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4e Trimestre 2015 www.cdvm.gov.ma– 1 –
International
Au cours du quatrième trimestre 2015, l’activité
internationale a été notamment marquée par les
événements suivants :
a. Travaux des Comités techniques
permanents de l’Organisation Internationale
des Commissions des Valeurs (OICV)
Les travaux des comités techniques permanents
de l’OICV dont le CDVM est membre ont donné
lieu à la publication de nombreux rapports ayant
couvert les thématiques suivantes :
Ainsi, le comité technique n° 3, en charge des
sujets relatifs aux intermédiaires du marché, a
produit un rapport sur le « Crowdfunding » issu
du sondage réalisé auprès des pays membres,
accompagné d’une note sur la régulation de
cette activité. Dans le même cadre, le comité
a établi un rapport sur le plan de continuité
d’activité et de redressement des intermédiaires
de marché.
S’agissant du comité n° 5 relatif à la gestion
d’actif, l’OICV a publié deux rapports, l’un sur les
standards de conservation des actifs des OPC et
l’autre sur les outils de gestion de liquidité des
OPC.
b. Participation du CDVM aux réunions
de travail des services de compensation de
la CCP Monte Titoli LES group
Dans le cadre des travaux du comité d’opération-
nalisation de la chambre de compensation, le
CDVM a pris part aux réunions de présentation
des services de compensation de la CCP Monte
Titoli LSE group, liale de London Stock Exchange
Group, organisées les 26 et 27 octobre à Rome.
Deux séances de travail ont été consacrées au
fonctionnement de la contrepartie centrale
italienne (gouvernance, gestion des risques,
plateforme informatique, etc.). L’objectif étant
d’évaluer un modèle de sous-traitance pouvant
répondre au cahier des charges sur lequel s’appuie
le projet marocain.
Il est à signaler que le CDVM a fait partie de la
délégation marocaine constituée de Bank Al-
Maghrib, la Bourse de Casablanca et Maroclear.
c. Coopération internationale
Au niveau de la coopération internationale, deux
événements ont eu lieu au cours du quatrième
trimestre 2015 :
• Organisation d’une visite à l’AMF au prot du
chef de service « sociétés de gestion » : l’objet
de la visite a porté sur le capital-investissement,
principalement le suivi et le contrôle des activités
de « Private Equity », ainsi que sur la Titrisation.
• Organisation de la visite d’un membre du
collège du Conseil du Marché Financier (CMF)
Tunisie au CDVM : la visite a eu pour objet
l’examen du cadre juridique relatif au capital-
investissement au Maroc. A cet eet, l’intéressé
a été pris en charge par la direction juridique
et la direction gestion de l’épargne qui lui ont
présenté l’activité du capital-investissement
au Maroc sur les plans juridique et technique.
Sommaire
Année 2015 : le calendrier des réformes
du marché nancier marocain s’accélère…
L’année 2015 a été marquée par des avancées
majeures, annonçant une évolution structurante
du marché nancier marocain et des acteurs qui
y opèrent.
Depuis quelques années déjà, et sous l’impulsion
des autorités publiques, un processus de réformes
avait été lancé visant à insuer un nouvel élan
au marché des capitaux marocain. Portée par
une grande ambition de développement, la
réforme se voulait d’une dimension globale
couvrant plusieurs axes à la fois : la réorganisation
institutionnelle, le développement des produits
et le renforcement des moyens d’action des
autorités de régulation. Par ailleurs, la mise en
place d’un dispositif législatif propre à l’industrie
de la nance participative et la refonte du texte
sur la bourse, ainsi que la mise en place d’un
cadre approprié pour les OPCI, illustrent cette
vision globale et cette volonté de doter la place
de nouveaux outils et de nouveaux produits.
L’année 2015 a sans doute constitué un point
d’inexion dans la mesure où le calendrier des
réformes du marché nancier marocain s’est
précisé par des actions fortes et concrètes.
Le démarrage du processus de démutualisation
de la bourse de Casablanca a été incontestable-
ment l’une des actions-phares. Elle consiste en
l’ouverture du capital de la bourse de Casablanca,
au prot d’acteurs institutionnels nationaux
dans un premier temps, et internationaux par
la suite, et la dénition d’un nouveau cadre
organisationnel et contractuel, qui promeut
une meilleure ecience de la gouvernance
de la bourse ainsi que la modernisation de
ses outils techniques et technologiques.
S’ensuivra la réorganisation institutionnelle plus
globale intégrant les acteurs actuels et à venir,
notamment la chambre de compensation et la
société gestionnaire du marché à terme.
Aussi, l’élargissement des compartiments du
marché nancier est essentiellement porté
par le projet de mise en place d’un marché
d’instruments nanciers à terme. Celui-ci entame
sa phase de nalisation avec la mise en place de
Edito
ses textes d’application programmée pour 2016,
et qui constitue la dernière étape en vue de son
opérationnalisation.
Non moins importants, d’autres projets
sont également attendus sur leur phase de
concrétisation, dans le sillage de la modernisation
de la bourse, de la mise en place du cadre
régissant le placement collectif immobilier ou
de l’entrée en vigueur du nouveau régime de
l’appel public à l’épargne, pour n’en citer que
quelques-uns.
Le CDVM s’inscrit pleinement dans cette
dynamique en apportant sa contribution et en se
préparant à jouer un rôle encore plus important.
A ce titre, le renforcement de ses outils de
régulation a été un axe majeur dans le plan
de développement de 2015, avec notamment
l’achèvement de deux projets importants de
modernisation de ses infrastructures de contrôle
des opérateurs et d’analyse des risques. D’un
côté, le déploiement de SESAM (Système
d’échanges et de supervision de l’autorité du
marché), solution informatique permettant
aux émetteurs, intervenants et entreprises de
marché de communiquer avec le CDVM de
manière structurée et automatique aussi bien
dans le cadre des demandes d’autorisations
que dans le cadre des reportings. De l’autre,
le projet d’implémentation d’un système GRC
(gouvernance, risque et conformité), destiné à
dénir un cadre normatif et des outils de gestion
des risques liés à l’activité des intervenants
contrôlés par le CDVM.
Le passage au statut de l’AMMC devrait renforcer
les capacités d’action de l’institution et œuvrer
ecacement au succès de la transformation qui
s’opère et qui devrait s’accélérer en 2016. En eet,
la nouvelle organisation (mise en place d’un
collège des sanctions, etc.) et l’élargissement des
missions (évolution du périmètre de contrôle,
habilitation de certaines fonctions, éducation
du public, etc.) qui accompagnent cette réforme
permettront d’assurer une régulation plus
ecace et à la hauteur des challenges qui se
prolent. Cette nouvelle architecture législative
s’appuiera sur une refonte du règlement
général actuel qui donnera à l’Autorité les
appuis réglementaires nécessaires. A ce titre,
une réexion sur la consolidation de notre
arsenal coercitif et son adaptation s’impose an
d’accompagner ecacement les évolutions qui
se dessinent.
L’année 2016 s’annonce chargée, l’amorce d’un
processus de changement dont la cadence est
appelée à s’accélérer.
N° 24
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Les Chiffres du Trimestre (milliards de Dh)
Dettes levées Volume boursier Actif net OPCVM
–62 %
T4 2014 5,25 8 % T4 2014 20,2 10 % T4 2014 300,5
T4 2015 1,99 T4 2015 21,8 T4 2015 330,1
Indicateurs-clés du 4e trimestre 2015 P2
@CDVM P3
Flash Interview : Madame Ghizlane RABHI
Chef du service Visas et agréments
P4
Focus : Le prêt emprunt de titres, évolution de l’activité
durant les trois premiers trimestres de l’année 2015
P5
Etude : Les ores publiques sur le marché boursier :
bilan d’une pratique récente au Maroc
P6

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Indicateurs-clés du 4e trimestre 2015
Actif net par catégorie d’OPCVM au 28/12/2015
(en milliards de dirhams)
Structure de l’actif net par
catégorie d’OPCVM
Actions
Diversifié
Monétaire
Obligations CT
Obligations MLT
Contractuel
53,0 %
0,5 % 6,2 % 3,9 %
21,7 %
14,6 %
OMLT Monétaire Actions OCT Diversifié Contractuel
175,12
71,61
20,44
48,34
12,85 1,76
0
20
40
60
80
100
120
180
160
140
Evolution des volumes des transactions en bourse
(en millions de dirhams)
2011 2012 2013 2014 2015
Marché central 40 143 32 934 28 621 30 950 31 448
Marché de blocs 19 754 16 838 26 814 13 752 13 457
Evolution de l’actif net géré des sociétés de gestion
d’OPCVM (en millions de dirhams)
Année 2011 2012 2013 2014 2015
Actif net 229 480 241 853 245 544 300 537 330 120
Visas et agréments
d’OPCVM
Nombre de
dossiers Observations
Visas des notes
d’information 25 5 visas concernent des fonds nouvellement créés
Agréments des fonds
OPCVM 25
2 agréments concernent
des fonds nouvellement
créés
Nature
d’opérations Type d’opérations
Nombre
d’opérations
Augmentation
de capital Augmentation de capital réservée aux salariés 3
Emission
de titres de
créance
Mise à jour annuelle d’informations relatives aux
programmes d’émission de Billets de Trésorerie 5
Mise à jour annuelle d’informations relatives aux
programmes d’émission de bons de sociétés de nancement
4
Mise à jour annuelle d’informations relatives aux
programmes d’émission de Certicats de dépôt 4
Emission
d’obligations
Emission d’obligations ordinaires 1
Emission d’obligations subordonnées 2
Cession de
parts d'un FCPE
Cession de parts 1
Introduction
en bourse Introduction par cession d’actions 1
Total 13
Opérations nancières visées ou validées par le CDVM
Opérations nancières visées par le CDVM
Nature d’opérations Nombre d’opérations
Augmentation de capital 10
Emission de titres de créance * 9
Emission d’obligations 12
Programme de Rachat 5
Cession de parts d'un FCPE 1
Introduction en bourse 2
Offre publique 1
Total 40
Visas et agréments d’OPCVM
Nombre de dossiers Observations
Visas des notes
d’information 83 23 visas concernent des fonds nouvellement créés
Agréments
des fonds OPCVM 48 11 agréments concernent des fonds nouvellement créés
Indicateurs-clés de l’année 2015
* Uniquement les notes visées

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Evolution des indicateurs-clés pour la période 2011-2015
Q1. Quelles sont les implications concrètes du principe
d’indépendance que doit observer une société de bourse
lors de l’exécution d’un contrat de liquidité adossé à un
programme de rachat ?
Le principe d’indépendance devant régir l’exécution des
contrats de liquidité adossés aux programmes de rachat
est l’un des principes directeurs consacrés par l’article
I.4.18 ter de la circulaire du CDVM. Il doit être observé
en permanence, notamment lorsqu’il s’agit de désigner
en interne la personne chargée de l’exécution du contrat
de liquidité. Comme prévue à l’article I.4.18 ter précité, le
programme de rachat et le contrat de liquidité doivent
être gérés par deux personnes distinctes et ne doivent
à aucun moment communiquer ou se concerter sur
leurs interventions ; la société de bourse doit veiller à
l’observation d’une étanchéité totale entre les deux.
Le principe d’indépendance suppose, par ailleurs,
que la personne chargée d’exécuter le programme
de rachat n’a pas connaissance des ordres issus du
contrat de liquidité, et réciproquement, la personne
chargée d’exécuter le contrat de liquidité n’a pas
connaissance des ordres issus du programme de rachat.
Par conséquent, tout «matching» d’ordres provenant de
programmes diérents (rachat et contrat de liquidité)
s’entend totalement fortuit et une vérication préalable
n’est pas exigée.
Q2. Est-il possible pour une SARL d’émettre des
obligations ?
La SARL ne peut émettre que des parts sociales
représentatives du capital détenu par ses associés. En
eet, l’article 54 de la loi n° 5-96 sur la société en nom
collectif, la société en commandite simple, la société
en commandite par actions, la société à responsabilité
limitée et la société en participation, telle que modiée
et complétée, dispose qu’à « peine de nullité de
l’émission, il est interdit à une société à responsabilité
limitée d’émettre des valeurs mobilières ».
Par ailleurs, il lui est également interdit de garantir une
émission de valeurs mobilières ou d’émettre des parts
sociales représentées par des titres négociables (art. 54
et 55 de la loi n° 5-96 précitée).
Q3. Quelles sont les formes juridiques admises pour la
création d’une société de gestion ?
Il n’existe pas une forme juridique prédénie pour
la création d’une société de gestion de portefeuilles
pour compte de tiers. En eet, les exigences légales et
réglementaires en la matière varient en fonction des
produits à gérer : Organismes de placement collectif en
valeurs mobilières (OPCVM), Organismes de placement
collectif en capital (OPCC), Fonds de placement collectif
en titrisation (FPCT). Néanmoins, quelle que soit la nature
des produits à gérer, toute société qui projette d’exercer
l’activité de gestion pour le compte de tiers doit, au
préalable, déposer un dossier-type conformément à
l’annexe II-1-A de la circulaire du CDVM, pour instruction
et agrément.
Il y a lieu de souligner que les sociétés de gestion
d’OPCVM ne sont pas soumises à l’obligation d’agrément
mais n’en demeurent pas moins tenues par l’obligation
de déposer le dossier-type précité.
@CDVM
Emission sur le marché primaire (hors Bons du Trésor)
(en millions de dirhams)
2011 2012 2013 2014 2015
Introductions en bourse 443 — 1 000 1 127 899
Par cession d'actions 225 — — — 899
Par augmentation de capital (1) 218 — 1 000 1 127 —
Autres augmentations de capital (2) 7 113 7 341 3 948 951 2 141
Emissions sur le marché à moyen et long terme (3) 62 849 60 839 53 508 67 192 38 307
Emprunts obligataires * 10 624 9 350 1 250 11 747 11 095
Emissions de certificats de dépôt 44 576 45 904 52 218 47 513 21 955
Emissions de bons de sociétés de financement 7 649 5 585 40 7 932 5 257
Emissions sur le marché à court terme (4) 5 542 9 437 10 075 11 259 15 766
Emissions de billets de trésorerie 5 542 9 437 10 075 11 259 15 766
Cumul des émissions par APE sur le marché
primaire (5)=(1)+(2)+(3)+(4) 75 722 77 616 68 531 80 529 56 214
* Ne comprend pas les emprunts émis ou garantis par l’Etat et les emprunts levés par placement privé.

4e Trimestre 2015 www.cdvm.gov.ma– 4 –
Flash Interview
Madame Ghizlane RABHI
Chef du service Visas et agréments, CDVM
Le capital investissement peut constituer une
alternative de financement intéressante pour les PME.
Pourriez-vous nous dresser les grandes tendances de
cette industrie au Maroc ?
L’activité de capital investissement est relativement
récente mais connaît une évolution soutenue depuis
quelques années. Plusieurs indicateurs en témoignent
d’ailleurs. Depuis le début des années 1990, une
vingtaine de société de gestion et une quarantaine de
fonds d’investissement sous gestion (dont 4 Organismes
de placement en capital-risque) ont vu le jour ; le cumul
des fonds levés s’élève à seize (16) milliards de dirhams.
Il faudrait toutefois noter que les deux tiers des
investissements ont été réalisés dans des entreprises en
cours de développement. Le capital-risque et le capital
amorçage s’accaparent une moindre part, puisque moins
de trente (30 %) des transactions eectuées concernent
des investissements inférieurs à dix (10) millions de
dirhams.
Quel cadre institutionnel régit le capital investis-
sement ?
S’agissant du cadre institutionnel de l’industrie du capital
investissement, on note la présence d’établissements
gestionnaires et de fonds de capital investissement
qui sont majoritairement des fonds de droit commun.
Un référentiel réglementaire dédié à l’industrie a
également été développé par la consécration de
véhicules d’investissement régulés institués par la loi
n° 41-05 relative aux Organismes de placement en
capital-risque (OPCR). La loi est entrée en vigueur en
2009 et a récemment fait l’objet d’un amendement
suite à l’adoption d’une loi modicative dont la mise en
application est attendue sous peu
1.
En remplaçant la notion d’« organismes de placement
en capital-risque (OPCR) » par celle plus générale
d’« organismes de placement collectif en capital (OPCC) »,
le texte a élargi le périmètre des entreprises éligibles à
travers des apports concrets :
1 Loi n° 18-14 modiant et complétant la loi n° 41-05 relative aux
organismes de placement en capital-risque qui a remplacé l’appellation
« organismes de placement en capital-risque » (OPCR) par « organisme
de placement collectif en capital » (OPCC).
• se doter d’un cadre juridique qui couvre l’ensemble
des segments du capital investissement, à savoir le
capital-risque, le capital-développement et le capital-
retournement ;
• lever la contrainte réglementaire qui oblige les OPCR
à détenir un portefeuille constitué d’au moins 50 % de
titres représentatifs de fonds et de quasi-fonds propres
d’entreprises ayant la qualité de PME pour l’étendre
à toute entreprise non cotée, à l’image des standards
internationaux.
Cet amendement est bénéque à l’élargissement de
l’industrie. A ce titre, on cite que la mise sur le marché
de fonds d’investissement régulés conjointement aux
fonds d’investissement de droit commun renforcera la
régulation du métier et encouragera les transactions
à ticket d’investissement moyen qui bénécieront
davantage aux petites et moyennes entreprises (PME).
A ce jour, beaucoup de dés restent à soulever pour
drainer le potentiel de nancement de l’industrie du
capital investissement vers les PME qui sont en création
ou qui nécessitent une expansion. En plus de l’aversion
au risque des investisseurs, notamment institutionnels, les
dicultés d’accès aux nancements sont dues à la fragilité
des PME et au déséquilibre du couple Risque/Rentabilité.
Le renforcement de la structure de gouvernance des PME
apparaît de ce fait comme primordial.
Quel est le rôle du CDVM dans l’encadrement de
l’industrie du capital investissement ?
La loi n° 41-05 telle que modiée et complétée par la loi
n° 18-14 a introduit plusieurs dispositions allant dans le
sens du renforcement et de l’élargissement de la mission
de contrôle du CDVM.
Le rôle du CDVM s’est vu renforcé en termes de contrôle
à priori et à postériori. En eet, la loi modiée ouvre la
voie à plusieurs points de contrôle dont le non-respect est
passible de sanctions administratives.
En plus du contrôle eectué sur les OPCC et leurs
établissements gestionnaires, la loi n° 18-14 a élargi le
périmètre de contrôle du CDVM aux établissements
dépositaires des OPCC. Dans ce cadre, des dispositions
relatives à la garde et à la conservation des actifs gérés
ainsi qu’au suivi du fonctionnement des OPCC on été
introduites.
L’industrie du capital investissement au Maroc

4e Trimestre 2015 www.cdvm.gov.ma– 5 –
Focus
1. Quel est le volume des opérations de prêt
emprunt de titres traité ?
Durant les 3 premiers trimestres de l’année 2015, le
volume des opérations de prêt emprunt de titres
(PET) traité a atteint près de cent quarante quatre
(144) milliards de dirhams.
Evolution du volume traité par trimestre
(millions de MAD)
1T2015 2T2015 3T2015
42 765
49 589 51 366
A la n du troisième trimestre 2015, la valeur des
opérations de PET, toujours en cours, s’élève à près
de vingt sept (27) milliards de dirhams.
2. Qui prête ? Qui emprunte ?
Principaux prêteurs : les OPCVM
% des volumes par catégorie de clients (prêt)
57% 60% 58%
35% 34% 38%
5% 2% 1%1% 3% 2%2% 2% 0%
OPCVM Banques Autres PP Autres étab. crédit
1T2015 2T2015 3T2015
Principaux emprunteurs : les banques
% des volumes par catégorie de clients (emprunt)
45%
40%
32%
Autres étab. crédit
25% 26% 27% 24% 23%
30%
0%
7% 8% 6% 3% 2%
Banques Autres Assurances OPCVM
1T2015 2T2015 3T2015
3. Quels sont les principaux instruments
nanciers utilisés ?
Les opérations de PET portent principalement sur
des titres de taux avec une prédominance des titres
émis par l’Etat.
% des volumes par catégorie de titres
46%
63% 64%
35% 30%
22% 19%
6%
13%
1% 1% 0%
BDT OBL CD BT
1T2015 2T2015 3T2015
4. Quelles sont les garanties adossées aux
opérations de PET ?
La majeure partie des opérations de PET est opérée
sans recours à la garantie du fait de la prédominance
des opérations intra-groupes.
% des volumes par type de garantie
Sans garantie
74 %
Autres titres
15 %
Espèces
9 %
BDT
2 %
5. Quelle est la durée moyenne des opérations
de PET ?
La durée moyenne des opérations de PET est de trois
(3) semaines.
6. Quel est le taux de rémunération ?
Les taux appliqués pour les opérations de PET
varient entre 0,05 % et 1 % (et ce, en fonction du
support et de la durée).
Le prêt emprunt de titres, évolution de l’activité durant
les trois premiers trimestres de l’année 2015
BDT : Bons du Trésor OBL : Obligations CD : Certicats de dépôt BT : Billets de Trésorerie