L` EVOLUTION HISTORIQUE DES SYSTEMES FINANCIERS

JP. BIASUTTI Colles Monnaie et Systèmes financiers ECE 1 Année 2008 2009 1
L’EVOLUTION HISTORIQUE DES SYSTEMES FINANCIERS
 Le Moyen Age voit déjà émerger le compte à vue, le virement de compte à compte, les
effets commerciaux (comme la lettre de change), les titres négociables et les contrats
d’assurance. Du XVIème au XVIIIème, en parfaite continuité avec cette créativité, la
négociabilité des effets de commerce
1
s’améliore et le billet de banque fait son
apparition. Ce dernier va réunir le caractère manuel des effets (morceaux de papier) et
l’exigibilité permanente (on peut en disposer à tout moment) des comptes à vue ce qui lui
permet de rester longtemps en circulation sans être limité par une date butoir comme l’est le
papier commercial (celui est limité à des durées brèves de quelques jours à quelques mois).
On se souviendra des premières tentatives de Johan Palmstruch
2
, avec la création de la
Stockholm Banco (ou Bank of Palmstruch) en 1657 (création des premiers billets de banque –
« Kreditivsedlar» = papier de crédit qui remplaceront rapidement les dalers de cuivre en
contrepartie de dépôts ne portant pas intérêt) et des «promissory notes» des Goldsmiths
(orfèvres) londoniens à la même époque (milieu du XVII ème).
 De fait, à la fin du XVIIème, les billets de banque circulaient dans le même milieu restreint
(le milieu d’inter-connaissance des grands marchands européens) qui utilisait les comptes en
banque depuis le XIVème. Leur usage restreint ne doit pas faire oublier qu’ils disposaient d’un
atout pour leur développement futur: s’ils étaient d’un montant modeste, ils pouvait être alors
un substitut de la pièce métallique compte tenu de leur usage similaire (d’autant plus que la
convertibilité-or des billets fut garantie au XIXème)
3
.
 Au XVIIIème, le cercle des utilisateurs des techniques scripturales s’élargit et le
financement par action fait ses premiers pas.
 L’endossement
4
se développe. C’est sur cette pratique que se développe l’escompte
puisque la banque va se faire désigner comme dernier bénéficiaire de la créance: en échange
de la créance qu’elle se charge de recouvrir, la banque fournit de la monnaie à celui qui la lui
cède, moyennant un intérêt appelé taux d’escompte. Cette technique fut le principal moteur
de l’expansion du crédit bancaire durant la seconde moitié du XVIII ème, au XIX ème et
au début du XX ème. Après la vente d’un bien ou d’un service, l’escompte permet en effet de
créditer rapidement le compte du vendeur tout en laissant un délai à l’acheteur (celui prévu par
l’effet de commerce escompté).
 L’association des capitaux devient une nécessité pour financer des entreprises de
grande taille pouvant bénéficier d’économies d’échelle. C’est le principe de la responsabilité
limitée de l’apporteur de fonds qui va se développer avec les «joint stock
1
Ils revêtent la forme de lettres de change ou de billets à ordre, créés sous forme papier
traditionnelle (aujourd’hui de plus en plus sous forme magnétique) et sont représentatifs de créances
commerciales sur les débiteurs. Ils s’inscrivent donc dans le crédit inter-entreprises.
2
Johan Palmstruch (Wittmacher avant d’être annobli) est un commerçant hollandais d’origine lettone
émigré en Suède en 1647. Le projet qu’il proposa au roi de Suède était inspiré des grandes banques
fondées plus tôt, au XVII ème, à Amsterdam et à Hambourg. La banque était une compagnie privée,
avec un monopole de 30 ans sur les opérations de banques dans le Royaume de Suède. Ses certificats
deviendront une véritable monnaie de papier (dite «billet de banque»), créée en contrepartie de
reconnaissance de dettes ou de dépôts. La banque pouvait alors distribuer des liquidités sans avoir
reçu avant des dépôts. En s’engageant à racheter les billets en espèces, elle s’exposait donc à un
risque de liquidité, risque qui en 1664 la conduira à la liquidation (faillite) . Son expérience se
poursuivra cependant avec la Banque d’Amsterdam puis la Banque d’Angleterre créée en 1694.
3
On doit noter cependant, dans le cas de la France, le poids des deux expériences traumatisantes
dans le retard pris par la diffusion du billet de banque: la faillite de la Banque Royale (d’abord Banque
Générale) créée en 1716 par John Law avec l’appui du Régent, après une spéculation sur la
Compagnie des Indes en 1719, et l’expérience finalement désastreuse des assignats pendant la
Révolution Française qui déboucha sur «la grande inflation» (François Crouzet) de la fin du XVIII ème.
4
C’est l’opération par laquelle le bénéficiaire d’une créance - effet de commerce ou reconnaissance de
dette- désigne un autre bénéficiaire par signature au dos - endos- de l’effet.

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companies »(sociétés par actions) ainsi que celui de la négociabilité des actions sur des
marchés organisés, les Bourses (ce qui augmente leur liquidité c-a-d leur possibilité d’être
échangées contre de la monnaie pour leurs détenteurs). On retient souvent une des premières
grandes sociétés par actions: la Compagnie des Indes Orientales Hollandaises créée en 1602
mais la formule de la Société Anonyme se développe lentement au XVII ème et ne devient
populaire qu’au XVIIIème
5
. L’octroi du statut de SA reste sous contrôle de l’Etat (comme le
stipule le Bubble Act de 1720 en Angleterre, loi prise à la suite de la spéculation sur les titres
de la South Sea Trading Company et à la faillite consécutive de la société).
 Aussi, au moment de la Révolution Industrielle, ne fut-il pas nécessaire de développer de
nouvelles formes monétaires et financières. Les instruments inventés ou redécouverts à la
fin du Moyen Age, pendant la Renaissance et les Temps Modernes étaient suffisants. C’est par
contre la massification de ces techniques (monnaie scripturale et billets) qui marque le
grand changement des deux derniers siècles
6
. Elle s’accompagne d’une complexification
des structures financières et du système de paiements (avec l’affirmation très lente de la
fonction de Banque Centrale).
Si certains auteurs accorderont ensuite une importance à l’alternance des techniques
dominantes (instruments de marché ou placements bancaires en distinguant économies de
marchés financiers et économies de crédit), c’est bien l’augmentation de la part de l’activité
humaine organisée monétairement et financièrement qui est le mouvement de fond du
XIXème et du XX ème siècle.
Paragraphe 1: Les transformations du système financier: causes ou
conséquences de l'industrialisation?
Beaucoup d'auteurs ont insisté, à la suite de Marx, sur la nécessité de l'accumulation
préalable de capital dans la Révolution Industrielle ( colles sur la R.I) et, très longtemps, la
théorie de la croissance est restée une théorie de la formation de capital (Rostow, Lewis,
Solow). Il est difficile d’apprécier les relations entre les phénomènes financiers et les
phénomènes réels au cours de la RI. Suivant les historiens, la monnaie de banque apparaît
tantôt comme une innovation accessoire (Maurice Levy-Leboyer), tantôt semblant jouer un rôle
moteur (François Crouzet) dans la croissance du XIXème. Ces controverses peuvent retrouver
celles des économistes (rôle neutre ou rôle actif de la monnaie et sur la contribution du
système financier à la croissance  cours) car il est évident, particulièrement dans le cas de la
monnaie et de la finance, que la «théorie précède l’histoire »(Raymond Aron) et que
l’importance accordée à ces facteurs dépend souvent de l’option analytique adoptée par
les historiens et empruntée aux économistes.
S’il est évident que le système financier (système bancaire et marché financier) intervient
dans l'économie par ses emplois (utilisation des fonds  investissement industriel), il est aussi
dépendant pour ses ressources du comportement de dépôt ou de placement des agents
économiques (épargne financière). Or celui-ci dépend lui même fondamentalement des
attitudes sociales devant la monnaie et le crédit.
La grande mutation du XIXème siècle vient certainement de l’affirmation des systèmes
financiers modernes (II) en réponse à l’évolution des besoins de financement au cours
de ce siècle (I). Comme le constatait Joan Robinson en 1952, «when enterprise leads, finance
follows ». Il apparaît cependant que, dans le cas français, une certaine contrainte financière
ait pesé dans la dynamique de la croissance et que le système financier ait eu une
influence sur la croissance. En particulier, sa capacité à valider et à sélectionner les bons
5
avec, à la clé, deux «bulles financières» célèbres: celle sur la South Sea Trading Company en
Angleterre et celle de la Banque Royale (celle de John Law) après une spéculation intense sur les
actions de la Compagnie des Indes en France au début du XVIII ème
6
Cette bancarisation et cette financiarisation sont une des composantes de la société de masse et un
des réseaux, peut-être le plus puissant, dans lesquels seront pris les hommes du XX ème et au XXI ème
siècles

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projets (c-a-d les projets porteurs de croissance) est en partie un produit de la division du
travail, qui améliore les capacités d’ expertise des intermédiaires financiers (III).
I) Capital et révolution industrielle ( à compléter par Verley, pages 181 à 193)
Pour analyser le rôle de la finance, il faut décomposer les besoins de financement des
agents :
 Le besoin de financement touche d’abord le capital circulant (stocks de matières premières)
et les besoins en fonds de roulement (salaires) c-a-d un besoin de financement court
 Le financement de l’industrialisation concerne aussi l’investissement et le besoin en
infrastructures et équipements c-a-d un besoin de financement long.
Il semblerait que, pendant l’industrialisation du XIX ème, le premier besoin ait surtout joué un
rôle central dans le développement des activités monétaires et financières.
A) La formation de capital au début de la RI et les besoins de financement
On doit immédiatement remarquer l’extrême hétérogénéité sectorielle de ces besoins de
financement et l’importance souvent négligée des financements du cycle d’exploitation
(crédits à court terme: stocks, crédits à la clientèle) alors même que les financements de
l’investissement paraissent assurés.
La variété des comportements des entreprises en matière de financement est ainsi fonction
d’une série de variables dont leur âge (financement initial plus difficile), leur statut (formes
sociétaires), leur taille (notoriété), la région (ville), le secteur et la branche ...
1) Les capacités de financement au début de la RI
 Le capital (au sens de ressources d’épargne) était abondant avant et dans la première
phase de l'industrialisation jusqu'à la construction du chemin de fer: Cette abondance
dépendait des besoins de financement de l’Etat (la «rente d’Etat» est un placement privilégié
mais elle permet aussi la distribution d’intérêts et donc de revenus aux agents économiques) et
le désendettement de celui-ci au début du XIXème fait que le capital est excédentaire et bon
marché jusqu’au boom ferroviaire ( taux d’intérêt de l’ordre de 3 à 4 %).
Mais il fallait que ce capital s’investisse dans l’industrie soit directement, soit par
l'intermédiaire de l'Etat, du système bancaire ou du marché financier. Or les capitaux
secrétés par les trois sphères d’accumulation (rente foncière, profit commercial et proto-
industriel et Etat) ne se transférèrent que de manière limitée et inégale dans l'industrie
naissante (faible contribution de l'agriculture, forte accumulation dans le grand commerce
mais si quelques négociants tentèrent l'aventure industrielle - Londres et mines du pays de
Galles-, le plus souvent ce capital se dilapida en dépenses ostentatoires ou en placements
fonciers ou rentes d'Etat  livre Verley).
 Le négoce non colonial fut plus ouvert aux besoins industriels (marchands de charbon dans
les mines, mais surtout marchands fabricants dans le coton et la laine qui étaient déjà des
entrepreneurs – «putting out system»-)
 L'Etat avait eu, pendant la période mercantiliste (XVIIème et XVIIIème), un rôle
d'entrepreneur (manufactures en France, en Prusse, en Russie) mais si l'on excepte l'Etat
prussien (avec sa «Seehandlung» -sorte de holding qui permettait de financer mines, filatures,
tissages-) et quelques interventions ponctuelles en France (financement du Creusot), l'Etat fut
libéral au XIX ème. Son rôle dans le financement de la croissance ne fut important que dans
deux cas marginaux et tardifs (la Russie et le Japon) ce qui peut s’expliquer dans le cadre
fourni par Alexander Gerschenkron.
2) Les besoins de financement au début de la RI

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 Les débuts de l'industrialisation furent aussi marqués par la faiblesse des besoins en
capitaux et le préfinancement (lancement des entreprises) fut rarement un problème:
l’investissement industriel ne représente que 25 % de l’investissement total en G.B de 1770 à
1830 car les secteurs concernés sont étroits et les capitaux de départ faibles (PME, faiblesse
du capital par tête, bâtiments réemployés). Le préfinancement peut se faire alors par des
capitaux familiaux auquel s’ajoute celui de quelques amis. Aussi la nécessité de
l’accumulation primitive (Marx, Rostow, ...) est-elle aujourd’hui très discutée ( colles RI)
 Ce besoin de financement variait cependant suivant les secteurs (plus fort dans la mine
et la sidérurgie mais c'étaient souvent des investissements d'extension à partir d'une activité
qui existait déjà)
 La croissance de l’entreprise était ensuite assurée par l’importance des bénéfices (20 à 30
% du chiffre d’affaires  autofinancement) qui purent parfois dépasser les possibilités
d’investissement d'où une épargne qui pouvait s'investir dans de nouvelles branches (comme
le CdF)
Si les capitaux nécessaires au démarrage d'une activité augmentèrent au cours du XIXème
(complexité des techniques et élévation du seuil de rentabilité), en bloquant l'accès au patronat
(«pas d’argent, pas d’entreprise»), ce n'est qu'avec la deuxième industrialisation (aciérie,
industries chimiques) que les besoins devinrent énormes.
Par contre, si les besoins en capitaux fixes étaient faibles, il fallait beaucoup de capital
circulant pour les matières premières, les salaires et les frais divers ce qui explique le constat
de l’historien Sydney Pollard pour le XIXème :«l’entreprise vit d’emprunts». En règle générale
pourtant l'industrie finança l'industrie (par les profits comme par le crédit inter-entreprises).
B) L'évolution de la demande d’investissement au cours du XIXème
 L'augmentation de la FBCF au XIXème résulte de la hausse du niveau de vie et de la
productivité (investissements de base) et de l’appel de secteurs industriels de plus en plus
capitalistiques. Au cours de l’industrialisation, on assiste ainsi à une substitution progressive
des investissements directement productifs (outillages industriels) aux investissements
de base (BTP, logement, transports) qui dominaient dans la première phase
7
. On note ainsi
un accroissement des taux d'investissement dans la plupart des pays (excepté en G.B) et
on observe une liaison (qui traduit une causalité réciproque) entre taux d’investissement et
taux de croissance.
 Les taux d’investissement montrent une différence entre les pays leaders et suiveurs:
la G.B a un taux inférieur à 10 % qui s'explique par la précocité du départ et la nature des
branches motrices (textile), la France a un taux moyen qui vient de la progressivité de son
industrialisation; les E.U et l'Allemagne ont un taux très élevé qui s'explique par l'effort dans
les infrastructures et la nature des branches à fort coefficient de capital.
1) Les modalités de financement
Le financement de l'investissement dépend de l'épargne mobilisable (donc du revenu par
tête et de la répartition des revenus) et des institutions financières capables de les canaliser
vers des emplois productifs. Le système financier repose sur deux types d’institutions
financières : les intermédiaires financiers («banques») au sens large et les marchés
financiers organisés («bourses»).
Les premiers permettent de transformer les ressources financières (les capacité de
financement) en modifiant le montant, la durée et les taux d’intérêt des prêts consentis (les
intermédiaires collectent une épargne en général plus liquide, de faible montant par agent et
7
Pour les E.U, cette mutation apparaît après 1860; pour l'Allemagne, la première phase va jusqu'en
1880 ainsi que pour la France; pour le Japon la transition est très rapide.

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peuvent la prêter sur des périodes plus longues et pour des montants plus élevés grâce à la
mutualisation des risques qu’ils assurent). Les marchés financiers organisés assurent
plutôt la liquidité des titres (actions, obligations) que s’achètent et se vendent les agents non
financiers (ménages et entreprises)( fiche outil n°2)
 Le développement des intermédiaires financiers semble d’autant plus décisif que le départ
est tardif (ce sont les fameux «substituts» mis en évidence par Gerschenkron)
 Les structures bancaires et commerciales anglaises permettaient d’accorder le crédit à court
terme (paiement avec du papier commercial escomptable) nécessaire aux dépenses
d’exploitation.
 En Allemagne, le Trockenwechsel permettait un financement à découvert par tirage d' effets
sur les banques et le crédit hypothécaire (pratique du «Pfanbrieffe»  l’hypothèque du bien
financé – ou d’un autre - permet de donner un gage à l’emprunt) était couramment utilisé.
Les banques aidèrent aussi pour le crédit à long terme (il n’y a pas de différence entre le
crédit à court terme et le crédit à court terme renouvelé en Allemagne mais aussi prêt à long
terme par les Country banks anglaises).
 Par contre, il faut noter la faible contribution de l’épargne sociétaire (émission d’actions
par les S.A.) et des marchés financiers liée à la faiblesse du nombre des S.A ce qui
s’explique par:
 une extension contrôlée de cette forme juridique liée à la législation et souvent limitée
(comme la société anonyme  colles sur les structures industrielles)
 des marchés financiers souvent dominés, jusque dans les années 1870, par des émissions
de titres gouvernementaux (dette publique  obligations) ou de titres de sociétés de services
publics (souvent garantis par l’Etat d'ailleurs) dont, en particulier, les titres ferroviaires (par
exemple, ceux-ci représentaient encore 47 % de la capitalisation boursière française en 1900,
le premier indice boursier Dow Jones créé en 1884 comprenait à l’époque, sur onze sociétés
représentées, 9 sociétés de chemin de fer  infra Paragraphe 2)
 Le recours à une épargne forcée de caractère étatique (emprunt ou fiscalité) et/ou
exterieure peut subvenir aux besoins de financement lorsque l'épargne spontanée est trop
faible (toujours dans la logique de Gerschenkron). Cependant:
 le financement extérieur joue, pour les grands pays qui s’industrialisent au XIX ème, un rôle
marginal sauf en Russie comme le montre le rapprochement des taux d' épargne et des taux
d'investissement nationaux dans la plupart des pays pendant la période.
 l’épargne forcée étatique reste un expédient provisoire (Russie, Allemagne, Japon)
2) Un effet majeur du développement ferroviaire
 L'investissement ferroviaire n'a jamais présenté plus du quart de l'investissement total mais
il a joué un rôle beaucoup plus important sur le marché du capital car la plupart des autres
investissements se faisaient par financement interne (logement et investissement agricole par
une épargne antérieure, investissement industriel et commercial autofinancé). Pour réunir des
capitaux avec un retour sur investissements lointain, il fallait le plus souvent adopter une
forme sociétaire anonyme (ou en commandite par actions) pour drainer l'épargne publique (c-
a-d du public) ce qui augmenta le volume des valeurs en circulation (dominées jusque là par la
rente d'Etat).
 En Angleterre, le marché financier était assez large car les sociétés de canaux
(constituées en SA précocement) l'avaient déjà sollicité, des bourses de valeurs fleurirent à la
fin du XVIIIème mais ne résistèrent pas à la fin du boom («canalmania»).
Sur le continent, l'étroitesse du marché financier et sa domination par la rente d’Etat
obligeaient, lorsque l'état ne finançait pas la construction, les compagnies à avoir recours à