L`environnement économique et financier en 2000

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L’ENVIRONNEMENT ÉCONOMIQUE ET FINANCIER
2 000 : une série de records pour marquer la fin du siècle ?
Plusieurs signes permettraient de porter ce jugement sur
l’année qui s’achève et, en premier lieu, la performance
réalisée en matière de croissance avec une progression de
la production mondiale proche de +5%, soit un rythme voisin
de celui de 1988 qui marquait jusqu’à présent la dernière
grande phase d’expansion généralisée. Mais on pourrait
également retenir les niveaux historiques atteints par les
indices sur les marchés financiers : ainsi, le Nasdaq
dépassant les 5 000 points courant mars, dans le même
temps où le CAC 40 se hissait au-dessus des 7 000.
Mais d’une observation plus attentive naît une réalité plus
complexe : loin d’avoir été univoque dans l’euphorie, la
chronologie 2000 montre en effet deux phases distinctes
de la conjoncture.
Dans un premier temps, le début d’année a poursuivi sur la
lancée de 1999, et a été ainsi caractérisé par une croissance
particulièrement forte, elle-même tirée par une économie
américaine à son apogée, jouant pleinement son rôle de
locomotive de l’économie mondiale et favorisant un
rééquilibrage d’ensemble à la hausse des différentes zones.
Une alerte survenait au printemps avec le krach des valeurs
de haute technologie (« e-krach »), mais c’est dans la seconde
partie de l’année que l’on a vu apparaître les premiers
signes de ralentissement aux Etats-Unis, dans un environ-
nement assombri par la conjonction de plusieurs facteurs :
flambée des prix du pétrole, accompagnée par une poussée
inflationniste et un durcissement des politiques monétaires,
et affaiblissement plus ou moins marqué des valeurs
boursières traditionnelles. Si certaines zones de la planète
ont bien résisté aux turbulences (Europe occidentale et
nombre de pays émergents), d’autres ont été plus fragiles
(Japon). L’année s’est terminée sur un sentiment diffus de
crainte d’un possible retournement de la conjoncture
mondiale ou, à tout le moins, d’une sensible fragilisation de
la croissance pour 2001.
Dans cet environnement de plus en plus incertain, la France
n’a pas échappé au ralentissement d’une croissance espérée
plus forte en début d’année. En définitive, elle affiche
cependant des performances qui constituent autant
d’assurances en faveur d’une croissance stabilisée et
affermie, permettant d’accomplir de nouveaux progrès
sensibles dans le domaine de l’emploi.
LA CONJONCTURE MONDIALE :
DES RECORDS DU PRINTEMPS
À L’ASSOMBRISSEMENT
PROGRESSIF DE L’AUTOMNE
LA « PERTE D’ÉLAN » DE L’ÉCONOMIE
AMÉRICAINE EN COURS D’ANNÉE
Le nouveau record de croissance
Pour la neuvième année consécutive, l’économie américaine
- qui représente près de 25% du produit intérieur brut (PIB)
1
Croissance mondiale annuelle*
2,4%
3,6%
4,8%
1998 1999 2000
* Sources : OCDE et Direction de la Prévision.

L’ENVIRONNEMENT ÉCONOMIQUE
ET FINANCIER
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mondial (1)
- a été en situation de croissance en 2000 : +5%,
rythme le plus élevé du cycle et performance venant
couronner d’un record la période 1996-2000 au cours de
laquelle l’expansion n’a cessé de s’accélérer - après le bref
ralentissement de 1995 -. Au total, au cours de ces neuf
dernières années, le PIB des Etats-Unis se sera accru de 38%
(soit un gain de croissance cumulé sur la période de 18 points
par rapport à la Zone euro et de 30 par rapport au Japon).
L’inflexion
Mais cette évolution d’ensemble masque une profonde
inflexion en cours d’année. Alors qu’au premier semestre,
Croissance du PIB aux Etats-Unis*
2%
3%
4%
5%
6%
T4 1996 T4 1997 T4 1998 T4 1999 T4 2000
* Données trimestrielles en volume. Année mobile. Glissement sur 12 mois. Sources nationales et OCDE.
(1) Poids dans le PIB mondial exprimé en PPA (parité de pouvoir
d’achat). Base 1998. Source : Banque Mondiale.
Les grandes évolutions dans les principales zones
La production :
vers un rééquilibrage
à la hausse
Produit Intérieur Brut*
-4
-2
0
2
4
6
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Etats-Unis Japon Zone euro
* Variation annuelle en % (sources : OCDE et nationales).
Les prix :
regain d’inflation pour les uns,
de déflation pour les autres
Prix*
-2
-1
0
1
2
3
4
5
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Etats-Unis Japon Zone euro
* Déflateur du PIB (source OCDE).
Les échanges extérieurs :
la tendance favorable en Europe
et le poids du déficit américain
Echanges extérieurs*
-6
-4
-2
0
2
4
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Etats-Unis Japon Zone euro
* Balance des opérations courantes en % du PIB (source OCDE).
Le chômage :
une bonne orientation
à l’Ouest
Chômage*
0
2
4
6
8
10
12
14
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Etats-Unis Japon Zone euro
* En % de la population active (source OCDE).

4
le souci des principaux acteurs économiques était d’éviter
tout risque de surchauffe de l’économie et qu’en conséquence,
la Réserve fédérale, préoccupée de prévenir toute résurgence
de l’inflation, procédait à des relèvements successifs de ses
taux d’intérêt
(2) , divers indicateurs faisaient peu à peu
prendre conscience que le danger potentiel allait désormais
dépendre moins des excès d’une expansion débridée que
de l’ampleur du ralentissement qui se dessinait à mesure de
la publication des indices. Au total, le rythme de croissance
sera passé, en termes annualisés, de +8,2% au quatrième
trimestre 1999 à +1,2% au quatrième trimestre 2000.
L’acquis de croissance
(3)
pour 2001 n’est que de 0,8%.
L’éclatement de la « bulle Internet » a été le signe
annonciateur de l’inversion de tendance.
L’« e-krach » et ses conséquences
Si jamais « l’exubérance irrationnelle des marchés » chère
à Alan Greenspan a été manifeste, c’est bien dans le domaine
des valeurs de haute technologie. C’est une pluie de records
à laquelle on a assisté sur le Nasdaq, Bourse des « valeurs
TMT » (technologies, médias et télécommunications) : en
cinq mois, d’octobre 1998 à mars 1999, le marché voyait
sa capitalisation doubler ; sur l’ensemble de l’année 1999,
l’indice progressait de près de +90% et, le 10 mars 2000,
après une hausse de +75% en six mois, il culminait à 5 049
points.
On peut dater précisément la fin de la période d’euphorie
du 16 mars 2000, date de l’introduction manquée à la
Bourse d’Amsterdam du fournisseur d’accès Internet
WorldOnline ; ce qui paraît n’être au départ qu’un simple
incident de séance marque en fait le lever de rideau de la
période de turbulences qui s’annonce. Le sentiment de
défiance des investisseurs face à des promesses de gains
démesurés mais toujours virtuels - l’échéance n’en est jamais
connue - va, de ce moment, monter en puissance et bientôt
peser de tout son poids sur le marché. Passée la période
d’« exubérance », le réalisme va peu à peu reprendre ses
droits : les infrastructures matérielles de la nouvelle économie
vont apparaître pour ce qu’elles sont, c’est-à-dire loin d’être,
sur le plan technologique, aussi performantes qu’il est
prétendu (lenteur d’accès à la Toile, logistique défaillante
en aval lorsqu’il s’agit de transactions commerciales...), et,
pour leur part, les investisseurs vont devoir accepter le fait
que les mentalités ne sont pas encore prêtes à s’adapter à
des transactions « tout électronique ».
Jusqu’en août, ce sont les valeurs directement liées à l’Internet
qui vont décrocher pendant que le secteur des télé-
communications résiste, puis, dans la dernière partie de
l’année, les valeurs « télécom » chutent à leur tour ainsi que
celles du secteur informatique. Au total, l’indice Nasdaq
aura perdu à fin 2000 plus de la moitié de sa valeur par
rapport à son point haut de mars, dont –23% pour le seul
mois de novembre. On peut douter que de telles évolutions
excessives - tant à la hausse qu’à la baisse -, dans un laps
de temps aussi court, reflètent véritablement la réalité
économique du secteur.
La première conséquence de l’« e-krach » est une contagion
qui va toucher, par cercles concentriques, des secteurs de
plus en plus éloignés de la nouvelle économie : ce ne sont
plus les seules « start-up » qui vont être concernées mais
bientôt les opérateurs de télécommunications - conséquence,
pour certains, de l’endettement excessif auquel les ont amené
le défi de l’UMTS -, les fabricants d’ordinateurs et jusqu’aux
autres équipementiers de produits électroniques. Via les
canaux commerciaux, la répercussion aura des effets bien
au-delà des Etats-Unis, notamment dans les pays producteurs
d’Asie.
(2) A six reprises en onze mois, pour être portés en définitive le 16 mai
à 6,5% pour les fonds fédéraux et à 6% pour le taux d’escompte.
(3) Croissance annuelle en 2001 dans l’hypothèse où la croissance
serait nulle par rapport au niveau atteint au quatrième trimestre 2000.
Structure du patrimoine des ménages*
21 12 3 3 3
50
47
48 44 35
29 41 49 53 62
Etats-Unis Royaume-Uni France Japon Allemagne
Actions Autres actifs
financiers Immobilier et autres actifs réels
* Données 1998. Sources : OCDE et sources nationales. En % de l'actif total.
La seconde conséquence négative, aggravant la première,
est constituée par le phénomène du passage d’un cercle
vertueux à un cercle vicieux, via l’attitude des ménages
américains. Il y a cercle vertueux lorsque ceux-ci, forts
investisseurs en actions, bénéficient de l’« effet richesse » :
celui-ci peut être virtuel en ce sens que la montée des cours
ne se concrétise pas forcément par un gain, mais entretient
la perception d’une richesse accrue qui favorise la
consommation et l’investissement. Ce climat euphorique
bénéficie donc en amont aux producteurs dont l’activité va
s’accélérer et les bénéfices grossir, ce qui se répercutera
favorablement sur les cours. Mais l’« effet richesse » peut
aussi être réel dans la mesure où des plus-values sont
effectivement réalisées à l’occasion de ventes de titres, et
réinvesties ensuite, notamment dans l’immobilier. Pourtant,
cet optimisme d’ensemble que la prospérité boursière répand
autour d’elle (y compris dans des catégories qui ne sont pas
directement concernées, puisque ne possédant pas d’actions)
peut brusquement cesser, permettant au cercle vicieux de se
mettre en place : loin de favoriser la consommation et
l’investissement, l’effet de « non-richesse » suscité par une
baisse des cours va freiner le développement de ces deux
composantes et se répercuter en amont chez les producteurs,
sur leur activité et sur leurs bénéfices qui, se réduisant, seront
d’autant sanctionnés par une mauvaise tenue des cours qui,
à son tour ...

L’ENVIRONNEMENT ÉCONOMIQUE
ET FINANCIER
5
L’évolution des composantes
de la demande interne
Les effets du ralentissement sur la consommation des
ménages ont commencé à se manifester de façon assez
modérée en 2000 : en progression par rapport au semestre
précédent de +2,6% au second semestre 1999 et dans la
première moitié de 2000, elle ralentit à +1,8% dans les
derniers six mois. En année mobile pleine, elle s’établit pour
2000 à +5,2% (+5,3% l’année précédente), après avoir
culminé à +5,4% au printemps.
«Dans une économie qui a déjà perdu une partie de son
élan, il convient de rester attentif à la possibilité (...) que la
diminution de la valeur des actifs sur les marchés financiers
puissent signaler ou précipiter un ralentissement excessif
des dépenses des ménages et des entreprises ».
L’endettement accru et le creusement
accentué du déficit extérieur
Croissance de la consommation privée aux Etats-Unis*
2%
3%
4%
5%
6%
T4 1996 T4 1997 T4 1998 T4 1999 T4 2000
* Données trimestrielles en volume. Année mobile. Glissement sur 12 mois. Sources nationales et OCDE.
Croissance des investissements aux Etats-Unis*
6%
7%
8%
9%
10%
11%
12%
T4 1996 T4 1997 T4 1998 T4 1999 T4 2000
* Données trimestrielles en volume. Année mobile. Glissement sur 12 mois. Sources nationales et OCDE.
Les investissements ont en revanche été plus rapidement
touchés : de +16,5% en rythme annualisé au premier trimestre
2000, leur progression se ralentit à +11,2% au deuxième,
puis tombe à +3,2% à l’automne et, au quatrième trimestre,
pour la première fois depuis le printemps 1995, ils régressent
(–1,2% en rythme annuel). Sur l’année, compte tenu de la
forte poussée du premier semestre, la progression est de
+9,2%, supérieure à celle de 1999 (+8,6%) mais en retrait
par rapport à 1998 (+11,5%).
Sur ces deux points, le responsable de la Réserve fédérale
a clairement manifesté son inquiétude, début décembre
2000, au lendemain d’une nouvelle chute du Nasdaq :
Le taux d'épargne des ménages*
-3
0
3
6
9
12
15
18
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Etats-Unis Japon France
* En % du revenu disponible brut. Source OCDE.
Solde du commerce extérieur aux Etats-Unis*
-5%
-4%
-3%
-2%
-1%
T4 1996 T4 1997 T4 1998 T4 1999 T4 2000
* Données trimestrielles en volume. Année mobile. En % du PIB. Source Eurostat.
C’est là une constante de l’économie américaine, encore
renforcée en 2000 : la vigueur de la demande interne n’a
été rendue possible, tout au long des dernières années de
forte croissance, qu’au prix d’un endettement élevé des
agents, tant des entreprises que des ménages. On notera
ainsi que pour ces derniers, le taux d’épargne, en constante
diminution depuis 1992, s’établit quasiment à 0pour 2000.
Comme les années antérieures, et de façon toujours plus
accentuée, ce déséquilibre fondamental se reflète dans les
comptes extérieurs : balance commerciale, dont le solde
négatif, en constante augmentation, atteint près de 5% du
PIB en 2000 ; au-delà, balance des opérations courantes,

6
pas une seule fois positive depuis 1991 (année de récession),
dont le solde négatif s’établit en 2000 à 4,5% du PIB.
LES AUTRES FACTEURS D’ALTÉRATION
DE LA CONJONCTURE
La nouvelle flambée des prix du pétrole
La conjonction d’une demande fortement accrue, consécutive
à l’accélération de l’expansion mondiale, et d’une offre
rendue insuffisante du fait de la décision de l’OPEP de
restreindre la production afin d’éviter de retrouver des prix
particulièrement bas, tels ceux enregistrés fin 1998, a
entraîné une nouvelle flambée des prix pétroliers. Ainsi, le
prix du baril de « brent » - pétrole de la mer du Nord -,
qui avait atteint son étiage en décembre 1998, en passant
(en moyenne mensuelle) sous la barre des 10 $ (9,9 $), ne
va, de ce moment, cesser de monter (il est déjà multiplié
par deux en huit mois en août 1999) pour culminer à 33 $
en septembre 2000, multiplié par 3,3 en vingt et un mois.
En moyenne annuelle, après un recul de –33% en 1998, on
aura donc enregistré deux années de forte hausse : +39%
en 1999 puis +60% en 2000 (par rapport à l’année
précédente).
mondiale. Le prix des autres matières premières est demeuré
stable en 2000.
Les tensions inflationnistes
et le durcissement
des politiques monétaires
L’envolée des prix du pétrole s’est répercutée en aval, y
compris, in fine, sur les tarifs du carburant « à la pompe ».
Outre l’effet d’élévation de la fiscalité indirecte pour les
consommateurs, constitutif d’un frein à leur consommation
d’ensemble, cette hausse s’est traduite par une poussée des
prix. Cette résurgence des tensions inflationnistes (la hausse
des prix à la consommation a alors dépassé +2%) a incité
la Banque centrale européenne (BCE) à durcir sa politique
monétaire : au total, ses taux directeurs seront remontés à
six reprises, passant de 3% début janvier à 4,75% en fin
d’année.
Prix du pétrole et des autres matières premières*
5
10
15
20
25
30
35
fév 1997 fév 1998 fév 1999 fév 2000 fév 2001
75
81
87
93
99
105
111
Pétrole
<--- (baril de "brent" en $) Autres matières premières (devise composite, indice 100 en 1990) --->
* Moyennes mensuelles mobiles sur trois mois. Source : INSEE.
On notera qu’après s’être maintenu pendant trois mois à
un prix compris entre 31 et 33 $, le baril s’est brusquement
replié de –22% en décembre 2000 à 25,6 $. Ces variations
de grande amplitude - à la hausse comme à la baisse - dans
un laps de temps réduit reflètent bien la forte volatilité des
cours dont l’instabilité résulte notamment d’une flexibilité
insuffisante des marchés, d’où une faible réactivité qui ne
permet pas un rééquilibrage de l’offre et de la demande
dans des délais aussi courts que souhaitable. Pour ces
raisons, et aussi parce qu’en arrière-plan se profilent toujours
les tensions politiques au Proche-Orient déjà à l’origine des
trois dernières grandes crises pétrolières, l’incertitude règne
sur l’évolution prochaine des prix sur ce marché bien que
l’on paraisse s’orienter vers une stabilisation des cours
(autour de 25 $), compte tenu du tassement de la demande
La poussée inflationniste*
0,5
1
1,5
2
2,5
3
3,5
4
T4 1997 T4 1998 T4 1999 T4 2000
Etats-Unis Zone euro
* Prix à la consommation. Données trimestrielles. Variations annuelles. Source : Eurostat.
On a vu plus haut que telle avait été également la politique
de la Réserve fédérale américaine, du moins jusqu’en mai,
période à laquelle les prémices du retournement de la
conjoncture aux Etats-Unis ont conduit la banque centrale
à modifier son orientation et à privilégier une baisse des
taux afin d’éviter un ralentissement trop brutal de
l’économie.
L’affaiblissement des valeurs boursières
traditionnelles
Loin de continuer sur leur lancée positive de 1999, les valeurs
boursières traditionnelles ont, dans leur ensemble, après un
bon premier trimestre, marqué le pas. L’éclatement de la bulle
spéculative des valeurs TMT - et les « profit warnings »
(avertissements - pessimistes - sur profits futurs) qui ont suivi
- a marqué le début d’une période très nettement moins
favorable, affectée en outre par le renchérissement du pétrole.
Certaines places ont cependant mieux que d’autres tiré leur
épingle du jeu : Wall Street a en définitive bien résisté à la
chute du Nasdaq (les indices de référence Dow Jones et