Les crises financières

ESH – ECE 2 Camille Vernet
Nicolas Danglade 2015-2016
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Module 4 : Déséquilibres, régulation et action publique
Partie 1 : Les déséquilibres macroéconomiques et financiers
Chapitre 3 : Les crises financières
Orientation générale :
Ce module est centré sur les déséquilibres économiques, sur leurs conséquences économiques et sociales, et sur
l’intervention des pouvoirs publics. On identifiera et analysera ces grands déséquilibres. Cette approche sera complétée par
une étude des crises financières et de leur régulation.
Commentaires :
On étudiera les crises financières dans leur déroulement et leurs conséquences, et on s'intéressera aux mécanismes de
régulation mis en oeuvre et en débat.
1. Le fonctionnement du système financier : rappels
1.1 Finance intermédiée et finance directe à partir de la définition de Gurley et Shaw
Document 1 : les relations entre prêteurs et emprunteurs « ultimes »
Si le passage à un financement par les marchés est souvent présenté comme un passage à la finance directe, ce
n’est pas le sens que l’ouvrage fondateur de Gurley & Shaw (1960) donne à ce terme. Ces auteurs définissent la
finance directe comme le système financier où les agents dont le bilan est excédentaire et présente une capacité
de financement (les prêteurs « ultimes ») financent les agents ayant un besoin de financement (les emprunteurs
« ultimes ») par l’achat des titres émis par ces derniers. Plus concrètement, les ménages financent les
entreprises en achetant les actions et les obligations qu’elles émettent.
Ceci n’est pas le système financier qui s’est établi en France après l’économie d’endettement. Les entreprises
émettent certes des titres dont une partie est acquise par les ménages ou les entreprises, mais les préférences des
agents à excédent vont vers les titres émis par les intermédiaires financiers, qu’il s’agisse de banques ou
d’autres sociétés financières. Les intermédiaires financiers achètent les titres émis par les entreprises et les font
entrer dans la composition de portefeuilles (…). Certains de ces titres combinent le rendement certain des
obligations avec celui plus conjoncturel des actions. Fonds Communs de Placement (FCP) ou SICAV (Société
d’investissement à capital variable) constituent pour les ménages le support de cette finance de marché
intermédiée. Leur épargne est ainsi placée en titres de la finance indirecte selon la terminologie adoptée depuis
Gurley & Shaw. Il ne s’agit donc pas d’un passage à la finance directe mais d’un passage à la finance de
marché intermédiée.
Source : Françoise Renversez « De l’économie d’endettement à l’économie de marchés financiers » in Revue
Regards croisés sur l’économie n°3, mars 2008, p. 60
Document 2 : les différentes modalités de financement de l’économie
Crédit bancaire
Finance de marché intermédiée
Finance directe
Rôle intermédiaire
financier ? O/N
Nom donné à
l’intermédiation
Intermédiation de bilan
Intermédiation de marché
L’intermédiaire financier se place entre les AE à besoin et à
capacité de financement ; les AE prêteurs et emprunteurs
nets ne se rencontrent pas sur le marché ;
Echange sur le marché
entre AE à besoin et à
capacité de financement
1.2 Les différentes formes et les différents acteurs de l’intermédiation
Document 3 : L’intermédiation de marché (ou de représentation)
Une institution financière (IF) émet des titres (par exemple des obligations) ; elle capte des ressources qu’elle
peut ensuite employer à l’octroi de crédits ou à l’achat de titres (actions ou obligations) ; lorsqu’elle achète des
obligations ou émet des crédits elle acquiert alors un titre de créances sur l’agent bénéficiant de ce financement

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(l’emprunteur à une dette vis-à-vis de la banque). En ce sens on peut dire que l’émission d’un crédit revient à
émettre un titre.
Dans ce cas, la causalité va des ressources (sommes versées par les agents à capacité de financement en
paiements des titres émis par l’IF) vers l’emplois (sommes versées par l’IF en contrepartie des titres émis par
les agents à besoin de financement que ce soit des actions, des obligations ou des crédits).
On parle ici d’intermédiation de marché*. L’IF ne fait que s’interposer entre un acheteur de titres et un
vendeurs de titres.
* dans sa présentation d’origine, Dehove parle d’intermédiation de représentation, car d’une certaine
manière, l’IF représente les AE à capacité de financement auprès des AE à besoin de financement.
Source : Mario Dehove, cours « Institutions et théorie de la monnaie », mars 2001
Document 4 : L’intermédiation de transformation
Un IF capte des fonds représentant les dépôts de la clientèle. Ces derniers permettent l’octroi de crédits. On
parle alors d’une intermédiation de transformation. Là encore, la « causalité » va de la collecte de ressources au
crédit. (…)
Source : à partir de Mario Dehove, cours « Institutions et théorie de la monnaie », mars 2001
Document 5 : La création monétaire : crédits/dépôts
Un agent non financier demande un crédit à son IF. (…) Cette fois la causalité est en sens inverse : c’est en
développant son actif que l’intermédiaire financier développe son passif. Ici, les crédits font les dépôts. Ainsi,
lorsque l’IF accorde un crédit de 100 à l’agent A, ce dernier peut effectivement dépenses ces 100 comme s’ils
les avait réellement déposés au préalable. Il y a une création de monnaie. Cette création monétaire peut
néanmoins ensuite conduire l’IF à collecter des dépôts car on sait qu’il existe des fuites hors circuit (c’est-à-dire
que la monnaie créée sort du bilan de la banque) qui implique un refinancement en monnaie centrale.
Source : Mario Dehove, cours « Institutions et théorie de la monnaie », mars 2001
Document 6 : les différentes formes de finance intermédiée et les différents acteurs qui y participent
Intermédiation
de marché
de transformation
de création monétaire
Banques
Caisse d’épargne
Autres IF

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1.3 Pourquoi le financement ne se fait-il pas directement par le marché ? l’intermédiation
financière, une réponse aux limites du financement direct
Document 7 : les intermédiaires financiers et les coûts de transaction
La firme (qu’elle soit bancaire ou non bancaire) naît des imperfections des marchés dont elle permet de réduire
les coûts de transaction (théorie des coûts de transaction ; R.Coase). « Par coûts de transaction, on entend les
coûts de fonctionnement du système d’échange et, plus précisément dans le cadre d’une économie de marché,
ce qu’il en coûte de recourir au marché pour procéder à l’allocation des ressources et transférer des droits de
propriété ».
Ces coûts de transaction comprennent les coûts de recherche du cocontractant et du compromis, les coûts de
standardisation, de certification et de contrôle de la bonne exécution des échanges.
Ainsi, grâce aux intermédiaires financiers, un prêteur n’a plus à rechercher un emprunteur aux préférences
absolument symétriques des siennes, ce qui serait en général une opération coûteuse, voire impossible. Ces
différences de préférences peuvent notamment porter sur les montants ou sur les durées. (…) L’intermédiaire
peut par exemple corriger l’incompatibilité apparaissant entre deux agents dont l’un souhaiterait prêter à un an,
alors que le second désirerait emprunter à dix ans ; l’intermédiaire surmonte cette seconde incompatibilité en
acceptant des ressources (souvent à court terme) pour financer des prêts à long terme. (…)
L’activité d’intermédiaire financier produit de la crédibilité. La notoriété d’un agent économique peut ne pas
être suffisante pour lui permettre de lever des fonds directement auprès des prêteurs. La banque, dont c’est le
métier et la spécialité, peut suppléer le manque de notoriété par un travail spécifique d’analyse de solvabilité.
Elle peut même aller au devant de l’emprunteur et découvrir des opportunités de prêts que l’auto-analyse
fondée sur la seule notoriété – en quelque sorte latente et passive – aurait été impuissante à révéler.
Source : Mario Dehove, cours « Institutions et théorie de la monnaie », mars 2001
Document 8 : le problème des asymétries d’information
De toute évidence quand un emprunteur sollicite un financement, il connaît mieux que le prêteur auquel il fait
appel la qualité de son projet d’investissement et ses chances de succès. Il s’agit d’un problème d’asymétrie
d’information comme celui mis en évidence par G.Akerlof et J.Stiglitz dans les années 1970. L’emprunteur
devra parvenir à convaincre le prêteur et ce dernier rassembler suffisamment d’informations concordantes pour
se forger sa conviction que le projet vaut d’être financé. Le repérage par le prêteur ou le signalement par
l’emprunteur des projets d’investissement de qualité est nécessairement coûteux (en temps et en argent). Et si le
coût l’emporte sur la rentabilité attendue, alors le financement n’aura pas lieu. Le problème d’information
relatif à la qualité n’est donc pas traitable qu’en engageant un coût qui, s’il est trop élevé, empêchera la mise en
relation du prêteur et de l’emprunteur. La duplication des coûts peut toutefois être évitée si l’un des prêteurs se
spécialise dans la production d’information nécessaire à la sélection des projets. En centralisant la production
d’information, on en réduit le coût et on rend à nouveau possible des financements qui sans cela n’auraient pas
vu le jour. Qu’est-ce que ce prêteur spécialisé dans la production d’information ? Une banque ! c’est ainsi que
le présentent Hayne Leland et David Pyle dans leur article fondateur de 1976. Bien sûr, la banque n’est pas le
seul acteur du système financier à produire une information utile pour éclairer les choix des investisseurs : c’est
aussi le rôle des agences de notation, la banque produit cette information pour éclairer ses propres choix
d’investissement et se positionne donc en intermédiaire entre un large ensemble de prêteurs et un large
ensemble d’emprunteurs dont elle effectue la sélection.
L’asymétrie d’information dont pâtit le prêteur ne se limite pas à la qualité des projets d’investissement. Une
fois passée la première étape, celle qui, pour le prêteur, consiste à donner son accord et octroyer le financement,
il restera à vérifier que l’emprunteur fait un usage des fonds prêtés conforme à son engagement. Vérifier que
c’est bien le cas est coûteux là encore. (…) De ce point de vue qu’est-ce qu’une banque ? un contrôleur délégué
par l’ensemble des prêteurs (les déposants) capable de mettre en place un contrat incitatif, en vertu duquel
l’emprunteur se conformera à ses engagements et remboursera son emprunt à l’échéance, à moins que sont
projet n’ait réellement échoué, ce que le contrôleur délégué pourra vérifier et ce dont il sera prémuni grâce à
l’exigence de garanties ou collatéraux. Mais en définitive, qu’est-ce qui assure aux prêteurs qu’ils ne seront pas
eux-mêmes exposé au défaut du contrôleur délégué (la banque) ? Le fait que ce dernier diversifie suffisamment
ses investissements. Dans ce cas, le risque de ses actifs sera géré au mieux et il pourra s’engager à ce que les
prêteurs récupèrent sans perte l’argent confié. Toutefois, le contrôleur délégué sera-t-il à cet égard moins
opportuniste vis-à-vis de ses déposants que n’importe quel autre emprunteur ? rien ne le garantit, ce qui signifie
qu’il faut aussi « contrôler le contrôleur » !
Source : J.Couppey-Soubeyran « Monnaie, banques, finance », Puf, 2010, p. 154

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Document 9 : l’intermédiation fait baisser les coûts de transaction (compléter avec avoir confiance, se
rencontrer, s’entendre)
Les coûts de transaction
Coûts de recherche et
d’information
Coûts de concordance
des désirs
Asymétrie
d’information
Illustrez
Les AE aux besoins
opposés doivent
__________________
Les AE aux besoins
opposés doivent
_________________
Les AE à capacité de
financement peuvent ne
pas ________________
dans la qualité des AE à
besoin de financement
Les coûts de transaction des AE à capacité et à besoin de financement sont plus
faibles en passant par un intermédiaire financier plutôt qu’en pratiquant une
finance directe
Document 10 : l’intermédiaires financiers fait baisser les risques des AE à capacité de financement
L’activité d’intermédiaire financier produit de la sécurité par la mutualisation des risques (argument développé
par Gurley et Shaw). D’une part, il est moins risqué pour un épargnant d’être créancier d’un intermédiaire
financier possédant une multitude de débiteurs (et pouvant compenser ainsi l’insolvabilité de quelques-uns
d’entre eux par la solvabilité de tous) que d’être directement créancier d’un nombre forcément restreint de
débiteurs. D’autre part, en regroupant des actifs financiers à risques indépendants, l’intermédiaire peut réduire
le risque par unité d’actif financier. Cette atténuation du risque peut aussi s’expliquer par le professionnalisme
de l’intermédiaire qui peut beaucoup mieux qu’un particulier apprécier les risques d’un contrat financier.
Ainsi l’intermédiation financière présente l’avantage majeur d’être une activité produisant sécurité et liquidité.
En ce sens, et pour reprendre une des thèses de J. GURLEY et E. SHAW, les intermédiaires financiers
contribuent à accroître le volume d’épargne dans l’économie.
Source : Mario Dehove, cours « Institutions et théorie de la monnaie », mars 2001
Document 11: intermédiation et mutualisation du risque (barrer mauvaise réponse)
Davantage de sécurité (Gurley et
Shaw)
Mutualisation des risques
Concernant le nombre de débiteurs
Concernant la nature des titres
qu’il détient
L’IF a plus de débiteurs que l’AE :
le risque de défaillance est donc
dilué/important
L’IF peut davantage diversifier la
nature de ses créances et ainsi
limiter/augmenter le risque global
Document 12 : les banques et la gestion des instruments de paiements
La gestion des moyens de paiements (…) constitue évidemment un aspect important de l’activité bancaire. La
banque collecte des dépôts dont elle permet la circulation à l’aide d’instruments de paiement (…). Ce service
est essentiel au bon déroulement des échanges économiques. Il implique toutefois un bon fonctionnement des
règlements interbancaires. (…) L’importance du service de gestion des moyens de paiement justifie l’attention
des pouvoirs publics vis-à-vis du secteur bancaire.
Source : J.Couppey-Soubeyran « Monnaie, banques, finance », Puf, 2010, p. 154
Document 13 : le rôle des banques
Rôle dans le financement
intermédié
Rôle dans la gestion des
moyens de paiements
Intermédiation de marché
Intermédiation de bilan
Création monétaire

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1.4 Les risques encourus par les intermédiaires financiers
Document 14 : la structure du bilan des IF leur fait courir le risque d’illiquidité
L’horizon préféré d’un prêteur demeure le court terme. (…) Face à lui l’emprunteur a besoin de mobiliser des
fonds pour entreprendre son projet d’investissement sur un horizon de temps plus long. De ce point de vue, on
comprend la raison d’être d’une banque (d’un IF en général) auprès de laquelle les déposants peuvent effectuer
des dépôts qu’ils pourront à tout moment utiliser pour régler leurs transactions. En réunissant tous ces dépôts, la
banque devient quant à elle en mesure de financer des projets d’investissement de plus grande taille que ce
qu’aurait pu faire un prêteur individuel. (…) Tout cela fonctionne dès lors que les déposants n’ont pas
d’inquiétude sur la capacité des banques à leur restituer leur dépôt. Si en revanche, le doute s’installe alors la
banque s’expose à une panique de ses déposants. (…) Même si il s’agit d’un simple problème d’illiquidité (car
l’actif de la banque demeure supérieur ou égal à son passif mais n’est pas mobilisable au moment ou la banque
en a besoin), cette panique peut conduire la banque à déposer le bilan. La panique peut même se transmettre à
d’autres banques qui, aussi « saines » soient-elles, pourront elles aussi succomber si leur actif n’est pas
disponible à court terme. C’est alors tout le secteur bancaire qui peut se trouver emporter comme dans un jeu de
dominos. (…) En bref, le risque d’illiquidité va de pair avec la transformation d’échéance opérée par la banque.
Or cette transformation est précisément ce qui permet à la banque d’associer deux services à priori
difficilement conciliables : un service de liquidité auprès de ses clients déposants et un service de financement
auprès de ses clients emprunteurs. Autrement dit, cette transformation est ce qui confère à la banque son utilité
économique, mais également ce qui la rend fragile. Il convient donc d’autoriser cette transformation mais de
l’encadrer, en rendant obligatoire pour chaque banque l’adhésion à un dispositif public de garantie des dépôts.
Source : J.Couppey-Soubeyran « Monnaie, banques, finance », Puf, 2010, p. 154
Document 15 : les risques des IF (en particulier les banques qui ont des dépôts à vue)
Impact sur le bilan de la Banque
Conséquence sur le
fonctionnement des banques et
des IF
Si les AE à capacité de financement
retirent leurs dépôts
problème d’illiquidité :
avoir la confiance des déposants
= crédibilité
Si les AE à besoin de financement ne
remboursent pas leurs emprunts
(défaillance)
Risque de défaut :
s’assurer de la qualité des
emprunteurs = gestion du risque
de défaut
Document 16 : face à un problème de liquidité, que peuvent faire les IF ?
Limiter les retraits !
Chercher de la liquidité
Constituer des réserves
Rôle de la régulation
Sur le marché
interbancaire
Auprès de la BC : opérations d’open market
(BCE : taux Repo pour les prêts à CT ou facilités
marginales pour les prêts à très CT )
Sur les contrats
d’assurance vie, … il y
a des pénalités pour
retrait anticipé