Le Lighthouse BLUE LAKES ADVISORS
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BLUE LAKES ADVISORS Le Lighthouse Une vue économique et financière Le 11 janvier 2016 Le 11 janvier 2016 Stratégie Gestion des risques Encore du stress 2016 débute dans la confusion, due à l'épreuve de force au Moyen-Orient et à la Chine (CNY fébrile et actions). Au-delà du bruit géopolitique, l'effondrement des hydrocarbures reste clé. En effet, ils représentent la majeure partie des revenus de pays influents (Russie, Brésil, Arabie Saoudite). La dégringolade du rouble, du réal et autre rand traduit le problème, comme le budget très controversé - et politiquement risqué - de l'Arabie pour 2016. La spéculation se poursuivra à court terme contre les devises arrimées au USD (Arabie Saoudite) et les entreprises vulnérables (endettées, ou à coûts de production élevés). Le risque d’une grosse faillite (¨une baleine¨) sont à la hausse. La guerre des prix de l'énergie ne s’apaise pas. Le Royaume saoudien, plus isolé géopolitiquement et moins stable que ces dernières décennies, n'a pas obtenu de résultats stratégiques. Seul un choc permettra une stabilisation (faillite, volte-face politique des États-Unis / Arabie, un nouveau QE américain) Pourtant, la crise actuelle n’est pas comparable à ... 2008 Les Cassandre comparent aujourd'hui à 2008/9. L'effondrement des obligations à haut rendement dans l’énergie annoncerait une crise mondiale, comme le sub-prime avant. Voyons ce qu’il en est dans les détails : En effet, on observe un effet richesse négatif, une hausse des primes de risque, et une certaine pression sur les bénéfices. Mais de grandes différences existent. 1) Le stress actuel n’impacte pas l'économie mondiale. Il favorise la consommation et les marges des entreprises, comme les gros importateurs (la Chine). 2) Les banques ne sont que légèrement touchées, car les acteurs endettés ont eu essentiellement recours aux marchés obligataires. Par conséquent, des défauts seraient répartis sur une base plus large d' investisseurs. 3) Cette fois, il ne reste que peu de ¨poudre sèche¨ pour relancer l'économie et les marchés. Impa ct économique globa l E ffet de richesse néga tif pour les investisseurs Indica teur a va ncé: éca rtement des sprea ds 2008-11: Crise du sub-primes (crédit) 2016: Crise des émergents / ma tières 1ères ? Détériora tion des Politique Impa ct néga tif bila ns des économique: ma rge sur les bénéfices ba nques de ma nœuvre globa ux C’est la plus importante source de préoccupation: la marge de manœuvre des décideurs dans les économies en développement s’évapore après plusieurs années de QE et de hausse des dettes publiques. Même s’il reste du potentiel d’assouplissement en Chine et dans les pays émergents. La crise actuelle est d'une amplitude inférieure à 2008/9. Mais la vulnérabilité de l'économie et des marchés existe, car les décideurs vont manquer de moyens d'action… Un consensus pessimiste, c’est rassurant, mais ... Des retraits à grande échelle des investisseurs de détail ont eu lieu ces derniers mois dans toutes les classes d’actifs. Ceci s’explique par des facteurs fiscaux aux États-Unis (crédit d'impôt), vu les performances décevantes des marchés. Les grands gestionnaires (fonds d’allocation d'actifs) restent aussi sous-pondérés en actifs risqués. Pourtant, il y a un décalage inquiétant entre les marchés développés des actions résilients et les obligations américaines à haut rendement. La contagion est restée limitée dans le crédit l'automne dernier. Mais le décalage de liquidité des obligations junk (faible) et celle (importante) des ETFs favoriserait des dislocations, si la pression sur les spreads demeurait (élevée) quel ques semaines de plus! Ce genre de décorrélation dure rarement longtemps: cela mérite une attention particulière Des enjeux élevés Les décideurs politiques des pays développés espèrent la stabilisation des prix de l’énergie. Peu concernés directement par l'instabilité géopolitique, les États-Unis s’inquiètent pour leur industrie stratégique du gaz de schiste, pour la hausse de l'USD, et pour les fissures dans le marché du haut rendement. Cela ne suffira pas à Obama pour changer sa stratégie de non -intervention au Moyen -Orient. Les chances d'un embrasement sont là, en raison de ce manque de leadership. Les États-Unis opteront plutôt pour des actions nationales ou modifieront les réglementations. Dans un environnement mondial non-coopératif, la Chine, le Japon et l'Allemagne n’ont qu’un appétit limité à prendre des mesures concrètes. La déroute des matières premières n’est pas terminée. Les risques de contagion sont à la hausse, en dépit de fondamentaux économiques plutôt solides. Nous réduisons certains risques et faisons quelques ajustements d’allocation d'actifs + = - Liquidités Actions Obligations Alternatifs BLUE LAKES ADVISORS Le 11 janvier 2016 Allocations En décembre, les actifs risqués ont souffert du retour de l’aversion au risque Tout d’abord, les investisseurs ont été déçus par l’annonce des nouvelles mesures de la BCE. Puis, le cycle de resserrement monétaire de la Fed a enfin débuté. Et finalement, les craintes sur la Chine se sont confirmées avec la publication de statistiques plus faibles qu’attendu. Dans un contexte de hausse de la volatilité, les investisseurs vont réduire leur horizon d’investissement et rester prudents. Dans cet environnement, nos différentes allocations tactiques ont sous-performé leurs allocations stratégiques respectives. Les performances pour 2015 ressortent respectivement à +4.6% en EUR, 1.0% en USD et -0.6% en CHF. Nous avons donc décidé de réduire notre allocation aux actifs risqués Nous avons constitué 10% de liquidité en réduisant notre allocation en actions de 60% à 50%. Nous sommes désormais de retour à la neutralité sur les actions. Nous restons sous-pondérés en obligations par rapport à notre allocation stratégique. Nous avons également décidé de réduire les risques au sein de la poche obligataire. Nous avons réduit de 5% notre allocation au « high yield » et dans le même temps constitué une exposition de 5% en obligations d’Etat américaines à 30 ans afin de couvrir le portefeuille. Nous restons fortement exposés aux obligations « investment grade ». 2015 Décembre 2015 Décembre 2015 Décembre SAA +5.1% -3.4% -1.9% -0.9% 0.4% -2.5% TAA +4.6% -3.7% -1.0% -1.5% -0.6% -2.8% BLUE LAKES ADVISORS Le 11 janvier 2016 Macroéconomie Décevant Ralentissement de la croissance du PIB mondial ... Les chiffres globaux trimestriels montrent un ralentissement négligeable en T3. Les chiffres trimestriels annualisés ont livré aux Etats-Unis 2% (4% au T2), 1,1% (1,4%) en zone euro, et 1,5% (-0,5%) au Japon. L'indice mondial PMI a tergiversé en décembre, infirmant l'amélioration de novembre. Il reste compatible avec environ 3% de croissance en 2016. La production industrielle se contracte encore, pour le troisième mois consécutif. Cela vient essentiellement des Etats-Unis, car elle se maintient bien en Europe. La consommation est beaucoup plus résistante aux États-Unis et au Royaume-Uni. Elle sera soutenue par un emploi résilient (y compris dans la zone euro) et par le revenu disponible au cours des prochains mois. La confiance des consommateurs reste bien orientée. La croissance du crédit non -financier au secteur privé est atone hors États-Unis. La Chine fait face à des défis à moyen terme. À savoir l'ouverture du compte de capital, le nettoyage de ses banques, la lutte contre la pollution, la gestion d'une campagne anti-corruption délicate, l'avancement de la réforme des entreprises appartenant à l'Etat, etc. Cela créera de l'incertitude, mais pas l’atterrissage brutal de la conjoncture. Les dirigeants du pays appréhendent les défis et possèdent d’importants moyens et ressources politiques. Après un ralentissement marqué au 1er trimestre 2015, la croissance se stabilise. Les dernières données macro rassurent plutôt, tout comme certains indicateurs complémentaires fiables. La croissance du PIB atteindra 3% en 2016, avec un bien meilleur équilibre qu’en 2015. Les craintes renouvelées sur la Chine sont exagérées ... et commerce atone Les dernières données du commerce mondial ont chuté de -0,5% en volume. En valeur, les résultats sont encore plus faibles, dus à l'impact d'une hausse du dollar américain et aux prix des produits de base. Ce revers s’explique par les très faibles exportations des marchés émergents. Les importations japonaises se sont nettement contractées, vu le faible JPY. Fait intéressant, les exportations européennes sont en perte de vitesse, car l'impact d'un euro faible est en déclin. La décélération de l'économie chinoise est symbolisée par un recul des importations en novembre proche de 9%. L’échec de Doha au dernier trimestre confirme le peu d’intérêt des décideurs pour des accords commerciaux multilatéraux. Le TPP, qui a une couleur plus régionale/politique, pourrait apporter un nouvel élan, à condition qu'il passe le Congrès américain ce printemps. Le commerce mondial restera affecté par la croissance et l’effondrement des matières premières Les pays émergents vont rester sous pression La contribution des émergents à la croissance mondiale restera faible par rapport aux normes récentes, dans une année riche en défis. Les réserves de change ont diminué, les entrées de capitaux sont en baisse, les monnaies font face à des attaques soutenues, la dette en devises étrangères est plutôt élevée, et la productivité se détériore. La vulnérabilité de certains grands émergents, et leur dépendance aux prix des matières premières est visible à travers l'élargissement des spreads souverains. Il faudra un USD plus calme, des prix des matières premières plus stables pour trouver le répit. Pourtant, il reste une marge de manoeuvre dans les politiques monétaires et fiscales. L'inflation est extrêmement polarisée : elle fait rage au Brésil, et décélère fortement en Chine. C’est principalement le reflet de l'évolution des devises. Le creux de la vague n’est pas atteint pour les émergents. Parmi les plus grands, la Chine et l'Inde surnageront, tandis que la Russie, le Brésil, l'Indonésie et l'Afrique du Sud vont encore souffrir La zone euro s’installe dans un monde sans inflation Malgré un petit soulagement ces deux derniers mois dans les économies développées, l’Indice des prix à la como de l'UE a fini 2015 autour de zéro, tandis que l'inflation de base est restée collée au-dessus de 1%, y compris au Japon (1,2%). Les anticipations d'inflation à long terme (5y5y) sont restées assez stables au-dessus de 2% aux États-Unis et de 1,5% en Europe. En zone Euro, le ralentissement de l'IPC au cours des dernières années est spectaculaire, surtout compte tenu du plafond officiel de 2%. En effet, il a consacré une progression moyenne de 0% pour 2015, avec des chiffres respectifs de 0,4% en 2014, 1,3% en 2013 et 2,5% en 2012. Zéro pour cent est tout simplement le chiffre le plus bas depuis la naissance de l'Euro. Pour l'avenir, il y a peu de chance d'un rebond durable (au-delà d'un effet de base du pétrole à court terme), les services et les progressions de salaires resteront quelconques. Bien que l'inflation puisse temporairement rebondir l'été prochain, la zone euro semble prise au piège dans un environnement sans inflation. La désinflation continue en Chine INFLATION CROISSANCE Récession Surchauffe BLUE LAKES ADVISORS Déflation Hyperinflation Le 11 janvier 2016 Devises La fin prochaine du « super-cycle » du dollar Nous restons positifs sur le dollar US et voyons davantage d’appréciation contre les principales devises G10 et les monnaies émergentes. Les divergences de politiques monétaires resteront un facteur primordial en 2016. Nous avons analysé le super cycle pluriannuel actuel du dollar US face aux 2 précédents, l'un dans les années 1980 et l'autre dans les années 1990. Au cours de ces périodes, le dollar pondéré par les échanges commerciaux s’est apprécié en moyenne de 45% et le cycle a duré à chaque fois un peu moins de 6 ans. Si l'histoire doit se répéter, l’USD doit encore s’apprécier de 10% et durer 1 à 2 ans de plus. Comme nous anticipons les prémices de la fin de ce super cycle, nous nous attendons à certains ralentissements ou changements de tendances, dans certains cas. Nous anticipons une faiblesse du dollar contre le yen, qui a atteint des niveaux extrêmement bon marché et où davantage de dépréciation ne serait pas la réponse appropriée pour engendrer une croissance durable et de l'inflation. Pour l’EUR, la monnaie ne devrait que modestement s’affaiblir. Le yen devrait rejoindre le dollar comme un actif « monétaire » Les flux structurels tournent de plus en plus en faveur du JPY. Nous croyons que les marchés surestiment les intentions de la BoJ à implémenter davantage d’assouplissement. La politique japonaise peut passer d’une approche monétariste à budgétaire, au bénéfice du yen. Une plus grande volatilité des actifs soutiendra un yen fort. L’adoption de taux de dépôts négatifs a été un phénomène européen, mais l'impact est allé bien au-delà du simple différentiel de taux défavorisant les monnaies européennes. Les taux négatifs en Europe devraient peser sur les monnaies, le CHF offrant l e plus grand potentiel de baisse. Les taux négatifs ont conduit une grande partie des courbes de taux en territoire négatif ce qui n’est pas de bon augure pour les stratégies «buy and hold». La performance des monnaies européennes dépendra de l'appétit au risque global. L’EUR et le CHF sont les principales monnaies de financement. Le biais accommodant de la BCE devrait limiter les gains de l’EUR. Cependant, la relation entre la performance de l'EUR et l'expansion du bilan de la BCE semble diminuer. En effet, l’EUR semble avoir déjà anticipé une grande partie de l'expansion du bilan de la BCE. À l'avenir, le rythme de dépréciation de l’EUR devrait dépendre de l'environnement mondial des risques et de la volonté des investisseurs d'utiliser l’EUR comme monnaie de financement. Nous restons vendeur de l’EUR sur rebond. Les risques pesant sur le GBP devraient croitre en 2016. La croissance au Royaume-Uni va ralentir en raison de nouveaux resserrements budgétaires. Les mesures d'austérité pourraient couter 0,5% de croissance en 2016. La BoE a adopté un biais accommodant inattendu en réduisant ses prévisions d'inflation. La BoE n’attend pas un retour de l’inflation au-dessus des 1% avant le T2 16. En outre, les derniers chiffres de l’emploi ne sont pas encourageants. Le référendum sur l'UE, attenu pour septembre 2016, pourrait aussi compliquer le calendrier et le rythme du resserrement de la BoE. La Banque populaire de Chine va probablement maintenir un RMB pondéré par les échanges commerciaux stable et s ’autoriser plus de flexibilité suite à son inclusion dans les DTS. Nous pensons que la dépréciation de l’USDCNY restera relativement modérée autour du niveau de la décision de DTS. Les devises émergentes sont acculées Les émergents ne devraient pas échapper à leur crise de croissance en 2016. Le désendettement se poursuit à un rythme bien trop lent et le contexte mondial n'apporte pas encore le soutien nécessaire. La croissance émergente a ralenti à environ 3,25 %, son plus bas niveau en plus d'une décennie, et à peine 1 point au-dessus des pays développés. Il existe des prémices indiquant que nous avons atteint les bas et que la croissance devrait se reprendre l’an prochain. Mais cela résulte principalement du fait que les récessions s’estompent. En fait, nous pensons que le rythme d'expansion au cours des prochaines années devrait rester modéré, le processus de désendettement et les ajustements politiques prendront du temps. Au cours de l'année passée nous avons oscillé entre risques spécifiques et facteurs globaux. En 2016, nous assisterons à de plus en plus de dévaluations en p rovenance des pays amarrés à l’USD. Les devises des marchés émergents attachées au dollar vont être sous pression, en particulier afin d’améliorer leurs compétitivités à l'exportation face à l'euro, au yen et au renminbi. Pour les devises des marchés émergents exposés à la Chine, il existe un risque de déstabilisation si la faiblesse de la croissance économique dans le pays amène à u ne autre dévaluation du renminbi. + = - USD JPY AUD EUR CNY EM FX CAD CHF GBP BLUE LAKES ADVISORS Le 11 janvier 2016 Obligations Une année complexe sur les obligations Le scénario de la Fed reste supérieur à celui du marché ... alors que la BCE devrait rester attentiste La Fed a enfin implémenté sa 1ère hausse de taux de 25 pbs et toute l’attention s’est alors tournée vers son scénario médian (les « dots »), qui prévoit 4 hausses pour 2016 et 2017. Un scénario principal inchangé pour 2016 masque tout de même une révision à la baisse de la plupart des prévisions individuelles. Nous pensons que la Fed procédera à 4 ajustements en 2016 et 2017. Nous trouvons le marché trop conservateur, avec seulement 2 hausses anticipées pour 2016 et 2 supplémentaires en 2017. Par conséquent, nous devrions voir les rendements US poursuivre leur tendance haussière en 2016. Nous sommes plus négatifs sur les maturités courtes de la courbe. Par conséquent, nous continuons d’anticiper un aplatissement de cette dernière. Nous constatons que le positionnement spéculatif est déjà extrêmement sous-pondéré en obligations d’Etat. Le sentiment reste négatif sur la plupart des échéances. Nous avons déjà vu cela par le passé lorsque que les fonds spéculatifs ont parié contre les bons du Trésor US et se sont brûlés. Est-ce que cela sera différent cette fois ? Peut-être. Pour l'instant, le positionnement « short » semble excessif, une raison pour laquelle nous ne croyons pas à une énorme correction cette année, et même à une appréciation au 1er trimestre. L'autre enjeu principal pour 2016 sera la résurgence de l'inflation américaine. La BCE a déçu les attentes optimistes du marché en annonçant une série de mesures d'assouplissement beaucoup moins agressives, comprenant seulement une baisse de 10 pbs du taux de dépôt à -0,3% et aucune augmentation du QE, à ce stade. Draghi était plutôt optimiste concernant les perspectives économiques. Le ton moins agressif indique que d’autres mesures restent possibles. Cependant, la fin de l'assouplissement agressif ne signifie pas des rendements nettement plus élevés pour 2016. La BCE cherchera à maintenir les rendements, jusqu’aux 5 ans au moins, sous contrôle. Par conséquent, la hausse des rendements à 10 ans que nous attendons résultera plus de l'effet de contagion de la hausse des taux US en 2016. La décision de la BoJ de faire des ajustements à son QQE était une petite surprise. Le changement le plus important était l'augmentation de la maturité moyenne, tandis que le volume d'achat est resté inchangé. Cependant, alors que Kuroda a qualifié le changement de «technique», nous pensons que l'augmentation de la maturité des achats est à voir comme un assouplissement supplémentaire et devrait maintenir les rendements bas durablement. Nos préoccupations déflationnistes sont mineures en raison de l'amélioration continue de l'inflation de base en dépit de la faiblesse des prix de l'énergie. Il s’agit d’un état d'esprit totalement différent de 2015. Les indicateurs avancés d'inflation ne se dégradent plus. Les points morts d’inflation seront une stratégie de couverture pertinente dans une période de hausse de la volatilité. L'environnement reste favorable aux dettes périphériques. Avec la reprise du QE, les obligations d’Etat seront de nouveau soutenues par le QE, qui devrait se prolonger jusqu'en mars 2017. L'inclusion des dettes régionales et locales est un autre support pour les spreads périphériques. La liquidité sera clé cette année Le manque de liquidité a été un sujet brulant au cours des dernières années alors que les bilans des courtiers ont été soumis à des pressions réglementaires et de financement croissantes. En 2015, la situation s’est intensifiée. Nous ne pensons pas que la détérioration de la liquidité au cours des dernières années soit actuellement intégrée dans les spreads de crédit. Elle ne le sera pas tant que les investisseurs ne seront pas activement en face de liquidation de la classe d'actifs. Nos perspectives modérées sur le crédit sont soutenues par un scénario où les obligations profitent du portage. Des règles plus strictes obligeant les banques à détenir davantage de capital ont stimulé la confiance, même pour les obligations les plus risquées, comme les dettes Additional Tier1 (AT1). Les obligations AT1 poussent les banques à améliorer la qualité de leurs bilans avant l’application des nouvelles règles sur les fonds propres en 2019. Le ralentissement des nouvelles émissions est un soutien. Nous sommes moins positifs sur les marchés du haut rendement européen et américain, même si le 1er est moins exposé aux secteurs de l'énergie et des minières. La compression des spreads sera modeste, les critères d'évaluation montrant des tendances divergentes. Nous ne prévoyons pas une hausse rapide des taux de défaut. A l’exception du « distress », les fondamentaux restent effectivement assez bons. Au T3 2015, le levier net médian était en hausse de seulement 0,2x, mais en baisse de 0,05x contre le T2 2015. La croissance de l'EBITDA était bonne et en hausse de 4%. Les mesures de liquidité présentent des signes de préoccupation, les ratios de liquidité/dette et FCF/dette sont en-dessous des moyennes de long terme, malgré une certaine amélioration ces derniers trimestres. La Fed ayant enfin décidé d’amorcer sa normalisation, le financement des émergents sera sous surveillance dans les années à venir. Une hausse modérée de la croissance et des matières premières est peu susceptible de conduire à une amélioration significative des fondamentaux de crédit. L'environnement extérieur reste difficile. La demande pour la dette émergente reste sur une tendance baissière. Les besoins de financement des gouvernements et entreprises sont en hausse avec le creusement des déficits et la hausse de l'endettement. Néanmoins, à la lumière des faibles maturités à venir et de liquidités suffisantes, le refinancement ne sera pas un problème en 2016, à l'exception de quelques cas tels que le Venezuela ou Pétrobras. + = - Pays périphériques Dettes subordonnées Gouvernements Crédit, High Yield Inflation Emergents BLUE LAKES ADVISORS Le 11 janvier 2016 Actions Un 1er semestre 2016 qui pourrait ressembler à 2015, c’est-à-dire compliqué Après un début d’année 2015 prometteur, l’environnement boursier s’est considérablement détérioré dès le mois de mai pour les pays émergents et dès le mois d’août pour les pays développés à cause de 1) l’explosion de la « bulle » chinoise, 2) la chute des prix des matières premières, 3) le ralentissement économique chinois, 4) les situations récessives dans de nombreuses économies émergentes, 5) le constat d’échec des politiques monétaires de reflation, et pas des moins importants 6) le recul des profits des sociétés américaines au 2 ème et 3ème trimestres. En 2015, l’Europe a enregistré une hausse de 10% grâce à 4 premiers mois exceptionnels, +26% pour l’Euro Stoxx, en raison de la forte dépréciation de l’euro. L’indice Nikkeï a également progressé de 10% grâce à de bons résultats des sociétés. Par contre, le S&P 500 a enregistré un recul de 1%, reflétant le recul des profits de s sociétés américaines dans leur ensemble. L’indice MSCI Monde en monnaies locales était en légère hausse de 0.2%. Au 2 ème semestre, la volatilité s’est considérablement accrue face au risque économique chinois et au changement de politique monétaire de la Fed. Sans progression des profits, pas de hausse des indices boursiers er Durant le 1 trimestre 2016, au moins, ces facteurs resteront présents. On attend une poursuite de la baisse des profits aux EtatsUnis pour le 4ème trimestre 2015 (-4.7%) et le 1er trimestre 2016 (-1%), en grande partie due à la chute des résultats des sociétés pétrolières et à la force du dollar ; on aura donc un recul attendu de près de 1% des profits US en 2015, mais en 2016 ils devraient progresser de près de 8%, surtout grâce à l’effet de base sur les résultats des sociétés pétrolières. Quant aux résultats des sociétés européennes, ils devraient être affectés, entre autres, par les problèmes économiques et financiers des pays éme rgents. Les craintes sur l’économie chinoise persisteront tant que l’indicateur PMI manufacturier restera en contraction. En conclusion, les indices boursiers auront de la peine à remonter tant que la visibilité sur la croissance des profits ne sera pas meilleure. On ne le répètera jamais assez : sur le moyen-long terme, ce sont les bénéfices qui conduisent les bourses. Les P/E ratios historiques sont légèrement supérieurs aux moyennes. Les P/E ratios estimés en 2017 se situent à 14x pour le S &P 500 et à 12x pour l’Europe, alors que le taux de progression annualisé sur les 2 prochaines années est estimé à +10%. Les valorisations ne nous semblent donc pas exagérées. Mais encore une fois, l’évolution des profits des sociétés sera déterminante. La récente détérioration de la géopolitique au Moyen/Proche-Orient est un facteur qui pourrait peser sur les bourses. Après les tensions entre la Russie et la Turquie, les relations entre l’Arabie saoudite et l’Iran se sont subitement détériorées. La création par l’Arabie saoudite d’une armée sunnite regroupant 40 pays pour combattre l’Etat islamique a accru le risque d’un conflit confessionnel sunnite-chiite. Le risque géopolitique s’est accru. On continue de favoriser l’Europe et la Suisse : l’euro et le franc suisse devraient rester faibles par rapport au dollar, se traduisant en général par un impact positif dû à la dépréciation monétaire. Le Japon pourrait sous-performer : la baisse du yuan pénalise les perspectives des exportateurs japonais. Sur le 1er trimestre 2016, les investisseurs fébriles vont garder un horizon d ’investissement court, diminuant le potentiel de hausse des indices boursiers. Concernant les pays émergents, les risques nous paraissent encore trop élevés. Nous reviendrons positifs lorsque le dollar au ra terminé son appréciation et que les prix des matières premières se seront stabilisés. La Chine reste une conviction à moyen-long terme, mais avec une forte volatilité ; la croissance économique chinoise se dirige vers les 6%, mais les craintes d’un ralentissement brutal sont excessives. Certes, il reste des défis comme les gigantesques dettes locales, les restructurations des socié tés d’Etat et le réajustement des capacités industrielles (en cours), mais la transformation de l’économie est visible avec une expansion marquée des services et de la consommation des ménages. Le gouvernement chinois garde une bonne marge de manœuvre pour soutenir l’économie. Et en 2016, il est probable que les actions A intègrent les indices globaux MSCI. Favoriser les secteurs de croissance dans un environnement moins facile Les craintes macroéconomiques et géopolitiques plaident pour une surpondération des secteurs moins sensibles aux cycles économiques. Comme en 2015, nous continuons à favoriser la Santé et la TMTE (télécoms, médias, technologie et e-commerce). Dans la Consommation discrétionnaire, nous favorisons l’Automobile qui bénéficie d’une croissance structurelle. Nous restons à l’écart de l’industrie du luxe, affectée par la Russie (récession et sanctions internationales), par la Chine (chasse à la corruption) et maintenant la Péninsule arabique (chute des revenus et politiques d’austérité). + = - Europe, Suisse, Chine, Inde, Santé, TMTE Non durable US, Japon Energie, Finance Télécoms Discrétionnaire Autres Emergents Services publics, Industrie BLUE LAKES ADVISORS Investissements alternatifs Le 11 janvier 2016 Capitulation ? Matières premières: l'énergie s’est effondrée, dès que les supports techniques-clés ont cédé. Le franchissement de USD 37 à la baisse, support qui avait tenu dans la foulée de la crise 2008/9, a ouvert la porte à un nouveau régime (inférieur). Les fondamentaux à long terme ne se sont pas suffisamment améliorés pour compenser le sentiment de morosité. Un paysage géopolitique opaque et des données bénignes en Chine empêchent les investisseurs de long terme à s’engager dans l’immédiat. Par conséquent, il est trop tôt pour parler de capitulation. Pourtant, pour le deuxième mois d'affilée, les matières premières ne sont plus négociées de manière homogène. Un cercle vicieux s’est récemment instauré dans le pétrole. Mais dans le même temps, l'or, le cuivre et le gaz naturel qui ont connu leur crise aigue au T2 2015 - donnent les premiers signes de volatilité plus faible et de résilience croissante ... Hedge funds. Les gérants de hedge funds ne sont pas parvenus à échapper aux revers importants de la plupart des classes d'actifs / des sous-jacents. Les indices HFRX des hedge funds ont baissé globalement en décembre de 0,42% (rendement absolu) et de -1,1% (Hedge Fund Index Global). Tendance technique à court-moyen terme Tendance fondamentale à moyen terme Métaux précieux L’or a bien résisté en termes relatifs, car il s’est légèrement redressé et a enregistré une faible volatilité. Sa tendance baissière à long terme est toujours en place. L'argent sous-performe le lingot, tout comme le platine, qui n'a guère bénéficié de la flambée de l'aversion au risque. La tendance baissière du palladium s’est accentuée ces derniers temps, sans formation de base en vue. Une phase de risk-on permet clairement à l’or de retrouver un certain éclat à court terme. Les chances de voir des prix plus stables, voire légèrement plus élevés, augmentent. L'once bénéficie de la volatilité, d’une demande de valeur-refuge, du rythme lent de hausse des Fed funds, et de la résurgence de l'inflation américaine. Un scénario où la croissance des États-Unis calerait, ce qui alimenterait la faiblesse du dollar et les attentes d'un nouveau cycle QE, pourrait finalement provoquer un retournement majeur. Ceci reste peu probable. La faiblesse de la demande manufacturière en Chine affectera le palladium et le platine. Métaux industriels À court terme, le cuivre a réussi à échapper à l'influence du pétrole et à se stabiliser. À moyen terme, si le test en cours du support de 200 USD réussit, le prochain mouvement sera un rebond vers le 200MAV (toujours baissière) à USD 250. La tendance à long terme est toujours à la baisse (MAV déclinante). Cuivre: un processus de formation de support a probablement commencé. La problématique de surcapacités est devenue moins centrale dernièrement. L'augmentation future des capacités est très peu probable, compte tenu des problèmes constants des producteurs, et la demande devrait s’améliorer avec l’embellie attendue dans le secteur manufacturier en Chine au S2. Le contango est rassurant. Pétrole Très survendu ces derniers temps. Les WTI et Brent sont à la recherche désespérée de nouveaux acheteurs. Faute de surprise majeure, un test du niveau de USD 30 est le prochain mouvement le plus probable. Le gaz naturel a beaucoup bénéficié d'un temps plus froid, et fortement rebondi depuis le creux historique de USD 1,8 atteint en décembre. Le dénouement forcé de positions à découvert a provoqué une forte inversion. L’objectif technique suivant est de USD 2,6, qui pourrait être atteint prochainement. Pétrole. Pas de signes stabilisation à court terme, alors que les craintes sur la Chine, la force du USD, et la posture imprévisible de l’Arabie Saoudite dominent. Une réaction risque bien de se produire bientôt, car de plus en plus d'acteurs, y compris les émirats du Golfe et des États-Unis sont touchés. La hausse des stocks d'essence n’est pas inquiétante, car due à des facteurs météorologiques. La baisse des stocks de brut est passée inaperçue. Gaz naturel: une reprise en forme de V (+30% depuis le creux) a porté le prix à un niveau plus raisonnable. L'effondrement de T415 ressemble à une capitulation. Nous nous attendons à des prix plus stables à partir d'ici. Immobilier résidentiel et commercial Les REITS et le résidentiel continueront d'offrir de la diversification et un bon profil de rendement relatif au risque, en période de volatilité plus élevée. Un rythme mesuré de hausse des taux directeurs américains ne gênera pas les fondamentaux de l'immobilier résidentiel. Zone euro: le résidentiel se redresse sur une large base, grâce à la relance de la BCE. BLUE LAKES ADVISORS Le 11 janvier 2016 Philippe Schindler Philippe Rezzonico Jérôme Baillaud [email protected] [email protected] [email protected] BLUE LAKES ADVISORS GENEVA - LUGANO + 41 22 552 09 24 + 41 22 552 09 26 + 41 22 552 09 28 3 rue des buis, 1202 genève Tel : + 41 22 552 09 10 www.bluelakesadvisors.com This document and the information contained or referred therein (the "document") is for informational purposes only. 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