Economie des Matières Premières » OCPPC, Rabat, 2 juin

Economiedesma,èrespremières
Pierre-NoëlGiraudetTimothéeOllivier
LaDécouverte,Collec,onRepères,2015
Présenta*onàOCPPolicyCenter
Rabat,2juin2016
[email protected]:Economie,FinanceetGes*ondesCommodités
1
Le«CapitalNaturel»:
desstocksauxfluxdecommodités
Nature
Stocks de
Ressources
Recherche
scientifique
Stocks
utiles
Identification
Evaluation
économique
Marchésde
commodités
Production
d’un flux de
commodités
Formation d’un
flux de
consommation
[email protected]:Economie,FinanceetGes*ondes
Commodités
2
Ressourcesnaturellesépuisableset
renouvelables
•  Épuisables:
•  Renouvelables:
•  Stocksdesubstancesu*les
danslesous-sol
•  Généralementsubs*tuables
•  Souventrecyclables
•  Volumetotalàcout
d’extrac*oninférieuràun
subs*tutgénéralement
inconnu
•  Fluxu*lesprovenantdes
écosystèmes
•  Fluxsouventliés
•  Prélèvementourejet
maximumadmissible,sinon,
destruc*ondelaressource
•  Souventinsus*tuables
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3
Lecycleproduc,f
RessourcesNaturelles
«épuisables»et«renouvelables»
Secteurprimaire:
réduc/ondesdifférences
naturelles
Commodités
Recyclage
Secteursecondaireetter/aire:
Rejet dans
l’écosystème
Différencia/onproduit
Biensetservicesfinaux
Consomma/onfinale
Déchets
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4
Subs,tuabilité
•  Ledemandedusecteursecondaireestune
demandede«fonc*ons»
•  TOUTESlescommoditéssontenthéorie
subs*tuables….
•  Danscertainscaslecoûtduplusproche
subs*tutesttrèsélevéparrapportaucoûtde
produc*onactueldelacommodité
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Recyclabilité
•  IlexistepresquetoujoursDEUXsourcesde
commodités:
–  Laressource«primaire»
–  lesdéchetsrecyclés
•  Plusonrecycle,moinsonproduitdedéchets
ul*mes
•  Saufdanslecasdesénergiescombus*blesou
fissilesetdelanourriture(recyclagepar*el)
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6
Lesgrandesques,ons
Ressources
épuisableset
dégradables:
Évolu,onàLTdes
prix?
Oùsontlesraretés?
Croissance:
Démographique
Economique
Consomma*ondes
commodités
Fluctua*ondesprix
etfinanciarisa*on
desmarchés
Capitalnaturel,
développent
durableetluce
contrelapauvreté
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7
Larareté
•  Prévisiondesprixàlongtermedes
commoditésminérales
•  Oùsontlescontraintesmajeures:ressources
oupoubelles?
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8
Réservesetressources
Coûts&
Coût&&du&subs3tut&:&ps&
c:&Coût&limite&de&défini3on&des&réserves&
?&
Volumes&
Réserves''V(c)'
Ressources'
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9
Evolu,ondesréserves
Coûts&
Coût&&du&subs3tut&:&ps&
Augmenta3on&du&coût&limite&
Recherche&minière&
c:&Coût&limite&
de&défini3on&&
des&réserves&
?&
Progrès&technique&
Réserves''V(c)'
Ressources'
Volumes&
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10
Courbed’offreàlongtermeet
prixd’équilibreconcurren,el
Cout de développement
des réserves
Prix du substitut: ps
Dc(t)
p(t)=c(t)
Dejà produit
Réserves Ressources
Production et consommation
cumulée: Sc et Dc
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11
Lesréserves«ul,mes»depétrole:
lacourbed’offreàlongtermedespétroles
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Courbed’offreàlongtermedespétroles
$/bl#
Produc2on#cumulée#2035#IEA#
Pétrole#non#
conven2onnel#
300#
Pétrole#
conven2onnel#
Pétrole#de#
roche#mère#
200#
XTL#
100#
1000#
2000#
3000#
4000# G#bl#
Source:#IEA#World#Energy#Outlook#2013##
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Sources: Industrial Minerals (1999, 2000), Ober (1994 – 2006), U.S. Bureau of Mines
(1953 – 1993), Yaksic (2008).
Courbed’offreàlongtermedulithium
Figure 5
Cumulative Availability Curves for Lithium Under High and Low Cost Scenarios
With Predicted Cumulative Demand from 2008 to 2100a
High Cost Scenario
Low Cost Scenario
Predicted Cumulative Lithium Demand 2008 – 2100
2100
Cost (US$/lb. lithium
carbonate)
10
8
6
4
2
0
5
10
15
20
25
30
35
40
Availability (Million tons of Lithium)
Note: aThe reported data take into account losses that occur during processing. See Appendix Table 3.
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Phosphates:réservesselonIFDCetUSGS
64 milliards de tonnes:
300 ans de consommation actuelle de 200 Mt /an
100 ans avec +2%/an
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Courbed’offreàlongtermedesphosphates
Coutdedéveloppementdes
réserves$/t
Demandecumuléeen2100avec
+2%/an
80?
40
Réserves
67
Ressources
390
RéservesetressourcesenGt
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Larareté
•  Prévisiondesprixàlongtermedes
commoditésminérales
•  Oùsontlescontraintesmajeures:ressources
oupoubelles?
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Quellescontraintesissuesducapitalnaturel?
• 
• 
• 
• 
• 
• 
Démographie
Eau
Nourrir11milliardsd’hommes
Lesressourcesminéraleshorsénergie
Lesénergiesfossiles
Les«poubelles»
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18
Démographie
UNPopula-onDivisionmedian2015forecast
5000000
4500000
4000000
3500000
Africa
SubsaharianAfrica
2500000
China
SouthAsia
2000000
La=nAmerica
1500000
EuropeandNorthAmerica
1000000
2100
2095
2090
2085
2080
2075
2070
2065
2060
2055
2050
2045
2040
2035
2030
2025
-
2020
500000
2015
1000ha
3000000
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19
Démographie
•  Stabilisa*onautourde11milliardsd’hommesà
lafindusiècle
•  Décroissantensuitesitauxdefer*lité<2
•  Urbanisa*ongénéralisée
•  L’émergencesoutenabledel’Afriqueestledéfi
dusiècle
–  Révolu*onverte
–  Industrialisa*on
–  Urbanisa*on(+900millionsd’urbainsen2050)
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20
L’eau
•  80%del’eauestu*liséedansl’agriculture.
•  L’eauesttoujoursunproblèmelocal.
•  L’eauestrecyclable.
•  Plutôtunproblèmede«services»quede
«ressource»
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Nourrircorrectement11milliardsd’hommes?
•  Possible,àcondi*ondedoublerlaproduc*on
mondiale
•  Terresencoredisponibles
•  Irriga*on
•  Augmenta*ondesrendementsmoyenssous
condi*ond’une«révolu*ondoublementverte»
–  Nécessitéde«l’agriculturedeconserva*on».
–  Acen*onauxpollu*ons:engrais,herbicides,
pes*cides,OGM
•  Effetsdeschangementsclima*ques?
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Lesressourcesminéraleshorsénergie
•  Lesréservesul*messontinconnues…
•  …enraisondelalogiqueéconomiquedelarechercheminière
(30ansderéservesestunop*muméconomique)
•  Inquiétudessur:
–  Lephosphate(maisréservestrèsimportantes)
–  Certainsmétauxpourlesnouvellestechnologies
•  Lithium
•  Terresrares
–  Maiscesontplutôtdesgoulotsauniveaudelaproduc*on
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Énergiefossile:prixàlongterme
Gaz et charbon
•  Marchés compétitifs gouvernés par les couts
de production
•  Courbe d’offre à long terme plate
Pétrole
•  Plus instable mais plafonné par XTL
•  Quelle place pour la pétrole de schiste ?
•  Géopolitique
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24
Tropoupasassezdepétrole?
•  Maximum émissions de C02 selon GIEC: 1000 Gt
( 25 ans d’émissions de l’an 2000 )
•  Réserves de carbone fossile ( WEC)
–  Pétrole: 225 Gt
–  Charbon: 890 Gt
–  Gaz:210 000 milliards de m³
•  Si tout était brulé: 4000 Gt de C02 émis
•  On a déjà découvert trop de pétrole et de carbone
fossile
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25
Conclusiongénéralesurla«rareté»ducapital
naturel
•  Nous n’avons pas de problème de ressource
en amont du système productif
•  Nous détruisons des ressources
renouvelables en les surexploitant ou en les
polluant localement
•  Nous avons un problème de poubelle en
aval: effet de serre, océan
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Lesgrandesques,ons
Ressources
épuisableset
dégradables:
Évolu*onàLTdes
prix?
Oùsontlesraretés?
Croissance:
Démographique
Economique
Consomma*ondes
commodités
Fluctua,ondesprix
etfinanciarisa,on
desmarchés
Capitalnaturel,
développent
durableetluce
contrelapauvreté
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Unitéetdiversitédesprixdes«commodités»
•  Enthéorieune«commodité»aunprixunique
•  Lesprixconstatésdiffèrentselon:
–  Lelieu
–  Letemps
–  Laqualitéstandardisée
–  Letypedecontrat
•  Ilexistecependantunprixderéférencepar
rapportauquelsefixentlesautres
•  Commentseformeleprixderéférence?
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Prixdebourse
•  Marchésorganisés
•  Aucomptantetinstrumentsdérivés
•  Modedeforma*onaujourd’huidominant
–  Grandesma*èrespremièresagricoles(CBT,NYMEX);
céréales,soja,viande,café,cacao,sucre,jusd’orange
–  Grandsmétaux(LME):Aluminium,Cuivre,Plomb,
Zinc,Nickel,étain
–  Métauxprécieux(NYMEX):Or,Argent,pla*ne
–  Pétrole(BrentetWTI)etproduitsraffinés
–  Electricité(EEX)
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Prixproducteurs
•  Unproducteurleaderafficheunprix,les
autress’alignent
•  Existenced’un«marchéspot»parallèle
(produc*onsmarginales,négoce)
•  Modetrèsrépandujusquedanslesannées80
•  Aujourd’huiplusrare:
–  Quelquespe*tsmétaux
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30
Prixnégociés
•  Prix,pourdescontratsdelivraisonsur«nmois»,négociés
entrelesgrosproducteursetleursgrandsclients
•  Lesautress’alignent
•  Marchéspotparallèle
–  Charbons
–  Mineraisdefer
–  Phosphates(contrats6moiset1mois)
•  Evolu*onrécenteversraccourcissementdescontratsetun
prix«spot»d’importancecroissante
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Prixpubliés
•  Prixpubliéspardesmediasprivés
(Placs,etc…),surlabased’observa*onsde
transac*onsréelles
–  Indicesdeprixnégociés
–  Pe*tsmétaux
–  Pétroleetgaz
–  Uranium
–  Electricité
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32
Comportementdesproducteursàcourtterme
•  Défini*ondu«courtterme»:lescapacitésde
produc*onsontdonnées
•  Seuledécisiondesproducteurs:produireou
pas
•  Sitouslesproducteurssontpreneursdeprix
(marchéconcurren*el)etra*onnels
•  Ilsproduisenttantqueleprixdemarchéest
supérieuràleur«cashcost»
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33
Lacourbed’offreàcourtterme:«Cashcosts»/
capacités
•  Cashcosts=coutsévitables
Cash Costs
Capacités
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34
Causesdel’instabilitédesprixdemarché
•  Amplesfluctua*onsdelaconsomma*onet/ou
delaproduc*on
–  Ma*èrespremièresindustriellesenamontdu
processusproduc*f:amplifica*ondelaconjoncture
–  Aléasclima*ques
•  Inélas*citédelaconsomma*onauprixàcourt
terme
–  Biensindustrielsenamontduprocessusproduc*f
–  Biensdeconsomma*ondebase
•  Inélas*citédelaproduc*onauprixàcourtterme
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Cycledeprixsurlesmarchésdescommodités
Situation initiale: Capacités existantes
supérieures à la demande
–  Vive concurrence entre acteurs
–  Prix: cash cost de la dernière unité dont la
production est nécessaire pour satisfaire la
demande
–  Certaines unités dégagent donc une marge
opérationnelle ( rente différentielle)
–  Fermeture provisoires des autres unités
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36
Prixensitua,ondesurcapacité
Prix/coûts
Coût de
developpement des
nouveaux entrants
potentiels
«Coûtscash»desfirmesenplace
capacités
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37
Surcapacitéetguerredesprix
•  Cette configuration ne permet pas le
développement de nouvelles unités de
production
– 
Car prix = cash cost < cout de développement
•  Sous l’effet de la croissance, la demande
augmente progressivement
– 
– 
– 
Saturation graduelle des capacités
Forte hausse des prix ou fly up temporaire
Fléchissement de la demande des
consommateurs
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38
Le«fly–up»
Prix/coûts
Coût de
developpement des
nouveaux entrants
potentiels
Coûtscashdesfirmesenplace
capacités
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Finducycleetrecommencement
L’envolée des prix favorise le développement
de nouvelles capacités désormais rentables
– 
– 
Producteurs et nouveaux entrants accroissent
donc leurs capacités
Le processus peut prendre quelques années
Sous l’effet de l’accroissement de la production
et de la chute de la demande, la surcapacité
redevient la réalité du marché
– 
– 
Chute des prix au niveau des coûts marginaux
Le cycle peut recommencer
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40
L’équilibre offre / demande compétitif
•  Successiondephasesdeguerredesprix
provoquantlafermeturedesunités
marginales
•  Entrecoupéesde«flyup»s*mulantles
inves*ssements
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Nickel, LME spot price US $ 2013 per metric ton
70000,00
60000,00
50000,00
40000,00
30000,00
20000,00
0,00
1980M01
1981M05
1982M09
1984M01
1985M05
1986M09
1988M01
1989M05
1990M09
1992M01
1993M05
1994M09
1996M01
1997M05
1998M09
2000M01
2001M05
2002M09
2004M01
2005M05
2006M09
2008M01
2009M05
2010M09
2012M01
2013M05
10000,00
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42
Prixduphosphate,del’acidephosphoriqueetdu
DAP(engrais)
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43
Pouvoirdemarchérégulateur
Amor,ssementdeladescented’unfly-upparunproducteur
disposantdegrandescapacitésàbascout
Cash Costs
Capacités
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Lesmarchésdérivés
•  Marchésfinanciers(maisdénouement
physiquedestransac*onstoujourspossible)
•  Fixentmaintenantdesprixpourdes
transac*onsfutures,éventuellement
op*onnelles
•  Permecentdesecouvrircontrelesrisquesde
fluctua*ondeprix
•  Permecentdespéculer:deprendredes
risquesdeprix
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Spécula,onetinstabilitédesprix
•  Laspécula*onsurlesmarchésfinanciersque
sontlesmarchésdérivésest:
–  Trèsfacileetaccessibleàtous
–  Poten*ellementtrèsrentable,carlesmarchésde
commoditécompé**fssontamplementfluctuants
–  Égalementtrèsdangereuse
•  Amplifie-t-ellelesfluctua*ons?
•  Uneques*ond’actualitédepuislaflambéedes
prixquicommenceen2004.
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46
Complétudedesmarchés
•  Lescontratsforwardetles“futures”fixentdes
prixfuturs,quionttousune“réalité
physique”,àdeshorizonscroissants(plusieurs
annéespourlepétrole)
•  Ensitua*onconcuren*elle,lacourbedesprix
futursn’offreaucunepossibilitéd’arbitrage
intertemporel.
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47
Couvertureetspécula,on
•  Couverture et spéculation sont les deux faces de la
même médaille:
•  La spéculation, pure prise de risque prix, est
indispensable à l’équilibre des marchés. Sur ces
marchés, certains vendent des risques de prix en se
couvrant, d’autres les achètent
•  Tout opérateur sur le physique qui ne se couvre pas est
un spéculateur
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48
Financiarisa,on?
•  Quiintervientsurcesmarchés“complets”?
–  Acteursdits«commerciaux»
•  Acteursdelafilièreindustrielle:producteurs,négociants,
transformateurs.
–  Acteursdits«financiers»
•  Inves*sseursins*tu*onnels,banquesd’affaires,“swapsdealers”
•  ÉpargnantsordinairesvialesETF(ExchangeTradedFunds)
•  Financiarisa*on:
–  croissanceabsolueetrela,vedesacteursdits
“financiers”
–  croissancedunombred’instrumentsdisponibles
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49
Quellesdifférencesentrelesacteurs?
•  Tous(lesprofessionnels)ontaccèsauxmêmes
informa*ons
•  Tousinterviennentsurl’ensembledesmarchés:
physiqueetterme
•  Toussecouvrent,spéculentetarbitrent
•  Toussontmusparlarechercheduprofit
Pasdedifférences
•  Saufpeutêtre:
–  Taille:pouvoirdemarché?
–  Informa*onasymétrique?
–  Deuxsourcesd’imperfec*onsdemarché
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50
Quellesconséquences?
•  Nonpasdifférencia*onqualita*vedesacteursdemarché:
•  S’ilssontra,onnelsetégalementinformés,ilsn’ontaucune
raisondesedifférencier,sinonparleura8tudefaceau
risque
•  Maisaugmenta*onquan*ta*ve:
•  desacteursquiexprimentleursan*cipa*onsdeprixfuturs
enintervenantsurlesmarchés.
•  delasophis*ca*ondesinstrumentsu*lisésparcesacteurs.
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51
Quellera,onalitédesacteurs?
•  Il est beaucoup plus “facile” d’être fondamentaliste sur les
marchés de commodités que sur les autres marchés
financiers:
–  Les fondamentaux sont:
•  Flux de production et de consommation
•  Stocks dans la filière
–  Ils sont observables avec retard, et de manière imparfaite
–  Principaux aléas:
•  la croissance économique par zones,
•  les évènements politiques affectant la production
•  Il est tout aussi légitime d’être « chartiste »
•  Possibilité de “bulles” ( amplification spéculative et mimétique
des fluctuations)
•  Mais le “physique finit par imposer sa loi”
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52
Conclusionsprovisoires
•  Ladis*nc*onacteurscommerciaux/acteursfinanciersn’estpas
per*nentepouranalyserlescausesdesfluctua*onsdesmarchés.
•  Mieuxvaudraitdis*nguerlesacteursparleura€tudefaceaux
risques:inves*ssementdediversifica*ondeportefeuilleetdelong
termedecertainsfonds,arbitragesetspécula*onpuredelapart
decertainscommerciauxetdecertainesbanques
•  Empiriquement(maisavecdemauvaisescatégoriesd’acteursselon
moi),onn’apasréussiàprouverl’influenced’acteurs“purement
financiers”et“spéculateurs”surl’envoléeen2004-2008desprix
descommoditésminérales,enpar*culierdupétrole
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Ques,onsderechercheouvertes:
•  Ques*onsthéoriques
–  Influencedel’augmenta*ondunombredesacteursetdes
produitsfinancierssurlavola*lité?
•  C’estuneques*onclassiqueenfinance,ettoujourscontroversée
(MiltonFriedman/RogerGuesnerie)
–  Commentseformentlesan*cipa*ons?
•  C’estlaques,onthéoriqueetempiriquedefond
•  Ques*onsempiriques:
–  Quellessontlesprincipalesimperfec*onsdecesmarchés?
–  S’ilyena,ilfautétendreauxcommoditésles
règlementa,onsdelafinance
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Résumé:Laspécula,ondéstabilise-t-elleles
prix?
•  NON
–  Plus d’acteurs = plus d’opinions. Exemple des gelées au Brésil(Milton
Friedman)
–  Les marchés sans instruments dérivés sont parfois plus volatils
•  OUI
–  Mimétisme et anticipations auto-réalisatrices
•  Difficultés de l’évaluation empirique de « qui fait les prix? »
•  Le prix résulte des anticipations
–  De tous ceux qui en ont ….
–  sur l’évolution des « fondamentaux »
•  « Le physique impose sa loi »
[email protected]:Economie,FinanceetGes*ondesCommodités
55