 40
II – ORGANISATION DES MARCHES ET INTERMEDIAIRES 45
1. Négociation d’actions : des mutations des structures de marché à l’origine
de nouveaux risques 45
2. Marchés OTC : la mise en place d’infrastructures de post-marché est de
nature à réduire certains risques mais l’accroissement de la transparence
reste, à ce stade, limité 53
3. Intermédiaires financiers : beaucoup de questions ouvertes et des
conséquences encore incertaines pour la concurrence, les services aux
clients et l’organisation des marchés 57
III – L’EPARGNE DES MENAGES 61
1. Les ménages se détournent des dépôts bancaires et se dirigent de
nouveau vers l’assurance vie 61
2. Le poids de la gestion collective s’est redressé en 2009, principalement
sous l’effet de la revalorisation des prix d’actifs 65
3. La détention globale d’actions augmente faiblement en 2009, après la
baisse sensible observée en 2008 67
4. L’exposition des ménages au risque en capital a très faiblement augmenté
en 2009 68
IV – LA GESTION COLLECTIVE 71
1. L’année 2009 se traduit par une reprise pour la gestion collective 71
2. La gestion alternative profite de la reprise des marchés et stabilise ses
encours sous gestion 73
3. Le capital investissement en fort recul 74
4. La recherche de diversification et de sécurité favorise la demande de
produits structurés et de fonds cotés 77
5. Les acteurs de l’industrie 80

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Éditorial
Pour la quatrième année consécutive, l’AMF publie sa cartographie des
risques, enrichie cette fois des contributions du Comité des risques
nouvellement installé à l’AMF. Le spectre des risques pris en compte
en a été élargi d’autant et intègre désormais analyses
macroéconomiques et observations plus opérationnelles. Son intérêt en
est accru compte tenu des interactions entre ces différents niveaux,
insuffisamment prises en compte jusqu’ici.
Dans cet exercice toujours délicat d’anticipation, difficile de hiérarchiser les risques par degré
d’imminence ou de dangerosité. Relevons surtout que l’horizon reste menaçant, même si les
risques identifiés cette année empruntent des formes différentes, au fur et à mesure que la
crise financière déroule ses épisodes. Hier, c’était la contraction du crédit qui inquiétait,
aujourd’hui, c’est le montant des dettes publiques. La crise grecque et plus largement les
tensions sur les financements de certains Etats européens et le coût de leurs emprunts sur les
marchés en sont l’illustration.
Mais l’intention de l’AMF avec cette cartographie n’est certainement pas de sonner le tocsin en
provoquant un affolement stérile. Ce serait faire un contre-sens sur le bon usage de ce
document. Son ambition est d’abord d’inspirer l’action du régulateur, à un moment charnière.
Car pour bien réguler, encore faut-il bien cerner les risques que l’on veut prévenir ou
circonscrire. Sinon, le régulateur ajouterait du risque au risque en apportant des réponses
réglementaires inadaptées, mal calibrées, voir superfétatoires.
Pour bien lire ce document, il faut donc le relier au programme de travail de l’AMF : je pense à
nos tentatives d’harmonisation des règles sur les ventes à découvert, à nos contributions aux
travaux sur la supervision des marchés de gré à gré, ainsi qu’à nos propositions pour lutter
contre l’opacité et la fragmentation croissante des structures de marchés tout en intégrant les
conséquences du développement du trading haute fréquence. Je pense aussi à nos efforts pour
mieux protéger le public d’une offre de plus en plus large d’une gamme de produits
d’investissement par trop complexes. Je pense enfin à nos efforts pour prévenir les risques
d’arbitrage réglementaire et d’insécurité juridique découlant de l’hétérogénéité des
réglementations domestiques. C’est cela que je souhaite que l’on retienne de l’édition 2010 :
non des incantations, mais des solutions, alors que jamais le besoin d’une régulation forte et
convergente d’une place à l’autre n’a été aussi criant.
Jean-Pierre JOUYET

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Introduction
Les risques identifiés en 2009 et les actions menées
De la crise financière à la crise économique
La précédente cartographie des risques de l’AMF a été publiée en juin 2009, dans un contexte de
marché encore très volatile. Elle soulignait les tensions sur les marchés du crédit et de fortes
incertitudes sur l’évolution des prix des actifs et les bilans des intermédiaires bancaires et
financiers. Le suivi de la crise financière a ainsi impliqué pour l’AMF une vigilance particulière au
niveau de l’information financière fournie par les établissements bancaires et de l’application des
normes comptables. La forte dégradation du contexte économique qui a suivi la crise financière
s’est par ailleurs traduite par des problématiques spécifiques d’information au marché pour les
entreprises en difficulté ou d’application des normes (dans le cas de ruptures de covenants
notamment). Certaines sociétés ont réalisé des opérations d’augmentation de capital dans des
délais très courts, ce qui a pu poser des problèmes particuliers lors des examens des demandes
de visas. Dans cet environnement économique très dégradé, et dans la lignée de l’année
précédente, il n’y a quasiment pas eu d’introductions en bourse en 2009 (à l’exception d’une
introduction importante en fin d’année) et très peu d’offres publiques. En revanche, les levées de
fonds par augmentation de capital ou émission de convertibles ont atteint des niveaux record,
notamment pour les grandes capitalisations.
La cartographie 2009 identifiait par ailleurs des risques opérationnels sur les marchés des dérivés
de gré à gré, notamment des dérivés de crédit, résultant du manque de robustesse des processus
de post-marché sur ces activités. Dans ce domaine, et dans la lignée des recommandations du
G20, des efforts importants ont été réalisés par la communauté financière internationale, sous la
conduite des régulateurs, et se poursuivent en 2010. L’AMF préside le Post-Trading Standing
Committee de CESR (PTSC) et suit les projets de chambres de compensation et de trade
repositories, en lien avec la future proposition législative de la Commission européenne sur les
infrastructures de marché. L’AMF contribue aussi à la révision des standards CPSS-IOSCO.
La cartographie soulignait aussi deux principaux risques pour les marchés d’actions : d’abord des
risques pour le financement des entreprises, et, d’autre part, des risques au niveau de la structure
de marchés dans un contexte de fragmentation des marchés autorisé par la directive Marchés
d’Instruments Financiers (MIF) et favorisé par les innovations technologiques. Ces risques ont
donné lieu à deux chantiers majeurs, lancés en 2009 et qui se poursuivent en 2010 :
• les initiatives prises en faveur des petites et moyennes entreprises (possibilité de transfert des
sociétés cotées sur Euronext vers Alternext, prise en compte des valeurs moyennes dans les
travaux sur les comités d’audit ; de nouvelles actions vont être lancées dans le cadre du plan
pour le financement des PME annoncé en mars 2010 par le Ministre de l’Économie) ; l’AMF a
aussi modifié les règles d’encadrement du prix dans les IPO pour offrir aux acteurs une
souplesse supplémentaire ;
• les travaux de révision de la Directive MIF (rapport Fleuriot, travaux CESR, groupe de place
coordonné par l’AMF) et les efforts menés par l’Autorité des Marchés Financiers pour assurer
la qualité et le suivi des données de reporting des transactions dans un environnement de
marché désormais fragmenté.
Risques pour les investisseurs
Les autres grandes thématiques de risques mises en avant par la cartographie 2009 portaient sur
l’épargne individuelle et collective. La cartographie rappelait en particulier les risques résultant des