la finance comportementale

LA FINANCE COMPORTEMENTALE
Une approche originale des marchés financiers.
Mémoire dirigé par GRANDIN Pascal
3ème année
année 2004
DESCHAMPS Amaury
LINCOT Stéphanie
PICHON Jean-Baptiste
PI

Synthèse
Cette étude a pour objectif de présenter une alternative à la finance traditionnelle
afin d’expliquer des phénomènes présentés comme irrationnels. Elle reprend
brièvement l’analyse classique qui tente à l’aide d’outils mathématiques de
caractériser la finance omettant que cette même finance est faite au jour le jour par
des hommes et des femmes par définition faillibles.
A l’aide d’une étude des différents effets qui affectent les prévisions de la droite
de marché nous tentons d’expliquer que cette finance comportementale qui est
devenu un outil de gestion à part entière pour quelques fonds comme Fuller&Thaler,
est une méthode d’analyse du marché qui fait ses preuves quotidiennement.
This study aims to present an alternative to traditional finance in order to explain
phenomena presented like irrational. It briefly carries out the traditional analysis
which tries, using mathematical tools, to characterize finance but it omits that this
same finance is driven day after day by men and women by definition fallible.
Thanks to a study of the various effects which affect the forecasts of CAPM, we
try to explain that this behavioural finance which became a management tool for
some funds like Fuller&Thaler, is a method of market research which demonstrates
its efficiency daily.

1
SOMMAIRE
Introduction ______________________________________________________________ 3
I/ La finance comportementale : un courant de pensée qui s’est développé en
réponse à un certain nombre d’anomalies de marché ________________________ 6
A. Définition de la finance comportementale _________________________ 7
B. Les anomalies de marché ________________________________________ 9
1/ Les effets calendaires ________________________________________________ 9
 L’effet de janvier ___________________________________________________ 9
 L’effet du changement de mois (« turn-of-the-month effect ») ___________ 10
 L’effet du lundi (ou effet du week-end) _______________________________ 11
2/ Les anomalies fondamentales : une remise en cause du MEDAF et du
« bêta » _____________________________________________________________ 12
 Le rapport « valeur de marché des actions sur leur valeur comptable » ___ 12
 Le ratio « capitalisation boursière sur chiffre d'affaires » ________________ 13
 Le rapport « capitalisation boursière sur bénéfices » (PER) _____________ 13
 Les actions distribuant des dividendes élevés _________________________ 14
 L’effet « taille de la société » _______________________________________ 14
 Les titres « négligés » _____________________________________________ 15
3/ La fluctuation des cours ne reflète pas nécessairement la prise en compte
correcte de nouvelles informations ______________________________________ 16
 Excès de négociation sur les marchés _______________________________ 16
 Une volatilité exagérée ____________________________________________ 16
4/ L’effet d’annonce et les tendances boursières __________________________ 17
5/ Les introductions en bourse et le rachat d’actions cotées _________________ 18
II/ Mise en évidence des comportements irrationnels des individus __________ 19
A. Ce qui relève du traitement de l’information / les erreurs cognitives __ 20
1/ La surcharge cognitive ______________________________________________ 20
2/ La représentativité heuristique ________________________________________ 21
3/ L’ancrage cognitif ___________________________________________________ 21
4/ La dissonance cognitive _____________________________________________ 22
5/ L’excès de confiance ________________________________________________ 23
6/ L’effet de disjonction ________________________________________________ 24
7/ La rationalisation ___________________________________________________ 24
8/ Le « framing » ______________________________________________________ 24
B. Ce qui relève de l’attitude et des préférences ______________________ 25
1/ La Théorie des perspectives (Prospect Theory) de Tversky et Kahneman __ 25
2/ La crainte du regret ("Fear of regret") __________________________________ 27
3/ Le comportement de jeu et de spéculation _____________________________ 27
4/ L’inapplicabilité de l’Histoire __________________________________________ 28
C. Ce qui relève du social et du culturel _____________________________ 29
1/ La contagion sociale et culturelle _____________________________________ 29
2/ Une culture globale _________________________________________________ 29

2
III. Quelle reconnaissance pour la finance comportementale aujourd’hui ? ___ 31
A. La consécration de nouvelles stratégies d’investissement ___________ 32
B. Une reconnaissance académique: le prix Nobel d’économie 2002 décerné
à Vernon Smith et Daniel Kahneman ________________________________ 39
Communiqué de presse: Le Prix de Sciences économiques institué par la
Banque de Suède à la mémoire d'Alfred Nobel, 2002 ___________________ 39
Conclusion ______________________________________________________________ 41
Bibliographie ____________________________________________________________ 42
Annexes ________________________________________________________________ 43
LES STRATEGIES D’INVESTISSEMENT MISES EN PLACE PAR LA
SOCIETE FULLER & THALER ASSET MANAGEMENT. ______________ 44
ARTICLES PARUS SUR LA FINANCE COMPORTEMENTALE ________ 69
Redonner aux marchés une dimension humaine __________________________ 70
Si les marchés se trompaient ? _________________________________________ 77

3
Introduction
La théorie moderne de la finance, développée par des économistes comme
Markowitz, Miller, Modigliani, Samuelson ou Sharpe s’est davantage orientée vers la
comptabilité que vers l’économie, en se dotant d’outils mathématiques. Ce processus
qui a consisté à conférer à la finance une précision toute mathématique a eu pour
effet de faire de la finance un champ d’exploration totalement dépourvu de présence
humaine. Les enseignants en finance et les livres auxquels ils se réfèrent
s’intéressent essentiellement à la performance des marchés financiers (cours,
volumes, dividendes…). En revanche, peu d’entre eux accordent un tant soit peu
d’attention aux véritables acteurs de ces performances : les investisseurs, traders,
gestionnaires de portefeuilles ou de fonds de pension…
Il nous apparaît judicieux de rappeler les fondamentaux de la droite de marché
afin de définir précisément la théorie moderne de portefeuille qui est profondément
remise en question par les économistes et les financiers qui s’intéressent à la finance
comportementale :
La théorie du portefeuille qui s’élabora en une dizaine d’années –1952/1964–
par Harry Markowitz et Sharpe, se base sur une analyse espérance–variance de la
rentabilité des actifs financiers. Les différents actifs et portefeuilles sont repérés par
leurs couples(rendement moyen, risque) où le risque est supposé mesuré la
variance. Le problème de chaque gestionnaire étant de déterminer l’utilité maximale
de son portefeuille. Pour se faire, il faut déterminer dans un premier temps la
frontière des portefeuilles efficients et dans un second temps déterminer le point de
la frontière maximisant l’utilité.
Tobin et Sharpe ont étendu la théorie du portefeuille de Markowitz en supposant
l’existence d’un actif sans risque et en transformant la théorie du portefeuille en une
théorie positive.
Sharpe a tirer de son étude ce que tout le monde appel aujourd’hui le Modèle
d’Equilibre des Actifs Financiers (MEDAF) ou Capital Asset Pricing Model(CAPM), en
ajoutant trois hypothèses essentielles :