Thème 9

ECO3550 Thème 9
1
Plan
I.
II.
III.
IV.
Modèle simple de fixation des taux de
change
Marché des changes et balance des
paiements
La parité des taux d’intérêt
La parité des pouvoirs d’achat
2
I. Le marché des changes
3
Le taux de change

Coté à l’incertain ou à l’américaine (E) : prix
en devise locale d’une devise étrangère (p.e.
E$CA= $CA/$US)

Coté au certain ou à l’européenne (1/E) : prix
en devise étrangère d’une devise locale (p.e.
$US/$CA)
4
L’équilibre de marché

A priori, E est un prix comme les autres…

Aussi, la manière la plus simple d’étudier la
fixation du taux de change est par le modèle
O/D

Toutefois, le marché des changes est
souvent «supervisé» par les BCs…
5
Les régimes de changes

Taux de change fixe

Taux de change administré

Taux de change flexible
6
Fluctuations libres de E

Si E ( cote au certain), on dit que la dev.
s’apprécie

Si E ( cote au certain), on dit que la dev.
se déprécie
7
Fluctuations supervisées de E

Si une BC intervient pour faire E ( cote au
certain), on dit que la dev. a été réévaluée

Si une BC intervient pour faire E ( cote au
certain), on dit que la dev. a été dévaluée
8
La D de devises (D$)

D$ indique les Qd$ aux diff. E, c.p.

La Qd$ est dérivée… de toutes les transactions
«autonome» créditrices inscrites dans la BP

Plus généralement :
Qd$ = F(E, R-R*, P/P*, Y*, Ee, -Rés.)
9
L’O de devises (O$)

O$ indique les Qo$ aux diff. E, c.p.

La Qo$ est dérivée… de toutes les transactions
«autonome» débitrices inscrites dans la BP

Plus généralement :
Qo$ = F(E, R-R*, P/P*, Y, Ee, +Rés.)
10
Remarque importante

Par convention, toutes les analyses
graphiques du manuel se font à l’aide du
taux de change à l’incertain, soit avec
l’inverse du prix de la devise nationale.

Nous aurons donc toujours des courbes
de D$ à pente positive et des courbes
d’O$ à pente négative
11
Équilibre du marché des changes
E
(cote à l’incertain)
D$
c.p., E  X  Qd$
Eeq1
c.p., E  M  Qo$
O$
Q$eq1
Q$
12
Les  de R-R*

C.p., R-R*  D et O de la dev. locale

C.p., R-R*  D et O de la dev. locale
13
Les  de P/P*

C.p., P/P* D et O de la dev. locale

C.p., P/P*  D et O de la dev. locale
14
Les  de Y et de Y*

C.p., Y O de la dev. locale

C.p., Y* D de la dev. locale
15
Les  de Ee

C.p.,Ee O et D de la dev. locale

C. p.,Ee  O et D de la dev. locale

Spéculation ou arbitrage intertemporel?
16
Les  des réserves officielles

Si la BC vends des $CA contre des
$US, il y a ↑Rés. et dépréciation du $CA
p.r. au $US (↑O$CA et ↑D$US)

Si la BC vends des $US pour acheter
des $CA, il y a Rés. et réévaluation du
$CA p.r. au $US (↑O$US et ↑D$CA)
17
La volatilité de E

R-R* et Ee affectent l’O$ et la D $ dans des
sens opposés

Les coûts de transaction des flux de capitaux
sont de plus en plus faible
E réagit fortement aux R-R* et de Ee (voir
plus bas)
18
Statique comparée 1 : t*dir US en
change flexible
E$CA
($CA/$US)
O$CA1
D$CA2
O$CA2
D$CA1
R*   ÉCA aux É.-U.
et ÉUS au CA
 O$CA et D$CA
E
(dépréciation$CA)
Eeq2
Eeq1
Q$eq1
≈
Q$
19
Statique comparée 2 : CA<US en
change flexible
E$CA
($CA/$US)
O$CA2
D$CA1
O$CA1
D$CA2
CA<US  P/P*
X et M
 DCAet O$CA
 E
(appréciation$CA)
Eeq1
Eeq2
Q$eq1
≈
Q$
20
Statique comparée 3 : Ee en
change fixe
E$CA
($CA/$US)
O$CA1
D$CA2
O$CA2
D$CA1
Ee O$CA et D$CA
E (pression à la
baisse sur le $CA)
Rés.
D$CA
(jusq’au retour à E1)
D$CA3
Cible = E1
Q$eq1
Q$eq2
Q$
21
II. Marché des changes et
balance des paiements
22
Équilibre en change flexible
Cas 1
Marché des changes
déf. du CC > surplus du CCF
sorties > entrées
E
D$
Qo > Qd, surplus
E1 vers Ee
X, M
entrées,  sorties
Eeq
E1
O$
BP = 0 et
 déf. du CC
Q$eq
Q$
23
Équilibre en change flexible
Cas 2
Marché des changes
Surplus du CC > déf. du CCF
entrées > sorties
E
D$
Qd > Qo, pénurie
E1 vers E*
E1
X, M
entrées, sorties
Eeq
BP = 0 et surplus du CC
O$
Q$eq
Q$
24
Équilibre en change fixe
Cas 1
Marché des changes
déf. du CC > surplus du CCF
sorties > entrées
E
D$1
Qo > Qd, surplus
Pression à lasur E
D$2
réserves int.
 entrées et du surplus du CCF
Eeq1
D$
Ec
O$
BP = 0 et du surplus du CCF
Q$eq1
Q$eq1
Q$
25
Équilibre en change fixe
Cas 2
Marché des changes
Surplus de la BCour > déf. du CCF
entrées > sorties
E
D$
Qd > Qo, pénurie
Pression à la  sur E
Ec
réserves int.
sorties et du déf. du CCF
O$ 2
Eeq1
O$
O$ 1
BP = 0 et  déf. du CCF
Q$eq1
Q$eq2
Q$
26
Change flexible vs fixe

Les 2 régimes assurent l’équilibre de la BP

Un change flexible atténue les déséquilibres du
CC

Un change fixe peut mener à des déséquilibres
chroniques du CC
(il faut dans ce cas ajuster Ec, ce qui affecte la
crédibilité du régime)
27
III. La parité des taux
d’intérêt
28
Caractéristiques des actifs

Les actifs acquis par les épargnants sur les
marchés fin. se distinguent sur trois plans:
 Leur rentabilité
 Leur exposition au risque
 Leur liquidité.
29
Les actifs monétaires

Actifs liquides libellés dans une monnaie et
offrant un t* d’intérêt lié directement à la pol.
mon. de la banque émettrice
 Les dépôts bancaires
 Les bons du trésor
 Les dépôts à terme
 Le papier commercial

Actifs liquides, généralement peu risqué et
offrant une relativement faible rentabilité
30
Rentabilité nominale des actifs

T* de cr. de la valeur de l’actif sur une période
donnée (gén. annuelle).
 Tcr V = (Vf – Vi / Vi) * 100
 TCAM V = ((Vf/Vi)1/n -1) * 100

Pour les actifs mon. et les obligations, on a :
Tcr annuel = R

Pour les actions, on a :
 T* de rdmtt = (divt / Pi ) * 100
 T* de rentabilitét = T* de rdmtt +(Vt – Vt-1 / Vt-1) * 100
31
Rentabilité réelle des actifs

Puisque l’épargne sert à transformer de la
C présente en C future…

et que les P des b. et s. évoluent en même
temps que la valeur des actifs

Le t*rdmt réel ≈ rent. nominale - 
(r = R - )
32
Actifs monétaires et PTI (1)

Actifs liquides libellés dans une monnaie et
offrant un R lié directement à la pol. mon. de
la BC émettrice

Le choix entre deux actifs mon. libellés dans
des devises diff. dépendra uniquement de :
 R et R*
 (Ee – E)/E
33
Actifs monétaires et PTI (2)

Hypothèses :
 risque limité à celui du change
 liquidité équivalente de tous les dépôts en devises

Remarques :
 + importante réserve de valeur et + liquidité  leur
mouvement ont une grande influence sur E
 R rel. petit  l’importance de Ee sur leur rentabilité
rel. anticipée
34
Rentabilité des actifs mon. et Ee

Soit R$US=2, R$CA=3, E$CA=1 et E$Cae =0,95,
trouvons le T*rdmt actif mon. US en $CA
 On change au courant 1$CA contre 1$US
 1$US vaudra 1,02$US dans un an
 On anticipe que 1,02$US vaudra alors
1,02$US*0,95$CA/$US=0,969$CA
 Pour un T*rdmt = ((0,969$CA-1$CA)/1$CA) * 100 =
-3,1%
 Puisque R$CA=3> -3,1% Il faut laisser votre argent
au CA!
35
Approximation du t*rdmt anticipé

Si R$US et (Ee–E)/E sont rel. petit on peut approximer…
T*rdmt $US aniticipé = (1+R$US) (Ee/E) – 1
≈ R$US + (Ee–E)/E

Dans notre exemple :
T*rdmt $US anticipé = 2% + - 5% = -3% ≈ -3,1%

La diff. tient à ce que l’on a laissé tomber le produit
croisé des  relatives (0,02*0,05=0,001 ou 0,1%)
36
T* de  anticipée de E

Le t* de  anticipé de E s’écrit : (Ee–E)/E

Puisque E est la cote à l’incertain:



(Ee–E)/E > 0 correspond à une dépréciation anticipée
et
(Ee – E)/E < 0 à une appréciation anticipée.
(Ee–E)/E est donc le t* de dépréciation anticipé de la
monnaie.
37
La condition de PTI

Diff. rdmt anticipé $CA-$US = R$CA – R$US –
(Ee–E)/E

Si diff. rdmt anticipé $CA-$US > 0, on se
précipite sur les dépôts de $CA et la ↓E

Si diff. rdmt anticipé $CA-$US < 0, on se
précipite sur les dépôts de $US et la ↑E

À l’équilibre, il faut que R$CA = R$US + (Ee–E)/E
38
E et rentabilité anticipée des dépôts en
$US

Une appréciation du $CA rend les dépôts en
US rel. plus avantageux pcq elle fait
augmenter la dép. rel. anticipée du $CA
(E[Ee-E]/E).

Il existe donc une relation négative entre E et
la rentabilité anticipée des dépôts en $US,
R$US+(Ee-E)/E
39
R$US+(Ee-E)/E, R$CA et E
E$CA
($CA/$US)
R$CA
E
R$US + (Ee-E)/E
Rentabilité des dépôts
en $CA
40
Parité des t* d’intérêt et marché
des changes

On a R$CA = R$US + (Ee–E)/E

Pour l’instant, on prend R$CA, R$US et Ee comme
donnés. E est la var. équilibrante

R$CA et R$US sont liés de près aux pol. mon. des
BC des 2 pays

Nous verrons plus tard comment Ee se forme
41
Statique comparée 1

R$CA=R$US+(Ee-E)/E avant que la BC annonce
une R$CA

On a alors R$CA>R$US+(Ee-E)/E : les agents
déplacent leurs dépôts des É.-U. vers le CA.

La D$CA  E. L’appréciation du $CA fait que
le taux de dépréciation anticipée du $CA, (EeE)/E, augmente ce qui rétablit la parité des t*
d’intérêt
42
Statique comparée 1 (suite)
E$CA
($CA/$US)
D$CA1
D$CA2
Eeq1
Eeq2
O$CA
Q$eq1 Q$eq2
Q$CA
43
Statique comparée 1 (suite)
E$CA
($CA/$US)
R$CA1
R$CA2
Eeq1
Eeq2
R$US + (Ee-E)/E
Rentabilité des dépôts
en $CA
44
Statique comparée 2

On a R$CA=R$US+(Ee-E)/E avant que la FED
annonce une R$US

On a alors R$CA<R$US+(Ee-E)/E et les agents
déplacent leurs dépôts du CA vers les É.-U.

La O$CA E La dépréciation du $CA fait que le
taux de dépréciation anticipée du $CA (Ee-E)/E
diminue ce qui rétablit la parité des t* d’intérêt
45
Statique comparée 2 (suite)
E$CA
($CA/$US)
O1CA1
O$CA2
D$CA
Eeq2
Eeq1
Q$eq1 Q$eq2
Q$CA
46
Statique comparée 2 (suite)
E$CA
($CA/$US)
R$CA
Eeq2
Eeq1
R$US2+ (Ee-E)/E
R$US1 + (Ee-E)/E
Rentabilité des dépôts
en $CA
47
Statique comparée 3

On a R$CA=R$US+(Ee-E)/E avant que le marché revoit
à la hausse ses anticipations sur la valeur future du
$CA (Ee)

On a alors R$CA>R$US+(Ee-E)/E, et les agents
déplacent leurs dépôts des É.-U. vers le CA.

La D$CA  E. L’appréciation du $CA implique que
le taux de dépréciation anticipée (Ee-E)/E s’élève à
son ancien niveau ce qui rétablit la parité des t*
d’intérêt
48
Statique comparée 3 (suite)
E$CA
($CA/$US)
D$CA1
D$CA2
Eeq1
Eeq2
O$CA
Q$eq1 Q$eq2
Q$CA
49
Statique comparée 3 (suite)
E$CA
($CA/$US)
R$CA
Eeq1
Eeq2
R$US+ (Ee1-E)/E
R$US + (Ee2-E)/E
Rentabilité des dépôts
en $CA
50
IV. La parité des pouvoirs
d’achat
51
La parité des pouvoirs d’achat

Théorie de la fixation des taux de change
à LT (lorsque les prix sont flexibles!)

Reposant sur la loi du prix unique
52
Loi du prix unique

Sur des marchés CC, sans entrave au
commerce int., sans coût de transport et
pour des marchandises homogènes, on
devrait observer un prix unique pour un
même bien i.
Pi$CA = E * Pi$US
E = Pi$CA / Pi$US
53
PPA et E à LT

Si la loi du prix unique tient sur un nombre
suffisant de marchés, alors :
 E$CA = PPCA / PPUS

Où PP est le prix d’un panier de b. et s.
identiques dans les deux pays

À LT, PP est le même dans tous les pays
lorsqu’exprimé dans une même devise
54
PPA et change flexible

Et si E$CA ≠ PPCA / PPUS ?

Si E$CA < PPCA / PPUS , les Canadiens
voudront M les biens des É.-U. et on aura
↑O$CA, ↑D$US,↑E$CA et US>CA.

Si E$CA > PPCA / PPUS($CA), les Américains
voudront M les biens du Canada et on aura
↑O$US, ↑D$CA,E$CA et US<CA.
55
PPA et change fixe

Et si E$CA ≠ PPCA / PPUS ?

Si E$CA < PPCA / PPUS , les Canadiens
voudront M les biens des É.-U. et on
aura US>CA.

Si E$CA > PPCA / PPUS($CA), les
Américains voudront M les biens du
Canada et on aura US<CA.
56
Taux de change nominal et réel

Taux de change nominal (à l’incertain) :
t* de change des devises (E$CA = $CA/$US)

Taux de change réel (à l’incertain) : pouvoir
d’achat local d’une devise p./r. à son pouvoir
d’achat à l’étranger (q$CA = E$CA*PPUS / PPCA)
Remarque : si la PPA tient, q$CA = 1.
57
L’indice Big Mac

Mesure EPPA à partir du prix d’un Big Mac à
travers le monde

Bien standardisé dont les intrants sont
diversifiés

L’indice prédit, p.e. : E$CA = PBMÉ.-U./ PBMCA
58
L’indice Big Mac (ex.)

Ex. : un Big Mac vaut 3,57$US aux É.-U. et
4,07$CA au Canada.

L’indice prédit E$CA = 4,07/3,57 = 1,14$CA/$US

Si E$CA = 0,98$CA/$US, le $CA est sur-évalué
d’environ 14% (0,98-1,14/1,14)
59
Faiblesses de la PPA absolue

En pratique, plusieurs hyp. de la loi du prix
unique sont violées
 Les coûts de transport
 La CC imparfaite
 La compositions des paniers consommés
(impossible d’utiliser les IPs nationaux)

La PPA absolue établit bien le lien entre E et
, mais pose de grandes diff.!
60
Équilibres en change flexible

À CT, E équilibre la bal. des paiements.

À LT, E devrait aussi assurer, avec , la PPA.

En pratique, ce n’est pas toujours le cas, d’où
l’utilité du taux de change réel!
61
Équilibres en change fixe

À CT, si E est ciblé, les rés. se chargent
d’équilibrer la bal. des paiements.

À LT, c’est seul. l’inflation qui se charge de
rétablir la PPA.

En pratique, ce n’est pas toujours le cas,
d’où l’utilité du taux de change réel!
62