cycle d expertise comptable

CYCLE D EXPERTISE COMPTABLE
CERTIFICAT SUPERIEUR DES TECHNIQUES
D'EXPERTISE COMPTABLE
C.S.T.E.C. - 2EME ANNEE
EPREUVE : GESTION FINANCIERE
DUREE
: 5 HEURES
SESSION DE SEPTEMBRE 2007
13
Institut Supérieur de Commerce et d'Administration des Entreprises
Route de Nouasseur - Km 9,5 - B.P : 8 114 Casa - Oasis Tel :
022.33.54.82/83/84/85 - Fax : 022.33.54.96
ISCAE
Cycle d'expertise comptable
2emeannée
2006-2007
Enseignant : HASSANDARBANE
EPREUVE DE GESTION FINANCIERE
Durée 5 heures
Session Septembre 2007
Matériel autorisé :
Calculatrice de poche à fonctionnement autonome et sans imprimante
Le sujet se présente sous la forme de TROIS dossiers indépendants :
PREMIER DOSSIER : EVALUATION D'ENTREPRISE :
MEDAF - LA STRUCTURE DE CAPITAL - EVALUATION DES PROJETS
DEUXIÈME DOSSIER : EVALUATION D'ENTREPRISE :
VALEUR - STRUCTURE FINANCIERE
TROISIEME DOSSIER : EVALUATION D'ENTREPRISE :
MÉTHODES DE RENTE DE GOODWILL
Le sujet comporte les annexes suivantes :
DOSSIER 3 :
Annexe 1 : Liste des abréviations
Annexe 2 : Présentation des méthodes d'évaluation
AVERTISSEMENT
Si le texte du sujet, de ses questions ou de ses annexes, vous conduit à formuler
une ou plusieurs hypothèses, il vous est demandé de la (ou les) mentionner
explicitement dans votre copie.
Barème :
1er Dossier:
10 points
Question n°1
2 pts
Question n°2
a.
b.
c.
Question n°3
Question n°4
a.
b.
c.
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3 pts
1 pt
1 pt
1 pt
2 pts
3 pts
1 pt
1 pt
1 pt
2ème Dossier:
a.
4 points
1 pt
b.
1 pt
c.
1 pt
d.
1 pt
3 ème Dossier
Question n°1
6 points
2 pts
a.
1 pt
b.
1 pt
Question n°2
4 pts
a.
1 pt
b.
1 pt
c.
1 pt
d.
1 pt
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Cvcle d'expertise comptable
2emeannée
2006-2007
Enseignant : HASSAN DARBANE
SUJET
// vous est demandé d'apporter un soin particulier à la présentation de votre copie. Tout
calcul proposé devra être justifié.
PREMIER DOSSIER
EVALUATION D'ENTREPRISE
MEDAF - LA STRUCTURE DE CAPITAL - EVALUATION DES PROJETS
Finance.com est un opérateur financier de référence au Maroc présent essentiellement dans le
secteur des banques (BMCE), de L'assurance (RMA-AL WATANIA) et des nouvelles technologies
(Méditelicom).
le groupe Finance.com est l'un des actionnaires principaux de Meditelecom à travers sa filiale
BMCE Bank (20% du capital). Meditelecom développe et commercialise ses produits et services
sous la marque Méditel. En juillet 2005, elle a obtenu une licence de téléphonie fixe au Maroc, lui
permettant de devenir le second opérateur fixe après Maroc Telecom.
En juillet 2006, une des trois nouvelles licences 3G lui a été attribuée, les deux autres étant
attribuées à l'opérateur historique Maroc Telecom et à Maroc Connect.
Recapitalisée par ses actionnaires en 2001, Meditel s'est rapidement imposé comme un acteur
majeur des télécoms dans le royaume. Aujourd'hui, elle revendique 1,763 millions d'abonnés et
possède déjà 41% de parts de marché du téléphone mobile. Depuis l'attribution de la licence
GSM, Meditel n'a cessé de se développer sur le marché marocain, rénovant les packs pour
l'utilisation individuelle et introduisant notamment les messages courts (SMS) en arabe. Selon les
spécialistes du marché, Meditel approchera rapidement les 50% du marché.
Fort de ce succès, le groupe actuellement se penche sur le développement de ses activités dans
les nouvelles technologies et projette d'acheter des participations dans une société de
télécommunication en Malaisie (Malaysia Telecom).
Vous êtes consultant et le groupe vous soumet le papier relatif à ce projet pour que vous
réconfortiez ses analystes dans leurs conclusions.
La société MT ((Malaysia Telecom) est une société d'état oeuvrant dans le secteur de la
communication. La société est actuellement financée en totalité par des fonds publics. Ainsi,
l'entreprise n'a aucune dette et l'État est l'unique actionnaire. MT a l'avantage de ne payer aucun
impôt puisque tous les bénéfices dégagés par celle-ci sont transférables directement au trésor.
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Enseignant : HASSANDARBANE
1ère étape : Détermination de la structure de capital
Tout d'abord, les gestionnaires vous demandent des conseils sur la façon de financer les projets
futurs de l'entreprise. Ils songent à les financer par une émission d'obligations. Les gestionnaires
sont plutôt confiants d'obtenir les sommes requises puisque^ l'émission d'obligations serait
garantie par la société MT ainsi que par son propriétaire (l'État). Donc les préteurs et les
actionnaires n'encourraient aucun coût de faillite.
Les gestionnaires sont toutefois perplexes sur les conséquences qu'aurait ce nouveau
financement sur la valeur de l'entreprise. Ils n'arrivent pas à déterminer le niveau de dette adéquat
afin que cette décision soit dans l'intérêt de son propriétaire actuel. Considérez qu'il n'y a pas
d'impôt personnel (IGR sur revenus mobiliers).
Question 1 ;
En un maximum de cinq lignes, expliquez aux gestionnaires quel serait la décision
optimale quant à la structure de capital afin de maximiser la richesse de
l'actionnaire (l'État)?
Comme le marché des communications est maintenant hautement compétitif et que sa régulation
est assurée par une agence de réglementation qui garantit un service adéquat à l'ensemble de la
société, l'État songe à vendre sur le marché public l'ensemble de sa participation dans cette
entreprise. Ainsi, l'État vendrait sur les marchés publics les actions qu'il détient dans MT. L'État
continuerait toutefois de garantir les titres de dette de l'entreprise. Il n'y a donc aucun coût de
faillite encouru. Comme vous pouvez le deviner, si les actions de l'entreprise sont vendues à des
investisseurs particuliers, l'entreprise devra maintenant payer de l'impôt et sera imposée à un taux
marginal de 28% (taux de l'impôt sur les bénéfices en vigueur en Malaisie). Considérez qu'il n'y a
pas d'impôt personnel.
Question 2 :
Expliquez aux gestionnaires, en un maximum de cinq lignes, quel serait la décision
optimale de financement dans ces conditions afin de maximiser la richesse des
actionnaires?
2émg étape : Le calcul des différents taux exigés
Après réflexion, les gestionnaires sont finalement passés à l'action. Voici ce qu'ils ont fait.
Le 1er janvier 2006, l'État a vendu les 400 millions d'actions qu'il détenait dans MT sur les
1
marchés boursiers. Les actions se sont vendues à un prix de 5 MYR chacune. Comme les
télécommunications représentent une industrie plutôt risquée, les analystes ont attribué à
l'entreprise un risque systématique de 25 % supérieur au risque moyen des entreprises du
marché. De plus, ils mentionnent que le risque systématique aurait été encore plus élevé si
l'entreprise avait été endettée. À titre d'exemple, ils mentionnent que l'entreprise DIGI, œuvrant
aussi dans le secteur des télécommunications mais possédant un ratio Dette /
1
Le ringgit, code international ISO 4217(MYR) est l'unité monétaire de la Malaisie. (1 MYR = 0,29 $
=2,5 MAD)
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Financement total de 0,4, avait un bêta de 1,65. Les actionnaires de DIGI exigent un taux de 13,4
%. Le taux des Bons du Trésor était alors de 3,5 %.
Le 1 er mars 2006, les gestionnaires ont finalement décidé de faire une émission de 500 Millions
MYR de titres obligataires afin d'avoir des liquidités pour financer les projets futurs de l'entreprise.
Ces obligations ont été émises au pair et verseront des coupons annuels. Elles viennent à
échéance le 1er mars 2016. Le taux exigé par les créanciers de l'entreprise est toujours égal au
taux des Bons du Trésor. Celui-ci est constant à 3,5% depuis le 1er janvier 2006.
er
Nous sommes le 1 mars 2007. Depuis la vente des actions de l'État, le prix de l'action a
constamment augmenté pour se transiger actuellement sur les marchés à une valeur de 12 MYR.
Le taux des Bons du Trésor n'a pas varié et aucun nouveau projet n'a été entrepris depuis son
inscription en bourse. Si l'entreprise n'entreprend pas de nouveaux projets, elle générera un BAII
constant jusqu'à l'infini. L'entreprise a un taux marginal d'imposition de 28 %.
a) Déterminez le taux exigé par les nouveaux actionnaires de MT au 1er
janvier 2006, alors que l'entreprise n'avait pas encore émis les obligations?
b) Déterminez le taux à exiger par les actionnaires de MT aujourd'hui, soit le 1er mars
2007?
c) Déterminez le BAII de la compagnie au 1er mars 2007?
Question 3 :
eme
3
étape : le taux exigé pour le projet
er
Le 1 mars 2009 Les gestionnaires ont un projet particulier en tête. Ils veulent implanter un réseau
de fibres optiques. Ceci demande un investissement majeur qu'ils financeront à même les
liquidités de l'entreprise. Toutefois, ils veulent être certains que ce projet est intéressant pour
l'entreprise. L'évaluation de ce projet est vitale et elle a d'ores et déjà été complétée (le taux
d'actualisation qui a été utilisé est égal à 10 %).
Toutefois, ils se demandent si ce taux est adéquat. Après quelques discussions, vos conclusions
vous portent à croire que ce projet présente le même risque que l'entreprise. Le taux d'imposition
de l'entreprise est encore de 28 %. Voici les autres informations que vous avez recueillies :
■
En plus des actions émises le 1er janvier 2006, l'entreprise a émis 100 millions de nouvelles
actions. Le prix actuellement sur le marché pour les actions de MT est de 24,50 MYR. Les
dirigeants verseront un dividende trimestriel de 0,25 MYR le 31 décembre 2007. Ce
dividende croîtra de 2 % par trimestre depuis le premier dividende versé. Les analystes
estiment que les dividendes continueront de croître à ce taux jusqu'à l'infini.
■
Il n'y a pas de nouvelles obligations qui ont été émises depuis le 1er mars 2006. Le prix
actuel des obligations est de 985 MYR.
a) Déterminez mathématiquement le coût du capital à utiliser pour évaluer les projets?
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Enseignant : HASSANDARBANE
Question 4 :
4eme étape: le financement futur
Le 1er janvier 2011, Les dirigeants émettront de nouvelles actions. Le nombre d'actionnaires étant
relativement élevé, ils prévoient émettre de nouvelles actions par le biais d'émission de droits de
préemption. Ils désireraient émettre 80 millions de nouvelles actions au prix de 30 MYR chacune.
La direction octroierait un droit pour chaque action présentement en circulation. Aucune nouvelle
émission d'action n'a été effectuée depuis le 1er janvier 2009 et les actions actuellement se
transigent à un prix de 40,44 MYR.
a) Déterminez le nombre de droits nécessaires à l'achat d'une nouvelle action.
b) Déterminez le prix au marché d'un droit.
2
c) Déterminez le prix de l'action ex-droit .
2
Les prix de l'action après l'émission des nouvelles actions. Supposez qu'aucune valeur ajoutée
n'est liée à cette émission.
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DEUXIEME DOSSIER
EVALUATION D'ENTREPRISE
VALEUR - STRUCTURE FINANCIERE
L'entreprise Capad a actuellement un niveau d'endettement élevé. En effet son ratio
Dette
actuel s'élève à 3. Les dirigeants songent à réduire le niveau d'endettement
Fonds propres
de l'entreprise. Ils hésitent toutefois entre deux alternatives :
Alternative A : rembourser complètement la dette actuelle pour atteindre un ratio
Dette
égal à 0.
Fonds propres
Alternative B : rembourser partiellement la dette actuelle pour atteindre un ratio
Dette
égal à 1,5.
Fonds propres
Voici d'autres informations sur l'entreprise :
Le BAII (Bénéfice avant intérêts et impôts) actuel est de 230 000 MAD. On estime que l'entreprise
continuera à générer un tel BAII et ce, jusqu'à l'infini.
Le taux marginal d'imposition de l'entreprise est de 35 %.
Le taux de rendement exigé actuellement par les actionnaires de l'entreprise est de 15 %. Le taux
de rendement exigé par les créanciers est actuellement de 6 %.
En cas de faillite, les actionnaires de l'entreprise n'assumeraient aucun coût.
a) Quelle est la valeur marchande actuelle de l'entreprise ?
b) Quelle serait la valeur marchande de l'entreprise si les dirigeants optaient pour un
ratio
dette égal à 0 ?
Fonds propres
c) Quel serait le nouveau taux de rendement exigé par les actionnaires si
l'entreprise optait pour un ratio
dette égal a 1,5 ?
Fonds propres
c)
Compte tenu des données du problème, laquelle des trois alternatives (ratio
Dette égal à 0, à 1,5 ou à 3) suggérez-vous aux dirigeants de l'entreprise ?
Fonds propres
Justifiez votre réponse. Aucuns calculs requis.
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TROISIEME DOSSIER
EVALUATION D'ENTREPRISE
MÉTHODES DE RENTE DE GOODWILL
Le bilan de la société Oméga au 31/12/n se présente comme suit :
Bilan au 31/12/n
ACTIF
Frais d'établissement
Bruts
A&P
Nets.
PASSIF
30 Capital et réserves
Mont
1 615
120
90
Autres actifs immobilisés
3 150
615
Stocks et en-cours
1 025
110
805
0
805 Fournisseurs
995
210
0
210 Autres dettes
d'expl.
45 Dettes diverses
295
Clients et autres cr.
d'expl.
Créances diverses
Disponibilités
Total
45
5 355
815
2 535 Résultat
915 Dettes financières
4 540 Total
325
1 025
285
4 540
La valeur d'usage des immobilisations est estimée à 2 715. Les actionnaires exigent
une rentabilité
Résultat
de 9%. Le taux de l'actif sans risque est de 4,5%.
Capitaux propres
Le résultat devrait rester identique sur les prochaines années et le taux d'actualisation de la rente
de goodwill est supposé égal à 11%.
L'entreprise retient l'ANC comme valeur patrimoniale.
Pour l'application des méthodes de l'UEEC, il est retenu une durée d'actualisation de 5 ans. Le
taux de l'impôt sur les sociétés est de 35% applicable également aux plus ou moins-values
Questions :
A l'aide de l'annexe 1 :
1. Déterminez :
a) l'actif net corrigé ;
b) la valeur de rendement.
2. Proposez une évaluation de l'entreprise en utilisant :
a)
b)
c)
d)
la méthode des praticiens ;
la méthode des anglo-saxons ;
la méthode de l'UEEC-simplifiée ;
et enfin celle de l'UEEC.
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ANNEXES
Annexe 1 :
Liste des abréviations
VR
GW
ANC
ANR
VO
VP
B
R
k
i
Valeur de Rendement
GoodWill
Actif Net Corrigé
Actif Net comptable Réévalué
Valeur de l'entreprise pour les actionnaires = Valeur des fonds propres
Valeur Patrimoniale
Bénéfice
la rente annuelle de goodwili
le taux de rémunération
le taux d'actualisation
Annexe 2 :
Exposé des méthodes :
Méthode des praticiens
La valeur patrimoniale retenue est Y ANC. Le GW et la valeur de l'entreprise sont ainsi calculés :
GW = VR-ANC
2
V0 = V P + GW = ANC + VR-ANC = ANC+VR
2
2
Cette méthode simple consiste donc à ne prendre que la moitié du goodwili potentiel. Il s'agit d'une
pratique empirique et il n'existe pas de justification conceptuelle de l'abattement de 50% appliqué
sur la survaleur brute pour obtenir le GW dans cette méthode.
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Méthode des Anglo-saxons
Cette méthode utilise l'actualisation de la rente de goodwill sur une durée infinie. Elle fait aussi
l'hypothèse de la constance des rentes de goodwill. Le GW et la valeur de l'entreprise sont alors
déterminés de la façon suivante :


GW=
B+KVP = B-KVP = R
t
(1(1+i)
i) t
i
i
VQ = VP + GW = VP + B-KVP = VP+R
i
i
La méthode des Anglo-saxons est généralement mise en oeuvre en retenant l'ANC comme valeur
patrimoniale. Lorsque le taux de rémunération de la valeur patrimoniale (K) et le taux
d'actualisation (/) sont identiques, la méthode équivaut à la méthode de la Valeur de rendement.
V0 = VP+GW = VP+ B-KVP = VP + B-IVP = VP + B – iVP = VP = VP + B – VP = B = VR
i
i
i
i
i
i
Méthode de l'Union Européenne des Experts Comptables
La méthode de l'UEEC présente une particularité. La rente de goodwill est déterminée par
différence entre le résultat de l'entreprise et la rémunération de la valeur de l'entreprise qu'on veut
déterminer. Cette rente est actualisée sur une durée limitée (3 à 5 ans en général). La valeur de
l'entreprise se détermine donc ainsi :
R = B- kV0
n
GW=
BB-KV
(1(1+i)
i) t
t
0
-n
= 1-(1+i) (B-KV0) = d (B-KV0)
i
avec: d= 1-(1+i)-n
i
V0 = VP + GW = VP+ d(B - kV0) = VP + dB- dkVQ ↦
Va + dkV0 = VP + dB ↔ V0{1 + dk) = VP + dB ↦
V0 = VP + dB
1+dk
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Méthode de l'Union Européenne des Experts Comptables simplifiée
La méthode de l'IlEEC-simplifiée est similaire à la méthode des Anglo-saxons à la différence que
la rente de goodwill est actualisée sur un nombre limité d'années (3 à 5 ans en général). Le
G1/1/et la valeur de l'entreprise sont donc ainsi déterminés :
n
GW=

-n
-n
B-KVP = 1-(1+i) (B-KVP) = 1-(1+i) R
t
(1+i)
i
i
(1 i) t
Va = VP+GW = VP + 1-(1+i)-n (B - kVP) = VP+1-(1+i)-n R
i
Fin de sujet
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i