Note d`initiation de couverture

OSE IMMUNO
Biotechnologie
mercredi 6 juillet 2016
Ricky Bhajun, PhD, Analyste Financier
Arnaud Guérin
[email protected]
au 5 juillet 2016
A la pointe de l'immunothérapie
OSE Immunotherapeutics est une société qui développe un portefeuille de produits liés à
l'immunothérapie. L'immunothérapie va chercher à stimuler les défenses de l'organisme afin que ce
dernier lutte contre certaines pathologies. C'est aujourd'hui un véritable hot-spot de la recherche clinique. Les
deux principaux candidats développés par la société sont 1/ Tedopi®, une combinaison d'antigènes testée
dans le cancer du poumon non à petites cellules (NSCLC) et 2/ FR104, un anticorps monoclonal à destination
des pathologies auto-immunes ou de la maladie du greffon contre l'hôte (GvHD).
Le NSCLC est le second cancer le plus répandu au monde mais aussi le plus meurtrier, avec
1,6M de décès par an (source : Globocan 2012). Le principal facteur influençant l'apparition de ce cancer
est le tabagisme actif. Avec la montée en puissance de ce dernier dans les pays en développement, ces
chiffres seront probablement amenés à progresser dans les années à venir. Le NSCLC est donc aujourd'hui un
cancer montrant de forts besoins thérapeutiques. Via Tedopi®, OSE Immunotherapeutics fournit au
système immunitaire, à la manière d'un vaccin, les clés (antigènes) lui permettant de se
défendre contre le cancer. Les résultats cliniques démontrent que Tedopi® déclenche une défense
immunitaire contre le NSCLC mais surtout que le produit augmente sensiblement la durée de vie des patients
(i.e. patients HLA-A2+, 45% de la population). Le produit est actuellement en Phase III et les résultats sont
attendus pour courant 2018.
La GvHD, faisant suite à des transplantations et survenant dans 35 à 50% des cas,
représente un marché global de 4.3Md$ (source : OSE Immunotherapeutics) avec une absence
flagrante de traitements efficaces sur le long terme. C'est également le cas des maladies auto-immunes où le
système immunitaire s'attaque à ses propres constituants. Ces dernières (polyarthrite rhumatoïde
p.ex.) sont présentes dans 8 à 10% de la population. L'incidence élevée de ces pathologies et le
manque de thérapies en font également des secteurs à forts besoins thérapeutiques. FR104 va répondre à ces
besoins en stimulant négativement le système immunitaire des patients, ce qui va réduire les réponses
inflammatoires et donc l'intensité de ces pathologies. Il est actuellement en phase I et a fait l'objet d'une levée
d'option de licence par Janssen Biotech en Juillet 2016.
Enfin, avec Effi-7, la société s'intéresse également aux ICI (Immune Checkpoint Inhibitors) qui
représentent aujourd'hui un marché mondial de 1,3Md€ et pourraient atteindre les 30Md€
d'ici 2020 (source : Citigroup).
Notre valorisation repose sur des modèles de licence avec versements d'étapes et royalties bien qu'un tel
accord n'ait pas encore été signé pour Tedopi®. Nous valorisons OSE Immunotherapeutics à hauteur
de 9.4€ par action comprenant les deux produits en développement clinique. Tedopi® est
valorisé à 6.4€/action et FR104 à 3€/action par la méthode NPV.
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juil.-15 oct.-15 janv.-16 avr.-16 juil.-16
Marché Euronext - Comp. C
ISIN / Mnémonique FR0012127173 / OSE
Reuters / Bloomberg OSE.PA / OSE:F
Indice CAC Allshares
Eligibilité PEA-PME Oui
Capitalisation (M€) 99,1
Flottant (%) 45,9%
Nbre de Titres (Mio) 14,156
Date de clôture 31-Déc
Actionnariat
Concert 45,8%
Aperana Consulting 1,5%
Debiopharm Diagnostics 2,7%
Autres investisseurs 4,1%
15 16e 17e
Cash Flow Libre -10,8 5,3 4,7
Inv. financiers 0,0 0,0 0,0
Augmentation capital 20,2 0,0 0,0
Var Trésorerie 8,2 5,3 4,7
Trésorerie nette 9,3 14,7 19,4
Trésorerie nette/actio
n
0,93 1,04 1,37
Prod. d'exploitation 0,0 10,0 10,0
ROP -5,4 5,5 4,9
% Prod. exploitation ns 55,0% 49,1%
RN pdg publié -5,6 5,3 4,7
% Prod. exploitation ns 53,3% 47,5%
Cours : 7,0€
Objectif : 9,4€
ACHETER (1)
Initiation de couverture

OSE Immuno, juillet 2016 2/63 Portzamparc
Matrice Swot ........................................................................................................................................ 4
Thèse d'investissement ...................................................................................................................... 5
Equipe de direction ............................................................................................................................. 6
Historique de la société ..................................................................................................................... 9
Lexique ............................................................................................................................................... 11
I – Valorisation : Achat, objectif 9,4€, upside +25,5% ............................................................. 13
I – 1 Tedopi® ................................................................................................................................................................... 13
I – 2 FR104 ....................................................................................................................................................................... 14
I – 3 Etude de sensibilité ................................................................................................................................................. 16
I – 4 Un news flow solide ............................................................................................................................................... 17
II – Des néo-épitopes pour réveiller le système immunitaire .................................................. 18
II – 1 Technologie Memopi® et cancer du poumon non à petites cellules ............................................................. 18
II – 2 Tedopi®® et effets thérapeutiques .................................................................................................................. 31
II – 3 Autres opportunités pour Tedopi®® ................................................................................................................ 34
III – OSE Immunotherapeutics : une synergie dans l'immunothérapie ................................... 36
III – 1 Effimune : bref historique et projet de fusion .................................................................................................. 36
III – 2 La restauration de la balance immunitaire ....................................................................................................... 36
III – 3 FR104 : changement de donne pour la transplantation et les maladies auto-immunes ......................... 42
III – 4 Effi-7 : maladies auto-immunes et transplantation via un mécanisme différent ...................................... 49
III – 5 Effi-DEM : un inhibiteur de checkpoint immunitaire de seconde génération ............................................. 51
IV – Repositionnement dans la mucoviscidose ........................................................................... 53
IV – 1 La mucoviscidose ................................................................................................................................................. 53
IV – 2 OSE-1101 et concurrence .................................................................................................................................. 53
V – Les brevets ................................................................................................................................. 54
VI – Méthodologie de valorisation des capitaux ......................................................................... 55

OSE Immuno, juillet 2016 3/63 Portzamparc

OSE Immuno, juillet 2016 4/63 Portzamparc
Matrice Swot
Forces Faiblesses
Fusion apportant une synergie en immunothérapie
Portfolio de produits conséquent
Un produit fortement avancé en clinique (Phase III)
et avec une corrélation statistiquement significative
entre la réponse immunitaire et la survie
Des mécanismes d'action maitrisés
Propriété intellectuelle solide basée sur des brevets
mondiaux
Des désignations orphelines sujettes à des
approbations rapides
Nombreuses publications dénotant les effets
bénéfiques des produits
Bons profils de sécurité des produits
Option de licence sur FR104 levée par J&J
Résultats statistiquement non significatifs pour
Tedopi® en phase II en ce qui concerne la
survie médiane et le taux de survie à un an
Absence de partenaire(s) pour la distribution de
Tedopi® en Europe et en Amérique du Nord
Opportunités Risques
Nombreuses indications thérapeutiques (cancers,
maladies auto-immunes, transplantations, etc.)
Accession à des marchés à très fort potentiel, en
croissance pour certains et à besoins thérapeutiques
forts
Combinaison avec d'autres thérapies liées à
l'immunité
Partenariats académiques avec des centres de
recherche de premier plan en immunothérapie
Concurrence non négligeable sur le secteur des
anticorps monoclonaux et les Immune
Checkpoint Inhibitors
Hypothèses pouvant faire varier fortement la
valorisation et l'accès aux marchés (prix des
produits, parts de marché, problématique de
remboursement, date de phases cliniques, etc.)
Possibilité de l'existence d'un statut
immunitaire déprimé des patients NSCLC à
stades avancés entrainant un effet
thérapeutique statistiquement plus faible
qu'attendu sur les populations visées

OSE Immuno, juillet 2016 5/63 Portzamparc
Thèse d'investissement
OSE Immunotherapeutics s'attaque à de nombreux marchés et pathologies. Le premier
marché visé par la société est l'oncologie et notamment le cancer du poumon non à
petites cellules (NSCLC). Le NSCLC représentait un marché de 4,9Md€ en 2014 (source :
Transparency Market Research). Il est aujourd'hui le second cancer le plus répandu au monde mais
surtout le plus mortel avec 1 590 000 décès répertoriés en 2012 et une durée de vie médiane à 5 ans
de 22,6% (source : Globocan, OSE Immunotherapeutics). Il n'existe encore aucun traitement réellement
efficace pour le soigner à des stades avancés. La société vise également les maladies auto-
immunes où le corps, au travers du système immunitaire, s'attaque à ses propres constituants. Environ
7% de la population est atteinte par ce type de maladies, plus ou moins incapacitantes. Le
marché est estimé à 50Md$ (source : OSE Immunotherapeutics). Aucune solution à très long terme n'existe
encore aujourd'hui pour soigner ces pathologies.
Les solutions proposées par OSE Immunotherapeutics sont des produits
d'immunothérapie. L'objectif de ces technologies est de moduler le système immunitaire des patients à
différents niveaux afin que ces derniers soient acteurs de leur propre guérison. La plupart des technologies
de la société reposent sur la modulation des lymphocytes T, des cellules liées à l'immunité adaptative qui
vont repérer les agents pathogènes et permettre l'adaptation du système envers ces agents afin de les
détruire.
Le produit le plus avancé de la société est Tedopi®®. Actuellement testé en phase III dans le
NSCLC, il permet de raviver le système immunitaire et de le diriger contre certains cancers
de manière spécifique afin de les détruire. Le produit de la société a montré des résultats très
positifs sur le taux de survie des patients à moyen et long termes avec des différences statistiquement
significatives sur la réponse immune et la survie des patients. La société est en recherche de partenariats
pour la distribution de ce produit.
Le second produit phare de la société est FR104, un fragment d'anticorps qui se lie à une protéine
clé de la réponse immunitaire et qui a fait d'ailleurs l'objet d'une levée d'option de licence par Janssen
Biotech (groupe J&J) en Juillet 2016. Via cette liaison, FR104 va permettre de considérablement
ralentir les réponses immunitaires non désirées et ainsi pallier les maladies auto-immunes
mais également éviter potentiellement le rejet de greffes dans le cadre de transplantations d'organes – un
marché estimé à 4,3Md€. Le produit est actuellement en phase I chez des sujets sains. Les résultats de
cette phase sont attendus très prochainement et seront suivis par la décision de levée d'option par Janssen.
Suite à la fusion des sociétés OSE Pharma et Effimune, la société montrait de manière rétroactive une
trésorerie de 20M€ fin 2015, ce qui devrait lui permettre de mener à bien l'ensemble de ses projets
pendant les deux prochaines années.
Notre valorisation de la société ressort à 133M€, c’est-à-dire 9,4€ par action. Ceci
représente un upside de 25,5% par rapport au dernier cours. La valorisation repose sur les deux
produits Tedopi® et FR104. La majeure partie de la valorisation repose sur Tedopi® (68%), en rapport
direct avec son fort avancement clinique.