Scénario macro-économique 2017-2018 Reprise lente et aléas

Études Économiques Groupe
http://etudes-economiques.credit-agricole.com
N°17-09 – 12 janvier 2017
FRANCE – Scénario macro-économique 2017-2018
Reprise lente et aléas nombreux
 En dépit d’un profil de croissance heurté en
2016 et d’un deuxième trimestre décevant,
le rythme de croissance de l’économie
française s’établirait finalement à 1,1% en
2016, proche du rythme de 2015 de 1,2%.
Au-delà, la croissance continuerait d’accé-
lérer modestement (+1,3% en 2017 et +1,4%
en 2018). Les facteurs de soutien externes
(euro, pétrole et taux) continuent à jouer
plutôt favorablement, même si le pétrole et
les taux longs amorcent une remontée. Par
ailleurs, l’effet favorable de certaines
mesures de politique économique (CICE,
Pacte de responsabilité, mesure de sur-
amortissement…) justifie notre prévision de
croissance, dont le dynamisme est toute-
fois limité par des contraintes structurelles
persistantes.
 La consommation resterait le principal
soutien à la croissance, l’investissement
prenant progressivement le relais pour
soutenir la demande interne. Toutefois, la
demande interne ralentirait légèrement sur
la période. La consommation décélèrerait
car la hausse de l’inflation limiterait la
progression du pouvoir d’achat. Par
ailleurs, la reprise de l’investissement
resterait modérée dans un contexte d’atten-
tisme des agents économiques. Après avoir
pesé fortement sur la croissance de l’ordre
de 0,9 point en 2016, la contribution du
commerce extérieur resterait négative en
2017 et 2018, mais plus faiblement.
 Ce scénario s’inscrit dans un calendrier
électoral chargé pour la France en 2017,
avec l’élection présidentielle en avril-mai
puis les élections législatives en juin. Notre
prévision est établie à politique écono-
mique globalement inchangée. Elle sera
ajustée à l’issue des résultats des
élections. Notre scénario est en bonne
partie déterminé par l’environnement
mondial, économique et financier, et par le
déroulement du cycle conjoncturel. Mais il
sera évidemment impacté par les mesures
de politique économique qui seront mises
en place par le nouveau gouvernement,
notamment en matière de fiscalité et de
dépenses publiques.
Une prévision globalement maintenue
Deux trimestres assez décevants, mais des
enquêtes qui s’améliorent
Les deux derniers trimestres publiés ont été assez
décevants en termes de croissance. Le PIB en
volume a légèrement reculé au deuxième trimestre
(-0,1%). Au troisième trimestre, il a progressé
modérément (+0,2%), mais la composition de cette
croissance s’est révélée relativement décevante,
avec une consommation atone, un investissement
en recul et une contribution très importante mais
peu durable des stocks.
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
France: Croissance trimestrielle et
contributions
Solde extérieur
Variation des stocks
Demande int. hors stocks
PIB
Source : Insee, Crédit Agricole S.A.
contributions à la croissance t/t, %

France – Scénario macro-économique 2017-2018
Reprise lente et aléas nombreux
Ludovic MARTIN
[e-mail]
N° 17/09 – Janvier 2017
- 2 -
A l’inverse, on peut noter qu’en dépit de nombreux
événements supposés accroître l’attentisme des
agents économiques, le climat des affaires s’est
montré résilient et s’améliore même sur la période
récente. Le climat des affaires de l’Insee reste
ainsi au-dessus de sa moyenne de long terme et
s’est amélioré en décembre, pour atteindre son
niveau le plus élevé depuis l’été 2011, à 105
points.
Des données de marché qui restent
relativement favorables
L’environnement global reste plutôt propice à
l’économie française. En effet, l’évolution des
données de marché (euro, taux et pétrole) demeure
correctement orientée. Leur soutien serait toutefois
moins fort en 2017 et 2018 qu’auparavant. La
reprise en zone euro, et en France a fortiori,
reposerait donc sur une composante cyclique plus
importante, la conjoncture s’améliorant à la faveur
d’une reprise autoentretenue (emploi – consom-
mation - investissement…).
Le taux de change effectif de l’euro est resté assez
stable en 2016, à un niveau qui demeure bas. Le
taux de change de l’euro face au dollar s’est même
déprécié fin 2016, à 1,05, et ne s’apprécierait que
modérément en 2017 dans un contexte de
politique monétaire divergente et à l’approche
d’élections clés en Europe (euro/dollar à 1,08 fin
2017), avant de remonter plus nettement en 2018
(1,16 fin 2018), la BCE modérant sa politique
monétaire accommodante. Les conditions de
financement des agents restent par ailleurs très
favorables avec des taux courts proches de zéro et
un taux long OAT dix ans qui demeure très bas,
0,7% début 2017. Les taux 10 ans remonteraient
en 2017-2018 de manière progressive pour
atteindre 1,1% fin 2017 et 1,5% fin 2018. Enfin, le
prix du baril demeure assez bas et ne remonterait
que graduellement (60 dollars fin 2017 et
73 dollars fin 2018).
Un contexte macroéconomique porteur, mais
non sans incertitudes
La croissance mondiale accélérerait en 2017 et
2018. Après 2,9% de croissance en 2016, elle
atteindrait 3,3% en 2017 et 3,4% en 2018. Cette
accélération serait liée à une amélioration à la fois
dans les pays développés et dans les pays
émergents. La croissance se maintiendrait sur un
rythme assez stable en zone euro. Après 1,6% de
croissance en 2016, celle-ci atteindrait 1,5% en
2017 et en 2018. Alors que le ralentissement du
Royaume-Uni (1,3% de croissance en 2017 et
1,4% en 2018, après 2,0% en 2016) serait
compensé par une accélération de la croissance
américaine (2,3% en 2017 et 2,5% en 2018, après
+1,6% de croissance en 2016). Ce scénario
d’accélération de la croissance américaine est
toutefois tributaire de nombreuses incertitudes sur
la politique économique que mettra en œuvre
Donald Trump. Concernant les pays émergents, la
croissance resterait stable en Chine (autour de
6,5% par an sur la période). Par ailleurs, aussi bien
les pays producteurs de pétrole que certains pays
ayant connu une conjoncture détériorée verraient
leurs perspectives s’améliorer (Russie et Brésil en
particulier).
Enfin, l’effet favorable de certaines mesures de
politique économique (CICE, Pacte de responsa-
bilité, mesure de suramortissement…) va continuer
à jouer en 2017-2018. En sens inverse, des
contraintes structurelles pèsent toujours sur la
croissance (déficit de compétitivité, confiance des
ménages légèrement en dessous de sa moyenne
de long terme, chômage élevé, poursuite de
l’ajustement budgétaire).
Un scénario de reprise molle, avec des aléas
nombreux
Pris dans leur ensemble, ces éléments suggèrent
la poursuite d’une reprise modérée. La
consommation resterait le facteur principal de
croissance, même si elle s’étiolerait progressi-
vement. La moindre dynamique du pouvoir
d’achat, liée à la remontée de l’inflation, ne serait
pas entièrement compensée par la progression de
la masse salariale. L’investissement prendrait
également le relais pour soutenir la demande
interne, mais l’ampleur de ce redémarrage resterait
modérée compte tenu d’un climat qui demeure
marqué par l’attentisme. Enfin, la contribution du
commerce extérieur et celle des stocks, négatives
en 2016, le serait encore, mais moins nettement
en 2017 et 2018.
Toutefois, les incertitudes et les aléas ne
manquent pas. En particulier, le calendrier
électoral de 2017 peut contribuer à renforcer les
incertitudes, même si pour l’instant le climat des
affaires est resté résilient. Par ailleurs, l’évolution
du comportement d’épargne des ménages reste
incertaine : si les ménages font le choix
-2,0
-1,5
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
08 09 10 11 12 13 14 15 16
(%)
France : Enquêtes et croissance du PIB
PIB (t/t)
Indicateur PMI
Indicateur enquêtes INSEE
Source : Insee, Markit, Crédit Agricole S.A.

France – Scénario macro-économique 2017-2018
Reprise lente et aléas nombreux
Ludovic MARTIN
[e-mail]
N° 17/09 – Janvier 2017
- 3 -
d’augmenter encore leur épargne, cela pèsera sur
les perspectives de la consommation. Sur le plan
externe, les inconnues restent nombreuses, sur
l’évolution du prix du pétrole, de la croissance
chinoise, les négociations liées au Brexit ou
encore la politique mise en œuvre aux Etats-Unis.
Principales composantes de notre
scénario
Une modeste reprise de l’investissement des
entreprises
La France se situe à un moment du cycle
économique où l’investissement est la variable clé.
Après avoir accéléré fin 2015 et début 2016, en
particulier grâce à l’effet d’aubaine suscité par
l’anticipation de la fin de la mesure de
suramortissement, l’évolution de l’investissement
des entreprises a été décevante au cours du
deuxième et du troisième trimestre 2016. Au-delà,
on retient que l’investissement des entreprises
continuerait de progresser modérément en 2017
(+3,3%), retrouvant un peu plus de tonus en 2018
(+4,1%), reflétant ainsi l’amélioration des marges
des entreprises permises par les mesures de
politique économique telles que le CICE et le
Pacte de responsabilité. Le taux de marge des
sociétés non financières a atteint 31,5% au
troisième trimestre 2016 (un niveau proche de
celui de la fin d’année 2015), et les profits non
distribués ont rebondi de 8% en 2016 après une
hausse de 15% en 2015. En outre, les enquêtes
de conjoncture témoignent d’intentions d’investir à
des niveaux honorables. L’impact attendu des
politiques économiques mises en place ne saurait
cependant être surestimé ; en effet, si les mesures
de politique économique de baisse des charges
ont un impact favorable, un risque de dilution ne
peut être exclu. L’usage de cette « bouffée
d’oxygène » par les entreprises reste incertain, car
celles-ci peuvent par exemple faire le choix
d’orienter les gains issus de ces mesures vers les
salaires ou le désendettement, dans un contexte
où les capacités de production restent sous-
utilisées dans l’industrie.
Redémarrage de l’investissement des ménages
L’investissement des ménages a commencé à
redémarrer en 2016, après quatre années de
baisse. Cette tendance se prolongerait au-delà, en
lien avec le redressement des ventes de
logements neufs et des travaux d’amélioration.
Après un recul de 0,8% en 2015, l’investissement
des ménages progresserait en 2016 de 1,4%, puis
en 2017 et 2018 de respectivement 1,7% et 1,5%.
En effet, le marché immobilier dans son ensemble
(neuf et ancien) a connu un rebond en 2015 et
2016 (forte hausse des ventes, stabilisation des
prix) et restera assez soutenu en 2017, grâce aux
mesures de soutien au logement neuf et au très
bas niveau des taux des crédits. L’effet d’aubaine
lié aux taux se réduirait toutefois peu à peu avec la
lente remontée de ceux-ci.
La consommation des ménages toujours
moteur de la croissance
La consommation privée resterait le principal
moteur de la croissance. Elle s’est accrue de 1,7%
en moyenne en 2016. Elle a toutefois marqué le
pas aux deuxième et troisième trimestres, en
raison d’un repli des dépenses en biens
(notamment équipement du logement et dépenses
en énergie qui avaient été très dynamiques
auparavant), tandis que les dépenses de services
continuent de progresser. Au-delà, la
consommation retrouverait une tendance plus en
ligne avec ses déterminants.
En 2015-2016, la dynamique de la consommation
des ménages a bénéficié de gains en pouvoir
d’achat liés à la faiblesse de l’inflation, proche de
zéro en moyenne sur la période. En 2017-2018, le
pouvoir d’achat du revenu disponible progresserait
assez modérément avec le retour d’une inflation
plus élevée (+1,2% d’inflation en 2017 et 1,4% en
2018 en moyenne annuelle). Cette hausse de
l’inflation se justifie surtout par des effets de base
liés à l’évolution du prix de l’énergie, tandis que la
0,1 0,0 -0,1
1,3 1,0 0,9
0,6
0,5 0,6
-0,9 -0,4 -0,2
-1,5
-1
-0,5
0
0,5
1
1,5
2
2,5
2016 2017 2018
Evolution des stocks Dépenses de consommation
FBCF totale Commerce extérieur
Source: Insee, Crédit Agricole S.A.
Croissance
de 1,1% Croissance
de 1,3% Croissance
de 1,4%
Prévisions
France: Croissance et composantes
-20
-16
-12
-8
-4
0
4
8
12
16
20
26
28
30
32
34
36
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
France : taux de marge et
investissement des SNF
Taux de marge (EBE/VA) FBCF en vol (dr)
Source : Insee, Crédit Agricole SA
%a/a, %

France – Scénario macro-économique 2017-2018
Reprise lente et aléas nombreux
Ludovic MARTIN
[e-mail]
N° 17/09 – Janvier 2017
- 4 -
progression de l’inflation sous-jacente serait peu
dynamique. Par ailleurs, les salaires continueraient
à progresser sur un rythme quasi inchangé en
2017-2018 (environ 1,5% l’an) et le taux de
chômage reculerait modérément en 2017-2018,
pour atteindre 9,4% fin 2018, contre 9,7% au
troisième trimestre 2016 (chiffre Insee en France
métropolitaine). Cette réduction se justifie par une
reprise économique molle qui permet une hausse
modeste de l’emploi et, à court terme, par l’effet de
mesures de politique économique, notamment du
plan d’urgence pour l’emploi de janvier 2016 qui
permettrait d’enrichir la croissance en emploi
d’environ 20 000 emplois au premier semestre
2017 selon l’Insee.
D’un point de vue sectoriel, la reprise qui se
dessine dans le secteur de la construction joue
également favorablement, puisqu’il s’agit d’un
secteur intensif en main-d’œuvre. Au total
toutefois, l’amélioration de la masse salariale ne
compense pas l’effet de la hausse de l’inflation en
termes de pouvoir d’achat. On retient que le
revenu disponible réel progresserait de 1,0% par
an en 2017 et en 2018, après +1,8% en 2016.
L’évolution de la consommation reposera donc
aussi sur le comportement d’épargne des
ménages. Depuis la crise de 2008, les ménages
ont eu tendance à accroître leur taux d’épargne,
celui-ci atteignant en moyenne 14,7% en 2016. En
2017-2018, ils atténueraient en partie ce
comportement, mais le taux d’épargne resterait
élevé, compte tenu d’un niveau de confiance
assez mitigé. Ils sont en effet partagés entre
l’« effet d’aubaine » lié aux taux bas et un
attentisme persistant. L’indice de confiance des
ménages de l’Insee, qui demeure très légèrement
en dessous de sa moyenne de long terme, signale
toutefois une légère baisse de l’attentisme, avec
une moindre peur du chômage et des ménages qui
jugent qu’il est moins opportun d’épargner et sont
plus prompts à effectuer des achats importants.
Dans ce contexte, on retient un léger recul du taux
d’épargne à 14,5% fin 2017. Au global, la
consommation ralentirait un peu. Après 1,7% de
hausse en 2016, elle progresserait de 1,3% en
2017 et 1,4% en 2018.
Le commerce extérieur moins pénalisant pour
l’activité
Après avoir été négative pour la quatrième année
consécutive (-0,9 point en 2016), la contribution du
commerce extérieur resterait légèrement négative
en 2017 et 2018, à -0,4 point en 2017 et -0,2 point
en 2018, le dynamisme des importations restant
plus marqué que celui des exportations.
Concernant les exportations, on peut attendre une
légère amélioration en 2017-2018 en lien avec une
demande mondiale adressée à la France plus
forte. Après une hausse de seulement 0,7% en
2016, celles-ci progresserait de 2,3% en 2017 puis
de 2,8% en 2018. En effet, l’amélioration des
perspectives dans certains pays émergents
(producteurs de pétrole, Russie, Brésil) et une
croissance américaine revue un peu à la hausse
(+2,3% en 2017 et +2,5% en 2018) suscitent un
regain de demande. D’un point de vue sectoriel, on
peut aussi noter que la livraison de certains grands
contrats militaires et le secteur de l’aéronautique
soutiendraient les perspectives d’exportation
françaises. En sens inverse, le déficit structurel de
compétitivité de l’économie française (coût et hors
coût) continue de constituer un frein, même si on
peut noter une amélioration sur la période récente
au vu de la stabilisation des parts de marché
françaises à l’exportation au sein de la zone euro.
En particulier, la hausse récente du dollar rend les
produits européens plus compétitifs et le taux de
change réel effectif de l’euro resterait plutôt
favorable en 2017. Du côté des importations,
après une hausse qui serait de 3,5% en 2016,
elles évolueraient en cohérence avec l’évolution de
la demande interne, sur une tendance proche de
3% l’an en 2017 et 2018.
Un niveau élevé des stocks
La contribution à la croissance attendue des
stocks serait légèrement négative sur la période
2017-2018, après quatre années consécutives de
contribution favorable. La variation des stocks des
entreprises en valeur atteint un niveau
historiquement élevé (21 milliards d’euros en 2015
et un niveau du même ordre en 2016), en hausse
depuis 2011, et qui se corrigerait progressivement.
La reprise de la croissance se poursuivrait
donc en France, mais avec peu d’élan. En 2017
et 2018, on retient une légère amélioration avec
+1,3% puis +1,4%, après +1,1% en 2016.
L’environnement reste toutefois incertain à de
nombreux égards, et ces prévisions seront
probablement infléchies en fonction des
résultats de l’élection présidentielle. 
-50
0
50
100
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
(solde
d'opinion,
cvs)
Confiance des ménages
Intention de réaliser des achats importants
Evolution future du chômage
Opportunité d'épargner
Source : Insee, Crédit Agricole S.A.

France – Scénario macro-économique 2016-2017
Une croissance résiliente, mais avec peu d’élan
Ludovic MARTIN
[e-mail]
N° 17/09 – Janvier 2017
- 5 -
France 2015 2016 2017 2018 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4
PIB 1,2 1,1 1,3 1,4 0,6 -0,1 0,2 0,4 0,3 0,3 0,3 0,3 0,3 0,3 0,3 0,3
Consommation privée 1,5 1,7 1,4 1,3 1,2 0,0 0,1 0,4 0,4 0,4 0,4 0,4 0,3 0,3 0,3 0,3
Investissement 0,9 2,7 2,5 2,9 1,2 0,0 0,2 0,5 0,8 0,8 0,8 0,8 0,7 0,7 0,7 0,7
Variation des stocks* 0,1 0,1 -0,0 -0,1 -0,2 -0,8 0,7 -0,0 -0,1 -0,1 -0,1 -0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Exportations nettes* -0,3 -0,9 -0,4 -0,2 -0,3 0,5 -0,6 -0,1 -0,1 -0,1 -0,1 -0,1 -0,0 -0,0 -0,0 -0,0
Taux de chômage (Eurostat) 10,4 10,0 9,8 9,7 10,2 9,9 10,1 9,9 9,9 9,8 9,9 9,8 9,8 9,7 9,8 9,7
Inflation (a/a) 0,1 0,3 1,2 1,4 0,0 0,1 0,3 0,5 1,2 1,1 1,2 1,2 1,4 1,4 1,4 1,4
Solde public (% PIB) -3,5 -3,3 -3,2 -3,3
* Contributions à la croissance du PIB
Source : Crédit Agricole SA, prévisions
2016
2017
2018
Moyenne annuelle
(a/a, %)
Variation trimestrielle
(t/t, %)
Crédit Agricole S.A. — Direction des Études Économiques
12 place des États-Unis – 92127 Montrouge Cedex
Directeur de la Publication : Isabelle Job-Bazille
Rédacteur en chef : Armelle Sarda
Documentation : Dominique Petit - Statistiques : Robin Mourier
Secrétariat de rédaction : Véronique Champion
Contact: [email protected]
Consultez les Études Économiques et abonnez-vous gratuitement à nos publications sur :
Internet : http://etudes-economiques.credit-agricole.com
iPad : application Etudes ECO disponible sur App store
Android : application Etudes ECO disponible sur Google Play
Cette publication reflète l’opinion de Crédit Agricole S.A. à la date de sa publication, sauf mention contraire (contributeurs extérieurs).
Cette opinion est susceptible d’être modifiée à tout moment sans notification. Elle est réalisée à titre purement informatif. Ni l’information
contenue, ni les analyses qui y sont exprimées ne constituent en aucune façon une offre de vente ou une sollicitation commerciale et ne
sauraient engager la responsabilité du Crédit Agricole S.A. ou de l’une de ses filiales ou d’une Caisse Régionale. Crédit Agricole S.A. ne
garantit ni l’exactitude, ni l’exhaustivité de ces opinions comme des sources d’informations à partir desquelles elles ont été obtenues,
bien que ces sources d’informations soient réputées fiables. Ni Crédit Agricole S.A., ni une de ses filiales ou une Caisse Régionale, ne
sauraient donc engager sa responsabilité au titre de la divulgation ou de l’utilisation des informations contenues dans cette publication.