Perspectives pour 2012 Au-delà de l`abîme Faits marquants

Perspectives pour 2012
Au-delà de l’abîme
Décembre 2011
Nos prévisions par classe
d’actifs
8
Matières premières et
immobilier
7
Des marchés actions
attractifs
5
Synthèse de marché
2
Conclusion9
La situation moins
favorable des obligations
d’Etat
6
Bascule vers une approche
à court-terme
4
Perspectives pour 2012
3
Faits marquants
1
• Les valorisations des actions restent
basses, reflétant les perspectives
économiques moroses des pays
occidentaux. Pourtant, ces valorisations ne
tiennent pas compte de deux facteurs clés :
l’exposition croissante de nombreuses
entreprises occidentales aux résultats des
pays émergents et le potentiel pour les
actions émergentes de bénéficier des
meilleures perspectives macroéconomiques
au niveau local.
• Les rendements des obligations d’État des
principaux pays occidentaux sont faibles,
tirés à la baisse par les investissements
dans des valeurs refuges à court terme.
Dans certains cas, cette classe d’actifs
présente actuellement des perspectives de
rendements réels négatifs (rendements
ajustés de l’inflation).
• La combinaison d’une inflation de long
terme encore plus persistante et de
l’industrialisation des pays émergents
favorise les actifs tangibles tels que
l’immobilier et les matières premières. La
situation de l’offre et de la demande joue
également en faveur également de ces
dernières.
• L’or a connu un grand succès en tant que
valeur refuge, mais, en l’absence de
rendement, le métal précieux comporte un
risque de valorisation et peut être impacté
lorsque les investisseurs voudront revenir
vers des actifs plus risqués.
• L’année 2011 a été extrêmement volatile,
principalement en raison des inquiétudes
persistantes concernant la situation de la dette
souveraine en zone Euro.
• La croissance a ralenti au cours de l’année, le
Fonds Monétaire International (FMI) ayant
révisé à la baisse ses prévisions de croissance
du produit intérieur brut (PIB) 2011 pour les
économies occidentales (de 2,5 % à 1,6 %).
• Les économies des pays développés – à
l’exception (majeure) des États-Unis – ont pris
des mesures d’austérité alors que le monde
émergent cherche à atténuer sa croissance
bien plus vigoureuse pour éviter toute menace
d’inflation.
• En 2012, toute amélioration dépendra en
grande partie des solutions trouvées par la
zone Euro pour régler ses problèmes.
• Dans ce contexte, de nombreux investisseurs
ont fui vers ce qu’ils considéraient être des
valeurs refuges, propulsant les prix de l’or à
des plus hauts jamais vus et les rendements
des obligations d’État à des plus bas
historiques.
• Les stratégies court terme ont été privilégiées
dans ce contexte de marchés volatils, créant
des opportunités dans certaines classes
d’actifs pour les investisseurs pouvant adopter
une approche à plus long terme.
• Les actions semblent actuellement offrir les
meilleures perspectives de valorisation, avec
de nombreuses sociétés présentant une
meilleure situation financière grâce à la mise
en œuvre de leurs propres mesures d’austérité
consécutives à la crise du crédit. Des bilans
solides constituent le socle d’une croissance
régulière des dividendes.
Faits marquants
Les marchés ont encore vu le fond de l’abîme en 2011
Après un début d’année assez performant, les perspectives se sont fortement dégradées au fil des
mois, les investisseurs faisant face à une perspective de récession (d’aucuns diraient plutôt
dépression) et ayant même des doutes quant à l’avenir du système financier. Les lignes de faille sont
apparues très tôt de manière évidente. Tout d’abord, les troubles civils au Moyen-Orient s’étendant à
la Libye ont entraîné les prix du pétrole à leur plus haut historique de deux ans et demi. Ensuite, au
mois de mars, le Japon a été frappé par un séisme de grande ampleur, un tsunami et une catastrophe
nucléaire, causant des perturbations dans la chaîne des approvisionnements durant une grande partie
de l’année.
Le véritable test pour les nerfs des investisseurs a eu lieu durant l’été. Les inquiétudes se sont
concentrées sur l’Europe, de nombreux pays étant affectés par les niveaux élevés de leurs dettes
souveraines par rapport à leur PIB, leurs déficits budgétaires et leur faible croissance. Ce phénomène
s’est concentré sur les pays européens périphériques jusqu’à l’automne, mais des signes de
contagion se sont étendus à de plus grands pays comme l’Italie et l’Espagne, les rendements de leurs
obligations augmentant respectivement de 7 % et 6 %.

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Le présent document, non contractuel, est fourni à titre informatif et n’est destiné qu’à des investisseurs non professionnels au sens de la Directive Européenne MIF.
AMFR_INT_492_2011
Ceci s’est à son tour traduit par des pressions sur le secteur bancaire,
détenteur important de dette souveraine, et certaines inquiétudes sont
réapparues quant à la possibilité pour de nombreux établissements
européens d’avoir besoin de se recapitaliser ou d’accélérer leur
désendettement. Par ailleurs, avec la hausse des coûts de financement
des banques, pour certaines d’entre elles, leur capacité à se financer a
été restreinte. Un autre problème rencontré par les marchés a été le
ralentissement de la croissance économique mondiale. Celle-ci avait
fortement rebondi depuis la fin de la récession engendrée par la crise
financière de 2008 (bien que de manière assez inégale, avec une
croissance réduite dans les régions développées et des chiffres bien
meilleurs dans les pays émergents).
Au fil de l’année 2011, cette croissance a néanmoins rapidement
commencé à fléchir. En janvier, le FMI prévoyait une croissance du PIB
2011 de 2,5% pour les économies développées, prévision revue à la
baisse (1,6%) en septembre. Les économies émergentes ont continué
de bénéficier de moteurs de croissance structurelle mais n’ont pas été
complètement protégées contre le ralentissement dans le monde
développé, et ont été obligées de relever leurs taux d’intérêt dans leur
lutte contre l’inflation. Dans ce contexte, le FMI a révisé à la baisse ses
prévisions de croissance pour 2011 en les ramenant de 6,5% à 6,4%.
Globalement, la combinaison d’une croissance économique ralentie et
de craintes que l’Euro et même l’Union Européenne puissent cesser
d’exister sous leurs formes actuelles a amené les investisseurs à fuir
les catégories d’investissements les plus risqués telles que les actions
et les matières premières (cf graphique ci-dessous). Les investisseurs
se sont rabattus vers des secteurs traditionnellement défensifs comme
les obligations d’État et l’or considérés comme des valeurs refuges. La
valorisation des différents types d’investissements a connu des niveaux
de volatilité inhabituellement élevés pendant une grande partie de
l’année.
Performances des principales classes d’actifs en 2011*
-12.5
3.9
0.6
6.7
3.5
-13.9
22.9
-18.6
-5.6
1.0
9.8
-25
-15
-5
5
15
25
35
Marchés
développés US Zone Euro Japon Marchés Emergents Pétrole Or Oblig.Gvt Monde Oblig. Invest.
Grade
Oblig. High
Yield Dette Emergente
Performance en (%)
2011 YTD*
Actions Obligations
Matières Premières
Sources : Bloomberg, BoA Merrill Lynch, Citigroup, DataStream, MSCI, au 5.12.2011. *Depuis le début de l’année arrêtées au 30.11.2011.
Les indices utilisés sont (de gauche à droite): MSCI World (Developed World equities), MSCI US (US Equities), MSCI EMU (Eurozone Equities), MSCI UK (UK Equities),
MSCI Japan (Japan Equities), MSCI Emerging Markets (Emerging Markets Equities), US WTI Crude Oil spot price (Oil), Gold spot price (Gold); Citigroup World
Government Bond Index (World Government Bonds); BofA Merrill Lynch Global Investment Grade (Global Investment Grade); BofA Merrill Lynch Global High Yield (Global
High Yield); BofA Merrill Lynch USD Emerging Sovereign Bond Plus (Emerging Debt).
Les performances présentées ont trait aux années passées. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

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Le présent document, non contractuel, est fourni à titre informatif et n’est destiné qu’à des investisseurs non professionnels au sens de la Directive Européenne MIF.
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0.0%
0.5%
1.0%
1.5%
2.0%
2.5%
3.0%
January 2011 forecast Current forecast January 2011 forecast Current forecast
Les perspectives pour l’année 2012 reposent essentiellement sur la
capacité des autorités européennes à s’accorder sur une solution
durable à la crise persistante de la dette souveraine de la zone Euro.
Perspectives 2012
La croissance économique mondiale devrait rester tendue comme le
montre le 2ème graphique. Ceci est dû en partie au fait que de nombreux
pays développés mettent en place des programmes d’austérité et que
les marchés émergents freinent leur croissance pour atténuer la
menace inflationniste grandissante – mais l’Europe aggrave clairement
le problème. En dépit du fait que de nombreuses entreprises
européennes ont une situation financière relativement solide, elles ont
tout simplement arrêté d’investir, préférant attendre que la confiance
revienne avant d’utiliser leurs liquidités.
Les perspectives de croissance des pays développés se sont dégradées
Source: FMI, septembre 2011
20122011
Le coût des emprunts gouvernementaux a fortement augmenté pour l’Italie et l’Espagne
Source: Reuters du 30 septembre 2010 au 29 novembre 2011
Rendement des obligations d’Etat 10 ans
Face à cette incertitude, comment les investisseurs peuvent-ils positionner leur portefeuille et même continuer de détenir les classes d’actifs les
plus risquées ? La meilleure réponse à cette question se trouve peut-être dans la déclaration suivante de Warren Buffett : « méfiez-vous quand les
autres se montrent avides et soyez avides quand les autres sont méfiants ».
% Croissance
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
8%
Sep-10 Oct-10 Dec-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jun-11 Aug-11 Oct-11 Nov-11
Italy Spain Germany
Janvier 2011 - prévisions Actuel - prévisions Janvier 2011 - prévisions Actuel - prévisions
Italie Espagne Allemagne

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Le présent document, non contractuel, est fourni à titre informatif et n’est destiné qu’à des investisseurs non professionnels au sens de la Directive Européenne MIF.
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Les investisseurs institutionnels américains se focalisent davantage sur le court terme
Source: Basés sur des données de Morningstar et du NYSE, estimations de Goldman Sachs Research. De 1945 à 2008
Ces mots ont cependant un sens sous-jacent fondamental. En
résumé, les marchés sont passés d’une domination d’investisseurs
ayant des horizons d’investissement à long terme à des approches
désormais à court terme. Ceci est dans une large mesure
compréhensible. Quand la volatilité est élevée, comme elle l’est
actuellement, les investisseurs passent rapidement d’un objectif de
génération de richesse à celui de sa préservation. La perspective de
voir un capital durement gagné perdre une grande partie de sa valeur
est tout simplement insupportable pour de nombreux investisseurs. Ils
préfèrent éviter les secteurs plus risqués et investir dans des classes
d’actifs plus conservatrices, même si ces dernières semblent chères à
long terme.
Ce changement de comportement trouve également son explication
dans des évolutions structurelles plus profondes des marchés
d’actions mondiaux. Historiquement, les fonds de pension étaient des
investisseurs à long terme traditionnels. Ils avaient des passifs à long
terme et devaient investir dans des actifs pouvant s’apprécier
substantiellement pour répondre à ces engagements, la volatilité à
court terme n’étant pas une préoccupation majeure mais plutôt
considérée comme un prix acceptable à payer en contrepartie d’une
croissance du capital. Or, sur la période récente, on a assisté à un
changement de comportement (cf graphique ci-dessous), avec de
nombreux fonds ne se concentrant désormais plus sur les passifs
futurs mais sur les contributions. Le besoin de détenir des actifs
risqués s’est réduit, les obligations jouant leur rôle, qu’elles génèrent
ou non de la valeur à long terme.
Nous considérons ceci comme une faiblesse fondamentale de la
manière dont les individus financent leur retraite. De plus, les
réglementations sont telles que de nombreux fonds ont été forcés de
liquider à prix bradés leurs actifs risqués et de les remplacer par des
obligations. L’augmentation du nombre d’investisseurs dans les
« hedge funds » et d’investisseurs très actifs a exacerbé ce problème
en accentuant davantage la volatilité.
Il s’agit néanmoins d’une aubaine pour les investisseurs prêts et
capables d’investir à long terme car l’approche à court terme crée
quelques opportunités d’investissement exceptionnelles.
Nombre d’années de détention
Bascule vers une approche à court terme
0
1
2
3
4
5
6
7
8
1945 1952 1959 1966 1973 1980 1987 1994 2001 2008

5
Le présent document, non contractuel, est fourni à titre informatif et n’est destiné qu’à des investisseurs non professionnels au sens de la Directive Européenne MIF.
AMFR_INT_492_2011
Les rendements des dividendes des actions sont à ce jour à des niveaux attractifs
Les valorisations sont aussi extrêmement basses par rapport à leurs
niveaux passés, comme le montre le graphique ci-dessous. Cela se
justifie, dans une certaine mesure, par le fait que la croissance des
économies développées devrait être légèrement inférieure à ses
niveaux historiques. Mais ne regarder que les taux de croissance plus
bas des économies développées, c’est faire l’impasse sur deux
éléments essentiels.
Les valorisations des actions semblent attractives
Source: UBS du 31 décembre 1974 au 30 novembre 2011
Source: HSBC, au 30 septembre 2011
Des marchés actions attractifs
Rendement des actions internationales et US
Premièrement, les perspectives des sociétés des marchés développés
englobent une dimension de plus en plus mondiale. Elles ne jouent pas
seulement un rôle sur la croissance économique du pays dans lequel
elles sont basées, mais peuvent aussi bénéficier d’une croissance
mondiale plus élevée.
PER des actions internationales
Si vous avez un horizon d’investissement suffisamment long, les
actions, en tant que composantes d’un portefeuille diversifié, offrent
d’excellentes opportunités pour se constituer un capital à long terme.
Contrairement aux états et aux ménages, les entreprises ont été gérées
de manière extrêmement prudente. Les gouvernements ont développé
des niveaux de dettes insoutenables alors que les sociétés ont
remboursé leurs emprunts et accru leur trésorerie.
Les rendements des dividendes des actions sont actuellement à des
niveaux attractifs – cf 1er graphique – par rapport aux obligations d’État,
les bilans des entreprises leur permettant d’augmenter leurs dividendes.
Valorisations et dividendes attractifs offrent une combinaison très
intéressante pour investir sur les actions dans une conjoncture de taux
d’intérêt bas.
0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
7%
Dec-74 Dec-76 Dec-78 Dec-80 Dec-82 Dec-84 Dec-86 Dec-88 Dec-90 Dec-92 Dec-94 Dec-96 Dec-98 Dec-00 Dec-02 Dec-04 Dec-06 Dec-08 Dec-10
US World
0
5
10
15
20
25
30
Jan-91 Jan-92 Jan-93 Jan-94 Jan-95 Jan-96 Jan-97 Jan-98 Jan-99 Jan-00 Jan-01 Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11
MSCI All-Country World Index
International