ﺟﺎﻣﻌﺔ ﺟﯿﻼﻟﻲ ﻟﯿﺎﺑﺲ -ﺳﯿﺪي ﺑﻠﻌﺒﺎس ﻛﻠﯿﺔ اﻟﻌﻠﻮم اﻻﻗﺘﺼﺎدﯾﺔ ،اﻟﺘﺠﺎرﯾﺔ ،وﻋﻠﻮم اﻟﺘﺴﯿﯿﺮ ﻣﻄﺒﻮﻋﺔ ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻣﻮﺟﮭﺔ ﻟﻄﻠﺒﺔ: ﻟﯿﺴﺎﻧﺲ اﻗﺘﺼﺎد ﻧﻘﺪي وﺑﻨﻜﻲ ﻟﯿﺴﺎﻧﺲ ﻣﺤﺎﺳﺒﺔ وﻣﺎﻟﯿﺔ -ﻣﺎﺳﺘﺮ إدارة ﻣﺎﻟﯿﺔ ﻣﺣﺎﺿرات ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻦ إﻋﺪاد اﻟﺪﻛﺘﻮر: ﺑﺴﺒﻊ ﻋﺒﺪ اﻟﻘﺎدر أﺳﺘﺎذ ﻣﺤﺎﺿﺮ "أ" اﻟﺴﻨﺔ اﻟﺠﺎﻣﻌﯿﺔ 2018-2017 ﻣﻘدﻣﺔ ﯾﺣظﻰ ﻣوﺿوع اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻫﺗﻣﺎم ﺑﺎﻟﻎ ﻓﻲ اﻷدب اﻻﻗﺗﺻﺎدي اﻟﻣﻌﺎﺻر ،ﺧﺎﺻﺔ ﺑﻌد أن ﺷﻬدت ﻫذﻩ اﻷﺳواق ﺗطو ار ﻣﻬﻣﺎ ،وازدادت أﻫﻣﯾﺗﻬﺎ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﺳواء ﻓﻲ اﻟﺑﻠدان اﻟﻣﺗﻘدﻣﺔ أو اﻟﻧﺎﻣﯾﺔ ،ﻟذﻟك ﻫﻧﺎك أﻫﻣﯾﺔ ﻟدراﺳﺔ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر ﻓﯾﻬﺎ وﺻوﻻ إﻟﻰ ﻓﻬم أﻋﻣق ﻟطﺑﯾﻌﺔ ﻋﻣل ﻫذﻩ اﻷﺳواق وﻋﻼﻗﺗﻬﺎ ﺑﺎﻻﻗﺗﺻﺎد ﻛﻛل ،ﺧﺎﺻﺔ أن اﺳﺗﻘرارﻫﺎ ﯾﺳﺎﻫم ﻓﻲ اﻻﺳﺗﻘرار اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﺳواء ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗوى اﻟﻣﺣﻠﻲ أو اﻟﻌﺎﻟﻣﻲ ،ﻣﻣﺎ ﯾؤدي إﻟﻰ زﯾﺎدة اﻹﻧﺗﺎج وﺗطور ﺳوق اﻟﺳﻠﻊ واﻟﺧدﻣﺎت ،وﺗطور اﻷﻧظﻣﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ ﻧﺷﺎط اﻟﻘطﺎع اﻟﻌﺎم واﻟﺧﺎص ﺑﻠﺟوﺋﻬﺎ ﻟﺗﺟﻣﯾﻊ رؤوس اﻷﻣوال ﻣن اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. وﻟﻠﺗﻌرف ﻋﻠﻰ اﻷﺳوق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﯾﺳﺗﻠزم إﯾﺿﺎح ﻣﺎﻫﯾﺗﻬﺎ ،وﻣﻣﺎ ﯾزﯾد ﻣن وﺿوح اﻟﺷﻲء اﻹﺣﺎطﺔ ﺑﺷﻲء ﻣن ﺗﺎرﯾﺦ ﻧﺷﺄﺗﻪ ،واﻷﻏراض اﻟﺗﻲ أﻧﺷﺄ ﻷﺟﻠﻬﺎ ،وﻛذﻟك ﻋﻼﻗﺔ اﻟﺳوق ﺑﺎﻻﻗﺗﺻﺎد، وﻣﺎ ﻫﻲ أﻧواﻋﻬﺎ؟ ﺗﺣدﯾد اﻷطراف اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﺔ ﺑﻬﺎ واﻷدوات اﻟﻣﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﯾﻬﺎ ،وﻛﯾف ﺗﻌﻣل ﺑﺷﻛل ﺳﻠﯾم ﯾﺣﻘق ﻟﻬﺎ اﻟﻛﻔﺎءة اﻟﻣﻧﺷودة ،وﻫو ﻣﺎ ﺗﺗﻧﺎوﻟﻪ ﻣطﺑوﻋﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرات ﺑﻌﻧوان اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣوزﻋﺔ ﻋﻠﻰ ﺧﻣﺳﺔ ﻋﺷرة ﻣﺣﺎﺿرة ﻛﻣﺎ ﯾﻠﻲ: اﻟﻤﻮﺿﻮع اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ اﻟﺼﻔﺤﺔ 1 ﻣﻘﺪﻣﺔ +ﻓﻬﺮس اﻟﻤﺤﺎﺿﺮات 2 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻷوﻟﻰ :ﻣﺎﻫﻴﺔ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 01 3 .1ﺗﻌﺮﻳﻒ ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ 01 4 .2ﻧﺸﺄة ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ 03 5 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺜﺎﻧﻴﺔ :ﺗﻘﺴﻴﻤﺎت ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 06 6 .1ﺳﻮق اﻹﺻﺪار أو اﻟﺴﻮق اﻷوﻟﻴﺔ 06 7 .2ﺳﻮق اﻟﺘﺪاول أو اﻟﺴﻮق اﻟﺜﺎﻧﻮﻳﺔ 06 8 1.2اﻷﺳﻮاق اﳌﻨﻈﻤﺔ 07 9 2.2اﻷﺳﻮاق ﻏﲑ ﻣﻨﻈﻤﺔ 07 10 .3أﺳﻮاق ﻋﻘﻮد اﻟﺴﻠﻊ واﻟﻌﻘﻮد اﳌﺴﺘﻘﺒﻠﻴﺔ واﳌﺸﺘﻘﺎت 08 11 1.3ﻋﻘﻮد اﻟﺘﺒﺎدل اﳌﺴﺘﻘﺒﻠﻲ 09 12 2.3ﻋﻘﻮد اﳋﻴﺎر 09 13 3.3اﻟﻌﻘﻮد اﻵﺟﻠﺔ 09 14 4.3ﻋﻘﻮد اﳌﺒﺎدﻟﺔ 09 15 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺜﺎﻟﺜﺔ :ﺷﺮوط ﻗﻴﺎم ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 11 16 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺮاﺑﻌﺔ :وﻇﺎﺋﻒ وأﻫﻤﻴﺔ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺑﺎﻟﻨﺴﺒﺔ إﻟﻰ اﻻﻗﺘﺼﺎد 14 17 .1دور ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ ﺑﺎﻟﻨﺴﺒﺔ إﱃ اﻻﻗﺘﺼﺎد اﻟﻜﻠﻲ 14 18 .2دور ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ ﺑﺎﻟﻨﺴﺒﺔ إﱃ اﻻﻗﺘﺼﺎد اﳉﺰﺋﻲ 15 19 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺨﺎﻣﺴﺔ :اﻷﻃﺮاف اﻟﻤﺘﺪﺧﻠﺔ ﻓﻲ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 18 20 .1اﻟﻮﺳﻄﺎء اﳌﺎﻟﻴﻮن )ﲰﺎﺳﺮة اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ وﺗﺎﺑﻌﻴﻬﻢ( 18 21 .2اﳉﻤﻬﻮر 19 22 .3اﳌﺴﺘﺜﻤﺮون اﳌﺆﺳﺴﺎﺗﻴﻮن 20 اﻟﻜﻠﻲ واﻟﺠﺰﺋﻲ اﻟﻤﻮﺿﻮع اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ اﻟﺼﻔﺤﺔ 23 .4اﻟﺸﺮﻛﺎت اﻟﺼﻨﺎﻋﻴﺔ واﻟﺘﺠﺎرﻳﺔ 20 24 .5اﻟﺪوﻟﺔ 21 25 .6اﳍﻴﺌﺎت اﳌﻨﻈﻤﺔ واﳌﺴﲑة ﻟﻠﺴﻮق 22 26 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺴﺎدﺳﺔ :اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻤﺘﺪاوﻟﺔ ﻓﻲ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 23 27 .1اﻷﺳﻬﻢ 23 28 1.1اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ 24 29 1.1.1اﲡﺎﻫﺎت ﺟﺪﻳﺪة ﺑﺸﺄن اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ 25 30 * اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ ﻟﻸﻗﺴﺎم اﻹﻧﺘﺎﺟﻴﺔ 25 31 * اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ ذات اﻟﺘﻮزﻳﻌﺎت اﳌﺨﺼﻮﻣﺔ 25 32 * اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ اﳌﻀﻤﻮﻧﺔ اﻟﻘﻴﻤﺔ 26 33 2.1.1ﻣﺰاﻳﺎ وﻋﻴﻮب إﺻﺪار اﻷﺳﻬﻢ اﻟﻌﺎدﻳﺔ 26 34 2.1اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة 27 35 1.2.1أﻧﻮاع اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة 29 36 * اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة ﳎﻤﻌﺔ اﻷرﺑﺎح 29 37 * اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة اﳌﺸﺎرﻛﺔ ﰲ اﻷرﺑﺎح 29 38 * اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺘﺤﻮﻳﻞ 29 39 * اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻼﺳﺘﺪﻋﺎء 30 40 2.2.1اﻻﲡﺎﻫﺎت اﳉﺪﻳﺪة ﰲ ﺷﺄن اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة 30 41 * اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة ذات اﻟﺘﻮزﻳﻌﺎت اﳌﺘﻐﲑة 30 42 * اﻷﺳﻬﻢ اﳌﻤﺘﺎزة اﻟﱵ ﳍﺎ ﺣﻖ اﻟﺘﺼﻮﻳﺖ 30 43 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺴﺎﺑﻌﺔ :اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻤﺘﺪاوﻟﺔ ﻓﻲ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )ﺗﺎﺑﻊ( 31 44 .2اﻟﺴﻨﺪات 31 45 1.2أﻧﻮاع اﻟﺴﻨﺪات 32 اﻟﻤﻮﺿﻮع اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ اﻟﺼﻔﺤﺔ 46 1.1.2ﺳﻨﺪات اﻟﺸﺮﻛﺎت 32 47 2.1.2اﻟﺴﻨﺪات اﳊﻜﻮﻣﻴﺔ 32 48 2.2اﻻﲡﺎﻫﺎت اﳉﺪﻳﺪة ﰲ ﺷﺄن اﻟﺴﻨﺪات 34 49 1.2.2ﺳﻨﺪات ﺑﺪون ﻛﻮﺑﻮن 34 50 2.2.2ﺳﻨﺪات ذات ﻣﻌﺪل ﻓﺎﺋﺪة ﻣﺘﺤﺮك 34 51 3.2.2ﺳﻨﺪات ذات دﺧﻞ 34 52 4.2.2اﻟﺴﻨﺪات اﻟﺮدﻳﺌﺔ أو ﻣﺘﻮاﺿﻌﺔ اﳉﻮدة 35 53 5.2.2اﻟﺴﻨﺪات اﳌﺸﺎرﻛﺔ 35 54 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺜﺎﻣﻨﺔ :اﻟﻌﻤﻠﻴﺎت اﻟﻮاردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )اﻷواﻣﺮ( 36 55 .1اﻷواﻣﺮ 36 56 1.1ﺗﻌﺮﻳﻒ اﻷﻣﺮ 36 57 2.1أﻧﻮاع اﻷواﻣﺮ 37 58 1.2.1أواﻣﺮ ﳏﺪودة 37 59 2.2.1أواﻣﺮ اﻟﺴﻮق 37 60 3.2.1أواﻣﺮ اﻹﻳﻘﺎف 38 61 4.2.1اﻷواﻣﺮ اﶈﺪدة ﳊﺠﻢ اﻟﺼﻔﻘﺔ 38 62 5.2.1اﻷواﻣﺮ ﺑﺎﻋﺘﺒﺎر ﻣﻠﻜﻴﺔ اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ 38 63 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺘﺎﺳﻌﺔ :اﻟﻌﻤﻠﻴﺎت اﻟﻮاردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )اﻟﺘﺴﻌﻴﺮ( 39 64 .2اﻟﺘﺴﻌﲑ ﰲ اﻟﺒﻮرﺻﺔ 39 65 1.2ﻃﺮﻳﻘﺔ اﻟﺘﺜﺒﻴﺖ 39 66 2.2ﻃﺮﻳﻘﺔ اﳌﻨﺎداة 39 67 3.2ﻃﺮﻳﻘﺔ اﻟﺘﻌﺎﻣﻞ ﺑﺎﻷدراج 40 68 4.2ﻃﺮﻳﻘﺔ اﻟﺘﻌﺎﻣﻞ ﺑﺎﻟﺼﻨﺪوق 40 اﻟﻤﻮﺿﻮع اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ اﻟﺼﻔﺤﺔ 69 5.2ﻃﺮﻳﻘﺔ اﻟﺘﻌﺎﻣﻞ ﺑﺎﳌﻘﺎﺑﻠﺔ 41 70 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﻌﺎﺷﺮة :اﻟﻌﻤﻠﻴﺎت اﻟﻮاردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )اﻟﻤﺆﺷﺮات( 42 71 3.2ﻣﺆﺷﺮات أﺳﻮاق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ 42 72 1.3.2ﺗﻌﺮﻳﻒ اﳌﺆﺷﺮات 42 73 2.3.2ﺑﻨﺎء ﻣﺆﺷﺮات اﻷﺳﻬﻢ 43 74 3.3.2ﻣﺆﺷﺮات رﺗﺒﺔ اﻟﺴﻨﺪات 44 75 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺤﺎدﻳﺔ ﻋﺸﺮ :اﻟﻌﻤﻠﻴﺎت اﻟﻮاردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )ﺗﻨﻔﻴﺬ اﻷواﻣﺮ 47 76 .3ﺗﻨﻔﻴﺬ اﻷواﻣﺮ 47 77 1.3ﻃﺮﻳﻘﺔ ﺻﻔﻘﺎت اﻟﺒﻮرﺻﺔ 47 78 2.3ﻃﺮﻳﻘﺔ اﻟﺼﻔﻘﺎت اﻟﺘﻄﺒﻴﻘﻴﺔ 47 79 .4ﺗﺴﻮﻳﺔ اﻟﺼﻔﻘﺎت 48 80 1.4اﳊﺴﺎب اﻟﻨﻘﺪي 48 81 2.4اﳊﺴﺎب اﳍﺎﻣﺸﻲ 48 82 .5ﺗﻜﺎﻟﻴﻒ ﺗﻨﻔﻴﺬ اﻷواﻣﺮ 49 83 1.5اﻟﺘﻜﺎﻟﻴﻒ اﳌﺒﺎﺷﺮة 49 84 2.5ﺗﻜﺎﻟﻴﻒ ﻏﲑ ﻣﺒﺎﺷﺮة 50 85 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺜﺎﻧﻴﺔ ﻋﺸﺮ :اﻟﻤﻌﻠﻮﻣﺎت اﻟﻤﺆﺛﺮة ﻓﻲ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 51 86 .1ﺗﻌﺮﻳﻒ اﳌﻌﻠﻮﻣﺔ 51 87 .2ﻃﺒﻴﻌﺔ اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت اﳌﺆﺛﺮة ﻋﻠﻰ اﻟﻘﻴﻤﺔ اﻟﺴﻮﻗﻴﺔ ﻟﻸوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ 52 88 1.2اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت اﳌﺘﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻟﺸﺆون اﻟﻌﺎﳌﻴﺔ 52 89 2.2اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت اﳌﺘﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻟﻈﺮوف اﻻﻗﺘﺼﺎدﻳﺔ اﶈﻠﻴﺔ 52 90 3.2اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت اﳌﺘﻌﻠﻘﺔ ﺑﻈﺮوف اﻟﻘﻄﺎع 53 وﺗﺴﻮﻳﺘﻬﺎ( اﻟﻤﻮﺿﻮع اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ اﻟﺼﻔﺤﺔ 91 4.2اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت اﳌﺘﻌﻠﻘﺔ ﺑﻈﺮوف اﳌﻨﺸﺄة 53 92 .3ﻣﺼﺎدر اﳊﺼﻮل ﻋﻠﻰ اﳌﻌﻠﻮﻣﺎت 53 93 1.3اﻟﺼﺤﻒ وا ﻼت اﳌﺘﺨﺼﺼﺔ 54 94 2.3ﻣﻄﺒﻮﻋﺔ ﻣﺴﺘﺸﺎري اﻻﺳﺘﺜﻤﺎر 54 95 3.3ﺗﻘﺎرﻳﺮ اﻟﺸﺮﻛﺎت 55 96 4.3ﻣﻄﺒﻮﻋﺔ ﺑﻴﻮت اﻟﺴﻤﺴﺮة 55 97 5.3اﳌﻄﺒﻮﻋﺎت اﳊﻜﻮﻣﻴﺔ 55 98 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺜﺎﻟﺜﺔ ﻋﺸﺮ :ﺗﺤﻠﻴﻞ اﻟﻤﻌﻠﻮﻣﺎت ﻓﻲ ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 56 99 .1اﻟﺘﺤﻠﻴﻞ اﻷﺳﺎﺳﻲ 56 100 1.1ﲢﻠﻴﻞ اﻟﻈﺮوف اﻻﻗﺘﺼﺎدﻳﺔ اﻟﻜﻠﻴﺔ 57 101 2.1ﲢﻠﻴﻞ ﻇﺮوف اﻟﺼﻨﺎﻋﺔ )اﻟﻘﻄﺎع( 57 102 3.1ﲢﻠﻴﻞ ﻇﺮوف اﻟﺸﺮﻛﺔ 58 103 .2اﻟﺘﺤﻠﻴﻞ اﻟﻔﲏ 59 104 .3اﻟﺘﺤﻠﻴﻞ اﻟﻔﲏ ﻣﻘﺎﺑﻞ اﻟﺘﺤﻠﻴﻞ اﻷﺳﺎﺳﻲ 60 105 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺮاﺑﻌﺔ ﻋﺸﺮ :ﻛﻔﺎءة ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 62 106 .1ﻣﻔﻬﻮم ﻛﻔﺎءة ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ 62 107 .2اﻟﻜﻔﺎءة اﻟﻜﺎﻣﻠﺔ واﻟﻜﻔﺎءة اﻻﻗﺘﺼﺎدﻳﺔ 62 108 .3ﻣﺘﻄﻠﺒﺎت ﻛﻔﺎءة ﺳﻮق اﻷوراق اﳌﺎﻟﻴﺔ 63 109 1.3ﻛﻔﺎءة اﻟﺘﺴﻌﲑ 64 110 2.3ﻛﻔﺎءة اﻟﺘﺸﻐﻴﻞ 64 111 اﻟﻤﺤﺎﺿﺮة اﻟﺨﺎﻣﺴﺔ ﻋﺸﺮ :ﻛﻔﺎءة ﺳﻮق اﻷوراق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ )ﺗﺎﺑﻊ( 66 112 .4اﳌﺴﺘﻮﻳﺎت اﳌﺨﺘﻠﻔﺔ ﻟﻜﻔﺎءة اﻟﺴﻮق اﳌﺎﱄ 66 113 1.4ﻓﺮض اﻟﺼﻴﻐﺔ اﻟﻘﻮﻳﺔ 66 اﻟﻤﻮﺿﻮع اﻟﺘﺴﻠﺴﻞ اﻟﺼﻔﺤﺔ 114 2.4ﻓﺮض اﻟﺼﻴﻐﺔ اﳌﺘﻮﺳﻄﺔ 66 115 3.4ﻓﺮض اﻟﺼﻴﻐﺔ اﻟﻀﻌﻴﻔﺔ 67 116 ﺧﻼﺻﺔ اﻟﻤﺤﺎﺿﺮات 68 117 ﻗﺎﺋﻤﺔ اﻟﻤﺮاﺟﻊ 69 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻷوﻟﻰ :ﻣﺎﻫﯾﺔ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻣﻬﯾد: ﺗﺣﺗل ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﻫﻣﯾﺔ ﺑﺎﻟﻐﺔ ﺿﻣن اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟوطﻧﻲ ﻓﻲ أي دوﻟﺔ ﻣن دول اﻟﻌﺎﻟم ،ﺣﯾث ﺗﻌﺗﺑر ﻣرآة ﺗﻌﻛس اﻟوﺿﻊ اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﻷي دوﻟﺔ ،وﺗﻘدم ﺻورة ﺻﺎدﻗﺔ ﻟﻠوﺿﻊ اﻟﻣﺎﻟﻲ ﻟﻠﺷرﻛﺎت اﻟﻣطروﺣﺔ أﺳﻬﻣﻬﺎ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت ﺗﻣﺛل ﺟزء ﻻ ﯾﺳﺗﻬﺎن ﺑﻪ ﻣن اﻟﻧﺷﺎط اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﻓﻲ اﻟﺑﻠد اﻟﻣﻌﻧﻲٕ ،واﻟﻘﺎء ﻧظرة ﻋﻠﻰ ﻧﺷﺎط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑدوﻟﺔ ﻣﺎ ﻓﻲ ظل اﻟﻣﺗﻐﯾرات اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ واﻻﺟﺗﻣﺎﻋﯾﺔ واﻟﺳﯾﺎﺳﯾﺔ ،اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ واﻟدوﻟﯾﺔ ،ﻛﻔﯾل ﺑﺄن ﯾﻌطﻲ ﺻورة أﻗرب إﻟﻰ اﻟﺻدق ﻟﻠوﺿﻊ اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﻟﺗﻠك اﻟدوﻟﺔ ،وﺑﺣﯾث ﯾﺻﺑﺢ واﺣد ﻣن أﻫم اﻟﻣؤﺷرات ﻟﻠﺣﻛم ﻋﻠﻰ اﻗﺗﺻﺎد ﺑﻠد ﻣﺎ .وﺗﻠﻌب ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ دو ار راﺋدا ﻓﻲ ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗﻣوﯾل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻓﻲ اﻟدول اﻟﻐرﺑﯾﺔ ،وﺧﺎﺻﺔ ﻓﻲ اﻟﻣراﺣل اﻷوﻟﻰ ﻟﻠﺗﻧﻣﯾﺔ ،ﺣﯾث ﺷﻛﻠت اﻹﺻدارات اﻷوﻟﯾﺔ %40ﻣن إﺟﻣﺎﻟﻲ اﻟﻧﺎﺗﺞ اﻟوطﻧﻲ ﻓﻲ اﻟوﻻﯾﺎت اﻟﻣﺗﺣدة ،و %33ﻓﻲ ﻓرﻧﺳﺎ و %25ﻓﻲ أﻟﻣﺎﻧﯾﺎ ﻓﻲ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﻘرن اﻟﻣﺎﺿﻲ. .1ﺗﻌرﯾف ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻌﺗﺑر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ رﻛﻧﺎ أﺳﺎﺳﯾﺎ ﻣن أرﻛﺎن اﻟﻘطﺎع اﻟﻣﺎﻟﻲ ﻓﻲ اﻟﻧظم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻌﺗﻣد ﺑﺎﻟدرﺟﺔ اﻷوﻟﻰ ﻋﻠﻰ اﻟﻘطﺎع اﻟﺧﺎص ،وﺗﻘوم ﻋﻠﻰ ﻣﺑﺎدئ اﻗﺗﺻﺎد اﻟﺳوق ،وذﻟك ﻟﻣﺎ ﺗﻘوم ﺑﻪ ﻫذﻩ اﻷﺳواق ﻣن دور ﻫﺎم ﻓﻲ ﺣﺷد اﻟﻣدﺧرات اﻟوطﻧﯾﺔ ،وﺗوﺟﯾﻬﻬﺎ ﻓﻲ ﻗﻧوات اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺗﻌﻣل ﻋﻠﻰ دﻋم اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟوطﻧﻲ ،وﺗزﯾد ﻣن ﻣﻌدﻻت اﻟرﻓﺎﻩ ﻷﻓرادﻩ .وﻗد راﻓق ﺗطور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗطورات اﻟﺗﻲ ﻋرﻓﺗﻬﺎ اﻗﺗﺻﺎدﯾﺎت اﻟدول وﺻﻧﺎﻋﺎﺗﻬﺎ ﻋﺑر اﻟﺗﺎرﯾﺦ ،ﺣﯾث ﺗطور وﺗﺑﻠور ﻣﻔﻬوم ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻊ اﻟزﻣن إﻟﻰ أن وﺻﻠت إﻟﻰ اﻟﺣﺎل اﻟﺗﻲ ﻫﻲ ﻋﻠﯾﻪ. ﯾطﻠق اﻟﻛﺗﺎب اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾون ﻋﻠﻰ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋدة أﺳﻣﺎء ﺗﺷﯾر أﻏﻠﺑﻬﺎ إﻟﻰ ﻣدﻟول واﺣد .ﻓﺎﻟﺑﻌض ﯾﺳﻣﯾﻬﺎ ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ﺑﺎﻋﺗﺑﺎرﻫﺎ ﻣﺻدر اﻷﻣوال اﻟﺿرورﯾﺔ ﻟﺗﻣوﯾل اﻟﻣﺷروﻋﺎت اﻟﻛﺑرى .وﯾﻌرﻓﻬﺎ آﺧرون ﺑﺎﺳم اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أو اﻟﺳوق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ،أي أﻧﻬﺎ ﺳوق اﻷﻣوال طوﯾﻠﺔ وﻣﺗوﺳطﺔ اﻷﺟل ﺗﻣﯾﯾ از ﻟﻬﺎ ﻋن ﺳوق اﻷﻣوال ﻗﺻﯾرة اﻷﺟل )اﻟﺳوق اﻟﻧﻘدﯾﺔ( .وﻣن 1 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻷﺳﻣﺎء اﻟﺗﻲ ﺷﺎع إطﻼﻗﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﺳم ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﻟﻘد ﻋرﻓت ﺑﺗﻌرﯾﻔﺎت ﻋدة ﻣﻧﻬﺎ "ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺑﺎرة ﻋن ﻧظﺎم ﯾﺗم ﺑﻣوﺟﺑﻪ اﻟﺟﻣﻊ ﺑﯾن اﻟﺑﺎﺋﻌﯾن واﻟﻣﺷﺗرﯾن ﻟﻧوع ﻣﻌﯾن ﻣن اﻷوراق أو ﻷﺻل ﻣﺎﻟﻲ ﻣﻌﯾن ،ﺣﯾث ﯾﺗﻣﻛن ﺑذﻟك اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون ﻣن ﺑﯾﻊ وﺷراء ﻋدد ﻣن اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات داﺧل اﻟﺳوق إﻣﺎ ﻋن طرﯾق اﻟﺳﻣﺎﺳرة أو اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻌﺎﻣﻠﺔ ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻣﺟﺎل").(1 ﻛﻣﺎ ﻧﺟد ﺗﻌرﯾﻔﺎ آﺧر ﻟﻬﺎ ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ "اﻟﻣﻛﺎن اﻟذي ﯾﺗم ﻓﯾﻪ ﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺣﯾث ﯾﺗم ﻓﯾﻬﺎ طرح اﻷوراق اﻟﺟدﯾدة ﻟﻠﺗداول ﻷول ﻣرة ﻫذا ﻣن ﺟﻬﺔ ،وﻣن ﺟﻬﺔ أﺧرى ﺗﺳﻬل ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗﺣوﯾل اﻷﺻل إﻟﻰ ﺳﯾوﻟﺔ ﻣن ﺧﻼل اﻟﺗﻧﺎزل ﻋﻧﻪ ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ") .(2وﺗﻌرف ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﯾﺿﺎ ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ "اﻟﺳوق اﻟﺗﻲ ﯾﺗم ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن أﺳﻬم وﺳﻧدات وأوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ أﺧرى ،وﯾﺗﻌﺎﻣل ﺑﻬﺎ ﻵﺟﺎل طوﯾﻠﺔ وﻣﺗوﺳطﺔ ﺑﻣﺎ ﯾﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ ﺗﺷﺟﯾﻊ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ،ﺣﯾث ﺗﻘوم ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺗﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣدﺧرات ﻻﺳﺗﺧداﻣﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﻣﺟﺎل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري ﻣن ﺧﻼل ﺗوﺟﯾﻬﻬﺎ ﻟﺗﻛوﯾن رؤوس اﻷﻣوال اﻟﻼزﻣﺔ ﻹﻧﺷﺎء اﻟﻣﺷروﻋﺎت اﻟﺟدﯾدة ،أو ﻟزﯾﺎدة ﺣﺟم اﻟﻘﺎﺋم ﻣﻧﻬﺎ وذﻟك ﻓﻲ ﺻورة أﺳﻬم وﺳﻧدات").(3 وﺗم ﺗﻌرﯾﻔﻬﺎ ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ "اﺟﺗﻣﺎع ﯾﻌﻘد ﺑﺻﻔﺔ دورﯾﺔ ﻓﻲ ﻣﻛﺎن ﻣﺣدد ﺑﯾن وﺳطﺎء اﻟﺳوق، ﻟﺗﻧﻔﯾذ أواﻣر ﻋﻣﻼﺋﻬم اﻟﻣﺳﺗﻠﻣﺔ ﻣن ﻗﺑل وأﺛﻧﺎء ﻓﺗرة اﻟﻌﻣل ،ﻓﻬﻲ ﺑذﻟك ﺗﻘوم ﺑدور ﻣزدوج ﻷﻧﻬﺎ ﺗﻌﻣل ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻘﺎء اﻟﻌرض واﻟطﻠب ،وﺗﻘوم ﺑﺗوﻓﯾر اﻟﻘدر اﻟﻛﺎﻓﻲ ﻣن اﻟﺿﻣﺎﻧﺎت اﻟﻼزﻣﺔ ﻹﺗﻣﺎم اﻟﺻﻔﻘﺎت ،وﺗﺣدﯾد اﻟﺗوازن ﺑﯾن اﻷﺳﻌﺎر ﻣن ﺧﻼل اﻟﻌﻼﻧﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻘوم اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﺗوﻓﯾرﻫﺎ").(4 أﻛدت ﻫذﻩ اﻟﺗﻌرﯾﻔﺎت ﻋﻠﻰ أن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺳوق ﻣﻧظﻣﺔ ،ﺗﻣﯾﯾ از ﻟﻬﺎ ﻋن اﻟﻣﺑﺎدﻻت اﻟﺗﻲ ﺗﺗم ﺑواﺳطﺔ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻣن ﻏﯾر ﺗﻘﯾد ﺑﻘواﻧﯾن وﻧظم وﻟواﺋﺢ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .ﻛﻣﺎ أن ) -(1ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :اﻟﺑورﺻﺔ ،دار أﺳﺎﻣﺔ ،اﻷردن :ﻋﻣﺎن ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ ،2008 ،ص .17 - David Begg et autres, Macroéconomie, édition Dunod, deuxième édition, 2002, p 132. ) -(3ﻣﺣﻣود ﻓﻬﻣﻲ ،ﺗطوﯾر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻣﺻر :وﺳﺎﺋل وأﺳﺎﻟﯾب ﺗﻧﻣﯾﺗﻬﺎ ،ﻣؤﺗﻣر دراﺳﺎت وأﺑﺣﺎث ﻟﺗﻧﻣﯾﺔ ﺳوق اﻟﻣﺎل ،اﻟﻬﯾﺋﺔ اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻟﺳوق )(2 اﻟﻣﺎل ،1988 ،ص.157 ) -(4ﺳوزي ﻋدﻟﻲ ﻧﺎﺷد ،ﻣﻘدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ ،ﻣﻧﺷورات اﻟﺣﻠﺑﻲ اﻟﺣﻘوﻗﯾﺔ ،ﻟﺑﻧﺎن :ﺑﯾروت ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ ،2005 ،ص .185 2 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺗﺗﺑﻊ ﻟﻠﺗﻌرﯾﻔﺎت اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ ،ﯾﺟد أﻧﻬﺎ ﻟم ﺗزد ﻋﻠﻰ أن ﺟﻌﻠت ﻣن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻛﺎن ﯾﺟﺗﻣﻊ ﻓﯾﻪ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون ،ﺗﻌﻘد ﻓﯾﻪ ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .وﻟﻛن أدى ﻧﻣو ﺷﺑﻛﺎت ووﺳﺎﺋل اﻻﺗﺻﺎل إﻟﻰ اﻟﺗﻘﻠﯾل ﻣن أﻫﻣﯾﺔ اﻟﺗواﺟد ﻓﻲ اﻟﻣﻘر اﻟﻣرﻛزي ﻟﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺳﻣﺣت ﺑﺎﻟﺗﻌﺎﻣل ﺧﺎرج اﻟﺳوق ﻣن ﺧﻼل ﺷرﻛﺎت اﻟﺳﻣﺳرة اﻟﻣﻧﺗﺷرة ﻓﻲ ﻣﺧﺗﻠف اﻟدول. وﻣن ﺧﻼل ﻣﺎ ﺳﺑق ﯾﻣﻛن اﺳﺗﺧﻼص اﻟﻧﻘﺎط اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ ﺣول ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ: أن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﺳﺗﻣد ﻣﻔﻬوﻣﻪ ﻣن ﻣﻔﻬوم اﻟﺳوق ﺑﺷﻛل ﻋﺎم. أﻧﻪ ﯾﻣﺛل اﻵﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻠﺗﻘﻲ ﻣن ﺧﻼﻟﻬﺎ اﻟﺑﺎﺋﻊ واﻟﻣﺷﺗري ،ﺑﻐض اﻟﻧظر ﻋن اﻟﻣﻛﺎن اﻟﻣﺎديﻟﻠﺳوق. ﯾﺗم ﻓﯾﻪ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ إطﺎر ﺗوﻓر ﺷروط ﻣﺣددة ،وﻓﻘﺎ ﻟﻘواﻋد وﻧظم ﻣﻌﯾﻧﺔ. ﻣن اﻷرﻛﺎن اﻟرﺋﯾﺳﯾﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟوﺳطﺎء ،وﺻﻧﺎع اﻟﺳوق وﻗﻧوات اﻻﺗﺻﺎل. .2ﻧﺷﺄة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗرﺟﻊ ﻛﻠﻣﺔ ﺑورﺻﺔ ﻧﻔﺳﻬﺎ إﻟﻰ اﻻﺟﺗﻣﺎﻋﺎت اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﻛﺎﻧت ﺗﻌﻘد ﻓﻲ ﻓﻧدق ﻗرﯾب ﻣن ﻣدﯾﻧﺔ ﺑروج " "Brugeاﻟﺑﻠﺟﯾﻛﯾﺔ ،ﻛﺎن ﯾﻣﻠﻛﻪ أﺣد أﻓراد ﻋﺎﺋﻠﺔ "ﻓﺎن دي ﺑورص" " Van Der ،"Bourseﺣﯾث ﻛﺎن ﯾﺟﺗﻣﻊ ﺑﻪ ﻓﻲ ﻓﻧدﻗﻪ اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟﺗﺟﺎر وﻋﻣﻼء اﻟﻣﺻﺎرف واﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن ،وﻛﺎﻧت اﻻرﺗﺑﺎطﺎت ﺗﺗم ﻓﻲ ﺷﻛل ﻋﻘود وﺗﻌﻬدات ،ﺛم ﺗطورت ﻟﺗﺷﻣل اﻟﺗزاﻣﺎت ﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﻗﺎﺋﻣﺔ ﻋﻠﻰ ﺛﻘﺔ ﻣﺗﺑﺎدﻟﺔ ﺑﯾن طرﻓﻲ ﻋﻣﻠﯾﺔ اﻟﻣﺑﺎدﻟﺔ .وﯾﻌﺗﺑر اﻟﻣؤرﺧون ﺳﻧﺔ 1339ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﺳﻧﺔ اﻟﺗﻲ وﻟد ﻓﯾﻬﺎ ﻣﻔﻬوم اﻟﺑورﺻﺔ ،ﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ ﻋﺎﺋﻠﺔ اﻟﺷﺧص اﻟﺳﺎﺑق اﻟذي ﻛﺎن ﯾﺳﺗﻘﺑل ﻫؤﻻء اﻟﺗﺟﺎر ورﺟﺎل اﻷﻋﻣﺎل ﻓﻲ ﻓﻧدﻗﻪ .وﯾﻘول اﻟﺑﻌض أن اﻻﺟﺗﻣﺎﻋﺎت ﻛﺎﻧت ﺗﻌﻘد أﻣﺎم اﻟﻔﻧدق وأﻣﺎم ﺑﯾت ﻫذﻩ اﻟﻌﺎﺋﻠﺔ ،وﻛﺎن ﺷﻌﺎر ﻫذا اﻟﻔﻧدق ﻋﺑﺎرة ﻋن ﺛﻼﺛﺔ أﻛﯾﺎس ﻟﻠﻧﻘود " "three pursesﻣﻌﻠﻘﺔ أﻣﺎم ﺑﺎب اﻟﻔﻧدق ،وﻣن ﺛم ﺟﺎء اﻻﺳم "ﺑورﺻﺔ").(5 ) -(5ﺣﺳن ﺣﻣدي ،دﻟﯾﻠك إﻟﻰ اﻟﺑورﺻﺔ واﻷﺳﻬم وأﺳواق اﻟﻣﺎل ،دار اﻟﻛﺗﺎب اﻟﻌرﺑﻲ ،ﻣﺻر :اﻟﻘﺎﻫرة ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ ،2006 ،ص.9 3 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺑﻌد ﻗﯾﺎم اﻟﺛورة اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ أﺻﺑﺢ إﻧﺗﺎج اﻟﺳﻠﻊ ﯾﺗطﻠب اﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻛﺑﯾرة ﺗﻔوق اﻟﻣﻘدرة اﻟﻔردﯾﺔ، ﻣﻣﺎ أدى إﻟﻰ إﻧﺷﺎء اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ ،اﻟﺗﻲ ﺗﻘوم ﻋﻠﻰ أﺳﺎس ﻣﺷﺎرﻛﺔ ﻋدد ﻛﺑﯾر ﻣن اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن ﻓﻲ ﻣﻠﻛﯾﺔ ﻣﺷروع ﻣﻌﯾن ،وﯾﻘدﻣون ﻟﻪ اﻷﻣوال وﯾﻛﺗﻔون ﺑرﺳم اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﻌﻠﯾﺎ ﻟﻠﺷرﻛﺔ، دون اﻟﺗدﺧل ﻓﻲ اﻹدارة اﻟﺗﻧﻔﯾذﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻧﺗﺧﺑﻬﺎ اﻟﻣﺳﺎﻫﻣون .وﺗﺷﺟﯾﻌﺎ ﻟﻬؤﻻء اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن ﻋﻠﻰ اﻻﻛﺗﺗﺎب ﻓﻲ اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات ،ﻛﺎن ﻻﺑد ﻣن ﺗوﻓﯾر وﺳﯾﻠﺔ ﻣﻧﺎﺳﺑﺔ ﻟﺗﻣﻛﯾﻧﻬم ﻣن اﻟﺗﺻرف ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻷوراق اﻟﺗﻲ ﺗﺛﺑت اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ ﻓﻲ ﻣﺷﺎرﯾﻊ ﻗﺎﺋﻣﺔ وﻣﻧﺗﺟﺔ ،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗوﻓﯾر اﻟﺳﯾوﻟﺔ ﻟﻬم ﻓﻲ اﻟوﻗت اﻟذي ﯾﺣﺗﺎﺟون ﻓﯾﻪ اﻟﺳﯾوﻟﺔ ،ﻓﺎﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻫﻲ ﻧﺗﯾﺟﺔ ﺗطور اﻗﺗﺻﺎدي ،ﻓﻔﻲ ﺑداﯾﺔ اﻟﻣراﺣل اﻷوﻟﻰ ﻟﻠﺛورة اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ ﻛﺎﻧت وﺣدات اﻹﻧﺗﺎج ﺻﻐﯾرة وﺣﺎﺟﺎﺗﻬﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺿﺋﯾﻠﺔ، واﻻدﺧﺎر ﻟدى اﻷﻓراد ﻛﺎن ﻣﻧﺧﻔﺿﺎ ،إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ذﻟك ﻟم ﺗﻛن ﻫﻧﺎك ﻣؤﺳﺳﺎت ﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻟﻼﺣﺗﻔﺎظ ﺑﻣدﺧرات اﻷﻓراد ،وﺗوﻓﯾرﻫﺎ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻧد اﻟﺣﺎﺟﺔ .وﻣﻊ ﻧﻣو اﻻﻗﺗﺻﺎد وزﯾﺎدة اﻟدﺧول ،ظﻬرت ﻣؤﺳﺳﺎت ﺗﺣﺎول اﻻﺳﺗﻔﺎدة ﻣن اﻟﻣدﺧرات ،وﺗوظﯾﻔﻬﺎ ﻓﻲ ﻣﺟﺎﻻت إﻧﺗﺎﺟﯾﺔ ،ﻣن ﻫﻧﺎ ﻓﺎن زﯾﺎدة ﺣﺟم اﻟﻣؤﺳﺳﺎت واﻻﺳﺗﺛﻣﺎر أوﺟدت اﻟﺣﺎﺟﺔ ﻷﺳواق ﯾﺗم ﻋن طرﯾﻘﻬﺎ إﺟراء اﻟﺻﻔﻘﺎت ،وﺗﻣﻛﯾن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻣن ﺑﯾﻊ ﺣﺻﺻﻬم أو زﯾﺎدﺗﻬﺎ. ﻧﺗﯾﺟﺔ ﻟﻧﻔس ظروف اﻟﺗطور اﻟﺗﺟﺎري واﻻﻗﺗﺻﺎدي ،ظﻬرت أﺳواق ﻟﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻋدة دول أﺧرى ﻛﻬوﻟﻧدا وﺑرﯾطﺎﻧﯾﺎ واﻟداﻧﻣﺎرك ﺧﻼل اﻟﻘرن اﻟﺳﺎدس ﻋﺷر واﻟﺳﺎﺑﻊ ﻋﺷر. وﺑﻌد أن ﺑدأ ﯾﺿﻣﺣل اﻟدور اﻟﻬﺎم اﻟذي ﻟﻌﺑﺗﻪ ﻣدﯾﻧﺔ ﺑروج اﻟﺑﻠﺟﯾﻛﯾﺔ وﻣرﻓﺄﻫﺎ ﻓﻲ ﻣﺟﺎل اﻟﺗﺑﺎدﻻت اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ واﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻊ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﻘرن اﻟراﺑﻊ ﻋﺷر ،اﻧﺗﻘل ﻫذا اﻟدور ﻟﻣدﯾﻧﺔ أﺧرى ﺗﻘﻊ ﻓﻲ ﺷﻣﺎل ﺑﻠﺟﯾﻛﺎ ﻫﻲ آﻧﻔرس اﻟﺗﻲ ﺗم ﻓﯾﻬﺎ إﻧﺷﺎء أول ﺑورﺻﺔ ﻋﺎم ،1536وﻗد زادت أﻫﻣﯾﺔ اﻟﺑورﺻﺎت ﻓﻲ ﺗﻌﺑﺋﺔ اﻟﻣدﺧرات واﻟﻣوارد اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺧﺎﺻﺔ ﻓﻲ اﻟدول اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻋﺗﺑﺎرﻫﺎ إﺣدى اﻟﻣﺗطﻠﺑﺎت اﻷﺳﺎﺳﯾﺔ ﻟﺗﻣوﯾل ودﻋم اﻻﻗﺗﺻﺎد ﻣﻣﺎ أدى إﻟﻰ ﺗﻌﻣﯾم واﻧﺗﺷﺎر ﻫذﻩ اﻷﺳواق ﻋﺑر ﻣﻌظم دول اﻟﻌﺎﻟم وﻻﺳﯾﻣﺎ اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ. ظﻬرت ﻓﻲ ﻓرﻧﺳﺎ أول ﺑورﺻﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺎم 1724ﺑﻣوﺟب أﻣر ﻣﻠﻛﻲ ،وﻓﻲ ﺑرﯾطﺎﻧﯾﺎ أﻧﺷﺋت ﺑورﺻﺔ ﻟﻧدن ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻋﺎم .1776واﺳﺗﻘرت أﻋﻣﺎل ﺑورﺻﺎت اﻷوراق 4 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺑرﯾطﺎﻧﯾﺎ ﻓﻲ أواﺋل اﻟﻘرن اﻟﺗﺎﺳﻊ ﻋﺷر ﻓﻲ ﻣﺑﻧﻰ ﺧﺎص أطﻠق ﻋﻠﯾﻪ اﺳم "Royal " .Exchangeأﻣﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺎﻟﺑورﺻﺎت اﻷوروﺑﯾﺔ اﻷﺧرى وﻛذﻟك ﻓﻲ اﻟوﻻﯾﺎت اﻟﻣﺗﺣدة اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ ،ﻓﻠم ﺗظﻬر إﻻ ﻓﻲ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﻘرن اﻟﺳﺎﺑﻊ ﻋﺷر وﺑداﯾﺔ اﻟﻘرن اﻟﺛﺎﻣن ﻋﺷر ،ﺣﯾث ﯾﻌﺗﺑر ﻋﺎم 1792ﻫو ﺑداﯾﺔ ﺗﻧظﯾم أﻛﺑر ﺑورﺻﺔ ﻓﻲ اﻟﻌﺎﻟم وﻫﻲ ﺑورﺻﺔ وول ﺳﺗرﯾت ﺑﻧﯾوﯾورك ،وﻗد ﺳﻣﯾت ﺑذﻟك اﻻﺳم ﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ ﺷﺎرع اﻟﺣﺎﺋط ") "Wall Streetوﻫو اﻟﺣﺎﺋط اﻟذي ﺑﻧﺎﻩ اﻟﻬوﻟﻧدﯾون آﻧذاك ﻟﺣﻣﺎﯾﺔ ﻗطﻌﺎﻧﻬم( ،وﻛذﻟك اﻟﺣﺎل ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﺑورﺻﺔ ﺑﺎرﯾس اﻟﺣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻘد ﺗﺄﺳﺳت ﻓﻲ ﻋﺎم .(6)1808وﺗم إﻧﺷﺎء ﺑورﺻﺔ طوﻛﯾو ﻋﺎم ،1878وﺑﻌدﻫﺎ ﺷرﻋت اﻟدول ﺗﺑﺎﻋﺎ ﻓﻲ إﻧﺷﺎء أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﻏرار اﻟﺑورﺻﺎت اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ ﺳﺎﻟﻔﺔ اﻟذﻛر).(7 )-(6ﻣﺣﻣد ﺻﺎﻟﺢ ﺟﺎﺑر ،اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺑﺎﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣدﺧل ﻓﻲ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﻔﻧﻲ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎرات ،داﺋرة اﻟﻣﻛﺗﺑﺎت واﻟوﺛﺎﺋق اﻟوطﻧﯾﺔ ،اﻷردن: ﻋﻣﺎن ،1989 ،ص ص .35-34 ) -(7ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :اﻟﺑورﺻﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .12 5 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ :ﺗﻘﺳﯾﻣﺎت ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻣﻬﯾد: ﯾﺗﻌﻠق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺗوظﯾف اﻷﻣوال ﻓﻲ ﺷراء اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺳواء ﻛﺎﻧت أﺳﻬم أو ﺳﻧدات ،وﺗﻧﻘﺳم ﺑدورﻫﺎ إﻟﻰ ﺳوﻗﯾن إﺣداﻫﻣﺎ ﺗﺧﺗص ﺑﺈﺻدار اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺗﺳﻣﻰ ﺳوق اﻹﺻدار ،واﻷﺧرى ﺗﺧﺗص ﺑﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺗﺳﻣﻰ ﺳوق اﻟﺗداول. وﯾﺿﺎف إﻟﯾﻬﺎ ﺳوق اﻟﻣﺷﺗﻘﺎت. .1ﺳوق اﻹﺻدار أو اﻟﺳوق اﻷوﻟﯾﺔ Primary Market ﺗﻌرف اﻟﺳوق اﻷوﻟﯾﺔ ﺑﺄﻧﻬﺎ ﺳوق اﻹﺻدارات اﻟﺟدﯾدة ،واﻹﺻدار اﻟﺟدﯾد ﻗد ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺷرﻛﺎت ﺗﺣت اﻟﺗﺄﺳﯾس واﻟﺗﻲ ﺗﻘوم ﺑطرح أﺳﻬم ﻟﻼﻛﺗﺗﺎب ﻷول ﻣرة ،وﻗد ﯾﻣﺛل زﯾﺎدة رأس اﻟﻣﺎل ﻟﺷرﻛﺎت ﻗﺎﺋﻣﺔ ﺑﺎﻟﻔﻌل ،ﻋن طرﯾق اﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎم ﺑﻐرض زﯾﺎدة ﻣواردﻫﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،أو ﯾﻣﺛل زﯾﺎدة ﻓﻲ رأس اﻟﻣﺎل ﻟﺷرﻛﺎت ﻗﺎﺋﻣﺔ ﺑﺎﻟﻔﻌل ﻣن ﺷرﻛﺎت اﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻣﻐﻠق) .(8واﻟﻣﻘﺻود ﺑﺎﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻣﻐﻠق أن ﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ ﻻ ﺗطرح أﺳﻬﻣﻬﺎ ﻟﻼﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎمٕ ،واﻧﻣﺎ ﯾﻘﺗﺻر اﻻﻛﺗﺗﺎب ﻓﯾﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﻣؤﺳﺳﻲ اﻟﺷرﻛﺔ ،وﻟذﻟك ﺗﺳﻣﻰ ﺷرﻛﺔ ذات اﻛﺗﺗﺎب ﻣﻐﻠق. ﺗﺗم ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻹﺻدار اﻷوﻟﻲ ﻟﻸﺳﻬم واﻟﺳﻧدات وﻓق ﺷروط وﻣﺗطﻠﺑﺎت ﻣﻌﯾﻧﺔ، ﻓﺎﻻﻛﺗﺗﺎﺑﺎت اﻟﺟدﯾدة ﺑﺄﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ ،واﻛﺗﺗﺎﺑﺎت اﻟزﯾﺎدة ﻓﻲ رأس اﻟﻣﺎل ،ﯾﻧﺑﻐﻲ أن ﯾﺳﺑﻘﻬﺎ ﻧﺷرات ﺗﺣﺗوي ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت أﺳﺎﺳﯾﺔ ﻋن ﻣﺻدر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. .2ﺳوق اﻟﺗداول أو اﻟﺳوق اﻟﺛﺎﻧوﯾﺔ Secondary Market ﯾﻘﺻد ﺑﺎﻟﺳوق اﻟﺛﺎﻧوﯾﺔ ﺗﻠك اﻟﺳوق اﻟﺗﻲ ﯾﺟري اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺳﺑق إﺻدارﻫﺎ ،أي ﺧروج اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟﻣﻛﺗﺑﯾن ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻷوﻟﯾﺔ وﻗﯾﺎم ﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن آﺧرﯾن ﺑﺎﻟﺣﻠول ﻣﺣﻠﻬم. ) -(8ﺳﻣﯾر ﻋﺑد اﻟﺣﻣﯾد رﺿوان ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ودورﻫﺎ ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌﺎﻟﻣﻲ ﻟﻠﻔﻛر اﻹﺳﻼﻣﻲ ،ﻣﺻر :اﻟﻘﺎﻫرة، اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ ،1996 ،ص.37 6 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 1.2اﻷﺳواق اﻟﻣﻧظﻣﺔ Organized Markets وﻫﻲ اﻷﺳواق اﻟرﺳﻣﯾﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،اﻟﺗﻲ ﯾﺟري ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺄﺳﻠوب أو طرﯾﻘﺔ اﻟﻣزاد اﻟﻌﻠﻧﻲ Auctioningﺑﻣﻌﻧﻰ أن ﻫذﻩ اﻷﺳواق أﺳواق ﻣزاﯾدة ،ﺣﯾث ﯾﻌرض ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﺳوق ﻛﺎﻓﺔ أواﻣر اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء ﻋﻠﻰ ﻛﺎﻓﺔ اﻟﻣﺷﺗرﻛﯾن ﻓﻲ آن واﺣد ،وﺗﺳود اﻟﺳوق ﺣرﯾﺔ اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ وﺻوﻻ ﻷﻓﺿل اﻷﺳﻌﺎر اﻟﻣﻘﺑوﻟﺔ ﻣن ﺟﻣﯾﻊ اﻷطراف واﻟﺗﻲ ﯾﺗم ﺑﻬﺎ ﺗﻧﻔﯾذ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت .وﻛﻣﺎ ﻓﻲ أي ﺳوق ﻟﻠﻣزاﯾدة ﻓﺈن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺑﺎع إﻟﻰ اﻟوﺳطﺎء اﻟذﯾن ﯾﻌرﺿون أﻋﻠﻰ ﺳﻌر ﻟﻠﺷراء ،وﺗﺷﺗرى ﻣن اﻟوﺳطﺎء اﻟذﯾن ﯾﻘﺑﻠون أدﻧﻰ ﺳﻌر ﺑﯾﻊ. وﻷن اﻟﺳوق ﻣﺳﺗﻣرة ﻓﺎن اﻟﺑﺎﺋﻌﯾن واﻟﻣﺷﺗرﯾن ﯾﻧﺎﻓس ﺑﻌﺿﻬم ﺑﻌﺿﺎ ،واﻟﺗﻧﺎﻓس ﻫﻧﺎ ﻫو اﻟﺗزاﺣم ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻹﺗﻣﺎم اﻟﺻﻔﻘﺎت ﺑﻣﺎ ﯾروﻧﻪ ﻓﻲ ﻣﺻﻠﺣﺗﻬم. 2.2اﻷﺳواق ﻏﯾر ﻣﻧظﻣﺔ Unorganized Markets ﺗﻌرف اﻟﺳوق ﻏﯾر اﻟﻣﻧظﻣﺔ أو اﻟﺳوق اﻟﻣوازﯾﺔ ،ﺑﺄﻧﻬﺎ ﺳوق ﻏﯾر ﻣرﻛزي ﻟﻠﻣﻔﺎوﺿﺔ، ﯾﺟري اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ ﺑﺻﻔﺔ أﺳﺎﺳﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻏﯾر اﻟﻣﻘﯾدة ﻓﻲ ﺟداول أﺳﻌﺎر اﻷﺳواق اﻟرﺳﻣﯾﺔ .ﺗﺧﺿﻊ اﻷﺳﻌﺎر ﻓﯾﻬﺎ ﻟﺗﻔﺎوض اﻟﻣﺷﺗﻐﻠﯾن ﺑﺎﻟﻣﺗﺎﺟرة ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻷﺳواق ﻣن اﻟﻣﺣﺗرﻓﯾن وﻫم ﻓﺋﺔ اﻟدﯾﻠر ) Dealersﯾﺗﻌﺎﻣل ﻟﺣﺳﺎﺑﻪ اﻟﺧﺎص وﻟﯾس وﻛﯾﻼ ﺑﺎﻟﻌﻣوﻟﺔ ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻠﺳﻣﺳﺎر Brokerاﻟذي ﯾﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﺳوق اﻟرﺳﻣﯾﺔ( وﻫﻲ أﯾﺿﺎ ﻏﯾر ﻣرﻛزﯾﺔ ﻷن ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء ﻻ ﺗﺗم ﻓﻲ ﻣﻛﺎن ﻣﺣدد ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟرﺳﻣﯾﺔ. وﻓﯾﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺄﺳﺑﺎب اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ ﺻﻛوك اﻷﺳﻬم ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻷﺳواق ،ﻓﺎن ذﻟك ﯾرﺟﻊ ﻓﻲ أﻏﻠب اﻷﺣﯾﺎن إﻟﻰ ﺻﻐر ﺣﺟم اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺻدرة ﻟﻬذﻩ اﻷﺳﻬم ،أو ﻟﻌدم ذﯾوع ﺻﯾت ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت وﻗﻠﺔ ﺷﻬرﺗﻬﺎ ،أو ﻷن اﻷﺳﻬم ﺧﺎﺻﺔ ﺑﺷرﻛﺎت ﻣﻐﻠﻘﺔ ﺗﻣﺗﻠﻛﻬﺎ إﺣدى اﻟﻌﺎﺋﻼت ،أو ﻷن اﻟﺷرﻛﺔ ﻻ ﺗرﻏب ﻓﻲ ﻗﯾد اﺳﻣﻬﺎ ﻓﻲ إﺣدى أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،أو ﻷن ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت ﻟم ﺗﺳﺗوﻓﻲ ﺷروط اﻟﻘﯾد ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. وﺿﻣن اﻟﺳوق ﻏﯾر اﻟﻣﻧظﻣﺔ ﻧﺟد ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﻟﺳوق اﻟﺛﺎﻟﺛﺔ ،Third Marketوﺗﺗﻛون ﻓﻲ اﻟﻐﺎﻟب ﻣن اﻟوﺳطﺎء واﻟﺳﻣﺎﺳرة ﻣن ﻏﯾر اﻷﻋﺿﺎء ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﻧظﻣﺔ ،رﻏم أن ﻫؤﻻء ﻗد 7 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﯾﺣق ﻟﻬم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﻧظﻣﺔ ﻫذﻩ ،ﻓﻲ ﺣﯾن أن اﻷﻋﺿﺎء ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﻧظﻣﺔ ﻻ ﯾﺣق ﻟﻬم إﺟراء ﺗﻌﺎﻣﻼت ﺧﺎرج اﻟﺳوق ﺑﺄوراق ﻣﺳﺟﻠﺔ ﻓﯾﻪ. أﻣﺎ ﺟﻣﻬور اﻟﻌﻣﻼء ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﺳوق ﻫم اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ اﻟﻛﺑﯾرة ﻣﺛل ﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺗﻘﺎﻋد، ﺷرﻛﺎت اﻟﺗﺄﻣﯾن ،واﻟﺑﻧوك اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ .ﺣﯾث ﺗﺗﺎح ﻟﻌﻣﻼء ﻫذا اﻟﺳوق ﻓرص ﻟﻠﺗﻔﺎوض ﻓﻲ ﻣﻘدار اﻟﻌﻣوﻟﺔ واﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﺧﻔﯾﺿﺎت ﻫﺎﻣﺔ ﺑﻌﻛس ﻣﺎ ﻫو ﻣوﺟود ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﻧظﻣﺔ ،ﻫذا ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺷﻌور ﺗﻠك اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﺑﻌدم ﻗدرة اﻟﻣﺗﺧﺻص ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﻧظﻣﺔ ﻋﻠﻰ ﺗﻧﻔﯾذ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﻛﺑﯾرة ﺑﺎﻟﺳرﻋﺔ اﻟﻣطﻠوﺑﺔ).(9 وﯾﺿﺎف ﻟﻠﺳوق اﻟﺛﺎﻟﺛﺔ ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﻟﺳوق اﻟراﺑﻌﺔ ،Fourth Marketوﯾﻘﺻد ﺑﻬﺎ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻛﺑرى واﻷﻓراد اﻷﻏﻧﯾﺎء اﻟذﯾن ﯾﺗﻌﺎﻣﻠون ﻓﯾﻣﺎ ﺑﯾﻧﻬم ﻓﻲ ﺷراء وﺑﯾﻊ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ طﻠﺑﯾﺎت ﻛﺑﯾرة ،وذﻟك ﻛﺎﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺔ ﻟﻠﺣد ﻣن ﻋﻣوﻻت اﻟﺗﻲ ﯾدﻓﻌوﻧﻬﺎ ﻟﻠﺳﻣﺎﺳرة واﺳﺗﺑﻌﺎدﻫم ﻟﺗﺧﻔﯾض ﻧﻔﻘﺎت اﻟﺻﻔﻘﺎت اﻟﻛﺑرى ،وﯾﺳﺎﻋد ﻓﻲ ذﻟك ﺷﺑﻛﺔ ﻗوﯾﺔ ﻣن وﺳﺎﺋل اﻻﺗﺻﺎل واﻟﺣﺎﺳﺑﺎت اﻵﻟﯾﺔ .ﻟذﻟك ﻓﻔﻲ ظل اﻟﺳوق اﻟراﺑﻊ ﯾﺗم إﺑرام اﻟﺻﻔﻘﺎت ﺑﺳرﻋﺔ وﺑﺗﻛﻠﻔﺔ أﻗل. .3أﺳواق ﻋﻘود اﻟﺳﻠﻊ واﻟﻌﻘود اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ واﻟﻣﺷﺗﻘﺎت Commodity & Futures ﯾﻘﺻد ﺑﻬﺎ اﻷﺳواق اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات واﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ وﻣﺧﺗﻠف اﻟﺳﻠﻊ ﻣن ﺧﻼل ﻋﻘود ﯾﺗم ﺗﻧﻔﯾذﻫﺎ ﻓﻲ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل .وﺗﻌرف اﻟﻣﺷﺗﻘﺎت ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ ﻋﻘود ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺷﺗق ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ ﻣن اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻸﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أو اﻟﻌﯾﻧﯾﺔ ﻣﺣل اﻟﺗﻌﺎﻗد )ﻣﺛل اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات واﻟﻧﻘد اﻷﺟﻧﺑﻲ واﻟذﻫب...اﻟﺦ( ،ﺑﻬدف اﻟﺗﺣوط ﺿد ﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻐﯾر اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻓﻲ أﺳﻌﺎر ﺗﻠك اﻷﺻول. )(10 )-(9أﺣﻣد ﺑوراس ،أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال ،ﻣطﺑوﻋﺎت ﺟﺎﻣﻌﺔ ﻣﻧﺗوري ﻗﺳﻧطﯾﻧﺔ ،2003-2002 ،ص .72 ) -(10ﺣﺳﯾن ﻋﺑد اﻟﻣطﻠب اﻷﺳرج ،دور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻدﺧﺎر ﻓﻲ ﻣﺻر ،رﺳﺎﻟﺔ ﻣﺎﺟﺳﺗﯾر ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد ،ﻛﻠﯾﺔ اﻟﺗﺟﺎرة ،ﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟزﻗﺎزﯾق ،ﻣﺎرس ،http://mpra.ub.uni-muenchen.de/2317 ،2002ص.65 8 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 1.3ﻋﻘود اﻟﺗﺑﺎدل اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﻲ Futures Contracts وﻫﻲ ﻋﺑﺎرة ﻋن ﺳوق آﺟﻠﺔ ﻟﺑﯾﻊ وﺷراء اﻷﺻول ،ﯾﺗم ﻓﯾﻬﺎ اﻻﺗﻔﺎق ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻌر ﻓﻲ ﻣوﻋد ﻣﺣدد ﻟﯾﺻﺑﺢ ﺗﺳﻠﯾم اﻟﺳﻠﻊ اﻟﻣﺗﻌﺎﻗد ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﻲ ﻣوﻋد ﻣﺣدد ﻣﺳﺗﻘﺑﻼ) .(11وﻗد ﺗطور ﻫذا اﻟﺳوق ﻟﯾﺻﺑﺢ ﺳوق ﺷدﯾد اﻟﺗﻧظﯾم واﻟﻣراﻗﺑﺔ ﯾﺷﺗرط ﺑث أﺳﻌﺎر اﻟﺷراء واﻟﺑﯾﻊ ﻟﻸﺻول اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﯾﻪ اﻟﻛﺗروﻧﯾﺎ ﻋﻠﻰ ﻣدار اﻟﺳﺎﻋﺔ وﻓﻲ ﺟﻣﯾﻊ أﻧﺣﺎء اﻟﻌﺎﻟم .ﻫﻧﺎك ﺛﻼﺛﺔ ﻣﺟﻣوﻋﺎت ﻣن اﻷﺻول اﻟﺗﻲ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﺳوق وﻫﻲ :اﻟﺳﻠﻊ اﻷﺳﺎﺳﯾﺔ واﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ. 2.3ﻋﻘود اﻟﺧﯾﺎر Option Contracts ﯾﻌﺗﺑر ﺣق اﻟﺧﯾﺎر ﻣن اﻟﻣﺷﺗﻘﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .أي أن ﻗﯾﻣﺗﻪ ﺗﻛون ﻣﺷﺗﻘﺔ ﻣن ﻗﯾﻣﺔ أﺻول ﺣﻘﯾﻘﯾﺔ ﻣﺛل اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات واﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ واﻟﺳﻠﻊ .وﻋﻘود اﻟﺧﯾﺎرات ﻫﻲ ﺑطﺑﯾﻌﺗﻬﺎ ﻋﻣﻠﯾﺎت آﺟﻠﺔ وﻋﻘود ﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﻣﻊ اﺧﺗﻼف ﻫﺎم وﻫو أن ﻣﺷﺗرﯾﻬﺎ ﯾﻣﻠك ﺣق اﻟﺧﯾﺎر ﻹﺗﻣﺎم اﻟﻌﻣﻠﯾﺔ أو اﻟرﺟوع ﻋﻧﻬﺎ ﻣﻘﺎﺑل أن ﯾدﻓﻊ ﻣﻘدﻣﺎ ﻋﻼوة ﻣﻌﻠﻧﺔ ﺗﻌﺗﺑر ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﺣق اﻟﺧﯾﺎر).(12 3.3اﻟﻌﻘود اﻵﺟﻠﺔ Forward Contracts ﺗﻌرف اﻟﻌﻘود اﻟﻌﺎﺟﻠﺔ ﺑﺄﻧﻬﺎ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺟري ﺑﯾن طرﻓﯾن ﯾﺗﺣدد ﻓﯾﻬﺎ ﻣﻘدار وﻧوﻋﯾﺔ اﻟﺻﻔﻘﺔ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣل ﺑﻬﺎ وﺳﻌرﻫﺎ ،وذﻟك ﻟﯾﺳﻠم ﻛل ﻣن اﻟﺻﻔﻘﺔ وﺛﻣﻧﻬﺎ ﻓﻲ ﯾوم اﻟﺗﺳوﯾﺔ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﻲ وﻓﻲ ﻣﻛﺎن ﻣﻌﯾن .ﯾﻛون ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﻧﻘد وﯾﻠزم ﻓﯾﻬﺎ اﻟطرﻓﯾن ﺑﺗﻧﻔﯾذ ﻓﻲ اﻷﺟل اﻟﻣﺿروب. وﻋﻘود ﻫذﻩ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت ﻏﯾر ﻣﻧﻣطﺔ ﺣﯾث ﺗﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻔﺎوض اﻟﺷﺧﺻﻲ ﺑﯾن اﻟطرﻓﯾن ﻋﻠﻰ ﻣﻘدار اﻟﺻﻔﻘﺔ وﺳﻌرﻫﺎ ﯾوم اﻟﺗﻌﺎﻗد. )(13 وﻻ ﯾوﺟد ﻟﻬذا اﻟﻧوع ﺳوق ﺛﺎﻧوﯾﺔ ﻟﺗداوﻟﻬﺎ. 4.3ﻋﻘود اﻟﻣﺑﺎدﻟﺔ Swap Contracts ﻫﻲ ﻋﻘد ﺑﯾن طرﻓﯾن ﯾﺗﻌﻬد ﺑﻣوﺟﺑﻪ اﻟطرف اﻷول ﺑدﻓﻊ ﻣﺑﻠﻎ ﻣﺣدد ﻓﻲ ﻣوﻋد ﻣﺣدد إﻟﻰ اﻟطرف اﻟﺛﺎﻧﻲ اﻟذي ﯾﺗﻌﻬد ﺑدورﻩ ﺑدﻓﻊ ﻣﺑﻠﻎ ﻣﺣدد ﻓﻲ ﻧﻔس اﻟﺗﺎرﯾﺦ إﻟﻰ اﻟطرف اﻷول .وﺗﺗﻌﺎﻣل ) -(11ﻣﺎﻫر ﻛﻧﺞ ﺷﻛري & ﻣروان ﻋوض ،اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟدوﻟﯾﺔ :اﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ واﻟﻣﺷﺗﻘﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظرﯾﺔ واﻟﺗطﺑﯾق ،دار ﺣﺎﻣد ﻟﻠﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ، اﻷردن :ﻋﻣﺎن ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ ،2004 ،ص .310 ) -(12ﻣﺎﻫر ﻛﻧﺞ ﺷﻛري & ﻣروان ﻋوض ،اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟدوﻟﯾﺔ :اﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ واﻟﻣﺷﺗﻘﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظرﯾﺔ واﻟﺗطﺑﯾق ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .331 ) -(13ﺷﻌﺑﺎن ﻣﺣﻣد إﺳﻼم اﻟﺑرواري ،ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﻣﻧظور إﺳﻼﻣﻲ :دراﺳﺔ ﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ ﻧﻘدﯾﺔ ،دار اﻟﻔﻛر ،ﺳورﯾﺎ :دﻣﺷق ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ ،2002،ص .204 9 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺄرﺑﻌﺔ أﻧواع ﻣن ﻋﻘود اﻟﻣﺑﺎدﻟﺔ وﻫﻲ :ﻋﻘود ﺗﺑدﯾل اﻟﻌﻣﻼت ،ﻋﻘود ﺗﺑدﯾل أﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة ،ﻋﻘود ﺗﺑدﯾل اﻟﺳﻠﻊ ،ﻋﻘود ﺗﺑدﯾل ﺣﻘوق اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ .وﻫﻲ ﻋﻘود ﺗﺗم ﻏﺎﻟﺑﺎ ﺑﯾن اﻟﻣؤﺳﺳﺎت وﻧﺎد ار ﺑﯾن اﻷﻓراد .ﻓﻌﻘد ﺗﺑدﯾل اﻟﻌﻣﻠﺔ ﯾﻛون ﺑﺗﺑدﯾل ﻋﻣﻠﺔ ﺑﻌﻣﻠﺔ أﺧرى ،ﻓﻌﻠﻰ ﺳﺑﯾل اﻟﻣﺛﺎل ﯾﻘوم اﻟﻣﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﻌﻣﻼت ﻓﻲ اﻟﺑﻧك ﺑﺑﯾﻊ دوﻻر آﻧﻲ ﻣﻘﺎﺑل ﯾورو ٕواﻋﺎدة ﺷراؤﻩ ﺑﻌد أﺳﺑوع ﺑﺳﻌر اﻟدوﻻر اﻵﺟل ﻟﻣدة أﺳﺑوع ،وذﻟك ﻟﺗﻐطﯾﺔ اﺣﺗﯾﺎﺟﺎﺗﻪ ﻟﻠﯾورو ﻟﻣدة أﺳﺑوع ﺑدﻻ ﻣن اﻗﺗراﺿﻪ ﻣﺑﺎﺷرة ﻣن اﻟﺳوق).(14 ) -(14ﻣﺎﻫر ﻛﻧﺞ ﺷﻛري & ﻣروان ﻋوض ،اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟدوﻟﯾﺔ :اﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ واﻟﻣﺷﺗﻘﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظرﯾﺔ واﻟﺗطﺑﯾق ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .353 10 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺛﺎﻟﺛﺔ :ﺷروط ﻗﯾﺎم ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻘد أﺛﺎرت أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺟدﻻ ﻛﺑﯾ ار ﺑﯾن اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﯾن ،إﻻ أﻧﻬﺎ ﻓﻲ اﻟواﻗﻊ ﺑﻘﯾت ﻣؤﺳﺳﺔ ﻣﺟﻬوﻟﺔ ﺗﻘرﯾﺑﺎ ﻣن ﻋﺎﻣﺔ اﻟﺷﻌب ،ﺑﺳﺑب ﺣذر اﻷﻓراد ﻟﻣﺎ ﺳﺑﺑﺗﻪ ﻓﻲ ﻓﺗرات ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣن ﺗﺎرﯾﺦ اﻟﻌﺎﻟم اﻻﻗﺗﺻﺎدي ،ﻣن ﺿﯾﺎع ﺛروات ﺿﺧﻣﺔ ﻓﻲ ﻟﺣظﺎت ﻣﻌﯾﻧﺔ وﻏﻧﻰ ﻵﺧرﯾن دون أي ﺟﻬد ،ﺣﺗﻰ أﻧﻪ ﻓﻲ اﻷزﻣﺎت اﻟﻛﺑﯾرة اﻟﺗﻲ اﺟﺗﺎﺣت اﻟﻌﺎﻟم ﻣﺛل أزﻣﺔ ،1929/10/24طﺎﻟب اﻟﻛﺛﯾرون ﺑﺈﻟﻐﺎﺋﻬﺎ .ﻟﻛن وﺑﺎﻟرﻏم ﻣن ذﻟك ﺗؤدي اﻟﺑورﺻﺔ دو ار ﻫﺎﻣﺎ ﻓﻲ اﻟﺣﯾﺎة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،ﻟذا ﯾﻧﺑﻐﻲ اﻷﺧذ ﺑﻬﺎ ﻛﻣﺗﻐﯾر وﻋﺎﻣل أﺳﺎﺳﻲ ﻓﻲ إﻋداد اﻟﺳﯾﺎﺳﺎت واﻟﺧطط اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻬدف إﻟﻰ ﺗﻧﻣﯾﺔ اﻗﺗﺻﺎد اﻟدوﻟﺔ. ﯾﻘﺗﺿﻲ إﻧﺷﺎء ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﻘﺗﺿﻲ ﺗوﻓر ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺷروط ،ﺣﺗﻰ ﺗؤدي اﻟدور اﻟﻣوﻛل ﻟﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺟﻣﯾﻊ اﻷﺻﻌدة ﻣن ﺑﯾﺋﺔ ﺗﺷرﯾﻌﯾﺔ ﻣﻼﺋﻣﺔ ،ظروف اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﺟذاﺑﺔ، وﻛذا اﺳﺗﻘرار اﻷوﺿﺎع اﻟﺳﯾﺎﺳﯾﺔ ﻟﺗﻛون ﻓﻲ ﻣﺟﻣوﻋﻬﺎ اﻟﻣﻧﺎخ اﻟﻣﻧﺎﺳب ﻹﻧﺷﺎء وﺗطوﯾر ﻫذا اﻟﺳوق. ﻻ ﺗﻧﺷﺄ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻣﺟرد اﻟرﻏﺑﺔ ﻓﻲ ذﻟك ،وﻻ ﺑﺻدور ﻗرار ﻣن اﻟﺳﻠطﺎت اﻟﻣﺧﺗﺻﺔ ،وﻟﻛﻧﻬﺎ ﺗﺗطﻠب ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺷروط اﻷﺳﺎﺳﯾﺔ ﻣﻧﻬﺎ: ﺗﺑﻧﻲ ﻓﻠﺳﻔﺔ اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻗﺎﺋﻣﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﺛﻘﺔ ﻓﻲ ﻗدرات ﻗوى اﻟﺳوق ﻋﻠﻰ ﺗﺣرﯾك اﻟﻧﺷﺎط اﻻﻗﺗﺻﺎدي،ﻓﻲ ظل اﻋﺗﺑﺎرات اﻟﻛﻔﺎءة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ واﻟﺳﻠوك اﻟرﺷﯾد ﻟﻛل ﻣن اﻷﻓراد واﻟﻬﯾﺋﺎت اﻟﻘﺎﺋﻣﺔ ﺑﺎﻟﻧﺷﺎط اﻻﻗﺗﺻﺎدي ،وﺗﺄﺗﻲ أﻫﻣﯾﺔ ﺗﺑﻧﻲ ﻫذﻩ اﻟﻔﻠﺳﻔﺔ ﻓﻲ إطﺎر اﻟﺣﺎﺟﺔ ﻷن ﯾﻠﻌب رأس اﻟﻣﺎل اﻟﺧﺎص دورﻩ اﻟرﯾﺎدي ﻓﻲ ﺗﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣدﺧرات اﻟﺧﺎﺻﺔٕ ،واﻋﺎدة ﺗﺧﺻﯾﺻﻬﺎ ﻋﻠﻰ وﺟوﻩ اﻟﻧﺷﺎط اﻻﻗﺗﺻﺎدي اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق أﻋﻠﻰ ﻣﻌدل ﻣﻣﻛن ﻟﻠﻌﺎﺋد ﻓﻲ ظل أدﻧﻰ ﻣﺳﺗوى ﻣﻣﻛن ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر ،اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻌرض ﻟﻬﺎ اﻟﺣﺎﺋز ﻟﻠﺛروة .ﻓﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻘﺎس ﻓﻲ اﻟﻣﻘﺎم اﻷول ﺑﻘدرﺗﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﺗﺟﻣﯾﻊ ﻫذﻩ 11 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣدﺧرات اﻟﺧﺎﺻﺔ وﺗوظﯾﻔﻬﺎ ﺗوظﯾﻔﺎ ﻣرﺑﺣﺎ ،ﺣﯾث ﺗﻌد ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺳوق ﻻﺳﺗﺛﻣﺎر أﻣوال اﻷﻓراد واﻟﻣؤﺳﺳﺎت واﻟﺑﻧوك ﻓﻲ ﺷراء اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. )(15 ﺗواﻓر اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺻرﻓﯾﺔ واﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻔﻌﺎﻟﺔ واﻟﻣﺗﻧوﻋﺔ ،ﺣﺗﻰ ﺗؤدي دورﻫﺎ اﻟﻣطﻠوب ﻓﻲ ﺗﺟﻣﯾﻊاﻟﻣدﺧرات اﻟوطﻧﯾﺔ واﻷﺟﻧﺑﯾﺔ ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ .واﺳﺗﺧدام وﺗوﻟﯾد اﻟﻔرص اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ وﺗﺟﻬﯾزﻫﺎ ﻓﻲ ﺷﻛل ﻣﺷروﻋﺎت اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ واﻟﺗروﯾﺞ ﻟﻬﺎ ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ أﺧرى .ﺣﯾث ﺗﻠﻌب ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت دو ار ﻫﺎﻣﺎ ﻓﻲ ﻋﻣﻠﯾﺔ اﻟﺗوﺳط ﺑﯾن اﻟﻣدﺧرﯾن واﻟﻣﻧظﻣﯾن ،ﻹﯾﺟﺎد اﻟﺗﻼﻗﻲ اﻟﻣطﻠوب ﺑﯾن ﻋرض اﻟﻣدﺧرات واﻟطﻠب ﻋﻠﯾﻬﺎ ،وﻋرض ﻓرص اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر واﻟطﻠب ﻋﻠﯾﻬﺎ .ﻓﺗﺷﺟﯾﻊ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ ﯾﻘﺗﺿﻲ ﺗﺷﺟﯾﻊ اﻻدﺧﺎر ﻓﻲ اﻟﻘطﺎع اﻟﺧﺎص ،واﻟذي ﯾﺗﺣول ﻓﻲ اﻟﻧﻬﺎﯾﺔ إﻟﻰ ﻋﻣﻠﯾﺎت اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻣﻧﺗﺟﺔ ،واﻟﺗﻲ ﻻ ﯾﻣﻛن أن ﺗﺗم ﺑدون ﺗوﻓر ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. ﺿرورة وﺟود ﺣﺟم ﻛﺎف ﻣن اﻟﻣدﺧرات )ﺑﺷﻘﯾﻬﺎ اﻟوطﻧﻲ واﻷﺟﻧﺑﻲ( اﻟﻣﻌروﺿﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎرﻣن ﺧﻼل اﻟﺳوق ﯾﻘﺎﺑﻠﻪ وﺟود طﻠب ﻛﺎف ﻋﻠﻰ اﻟﻣدﺧرات اﻟﻣﻌروﺿﺔ .ﻓﻼ ﯾﻣﻛن أن ﺗﻧﺷﺄ ﺳوق ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ظل ﻏﯾﺎب اﻟﻣدﺧرات أو ﻓﻲ ظل اﻧﺧﻔﺎض اﻟدﺧل اﻟﻔردي ﻓﻲ اﻟدوﻟﺔ .وان ﺗوﻓر ذﻟك ﻻﺑد أن ﺗﻛون ﻟﻸﻓراد ﺛﻘﺎﻓﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺑﺎﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. وﺟود ﻣﻧﺎخ ﺟﯾد ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر ﯾﺗﻣﯾز ﺑﺎﻟﻣروﻧﺔ وﺑﺳﺎطﺔ اﻹﺟراءات ،ﯾﺷﺟﻊ اﻷﻓراد واﻟﻣؤﺳﺳﺎتﻋﻠﻰ إﻧﺷﺎء ﺷرﻛﺎت اﻷﻣوال ،وﺗوﺣﯾد ﻧظم ٕواﺟراءات ﺗﻛوﯾن اﻟﺷرﻛﺎت. وﺟود طﺎﻗﺔ اﺳﺗﯾﻌﺎﺑﯾﺔ ﻣﻘﺑوﻟﺔ وﻣﻌﻘوﻟﺔ وﻗﺎدرة ﻋﻠﻰ اﺳﺗﯾﻌﺎب رأس اﻟﻣﺎل اﻟﻣﻌروض ،ﺗﺗﻣﺛلﻓﻲ ﺗواﻓر ﺷرﻛﺎت ذات ﺟدوى اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ورﺑﺣﯾﺔ ﻣﺟزﯾﺔ. ﺗﻧوع اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ذات اﻟﻣزاﯾﺎ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ،اﻟﺗﻲ ﺗﺿﻣن ﻟﻠﺳوق ﺗوﺳﯾﻌﺎ وﻓﻌﺎﻟﯾﺔ وﺗﺗﯾﺢ اﻟﻔرصأﻣﺎم ﻛﺎﻓﺔ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻟﻠﻣﻔﺎﺿﻠﺔ واﻻﺧﺗﯾﺎر ﺑﯾن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .ﻓﺎﻷﺳﺎﻟﯾب اﻟﻔﻧﯾﺔ اﻟﺣدﯾﺛﺔ ﻓﻲ اﻹﺻدار ،ﺗﻣﯾل إﻟﻰ ﺻﯾﺎﻏﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺷﻛل ﺗﺻﺑﺢ ﻣﻌﻪ ﻫذﻩ اﻷوراق ﻓﻲ ﻣﺗﻧﺎول اﻟﻣدﺧر ) -(15ﻣﺻطﻔﻰ رﺷدي ﺷﯾﺣﺔ & زﯾﻧب ﺣﺳن ﻋوض اﷲ ،اﻟﻧﻘود واﻟﺑﻧوك واﻟﺑورﺻﺎت ،دار اﻟﻣﻌرﻓﺔ اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ ،ﻣﺻر :اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ 1992 ،ص.455 12 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﺻﻐﯾر ،اﻷﻣر اﻟذي ﯾﻣﻛن ﻣﻌﻪ ﺗﻌﺑﺋﺔ ﻣوارد ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻛﺛﯾرة ،ﻧﺗﯾﺟﺔ اﺗﺳﺎع ﻗﺎﻋدة اﻟﻣﺷﺎرﻛﯾن أﯾﺎ ﻛﺎﻧت ﻣﻘدرﺗﻬم اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. زﯾﺎدة ﻋدد اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺳﺟﻠﺔ ﺑﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻣﻠﺗزﻣﺔ ﺑﻘواﻋد اﻹﻓﺻﺎح اﻟﻣﺎﻟﻲواﻟﺷﻔﺎﻓﯾﺔ ،ﯾؤدي ﺑدورﻩ إﻟﻰ ﺗﻌدد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣطروﺣﺔ واﻟﻣﺗداوﻟﺔ وزﯾﺎدة ﻋدد اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻬﺎ .وﺑذﻟك ﺗﻛﺗﺳب اﻟﺑورﺻﺔ ﻓﺎﻋﻠﯾﺗﻬﺎ ﻣن ﻧﻣو وازدﯾﺎد ﺣﺟم اﻟﺗداول واﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ. )(16 وﺟود اﻷطر اﻟﺗﺷرﯾﻌﯾﺔ واﻟﺗﻧظﯾﻣﯾﺔ اﻟﻔﻌﺎﻟﺔ ،ذات اﻟﻣروﻧﺔ واﻟﻘدرة ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻛﯾف اﻟﻣﺳﺗﻣر ﻣﻊاﻟﻣﺗﻐﯾرات اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ واﻟدوﻟﯾﺔ ،ﻓﺗواﻓر ﻫذﻩ اﻟﺗﺷرﯾﻌﺎت واﻟﺗﻧظﯾﻣﺎت ﯾﺳﺎﻋد ﻛﺛﯾ ار ﻓﻲ ﺗﺳﻬﯾل اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت وﺣرﻛﺔ رؤوس اﻷﻣوال ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ ،وﻓﻲ اﻟوﻗت ﻧﻔﺳﻪ ﺗوﻓر اﻟﺣﻣﺎﯾﺔ واﻷﻣﺎن وﺗﺣد ﻣن ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﻣﺿﺎرﺑﺔ ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻛﺎﻓﺔ أطراف اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ أﺧرى .ﻣﻣﺎ ﯾﻌﻣل ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻘﯾق اﻻﺳﺗﻘرار اﻻﻗﺗﺻﺎدي واﻟﻣﺎﻟﻲ. وﺟود ﺣد أدﻧﻰ ﻣن اﻻﺳﺗﻘرار اﻟﺳﯾﺎﺳﻲ واﻻﻗﺗﺻﺎدي داﺧل اﻟدوﻟﺔ وﺗﻌﺗﺑر ﻫذﻩ اﻟﻧﻘطﺔ ﻣناﻟﻌواﻣل اﻟﺗﻲ ﺗؤدي إﻟﻰ ﺟذب رؤوس اﻷﻣوال اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ ،وﺗﺣوﯾﻠﻬﺎ ﻣن إدارات ﺧﺎﺻﺔ إﻟﻰ اﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻣﺗوﺳطﺔ وطوﯾﻠﺔ اﻷﺟل ،ﻛﻣﺎ ﯾﻌﺗﺑر ﻋﺎﻣﻼ ﻣﻬﻣﺎ ﻟﺟذب رؤوس اﻷﻣوال اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ ﻧﺣو اﻟدوﻟﺔ. وﺗﻛﺗﻣل ﻫذﻩ اﻟﻣﻘوﻣﺎت ﺑرﺑط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺣﻠﯾﺎ ٕواﻗﻠﯾﻣﯾﺎ ودوﻟﯾﺎ ﻋن طرﯾق وﺳﺎﺋلاﻹﻋﻼم واﻻﺗﺻﺎل ﺑﻣﺧﺗﻠف أﻧواﻋﻬﺎ ،واﻷﺧذ ﺑﻣﺎ ﯾﺳﺗﺣدث ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻣﺟﺎل ،واﻻﻫﺗﻣﺎم ﺑﻬﺎ وﻣراﻗﺑﺗﻬﺎ ،ﻓﺗﻛوﯾن اﻟﺷرﻛﺎت أو طرح اﻟﺳﻧدات ﻻﺑد أن ﯾﺻﺎﺣﺑﻪ إﻋﻼن ﻣﻧﺎﺳب ،ﺣﺗﻰ ﯾﺣظﻰ ﻛل ﻣﺳﺗﺛﻣر وﻛل ﻣدﺧر ﺑﺎﻟﻔرﺻﺔ اﻟﺗﻲ ﻗد ﯾﺣﺗﺎﺟﻬﺎ ﻟﺗوظﯾف أﻣواﻟﻪ وﻟﻠﻣﺣﺎﻓظﺔ ﻋﻠﻰ ﻣﺻﻠﺣﺔ ﺻﻐﺎر اﻟﻣدﺧرﯾن ،ﻓﻼﺑد ﻣن ﻣراﻗﺑﺔ ﻫذﻩ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟواردة ﻓﻲ اﻹﻋﻼﻧﺎت ،ﺣﺗﻰ ﺗﻛون ﻟﻬﺎ ﺻﺑﻐﺔ اﻟﺟدﯾﺔ ،وﺿرورة ﺣذف اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت ﻏﯾر اﻟﺻﺣﯾﺣﺔ. ) -(16ﺷﻌﺑﺎن ﻣﺣﻣد إﺳﻼم اﻟﺑرواري ،ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﻣﻧظور إﺳﻼﻣﻲ :دراﺳﺔ ﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ ﻧﻘدﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .41 13 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟراﺑﻌﺔ :وظﺎﺋف وأﻫﻣﯾﺔ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻛﻠﻲ واﻟﺟزﺋﻲ ﻣﺎ ﻗﺎﻣت ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻻ ﺣﯾﻧﻣﺎ اﻗﺗﺿت اﻟﺿرورة ﻟﻘﯾﺎﻣﻬﺎ ،وﻟﺗﻘوم ﺑوظﺎﺋف ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣﺎ ﻛﺎن ﻣن اﻟﻣﺗﺻور اﻟﻘﯾﺎم ﺑﻬﺎ ﻓﻲ ﻏﯾﺎﺑﻬﺎ .وﻟذﻟك ﻓﺎن ﻗﯾﺎﻣﻬﺎ ﻛﺎن ﻻزﻣﺔ ﻣن ﻟوازم اﻟﻧﻣو اﻻﻗﺗﺻﺎدي ٕواﺣداث اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ .وﻟﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﻫﻣﯾﺔ ﻛﺑﯾرة ﺳواء ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻸﻓراد أو اﻟﺷرﻛﺎت ،ﻛﻣﺎ أﻧﻬﺎ ﺗﻠﻌب دور ﺑﺎرز ﻓﻲ ﺗﺷﺎﺑك ﻗطﺎﻋﺎت اﻻﻗﺗﺻﺎد داﺧل اﻟدوﻟﺔ اﻟواﺣدة ،وﻣﻊ اﻟﺧﺎرج ﻣن ﺧﻼل رﺑط اﻟﻘطﺎﻋﺎت ذات اﻟﻔﺎﺋض اﻟﻣﺎﻟﻲ ﺑﺎﻟﻘطﺎﻋﺎت ذات اﻟﻌﺟز اﻟﻣﺎﻟﻲ. ﺗؤدي ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وظﺎﺋف ﺗﺧدم اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻛﻠﻲ واﻟﺟزﺋﻲ ﻣن ﺗﻧﻣﯾﺔ واﺳﺗﺛﻣﺎر وﺗﺳﯾﯾل ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺗﻣﺛل أﻫﻣﻬﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ: .1دور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻛﻠﻲ ﺗؤدي ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻼﻗﺗﺻﺎد اﻟﻛﻠﻲ ﻋدة وظﺎﺋف ،ﯾﻣﻛن إﺟﻣﺎل أﻫﻣﻬﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ: اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل ﺧطط اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ ،ﺣﯾث ﺗﺣﺗﺎج ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ إﻟﻰ رؤوس أﻣوال ﻛﺑﯾرة ﻗدﻻ ﺗﺗوﻓر ﻟدى اﻟدوﻟﺔ ،وﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﺣﺎﻟﺔ ﺑدﻻ ﻣن اﻟﻠﺟوء إﻟﻰ اﻻﻗﺗراض اﻟﺧﺎرﺟﻲ ،اﻟذي ﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ ﯾﺗرﺗب ﻋﻠﯾﻪ أﻋﺑﺎء ﻛﺛﯾرة ﺗﺛﻘل ﻛﺎﻫل اﻟدوﻟﺔ ﺑﺎﻟدﯾون ،وﻣﺎ ﯾﺗرﺗب ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻣن آﺛﺎر ،ﺗﻘوم ﺑﺗﻣوﯾل ﻣﺷﺎرﯾﻌﻬﺎ اﻟﺗﻧﻣوﯾﺔ ﺑﺈﺻدار أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،واﻟﺗﻲ ﺑواﺳطﺗﻬﺎ ﺗﻘوم ﺑﺈﺷراك اﻟﻘطﺎع اﻟﺧﺎص ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل ﻫذﻩ اﻟﻣﺷﺎرﯾﻊ).(17 اﻟﺣﻛم ﻋﻠﻰ ﻛﻔﺎءة اﻟﺳﯾﺎﺳﺎت اﻟﻧﻘدﯾﺔ واﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟدوﻟﺔ) ،(18وﺗﻣﻬﯾد اﻟطرﯾق أﻣﺎم اﻟﺳﻠطﺎتاﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﺻﺔ ﻟﻣزج ﺑﯾن اﻟﺳﯾﺎﺳﺗﯾن اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ ،ﻟﯾﻛﻣﻼ ﺑﻌﺿﻬﻣﺎ اﻟﺑﻌض ﺑﻬدف اﻟﺗﺄﺛﯾر ﻓﻲ ﺣﺟم اﻟطﻠب اﻟﻛﻠﻲ ،وﺑﻠوغ اﻟﻬدف اﻟﻣﻧﺷود اﻟذي ﺗﺣددﻩ اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺗﻐﯾرة. إﺗﺎﺣﺔ اﻟﻔرﺻﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻗﺻﯾرة اﻷﺟل ،ﺣﯾث أن اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﺷرﻛﺎت وﺑﻧوكوﻏﯾرﻫﺎ ،ﺗﻘوم ﻋﺎدة ﺑﺗوظﯾف اﻷﻣوال ﻓﻲ ﻣﺷﺎرﯾﻊ اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻵﺟﺎل طوﯾﻠﺔ أو ﻣﺗوﺳطﺔ .وﻟﻛن ) -(17رﺳﻣﯾﺔ أﺣﻣد أﺑو ﻣوﺳﻰ ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ ،دار اﻟﻣﻌﺗز ﻟﻠﻧﺷر ،اﻷردن :ﻋﻣﺎن ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ ،2005 ،ص .12 ) -(18ﺷﻌﺑﺎن ﻣﺣﻣد إﺳﻼم اﻟﺑرواري ،ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﻣﻧظور إﺳﻼﻣﻲ :دراﺳﺔ ﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ ﻧﻘدﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص.46 14 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻫذا اﻟﺗوظﯾف ﻻ ﯾﺳﺗﻐرق ﻛل أﻣوال اﻟﻣؤﺳﺳﺔ ﺑﺻورة ﻣﺳﺗﻣرة ،ﻓﺗﺑﻘﻰ ﻋﻧدﻫﺎ ﻓواﺋض ﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﻣن ﻏﯾر اﻟﻣﻌﻘول اﻻﺣﺗﻔﺎظ ﺑﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﻫﯾﺋﺔ ﻧﻘدﯾﺔ ﺻرﻓﺔ ،ﻓﺗﻘوم ﺑﺎﺳﺗﺛﻣﺎرﻫﺎ ﻋن طرﯾق ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻋﻠﻰ ﻫﯾﺋﺔ أدوات ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول واﻟﺗﺣوﯾل إﻟﻰ ﺳﯾوﻟﺔ ﻓﻲ أي وﻗت. اﻟﺗﻘﻠﯾل ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻟﺗﺿﺧم واﻻﻧﻛﻣﺎش اﻟﻣﺎﻟﻲ ،ﺣﯾث ﺗﻌﺗﺑر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺟﺎلﻣﻬم ،ﺗﻌﻣل ﻣن ﺧﻼﻟﻪ اﻟدوﻟﺔ ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻘﯾق اﻻﺳﺗﻘرار اﻟﻧﻘدي ﻋن طرﯾق ﺑﯾﻊ وﺷراء اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻟﺗﻐﯾﯾر ﻛﻣﯾﺔ اﻟﻧﻘود ﻟﻣﻌﺎﻟﺟﺔ اﻟﺗﺿﺧم واﻻﻧﻛﻣﺎش. إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ ﺗﻘﯾﯾم اﻟﺷرﻛﺎت واﻟﻣﺷروﻋﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺑﻛﻔﺎءة ،ﺣﯾث ﺗﻌﺗﺑر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔأداة ﻫﺎﻣﺔ ﻟﺗﻘﯾﯾم اﻟﺷرﻛﺎت واﻟﻣﺷروﻋﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ،إذ ﺗﺳﺎﻫم ﻓﻲ زﯾﺎدة وﻋﻲ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن وﺗﺑﺻﯾرﻫم ﺑواﻗﻊ ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت واﻟﻣﺷروﻋﺎت وﻣﺳﺎﻋدﺗﻬم ﻋﻠﻰ اﻟﺣﻛم ﻋﻠﯾﻬﺎ إﻣﺎ ﺑﺎﻟﻧﺟﺎح أو ﺑﺎﻟﻔﺷل) ،(19وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﻬﻲ ﺗﻣﺛل ﺣﻠﻘﺔ وﺻل ﺑﯾن ﻣﻌظم اﻟﻔﻌﺎﻟﯾﺎت اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻣﺛل اﻟﺑﻧوك ،اﻟﻣﺷروﻋﺎت ،اﻟﻣدﺧرﯾن ....اﻟﺦ .اﻷﻣر اﻟذي ﯾؤﻫﻠﻬﺎ ﻻن ﺗﻌطﻲ ﻣؤﺷ ار ﻋﺎﻣﺎ ﻻﺗﺟﺎﻫﺎت اﻷﺳﻌﺎر وﻣﻌدﻻت اﻻدﺧﺎر واﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﻫﻲ ﻣؤﺷرات ﻛﻠﯾﺔ ﺗﻌﻛس ﺟزءا ﻣﻬﻣﺎ ﻣن واﻗﻊ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟوطﻧﻲ ،وﻣؤﺷ ار ﻟﺣﺎﻟﺗﻪ ﻣﺳﺗﻘﺑﻼ. .2دور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﺟزﺋﻲ ﺗؤدي ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋدة وظﺎﺋف ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ إﻟﻰ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﺟزﺋﻲ ،ﯾﻣﻛن إﺟﻣﺎﻟﻬﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ: ﺗوﻓﯾر ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻬﯾﺊ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓرﺻﺎ أوﺳﻊ ﻟﻼﺧﺗﯾﺎر ﻓﻲ ﺷﺗﻰﻣﺟﺎﻻت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ،وﺗﯾﺳﯾر ﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺗﻧﺷﯾط ﻋﻣﻠﯾﺗﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر واﻟﺳﯾوﻟﺔ .ﺣﯾث أن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗوﻓر ﻟﻠﻣدﺧر ﻣﻛﺎﻧﺎ ﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻣدﺧراﺗﻪ ،وﻣﻛﺎﻧﺎ أﯾﺿﺎ ﻟﺗﺳﯾﯾﻠﻬﺎ ﻋﻧد اﻟﺣﺎﺟﺔ .ﻛﻣﺎ أﻧﻬﺎ ﺗوﺳﻊ وﺗﻧوع داﺋرة اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ،وﻫذا ﯾﻘﻠل ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﻣﻛﺎن واﺣد. ) -(19ﺣﺳن ﺣﻣدي ،دﻟﯾﻠك إﻟﻰ اﻟﺑورﺻﺔ واﻷﺳﻬم وأﺳواق اﻟﻣﺎل ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .19 15 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺑﯾﻊ اﻟﺣﻘوق وﺷراﺋﻬﺎ ﻋن طرﯾق ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺣﯾث ﯾﺳﺗطﯾﻊ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻻﻧﺳﺣﺎبﻣن اﻟﺷرﻛﺔ وذﻟك ﺑﻘﯾﺎم اﻟﺑورﺻﺔ ﺑوظﯾﻔﺔ ﺑﯾﻊ اﻟﺣﻘوق وﺷراﺋﻬﺎ ،دون اﻟﻣﺳﺎس ﺑﺄﺻل اﻟﺛروة اﻟﻣﺗﻣﺛﻠﺔ ﻓﻲ أﺻول اﻟﻣﺷروع ﻣن أراﺿﻲ وﻣﺑﺎﻧﻲ وآﻻت وﻣﻌدات...اﻟﺦ).(20 اﻟﺗﺧﺻﯾص اﻟﻛفء ﻟرأس اﻟﻣﺎل ،ﺣﯾث أن ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺗﺣدد أﺳﻌﺎر اﻷوراقاﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﺧﻼل اﻟﻌرض واﻟطﻠب ﻋﻠﯾﻬﺎ وذﻟك ﻣن ﺧﻼل اﻟﻣﻔﺎوﺿﺔ أو اﻟﻣزاﯾدة .وﻫﻲ طرﯾﻘﺔ ﺗﻌﻛس ﺑﺻورة دﻗﯾﻘﺔ رأي اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳﻌر اﻟﻣﻧﺎﺳب ﻟﻠورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﻓﻘﺎ ﻟﻠظروف اﻟﺳﺎﺋدة ﻓﻲ اﻟﺳوق ،وﺑﻧﺎء ﻋﻠﻰ ﻣﺎ ﺗﻘوم اﻟﺷرﻛﺎت واﻟﺟﻬﺎت اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﺻﺔ ﺑﻧﺷرﻩ ﻣن ﺑﯾﺎﻧﺎت ﺗﺗﻌﻠق ﺑﺄداء اﻟﺷراﻛﺎت وأرﺑﺎﺣﻬﺎ وﻣراﻛزﻫﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .ﻓﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗوﻓر ﻗﻧوات ﺳﻠﯾﻣﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر ،وذﻟك ﺑﺗوﺟﯾﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻧﺣو اﻟﻣﺷروﻋﺎت اﻟﺗﻲ ﻓﻲ ﺻﺎﻟﺣﻬم وﺗرﺷﯾد اﻹﻧﻔﺎق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري ،وﺗﺣذﯾرﻫم ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﻣﺟﺎﻻت اﻷﺧرى. ﻓﻲ ظل اﻧﻔﺻﺎل اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ ﻋن اﻹدارة وﻛﺑر ﺣﺟم اﻟﺷرﻛﺎت واﺗﺳﺎع اﻷﺳواق ،ﯾﺻﻌب ﻣﺗﺎﺑﻌﺔأﻧﺷطﺔ ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن ،دون أن ﯾﻛون ﻫﻧﺎك ﺳوق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻌﻛس اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻟﻬذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت. ﺗﻌﺗﺑر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﻣرآة ﺗﻌﻛس اﻟﻣرﻛز اﻟﻣﺎﻟﻲ ﻟﻠﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻠورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ،وﻫﻲ اﻟﻣؤﺷر اﻟذي ﯾﻌﺗﻣد ﻋﻠﯾﻪ ﻛل ﻣن ﯾرﯾد أن ﯾﻘﯾم اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻠورﻗﺔ ،ﻓﻌﻧدﻣﺎ ﺗرﺗﻔﻊ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻠورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻓﺈن ذﻟك ﯾﻌﻧﻲ أن اﻟﺷرﻛﺔ ﻓﻲ وﺿﻊ أﻓﺿل واﻟﻌﻛس ،وﺑذﻟك ﺗﺗﺣﻘق رﻗﺎﺑﺔ ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷرة ﻋﻠﻰ اﻷﻧﺷطﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ. )(21 اﻟﺗﺄﻣﯾن ﺿد ﺧطر ﺗﻘﻠﺑﺎت اﻷﺳﻌﺎر) ،(22ﯾﺳﺗﻔﯾد ﻣن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﺎﺟر واﻟﺻﺎﻧﻊواﻟزارع ،ﺣﯾث ﯾﺗﻣﻛن ﻛل ﻣﻧﻬم ﻣن اﻟﺗﺄﻣﯾن ﻋﻠﻰ ﻣرﻛزﻩ ﺿد ﺗﻘﻠﺑﺎت اﻷﺳﻌﺎر ،ﺑﻔﺿل ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﺣوط واﻟﺗﻐطﯾﺔ. ) -(20ﺳﻣﯾر ﻋﺑد اﻟﺣﻣﯾد رﺿوان ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ودورﻫﺎ ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .33 ) -(21ﻣﺣﻣد اﻟﺻﯾرﻓﻲ ،اﻟﺑورﺻﺎت ،دار اﻟﻔﻛر اﻟﺟﺎﻣﻌﻲ ،ﻣﺻر :اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ ،2007 ،ص.89 ) -(22ﺷﻌﺑﺎن ﻣﺣﻣد إﺳﻼم اﻟﺑرواري ،ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﻣﻧظور إﺳﻼﻣﻲ :دراﺳﺔ ﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ ﻧﻘدﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .48 16 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ إﯾﺟﺎد ﻣﺟﺎل ﻟﻠﻣﺿﺎرﺑﺔ ،ﻓﺎﻟﻣﺿﺎرﺑﺔ ﺑﻠﻐﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎد ﻫﻲ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﺑﻬﺎ ﺑﻌضاﻷﺷﺧﺎص ﺑﻧﺎء ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻓﻧﯾﺔ وﺗﻘدﯾرات ﻣﻌﻘوﻟﺔ ﻟﻼﻧﺗﻔﺎع ﻣن ﻓروق اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ اﻟزﻣﺎن واﻟﻣﻛﺎن .وﻫﻲ ﻻزﻣﺔ ﻻﺳﺗﻣرار اﻟﻌﻣل ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .وﻟﻛن ﺗﺧرج ﻋن وظﯾﻔﺗﻬﺎ وﺗﺧذ ﺷﻛل اﻟﻣﻘﺎﻣرة ﺑﻔﻌل اﻟﻣﺻﺎﻟﺢ اﻟﻔردﯾﺔ وﺑوﺳﺎﺋل ﻏﯾر ﻣﺷروﻋﺔ ﻓﺗؤدي إﻟﻰ اﻹﺧﻼل ﺑﻣوازﯾن اﻷﺳﻌﺎر).(23 ﺗﺳﺗﻣد ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﻫﻣﯾﺗﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى اﻟﺷرﻛﺎت ،ﻣن ﻛوﻧﻬﺎ ﺗﻠﻌب دورﯾن ﻣﻣﯾزﯾن،أﺣدﻫﻣﺎ ﻣﺑﺎﺷر واﻵﺧر ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷر) .(24وﯾﻌزى اﻟدور اﻟﻣﺑﺎﺷر إﻟﻰ ﺣﻘﯾﻘﺔ أن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﺷﺗرون أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺔ ﻓﺈﻧﻬم ﯾﺷﺗرون ﻋواﺋد ﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ،وﺑﻧﺎء ﻋﻠﯾﻪ ﻓﺎن اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﺎح ﻟﻬﺎ ﻓرص اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ واﻋدة ﯾﻌﻠم ﺑﻬﺎ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻫﻲ اﻟﺗﻲ ﺳﺗﺗﺎح ﻟﻬﺎ ﻓرص ﻣواﺗﯾﺔ ﻹﺻدار اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻷﺳﻬم ،ﺑل وﺑﯾﻌﻬﺎ ﺑﺄﺳﻌﺎر ﻣرﺗﻔﻌﺔ ﺗﺣﻘق ﺣﺻﯾﻠﺔ وﻓﯾرة ﻟﻺﺻدار ،وﻫذا ﯾﻌﻧﻲ اﻧﺧﻔﺎض ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻷﻣوال أي اﻧﺧﻔﺎض ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر .أﻣﺎ اﻟدور ﻏﯾر اﻟﻣﺑﺎﺷر ،ﯾﺗﻣﺛل ﻓﻲ أن إﻗﺑﺎل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ أﺳﻬم ﺷرﻛﺔ ﻣﺎ ،ﯾﻌد ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﺷﻬﺎدة أﻣﺎن ﻟﻠﻣﻘرﺿﯾن اﻟذﯾن ﻟن ﯾﺗرددوا ﻓﻲ ﺗزوﯾد ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺔ ﺑﻣﺎ ﺗﺣﺗﺎﺟﻪ ﻣن أﻣوال إﺿﺎﻓﯾﺔ ،وﺑﺳﻌر ﻓﺎﺋدة ﻣﻌﻘول وﺑﺷروط ﻣﯾﺳرة. ﻗﺑول اﻟداﺋﻧﯾن ﻟﻸﺳﻬم ﻛﺿﻣﺎن ﻟﻘروﺿﻬم ،ﻷن اﻟراﻫن ﻻ ﯾﻘﺑل رﻫﻧﺎ ﻻ ﯾﻣﻛن ﺗﺣوﯾﻠﻪ إﻟﻰ أﺻلﺳﺎﺋل ﺳرﯾﻌﺎ وﺑدون ﺧﺳﺎرة ﻓﻲ ﻗﯾﻣﺗﻪ ،وﯾﺗم ذﻟك ﺑﻌد ﻣﻌرﻓﺔ اﻷﻣور اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ :ﻣﻛﺎﻧﺔ اﻟﻣرﻛز اﻟﻣﺎﻟﻲ ﻟﻠﺷرﻛﺔ ،ﻛﻣﯾﺔ اﻷرﺑﺎح اﻟﺳﻧوﯾﺔ اﻟﻣوزﻋﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻬم اﻟواﺣد ،ﺳرﻋﺔ ﺗداول أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺔ واﺳﺗﻘرار أﺳﻌﺎرﻫﺎ ﻓﻲ اﻟﺳوق. ) -(23ﺳﻣﯾر ﻋﺑد اﻟﺣﻣﯾد رﺿوان ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ودورﻫﺎ ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .34 ) -(24ﺣﺳﯾن ﻋﺑد اﻟﻣطﻠب اﻷﺳرج ،دور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻدﺧﺎر ﻓﻲ ﻣﺻر ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .42 17 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺧﺎﻣﺳﺔ :اﻷطراف اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻣﻬﯾد: ﺗﺣﻛم ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ آﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﺗﻣﯾزﻫﺎ ﻋن ﻏﯾرﻫﺎ ﻣن اﻷﺳواق ،ﺣﯾث ﺗﺿم أطراف ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﺗﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ ﺑﺿﺎﻋﺗﻬﺎ اﻟﻣﺗﻣﺛﻠﺔ ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﯾﻬﺎ ،واﻟﺗﻲ ﺗﻌﻘد ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻋدة ﻋﻣﻠﯾﺎت ﺗدﻋﻰ اﻷواﻣر ﯾﺗم ﺗﻧﻔﯾذﻫﺎ ﺑواﺳطﺔ ﻫؤﻻء اﻷطراف ،ﻛﻣﺎ ﻧﺟد ﻓﯾﻬﺎ ﻋدة طرق ﻟﺗﺣدﯾد اﻷﺳﻌﺎر .ﯾﺻﻌب اﻟﻘول أن ﻫﻧﺎك ﻗواﻋد ﻧﻣطﯾﺔ ﺛﺎﺑﺗﺔ ﻵﻟﯾﺔ ﻗﯾﺎم اﻟوﺳطﺎء ﺑﺈﻧﺟﺎز ﺗﻌﺎﻣﻼت اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻓﻲ اﻷﺳواق ﺟﻣﯾﻌﺎ ،إﻻ أن ذﻟك ﯾﻣﻛن ﺗﻘرﯾﺑﻪ ﻣن ﺧﻼل ﺗوﺿﯾﺢ ﺟﺎﻧﺑﻲ اﻷواﻣر واﻟﺗﻧﻔﯾذ اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﺑﻬﺎ اﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾون ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )وأﺣﯾﺎﻧﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺄﻧﻔﺳﻬم ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟراﺑﻌﺔ ،واﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﺑﺷﺑﻛﺎت اﻻﻧﺗرﻧﯾت ﻟﺻﺎﻟﺣﻬم ﺣﺎﻟﯾﺎ( ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن. ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻛﺄي ﺳوق ﻻﺑد أن ﯾﺗوﻓر ﻓﯾﻬﺎ ﻋدة أطراف ﻟﻛل ﻣﻧﻬم دور ﻣﺣدد ﻹﺗﻣﺎم ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺳﻬوﻟﺔ وﺑﺳرﻋﺔ ،ﻓﻬﻧﺎك ﻣن ﯾﻧظر ﻟﻠﻣﺗدﺧﻠﯾن ﻓﻲ ﻋﻣﻠﯾﺎت ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﻠﻰ أﻧﻬم ﺛﻼﺛﺔ أطراف رﺋﯾﺳﯾﺔ ﻫم اﻟﻣﺻدرﯾن ،اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ،واﻟوﺳطﺎء أو اﻟﺳﻣﺎﺳرة .وﻓﻲ اﻟﻣﻘﺎﺑل ﻫﻧﺎك ﻣن ﯾﻌﺗﺑر اﻟوﺳطﺎء ﺑﯾن اﻷطراف اﻟﻣﺳﻬﻠﺔ واﻟﻣﺳﺎﻋدة ﻋﻠﻰ ﺣﺳن ﺳﯾر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ أﻛﺛر ﻣﻣﺎ ﻫم ﻣن اﻟﻣﺗدﺧﻠﯾن اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﯾن ،وذﻟك ﺑﺎﻋﺗﺑﺎر أن دورﻫم اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري ﻗﻠﯾل اﻷﻫﻣﯾﺔ ﻧﺳﺑﯾﺎ .وﺑﺻورة ﻋﺎﻣﺔ ﯾﻣﻛن ﺗﺟﻣﯾﻊ اﻷطراف اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﻲ ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﺑورﺻﺔ ﻓﻲ اﻷطراف اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ: .1اﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾون )ﺳﻣﺎﺳرة اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺗﺎﺑﻌﯾﻬم(: ﯾﻘﺗﺻر اﻣﺗﯾﺎز اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺣﺗرﻓﯾن ،ﺣﯾث ﻻ ﺗﻘﺑل ﻓﺎﺗورة ﻋن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻻ إذا ﻛﺎﻧت ﺻﺎدرة ﻋن ﺳﻣﺳﺎر ﻣﻌﺗﻣد طﺑﻘﺎ ﻟﻠﻘﺎﻧون ،ﻓﺎﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺟري ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻻ ﺗﻌد ﺻﺣﯾﺣﺔ إﻻ إذا ﺗﻣت ﻋن طرﯾق اﻟﺳﻣﺎﺳرة اﻟﻣﻘﯾدﯾن ﻓﻲ اﻟﻘﺎﺋﻣﺔ اﻟﻣﻌﺗﻣدة ﻣن طرف ﻟﺟﻧﺔ اﻟﺳوق ،واﻟﺳﻣﺎﺳرة ﻣﺎ ﻫم إﻻ ﻓﺋﺔ ﻣن اﻷﺧﺻﺎﺋﯾﯾن ﻓﻲ اﻟﺷؤون اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ذوي ﺧﺑرة وﻛﻔﺎءة ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وطرق ﺗداوﻟﻬﺎ وطرق ﺗﺣﺻﯾل ﻛوﺑوﻧﺎﺗﻬﺎ، 18 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ وﻫم ﻣﺳﺋوﻟون أﻣﺎم اﻟﻘﺎﻧون اﻟذي ﯾﺷﺗرط ﻓﯾﻬم ﺗواﻓر ﺷروط ﺧﺎﺻﺔ ﻗﺑل اﺧﺗﯾﺎرﻫم ﻟﻠﻌﻣل ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺟﻬﺎز اﻟﻣﺎﻟﻲ).(25 ﻓﺎﻟﺳﻣﺳﺎر ﻫو ﺷﺧص ﻟﻪ دراﯾﺔ وﻛﻔﺎءة ﻓﻲ ﺷؤون اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﯾﻘوم ﺑﻌﻘد ﻋﻣﻠﯾﺎت ﺑﯾﻊ وﺷراء ﻋﻠﯾﻬﺎ ،وﯾﻧﻔذ اﻷواﻣر ﻓﻲ اﻟﻣواﻋﯾد اﻟرﺳﻣﯾﺔ ﻟﺣﺳﺎب اﻟﻌﻣﻼء ﻣﻘﺎﺑل ﻋﻣوﻟﺔ ﻣﺣددة ﯾﺗﻠﻘﺎﻫﺎ ﻣن اﻟﺑﺎﺋﻊ واﻟﻣﺷﺗري ،وﯾﻌﺗﺑر اﻟﺳﻣﺳﺎر ﻣﺳﺋوﻻ وﺿﺎﻣﻧﺎ ﻟﺻﺣﺔ ﻛل ﻋﻣﻠﯾﺔ) .(26وﯾﻧﻘﺳم اﻟوﺳطﺎء ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺎت اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ واﻟﺑرﯾطﺎﻧﯾﺔ إﻟﻰ ﻧوﻋﯾن أﺳﺎﺳﯾن :اﻷول ﯾﺗﻛون ﻣن اﻟوﺳطﺎء اﻟذﯾن ﯾﺣﻣﻠون أواﻣر اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن وﯾﻧﻔذوﻧﻬﺎ ﻟﺻﺎﻟﺢ ﻫؤﻻء اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻣﻘﺎﺑل ﻋﻣوﻟﺔ ﻣﺣددة ﻣن ﻗﺑل ﻫﯾﺋﺎت ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﯾﻌرف ﻫذا اﻟﻧوع ﺑﺎﺳم ،Brokersأﻣﺎ اﻟﻧوع اﻟﺛﺎﻧﻲ ﻓﯾﺗﻛون ﻣن اﻟوﺳطﺎء اﻟذﯾن ﯾﻘوﻣون ﺑﺎﻻﺗﺟﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺣﺳﺎﺑﻬم اﻟﺧﺎص ،وﯾﻌرف ﻫذا اﻟﻧوع ﺑﺎﺳم .Dealers وﻣن ﺣﯾث اﻟﻣﻬﺎم اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﺑﻬﺎ وﺳطﺎء ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻓﻘد ﺗوﺳﻊ ﻧﺷﺎط ﻫذﻩ اﻟﻔﺋﺔ ﻟﯾﺷﻣل ﻣﺟﺎﻻت اﻟﺑﺣوث واﻟﺗﺣﻠﯾل وﺗﻘدﯾم اﻟﻧﺻﺎﺋﺢ ﻟﻣﺧﺗﻠف اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق ،وﻣن ﻫﻧﺎ ﻓﺈن وﺟود اﻟوﺳطﺎء أو اﻟﺳﻣﺎﺳرة ﯾﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ ﺗﻧﺷﯾط اﻟﺳوق ﻣن ﺟ ﻬﺔٕ ،واﻓﺎدة اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺎﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻹرﺷﺎدات ﻣن ﺟﻬﺔ ﺛﺎﻧﯾﺔ ،ﻓﻬﻧﺎك اﻟﻣﺋﺎت ورﺑﻣﺎ اﻵﻻف ﻣن اﻟﺑداﺋل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﺑﺧﺻﺎﺋص ﻣﺗﻧوﻋﺔ وﻣﺧﺎطر وﻋواﺋد ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ،وأﻧﻪ ﻣن ﻣﻬﺎم اﻟوﺳطﺎء ﻣﺳﺎﻋدة اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻠﻰ ﺗﻛوﯾن ﻣﺣﺎﻓظﻬم اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘق ﻟﻬم أﻛﺑر ﻋدد ﻣﻣﻛن ﻣن اﻷﻫداف اﻟﻣﺳطرة. .2اﻟﺟﻣﻬور: ﯾﺗﻣﺛل ﻓﻲ اﻷﻓراد اﻟطﺑﯾﻌﯾﯾن اﻟذﯾن ﯾﺳﺗﺛﻣرون ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺳواء ﺑطرﯾﻘﺔ ﻣﺑﺎﺷرة أو ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷرة )ﻣن ﺧﻼل اﻟﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺟﻣﺎﻋﯾﺔ ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر( .وﻟﻘد ﻋرف ﻋدد اﻷﻓراد اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ﺗطو ار ﻫﺎﺋل ﻣﻧذ ﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟﺳﺑﻌﯾﻧﺎت ،وﯾرﺟﻊ ﻫذا اﻟﺗطور إﻟﻰ ﻣوﺟﺔ )-(25زﯾﻧب ﻋوض اﷲ ،أﺳﺎﻣﺔ ﻣﺣﻣد اﻟﻔوﻟﻲ ،أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ ،ﻣﻧﺷورات اﻟﺣﻠﺑﻲ اﻟﺣﻘوﻗﯾﺔ ،ﻟﺑﻧﺎن :ﺑﯾروت ، 2003 ،ص.193 ) -(26ﺳوزي ﻋدﻟﻲ ﻧﺎﺷد ،ﻣﻘدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .192 19 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﺧوﺻﺻﺔ ،وﺑراﻣﺞ اﻧﺗﻘﺎل ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرات ﻣن اﻟﻘطﺎع اﻟﻌﺎم إﻟﻰ اﻟﻘطﺎع اﻟﺧﺎص اﻟﺗﻲ اﻋﺗﻣدﺗﻬﺎ أوروﺑﺎ آﻧذاك ،ﻛﻣﺎ ﻛﺎن ﻟﻺﻋﻔﺎءات اﻟﺿرﯾﺑﯾﺔ اﻷﺛر اﻟﺣﺳن ﻓﻲ زﯾﺎدة اﻻدﺧﺎر اﻟﻣﺎﻟﻲ وزﯾﺎدة ﻋدد اﻟﻣدﺧرﯾن .إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗﺷﺟﯾﻊ ﺧطﺔ ﺷراء اﻟﻌﻣﺎل ﻷﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﻌﻣﻠون ﺑﻬﺎ. .3اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون اﻟﻣؤﺳﺳﺎﺗﯾون: ﯾﻣﻛن اﻟﺗﻣﯾﯾز ﺑﯾن ﺛﻼث ﻓﺋﺎت ﻣن ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ،ﻟدﯾﻧﺎ ﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻘرض وﺗﺿم اﻟﺑﻧك اﻟﻣرﻛزي واﻟﺑﻧوك اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ ،ﻣؤﺳﺳﺎت اﻻدﺧﺎر وﺗﺿم ﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﺗﺄﻣﯾن ﻋﻠﻰ اﻟﺣﯾﺎة وﺻﻧﺎدﯾق اﻟﺗﻘﺎﻋد ،ﻣؤﺳﺳﺎت اﻹﯾداع أو ﻣﺎ ﯾطﻠق ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺑﺷرﻛﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﺗﺿم ﺻﻧﺎدﯾق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺟﻣﺎﻋﻲ واﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .وﺗﻌﺗﺑر ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﻣن اﻟﻣﺗدﺧﻠﯾن اﻟﻣﻬﻣﯾن واﻟرﺋﯾﺳﯾن ﻓﻲ أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻷوروﺑﯾﺔ واﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ ،وذﻟك ﻟﻣﺎ ﺗﺟﻠﺑﻪ ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﻣن ادﺧﺎر ﻧﺣو ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .ﺣﯾث ﺗﻌﺗﺑر ﻫذﻩ اﻟﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن أﻫم ﻣزودي ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑرؤوس اﻷﻣوال ﻋﻠﻰ اﻟﻣدى اﻟطوﯾل ،ﻻﻣﺗﯾﺎزﻫﺎ ﺑﻧوع ﻣن اﻻﺳﺗﻘرار واﻟﺛﺑﺎت ﻓﻲ ﻗدرﺗﻬﺎ اﻻدﺧﺎرﯾﺔ واﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ .وﻋﻠﯾﻪ ﯾﻠﻌب اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون اﻟﻣؤﺳﺳﺎﺗﯾون دو ار ﻓﻌﺎﻻ ﻓﻲ ﺗﻧﺷﯾط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ، ﻣﻣﺎ ﯾﺟﻌﻠﻬم ﯾﻣﺗﺻون ﻣدﺧرات ﺿﺧﻣﺔ ﯾﻘوﻣون ﺑﺿﺧﻬﺎ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد ﻣرة أﺧرى. .4اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ واﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ: ﺗﻌﺗﺑر اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ واﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ ﻣن ﺑﯾن اﻟﻣﺗدﺧﻠﯾن اﻟرﺋﯾﺳﯾن ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻓﻬﻲ ﺗﻠﺟﺄ ﻟﻬذﻩ اﻟﺳوق ﻣن أﺟل اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ رؤوس اﻷﻣوال اﻟﺿرورﯾﺔ ،ﺑﻐرض ﺗﻣوﯾل اﻟﻔرص اﻻﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ اﻟﺟدﯾدة اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﻬﺎ أو اﻟﺗوﺳﻊ ﻓﯾﻬﺎ .وﯾﺗم ذﻟك ﻋن طرﯾق إﺻدار اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات ،ﻣن أﺟل اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﻣوﯾل ﻣﺗوﺳط أو طوﯾل اﻷﺟل .ﻫذﻩ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺻﺑﺢ ﺑﺎﻹﻣﻛﺎن ﺗداوﻟﻬﺎ ﺑﻌد إﺻدارﻫﺎ ،وﺣﺗﻰ ﯾﺗﺳﻧﻰ ﻟﻬذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻣوﯾل ﻣن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﯾﺟب أن ﺗﻛون ﻣدرﺟﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ٕ ،واذا ﻟم ﺗﻛن ﻛذﻟك 20 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﯾﺟب أن ﺗدﺧل ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ، )(27 وﻫﻧﺎك ﺟﻣﻠﺔ ﻣن اﻟﺷروط اﻟﺗﻲ ﯾﺟب أن ﺗﺗوﻓر ﻓﻲ اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣرﺷﺣﺔ ﻟﻠﺗﺳﺟﯾل ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻣﻧﻬﺎ ﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺎﻟﺟﺎﻧب اﻟﻣﺎﻟﻲ وﻣﻧﻬﺎ ﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺎﻟﺟﺎﻧب اﻟﻘﺎﻧوﻧﻲ ،وﻣﺎ ﺗﺟدر اﻹﺷﺎرة إﻟﯾﻪ ﻫو أن ﻫذﻩ اﻟﺷروط ﺗﺧﺗﻠف ﻣن دوﻟﺔ ﻷﺧرى، وﻣن ﺳوق ﻷﺧرى داﺧل ﻧﻔس اﻟدوﻟﺔ ،وﯾﻣﻛن ﺗﻠﺧﯾص أﻫم ﻫذﻩ اﻟﺷروط ﻓﻲ اﻟﻧﻘﺎط اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ):(28 ﯾﺷﺗرط ﻓﻲ اﻟﺷرﻛﺔ أو اﻟﻣؤﺳﺳﺔ اﻟﺗﻲ ﺗرﻏب ﻓﻲ اﻟدﺧول إﻟﻰ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،أن ﯾﻛونﺷﻛﻠﻬﺎ اﻟﻘﺎﻧوﻧﻲ ﻣن ﺷرﻛﺎت اﻷﻣوال ،أي ﺷرﻛﺔ ﻣﺳﺎﻫﻣﺔ أو ﺷرﻛﺔ ﺗوﺻﯾﺔ ﺑﺎﻷﺳﻬم. أن ﯾﻔﺗﺢ رأس اﻟﻣﺎل اﻻﺟﺗﻣﺎﻋﻲ ﻟﺟﻣﻬور اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن ﺑﻧﺳﺑﺔ ﺗﺗراوح ﻣﺎ ﺑﯾن 20إﻟﻰ ،%25ﺣﯾث ﯾﺗم طرح ﻫذﻩ اﻟﻧﺳﺑﺔ ﻣن رأس اﻟﻣﺎل ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وذﻟك ﺑﺈﺻدار ﻣﺎ ﯾﻘﺎﺑﻠﻬﺎ ﻣن أﺳﻬم وﺳﻧدات. أن ﯾﻛون ﻗد ﻣر ﻋﻠﻰ ﺗﺄﺳﯾﺳﻬﺎ وﻧﺷﺎطﻬﺎ أﻛﺛر ﻣن ﺛﻼث ﺳﻧوات. أن ﺗﻛون ﻗد ﺣﻘﻘت أرﺑﺎح ﺧﻼل اﻟﺳﻧﺗﯾن اﻷﺧﯾرﺗﯾن ﻋﻧد طﻠب اﻹدراج ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراقاﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻊ ﺗوزﯾﻊ اﻷرﺑﺎح ﺧﻼﻟﻬﻣﺎ. ﺗﻛوﯾن ﻣﻠف اﻟدﺧول ٕواﯾداﻋﻪ ﻟدى اﻟﺟﻬﺎت اﻟﻣﺧﺗﺻﺔ ،ﻣﻊ اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أن اﻟﻣﻠف ﯾﺟب أنﯾﺣﺗوي ﻋﻠﻰ اﻟﻘﺎﻧون اﻷﺳﺎﺳﻲ ﻟﻠﺷرﻛﺔ ،وﺗﻘدﯾم ﻧﺷﺎط اﻟﻣؤﺳﺳﺔ وآﻓﺎﻗﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ،ﻣﻊ اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ ﻛﯾﻔﯾﺔ اﻟدﺧول إﻟﻰ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. ﺗﻘدﯾم اﻟﻘواﺋم اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺧﺗﺎﻣﯾﺔ ،ﻛﺟدول ﺣﺳﺎﺑﺎت اﻟﻧﺗﺎﺋﺞ واﻟﻣﯾزاﻧﯾﺔ اﻟﺧﺗﺎﻣﯾﺔ ﻟﻠﺳﻧوات اﻟﺛﻼثاﻷﺧﯾرة ﻣﺻﺎدق ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻣن طرف ﻣﺣﺎﻓظ اﻟﺣﺳﺎﺑﺎت. .5اﻟدوﻟﺔ: ﺗﻌﺗﺑر اﻟﺣﻛوﻣﺔ أﯾﺿﺎ ﻣن اﻟﻣﺗدﺧﻠﯾن ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﺧﺎﺻﺔ ﻓﻲ أﺳواق اﻟﺳﻧدات ،ﺣﯾث ﻋﺎدة ﻣﺎ ﺗﻠﺟﺄ اﻟﺣﻛوﻣﺎت إﻟﻰ إﺻدار ﻋدة أﻧواع ﻣن اﻟﺳﻧدات ﻣن أﺟل ﺗﻐطﯾﺔ ) -(27أﺣﻣد ﺑوراس ،أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .96 )(28 – P monnier, les marchés boursiers, verreuil, paris, 3éme édition, 1997, pp28-29. أﻧظر :ﺑوﻛﺳﺎﻧﻲ رﺷﯾد ،ﻣﻌوﻗﺎت أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻌرﺑﯾﺔ وﺳﺑل ﺗﻔﻌﯾﻠﻬﺎ ،أطروﺣﺔ دﻛﺗوراﻩ ﻓﻲ اﻟﻌﻠوم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،ﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟزاﺋر. 21 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻌﺟز ﻓﻲ اﻟﻣﯾزاﻧﯾﺔ اﻟﻌﻣوﻣﯾﺔ ،أو ﻣن أﺟل ﺗﻣوﯾل اﻟﻣﺷﺎرﯾﻊ اﻟﺗﻧﻣوﯾﺔ اﻟﺿﺧﻣﺔ ،وﺧﺎﺻﺔ ﻣﻧﻬﺎ ذات اﻟطﺎﺑﻊ اﻻﺟﺗﻣﺎﻋﻲ أو ﻣن أﺟل اﻟﺗﺣﻛم ﻓﻲ ﻣﻌدﻻت اﻟﺗﺿﺧم).(29 .6اﻟﻬﯾﺋﺎت اﻟﻣﻧظﻣﺔ واﻟﻣﺳﯾرة ﻟﻠﺳوق: وﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻫﯾﺋﺎت اﻹﺷراف واﻟرﻗﺎﺑﺔ وﺗﺳﯾﯾر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. )(30 ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻠﺟﻧﺔ اﻹﺷراف ﻋﻠﻰ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻫﻲ ﻋﺑﺎرة ﻋن ﺳﻠطﺔ ﺿﺑط ﻣﺳﺗﻘﻠﺔ ،ﺗﺗﻣﺗﻊ ﺑﺎﻟﺷﺧﺻﯾﺔ اﻟﻣﻌﻧوﯾﺔ ﺗﺗوﻟﻰ ﻣﻬﻣﺔ اﻟﺳﻬر ﻋﻠﻰ ﺣﻣﺎﯾﺔ اﻻدﺧﺎر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﻛذا ﺿﻣﺎن اﻟﺳﯾر اﻟﺣﺳن ﻟﻠﺳوق وﺷﻔﺎﻓﯾﺗﻬﺎ .أﻣﺎ ﺷرﻛﺔ ﺗﺳﯾﯾر ٕوادارة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻫﻲ ﺷرﻛﺔ ذات أﺳﻬم ،ﻣﻛوﻧﺔ ﻣن وﺳطﺎء ﻋﻣﻠﯾﺎت ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،اﻟذﯾن ﯾﻧﻔردون ﺑﺣق اﻟﺗﻔﺎوض ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻟﺣﺳﺎب ﻋﻣﻼﺋﻬم أو ﻟﺣﺳﺎﺑﻬم اﻟﺧﺎص .ﻓﻬﻲ إذا ﻣطﺎﻟﺑﺔ ﺑﺗﺳﻬﯾل اﻟﺗﺑﺎدﻻت ﺑﯾن اﻟوﺳطﺎء ،وﺗطوﯾر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺗﻌرﯾﻔﻪ ﻟﻠﺟﻣﻬور ﻋﻠﻰ أﻧﻪ ﻫﯾﺋﺔ ﺗﺣظﻰ ﺑﺎﻟﺛﻘﺔ اﻟﻼزﻣﺔ ،وﯾﻛون اﻟﻘﯾﺎم ﺑﻣﻬﺎم ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺔ ﺗﺣت إﺷراف ﻟﺟﻧﺔ اﻟﺳوق. ﻧﺧﻠص ﻣن ﻛل ﻫذا إﻟﻰ أن اﻷطراف اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ﻣﺗﻌددة وﻣﺗﻔﺎوﺗﺔ ،ﺳواء ﻣن ﺣﯾث اﻟطﺑﯾﻌﺔ واﻹﻣﻛﺎﻧﯾﺎت ،إذ ﺗﺗراوح ﺑﯾن اﻟﻔرد اﻟﻣدﺧر ﻟﺟزء ﺑﺳﯾط ﻣن دﺧﻠﻪ ،إﻟﻰ ﺑﯾوت اﻟﺳﻣﺳرة اﻟﺿﺧﻣﺔ واﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟﻣؤﺳﺳﺎﺗﯾﯾن ،ﺑﻣﺎ ﻓﻲ ذﻟك اﻟﺑﻧوك واﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻌﻣﻼﻗﺔ ،وﺗﻧﺗﻬﻲ ﺑﺎﻟﺣﻛوﻣﺎت اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺎت اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ واﻷﺟﻧﺑﯾﺔ ﻟﺗﻣوﯾل ﻋﻣﻠﯾﺎﺗﻬﺎ ،ﺗﺗﻧﺎﻓس ﻫذﻩ اﻷطراف ﻛﻠﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ﻓﻣﻧﻬﺎ ﻣن ﯾطﻠب ﻣﺻﺎدر ﻟﻠﺗﻣوﯾل وﻣﻧﻬﺎ ﻣن ﯾوﻓرﻫﺎ. ) -(29أﺣﻣد ﺑوراس ،أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .97 ) -(30ﺟﻣﺎل اﻟدﯾن ﺳﺣﻧون ،ﺷروط ﺑروز أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،أطروﺣﺔ دﻛﺗوراﻩ ﻓﻲ اﻟﻌﻠوم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،ﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟزاﺋر ،2008/2007 ،ص .6 22 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺳﺎدﺳﺔ :اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻣﺛل اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺳﻠﻌﺔ أو اﻷﺻل اﻟذي ﯾﺟري ﺗداوﻟﻪ ﺑﯾﻌﺎ وﺷراء ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻓﻬﻲ إذا ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﻌﻣود اﻟﻔﻘري ﻟﻬذا اﻟﺳوق ،ﻓﺎﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻣﺛل ﻣﺳﺗﻧد ﺣق اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ أو دﯾن ﯾﺛﺑت ﺣﻘوق اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر .وﯾﺷﺗرط ﻓﻲ اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻘوم ﺑطرح أوراﻗﻬﺎ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،أن ﺗﻛون ﻣن اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺻدر ﺻﻛوﻛﺎ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول ،أي ﯾﺟب أن ﺗﻛون ﻣن ﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ أو ﻣن ﺷرﻛﺎت اﻟﺗوﺻﯾﺔ ﺑﺎﻷﺳﻬم .أﻣﺎ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﺷرﻛﺎت اﻷﺷﺧﺎص اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ واﻟﻣدﻧﯾﺔ ،ﻓﺈن رؤوس أﻣواﻟﻬﺎ ﻻ ﺗﺗﻛون ﻣن ﺣﺻص ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول ﺑﺎﻟطرق اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔٕ ،وان ﺗم ﺗداوﻟﻬﺎ ﻓﯾﻛون ذﻟك ﻣﻘﺎﺑل إﺟراءات ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣﻧﺻوص ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﻘﺎﻧون. وﻻﺑد ﻟﻧﺎ ﻣن اﻟﺗﻣﯾﯾز ﺑﯾن اﻷوراق اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ واﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻓﺎﻷوﻟﻰ ﻟﻬﺎ ﺧﺎﺻﯾﺔ اﻟﺳﯾوﻟﺔ اﻟﺟﺎرﯾﺔ واﺳﺗﺧداﻣﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﻧﺷﺎط اﻟﺗﺟﺎري ﻓﻲ ﻓﺗرة ﻗﺻﯾرة ،وﯾﺗم ﺗداوﻟﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻧﻘدي .ﺑﯾﻧﻣﺎ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﻘﺻد ﺑﻬﺎ اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﺗﻛون ذات أﺟﺎل ﻣﺗوﺳطﺔ وطوﯾﻠﺔ. .1اﻷﺳﻬم.Stocks : اﻷﺳﻬم ﻫﻲ ﺣﻘوق ﻣﻠﻛﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻬﺎ (31).ﺣﯾث اﻟﺳﻬم ﯾﻣﺛل ﺣق اﻟﻣﺳﺎﻫم ﻓﻲ رأس ﻣﺎل إﺣدى ﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﺔ أو ﺷرﻛﺎت اﻟﺗوﺻﯾﺔ ﺑﺎﻷﺳﻬم ،أو ﻫﯾﺋﺎت وﻣؤﺳﺳﺎت أﺧرى ﻟﻬﺎ ﺷﺧﺻﯾﺔ ﻣﻌﻧوﯾﺔ ﻋﺎﻣﺔ أو ﺧﺎﺻﺔ ،رأﺳﻣﺎﻟﻬﺎ ﻣﻘﺳم إﻟﻰ أﺳﻬم أو ﺣﺻص ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ. )(32 وﯾﺗم ﺗﻣﺛﯾل ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻷﺳﻬم ﺑﺻﻛوك ،ﺣﯾث ﯾوﺿﺢ ﻛل ﺻك اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم ،اﺳم اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻠﺳﻬم ،ﻧوع اﻟﺳﻬم ورﻗﻣﻪ ،ﻋدد اﻷﺳﻬم ﺑﺎﻟﺻك. )(33 ﺗﺗﻣﯾز اﻷﺳﻬم ﺑﺧﺻﺎﺋص ﺗﻛﻔل ﻟﻠﺳﻬم أداء ﻣﻬﻣﺗﻪ ﻓﻲ اﻟﺣﯾﺎة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ اﻟﺗﺳﺎوي ﻓﻲ اﻟﻘﯾﻣﺔ ،ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻟﺗداول ،ﻋدم ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻟﺳﻬم ﻟﻠﺗﺟزﺋﺔ ،اﻟﻣﺳؤوﻟﯾﺔ اﻟﻣﺣدودة ﻟﻠﻣﺳﺎﻫم، ) -(32ﺳوزي ﻋدﻟﻲ ﻧﺎﺷد ،ﻣﻘدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .187 ) -(33ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :اﻟﺑورﺻﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ ،ص .78 23 - Frederic Mishkin, op.cit. p40. )(31 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻋﺿوﯾﺔ اﻟﺟﻣﻌﯾﺔ اﻟﻌﻣوﻣﯾﺔ ﻟﻠﺷرﻛﺔ .وﺗﺗﻧوع اﻷﺳﻬم ﺗﺑﻌﺎ ﻟطﺑﯾﻌﺗﻬﺎ ،وﯾﻣﻛن ﺗﻘﺳﯾم اﻷﺳﻬم إﻟﻰ ﻧوﻋﯾن ﻣن ﺣﯾث طﺑﯾﻌﺔ اﻟﺣﺻﺔ اﻟﻣﻘدﻣﺔ وﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﻧﻘدﯾﺔ واﻷﺳﻬم اﻟﻌﯾﻧﯾﺔ .ﻓﺎﻷﺳﻬم اﻟﻧﻘدﯾﺔ ﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﺗدﻓﻊ ﻧﻘدا ،واﻷﺳﻬم اﻟﻌﯾﻧﯾﺔ ﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﺗﻣﺛل ﺣﺻﺻﺎ ﻋﯾﻧﯾﺔ ﻓﻲ رأس ﻣﺎل اﻟﺷرﻛﺔ ،ﺳواء ﻛﺎﻧت ﻣﻧﻘول أو ﻋﻘﺎر ،أو ﻏﯾر ذﻟك ﻣن اﻷﺻول .وﯾﻣﻛن ﺗﻘﺳﯾم اﻷﺳﻬم ﻣن ﺣﯾث اﻟﺷﻛل إﻟﻰ أﺳﻬم اﺳﻣﯾﺔ ،أﺳﻬم ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ وأﺳﻬم ﻷﻣر ،ﻓﺎﻷﺳﻬم اﻻﺳﻣﯾﺔ ﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﯾﻛﺗب ﻋﻠﯾﻬﺎ أﺳﻣﺎء أﺻﺣﺎﺑﻬﺎ وﺻﻧﺎﻋﺗﻬم وﻣوطﻧﻬم ،ﺟﻧﺳﯾﺗﻬم ،ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ رﻗم اﻟﺳﻬم وﻧوع اﻟﺷرﻛﺔ ورأﺳﻣﺎﻟﻬﺎ وﻣرﻛزﻫﺎ اﻟرﺋﯾﺳﻲ .وﯾﻘﯾد أﯾﺿﺎ ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻧﺎزل وﻛﺎﻓﺔ اﻟﺗﺻرﻓﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺗم ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم وﺗﺎرﯾﺦ ﺣدوﺛﻬﺎ .وﻟدﯾﻧﺎ اﻷﺳﻬم ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ وﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﻻ ﺗﺣﻣل اﺳم ﺻﺎﺣﺑﻬﺎ، ﺑل ﯾﻛون اﻟﺳﻬم ﻣﻣﻠوﻛﺎ ﻣﻠﻛﺎ ﺧﺎﺻﺎ ﻟﻠﺷﺧص اﻟذي ﯾﺣﻣل ﺻك ﻣﻠﻛﯾﺗﻪ ،وﯾﺗم اﻟﺗﻧﺎزل ﻋﻧﻪ ﺑﺗﺳﻠﯾﻣﻪ ﻣن اﻟﺑﺎﺋﻊ ﻟﻠﻣﺷﺗري .وﻫﻧﺎك اﻷﺳﻬم ﻷﻣر وﻫﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﯾذﻛر ﻓﯾﻬﺎ اﺳم ﺻﺎﺣب اﻟﺣق ﻣﺳﺑوﻗﺎ ﺑﻌﺑﺎرة "ﻷﻣر أو ﻹذن" وﯾﺗم ﺗداوﻟﻬﺎ ﻋن طرﯾق اﻟﺗظﻬﯾر ،أي ﯾﻛﺗب ﻋﻠﻰ ظﻬر اﻟﺻك ﻣﺎ ﯾﻔﯾد ﺗﺣوﯾﻠﻪ إﻟﻰ آﺧر ﻣﻊ اﻟﺗوﻗﯾﻊ ،وﻋﻧدﺋذ ﯾﺻﺑﺢ اﻟﺛﺎﻧﻲ ﻫو ﺻﺎﺣب اﻟﺳﻬم ﻣﺑﺎﺷرة دون اﻟرﺟوع إﻟﻰ اﻟﺷرﻛﺔ .وأﻫم ﺗﺻﻧﯾف ﻟﻸﺳﻬم ﻫو ﻣن ﺣﯾث اﻟﺣﻘوق ﺣﯾث ﯾﺗم ﺗﺻﻧﯾﻔﻬﺎ إﻟﻰ أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ وأﺳﻬم ﻣﻣﺗﺎزة. 1.1اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ(Common stocks) : ﯾﻌرف اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي ﻋﻠﻰ أﻧﻪ ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺗﺻدر ﻋن ﺷرﻛﺔ ﻣﺳﺎﻫﻣﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﺑﻘﯾﻣﺔ اﺳﻣﯾﺔ ﺛﺎﺑﺗﺔ ،ﺗﺿﻣن ﺣﻘوﻗﺎ وواﺟﺑﺎت ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ ﻟﻣﺎﻟﻛﯾﻬﺎ ،وﺗطرح ﻟﻠﺟﻣﻬور ﻋن طرق اﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎم ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻷوﻟﯾﺔ .وﯾﺳﻣﺢ ﻟﻬﺎ ﺑﺎﻟﺗداول ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﺛﺎﻧوﯾﺔ ،ﻓﺗﺧﺿﻊ ﻗﯾﻣﻬﺎ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﺗﻐﯾرات ﻣﺳﺗﻣرة، ﺗﻌود ﻷﺳﺑﺎب وﺗﻘﯾﯾﻣﺎت ﻣﺗﺑﺎﯾﻧﺔ .وﻋﻠﯾﻪ ﻓﺈن اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي ﻫو أول أداة ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺷرﻛﺔ ،وﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﺗﺻﻔﯾﺔ ﻣﻣﺗﻠﻛﺎت اﻟﺷرﻛﺔ ﻓﺈﻧﻪ آﺧر ﻣﺎ ﯾﺗم ﺳدادﻩ .وﻟﺣﺎﻣﻠﯾﻪ ﺣﺻﺔ اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺷرﻛﺔ، وﻟﻬم اﻷوﻟوﯾﺔ اﻷدﻧﻰ ﻓﻲ طﻠب اﻟﻌواﺋد ،ﺣﯾث ﯾﺳﺑﻘﻬم ﻓﻲ ﻫذا اﻟطﻠب أﺻﺣﺎب اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة واﻟﺳﻧدات .وﻟﻬم اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﺗﺻوﯾت ﻓﻲ ﻣﺟﻠس اﻹدارة واﻟﺗدﺧل ﻓﻲ اﻟﺷؤون اﻹدارﯾﺔ. 24 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺗﻣر اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﺑﻣرﺣﻠﺗﯾن ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل ،ﻓﻲ اﻟﻣرﺣﻠﺔ اﻷوﻟﻰ ﯾﺟري اﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎم ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻷوﻟﯾﺔ ،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﻌد إﺿﺎﻓﺔ ﺣﻘﯾﻘﯾﺔ إﻟﻰ رأس ﻣﺎل اﻟﺷرﻛﺔ .وﻓﻲ اﻟﻣرﺣﻠﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﯾﺗم ﺗداول ﻫذﻩ اﻷﺳﻬم ﻛﺄي أداة اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﺛﺎﻧوﯾﺔ وﺑﺄﺳﻌﺎر ﺗﺧﺿﻊ ﻟﻘوى اﻟﻌرض واﻟطﻠب. )(34 1.1.1اﺗﺟﺎﻫﺎت ﺟدﯾدة ﺑﺷﺄن اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ: إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ اﻟﺗﻘﻠﯾدﯾﺔ – اﻟﺗﻲ ﺳﺑق اﻹﺷﺎرة إﻟﯾﻬﺎ – ظﻬرت ﻓﻲ اﻟﺳﻧوات اﻷﺧﯾرة أﻧواع ﺟدﯾدة ﻓﻲ ﻣﻘدﻣﺗﻬﺎ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻟﻸﻗﺳﺎم اﻹﻧﺗﺎﺟﯾﺔ ،اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ذات اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺧﺻم ﻗﺑل ﺣﺳﺎب اﻟﺿرﯾﺑﺔ ،واﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺿﻣوﻧﺔ اﻟﻘﯾﻣﺔ. )(35 * اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻟﻸﻗﺳﺎم اﻹﻧﺗﺎﺟﯾﺔ: اﻷﺻل أن ﯾﻛون ﻟﻠﺷرﻛﺔ اﻟواﺣدة ﻣﺟﻣوﻋﺔ واﺣدة ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ،ﺗرﺗﺑط ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﺑﺎﻷرﺑﺎح اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘﻘﻬﺎ اﻟﺷرﻛﺔ ﻛﻛل .ﻏﯾر أن ﺷرﻛﺔ ﺟﻧرال ﻣوﺗورز ﺧرﺟت ﻋﻠﻰ أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل ﻓﻲ اﻟﺛﻣﺎﻧﯾﻧﺎت ﺑﻣﺟﻣوﻋﺗﯾن إﺿﺎﻓﯾﺗﯾن ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻟﻠﺷرﻛﺔ ﻛﻛل .أﺻدرت ﻫذﻩ اﻟﺷرﻛﺔ ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻷﺳﻬم أطﻠﻘت ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﺋﺔ ،E-classورﺑطت ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺻل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ﺑﺎﻷرﺑﺎح اﻟﺗﻲ ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ ﻗﺳم إﻧﺗﺎج أﻧظﻣﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻻﻟﻛﺗروﻧﯾﺔ .وﻓﺋﺔ أﺧرى أطﻠﻘت ﻋﻠﯾﻬﺎ ،H-classرﺑطت ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﺑﺎﻷرﺑﺎح اﻟﺗﻲ ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ ﻗﺳم إﻧﺗﺎج أﺟزاء اﻟطﺎﺋرات. * اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ذات اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﻣﺧﺻوﻣﺔ: اﻷﺻل أن اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺻل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ،ﻻ ﺗﻌﺗﺑر ﻣن اﻟﻣﺻروﻓﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﻧﺑﻐﻲ ﺧﺻﻣﻬﺎ ﻗﺑل ﺣﺳﺎب اﻟﺿرﯾﺑﺔ .وﻓﻲ اﻟﺛﻣﺎﻧﯾﻧﺎت ﺻدر ﻣﺷروع ﺿرﯾﺑﻲ ﻓﻲ اﻟوﻻﯾﺎت اﻟﻣﺗﺣدة اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ ،ﯾﺳﻣﺢ ﻟﻠﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺑﯾﻊ ﺣﺻﺔ ﻣن أﺳﻬﻣﻬﺎ اﻟﻌﺎدﯾﺔ إﻟﻰ اﻟﻌﺎﻣﻠﯾن ﺑﻬﺎ ﻓﻲ ) -(34ﻣﺣﻣد ﻋوض ﻋﺑد اﻟﺟواد & ﻋﻠﻲ إﺑراﻫﯾم اﻟﺷدﯾﻔﺎت ،اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ) أﺳﻬم – ﺳﻧدات – أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ( ،دار اﻟﺣﺎﻣد ،اﻷردن :ﻋﻣﺎن، اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ ،2006 ،ص .86 ) -(35ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل ،ﻣﻧﺷﺄة اﻟﻣﻌﺎرف ،ﻣﺻر :اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ ،1999 ،ص .11 25 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ظل ﺧطط ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻟﻣﺷﺎرﻛﺗﻬم ﻓﻲ ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻟﺷرﻛﺔ ،ﺑﺧﺻم اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻷﺳﻬم ﻣن اﻹﯾرادات ﻗﺑل ﺣﺳﺎب اﻟﺿرﯾﺑﺔ .ﻫذا إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﻧص ﻗﺎﻧوﻧﻲ آﺧر ﯾﻌﻔﻲ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻣﻧﺢ ﻗرﺿﺎ ﻟﺻﻧدوق اﻟﻌﺎﻣﻠﯾن اﻟﻣﺧﺻص ﻟﺗﻣوﯾل ﺷراء ﺗﻠك اﻷﺳﻬم ﻣن دﻓﻊ ﺿرﯾﺑﺔ ﻋﻠﻰ %50ﻣن اﻟﻔواﺋد اﻟﺗﻲ ﺗﺣﺻل ﻋﻠﯾﻬﺎ. * اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺿﻣوﻧﺔ اﻟﻘﯾﻣﺔ: اﻷﺻل ﻓﻲ اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي أن ﻟﯾس ﻟﺣﺎﻣﻠﻪ اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟرﺟوع إﻟﻰ اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﺗﻲ أﺻدرﺗﻪ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻧﺧﻔﺎض ﻗﯾﻣﺗﻪ اﻟﺳوﻗﯾﺔ .ﻏﯾر أﻧﻪ ﻓﻲ ﻋﺎم 1984ظﻬرت ﻷول ﻣرة ﻓﻲ اﻟوﻻﯾﺎت اﻟﻣﺗﺣدة اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ ،ﺗﻌطﻲ ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ اﻟﺣق ﻓﻲ ﻣطﺎﻟﺑﺔ اﻟﺷرﻛﺔ ﺑﺎﻟﺗﻌوﯾض ،إذا ﻣﺎ اﻧﺧﻔﺿت اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم إﻟﻰ ﺣد ﻣﻌﯾن ،ﺧﻼل ﻓﺗرة ﻣﺣدودة ﻋﻘب اﻹﺻدار ،أﻣﺎ إذا ﺑﻠﻎ اﻻﻧﺧﻔﺎض اﻟﺣد اﻟﻣﻌﻠوم وﻟﻛن ﺑﻌد ﺗﺟﺎوز اﻟﻔﺗرة اﻟزﻣﻧﯾﺔ اﻟﻣﺣددة ﻓﻼ ﯾﻛون ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﻣطﺎﻟﺑﺔ ﺑﺄي ﺗﻌوﯾض. 2.1.1ﻣزاﯾﺎ وﻋﯾوب إﺻدار اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ: ﯾﺻﺎﺣب اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻋدة اﻣﺗﯾﺎزات ،ﺗﺟﻌل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﯾﻘﺑﻠون ﻋﻠﯾﻬﺎ ،وﻓﻲ ﻧﻔس اﻟوﻗت ﺗﺷﺟﻊ اﻟﺷرﻛﺎت ﻋﻠﻰ إﺻدارﻫﺎ ،ﻣﻧﻬﺎ: )(36 ﺗﻣﺛل اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻣﺻد ار داﺋﻣﺎ ﻟﻠﺗﻣوﯾل ،إذ ﻻ ﯾﻣﻛن اﺳﺗرداد ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ ﻣن اﻟﺷرﻛﺔ. اﻟﺷرﻛﺔ ﻏﯾر ﻣﻠزﻣﺔ ﺑدﻓﻊ أرﺑﺎح ﻟﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم ،إﻻ إذا ﺗﺣﻘﻘت ﻓﻌﻼ وأﺗﺧذ ﻗرار ﺑﺷﺄن ﺗوزﯾﻌﻬﺎﻛﻠﯾﺎ أو ﺟزﺋﯾﺎ ،وﻟذﻟك ﻓﺈﻧﻬﺎ ﻻ ﺗﻣﺛل ﻋﺑﺋﺎ ﻋﻠﻰ اﻟﺷرﻛﺔ. إن إﺻدار اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻣن ﺷﺄﻧﻪ أن ﯾؤدي إﻟﻰ اﻧﺧﻔﺎض ﻧﺳﺑﺔ اﻷﻣوال اﻟﻣﻘﺗرﺿﺔﻓﻲ ﻫﯾﻛل رأس اﻟﻣﺎل ،وﯾزﯾد ﻣن ﺣﺟم اﻟطﺎﻗﺔ اﻻﻗﺗراﺿﯾﺔ ﻟﻠﻣﻧﺷﺄة ،أي ﯾزﯾد ﻣن ﻗدرﺗﻬﺎ ﻋﻠﻰ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻷﻣوال اﻟﻣﻘﺗرﺿﺔ ﻋﻧدﻣﺎ ﺗﻘﺗﺿﻲ اﻟﺣﺎﺟﺔ. ) -(36رﺳﻣﯾﺔ أﺣﻣد أﺑو ﻣوﺳﻰ ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .133 26 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ وﻗد ﯾﻌﺗﺑر إﺻدار اﻷﺳﻬم اﻟﺟدﯾدة أﻣر ﻏﯾر ﻣﺣﺑب وذﻟك ﻟﻌدة أﺳﺑﺎب ﯾﻣﻛن ﺣﺻرﻫﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ: زﯾﺎدة ﻗﺎﻋدة اﻟﻣﺎﻟﻛﯾن ،ﻣﻣﺎ ﯾﻌﻧﻲ ﺗﺷﺗﯾﺗﺎ أﻛﺑر ﻟﻸﺻوات ﻓﻲ اﻟﺟﻣﻌﯾﺔ. اﺗﺳﺎع ﻗﺎﻋدة ﺗوزﯾﻊ اﻷرﺑﺎح ﻋﻠﻰ اﻟﻣﻼك اﻟﻘداﻣﻰ واﻟﺟدد ،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ اﻧﺧﻔﺎض ﻧﺳﺑﺔ اﻷرﺑﺎحاﻟﻣﺣﺗﺟزة. اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ ﺗﺧﺿﻊ ﻟﻠﺿرﯾﺑﺔ ،إذ ﻻ ﺗﻌد ﻣن اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﺗﻲ ﺗﺧﺻم ﻗﺑل ﺣﺳﺎب اﻟﺿرﯾﺑﺔ،أي اﻧﻪ ﻻ ﯾﺗﺣﻘق ﻋﻧﻬﺎ أي وﻓورات ﺿرﯾﺑﯾﺔ. أن ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ أﻋﻠﻰ ﻣن ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻷﺧرى،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺈن اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﯾطﻠﺑﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﻛون ﻣرﺗﻔﻊ إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ارﺗﻔﺎع ﻛﻠﻔﺔ إﺻدارﻫﺎ وطول ﻓﺗرة إﺟراءاﺗﻬﺎ. 2.1اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة :Preferred Stocks ﯾﻣﺛل اﻟﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎز ﻣﺳﺗﻧد ﻣﻠﻛﯾﺔ ) ٕوان ﻛﺎﻧت ﺗﺧﺗﻠف ﻋن اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻧﺷﺄ ﻋن اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي( ،ﻟﻪ ﻗﯾﻣﺔ اﺳﻣﯾﺔ ،ﻗﯾﻣﺔ دﻓﺗرﯾﺔ ،وﻗﯾﻣﺔ ﺳوﻗﯾﺔ ،ﺷﺄﻧﻪ ﻓﻲ ذﻟك ﺷﺄن اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي ،ﻏﯾر أن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟدﻓﺗرﯾﺔ ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻗﯾﻣﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻛﻣﺎ ﺗظﻬر ﻓﻲ دﻓﺎﺗر اﻟﺷرﻛﺔ )ﻷﻧﻪ ﻟﯾس ﻟﻸﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻧﺻﯾب ﻓﻲ اﻻﺣﺗﯾﺎطﺎت واﻷرﺑﺎح اﻟﻣﺣﺗﺟزة( ﻣﻘﺳوﻣﺔ ﻋﻠﻰ ﻋدد اﻷﺳﻬم اﻟﻣﺻدرة .وﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن أﻧﻪ ﻟﯾس ﻟﻠﺳﻬم ﺗﺎرﯾﺦ اﺳﺗﺣﻘﺎق ،إﻻ أﻧﻪ ﻗد ﯾﻧص ﻋﻠﻰ اﺳﺗدﻋﺎﺋﻪ ﻓﻲ ﺗﺎرﯾﺦ ﻻﺣق ،وذﻟك ﻋﻠﻰ ﻧﺣو ﻣﺷﺎﺑﻪ ﻟﻣﺎ ﺳﯾﺷﺎر إﻟﯾﻪ ﻓﻲ اﻟﺳﻧدات. وﻟﺣﺎﻣل اﻟﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎز أوﻟوﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻓﻲ أﻣوال اﻟﺗﺻﻔﯾﺔ ،ﻛﻣﺎ أن ﻟﻪ اﻟﺣق ﻓﻲ ﺗوزﯾﻌﺎت ﺳﻧوﯾﺔ ﺗﺗﺣدد ﺑﻧﺳﺑﺔ ﻣﺋوﯾﺔ ﺛﺎﺑﺗﺔ ﻣن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬمٕ ،واذا ﻟم ﺗﺗﺣﻘق أرﺑﺎح ﻓﻲ ﺳﻧﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺎ ،أو ﺗﺣﻘﻘت أرﺑﺎح وﻟﻛن ﻟم ﺗﻘرر اﻹدارة ﺗوزﯾﻌﻬﺎ ،ﺣﯾﻧﺋذ ﻻ ﯾﺣق ﻟﻠﺷرﻛﺔ إﺟراء ﺗوزﯾﻌﺎت ﻟﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ،ﻓﻲ أي ﺳﻧﺔ ﻻﺣﻘﺔ ﻣﺎ ﻟم ﯾﺣﺻل ﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻋﻠﻰ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﺣﻘﺔ ﻟﻬم ﻓﻲ اﻟﺳﻧوات اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ .وﻣﻊ ﻫذا ﻓﻘد ﺗﻧص ﺑﻌض ﻋﻘود اﻟﺗﺄﺳﯾس 27 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻋﻠﻰ ﻏﯾر ذﻟك ،أي ﺗﻧص ﻋﻠﻰ أن اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﯾﻛون ﻓﻘط ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻧوات اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻘﻘت ﻓﯾﻬﺎ أرﺑﺎح. )(37 وﺗﺷﺑﻪ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻓﻲ أﻧﻬﺎ ﺗﻣﺛل ﺷﻛﻼ ﻟﻠﻣﻠﻛﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺷرﻛﺔ ،وﯾﺗﻠﻘﻰ أﺻﺣﺎﺑﻬﺎ ﺣﺻﺻﻬم ﻣن اﻟﻌواﺋد ﺑدﻻ ﻣن أن ﺗﺿﺎف إﻟﻰ اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف ﻛﺎﻟﺳﻧدات ،وﻓﻲ اﻟﻣﻘﺎﺑل ﺗﻠﺗﻘﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻣﻊ اﻟﺳﻧدات ﻓﻲ ﺧﺻﺎﺋص ﻣﻌﯾﻧﺔ ،ﺣﯾث أن اﻟﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎز ﯾﺷﺑﻪ اﻟﺳﻧد ﻓﻲ أن ﻧﺻﯾﺑﻪ ﻣن اﻷرﺑﺎح ﻣﺣدد ﺑﻧﺳﺑﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ ،وأﻧﻪ ﻻ ﯾﺟوز ﻟﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ اﻟﺣﺻول ﻗﺑﻠﻬم ﻋﻠﻰ ﻧﺻﯾﺑﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح ،أو ﻧﺻﯾﺑﻬم ﻣن أﻣوال اﻟﺗﺻﻔﯾﺔ. )(38 ﺗﺗﻣﺗﻊ اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﻌﺗﻣد ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻓﻲ اﻟﺗﻣوﯾل ﺑﺑﻌض اﻟﻣزاﯾﺎ ،ﻣن أﻫﻣﻬﺎ أن اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﻣﺣدودة ﺑﻘدر ﻣﻌﯾن ،وأﻧﻪ ﻻ ﯾﺣق ﻟﺣﻣﻠﺗﻬﺎ اﻟﺗﺻوﯾت ،إﻻ ﻓﻲ اﻟﺣﺎﻻت اﻟﺗﻲ ﺗﻌﺎﻧﻲ ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺷرﻛﺔ ﻣن ﻣﺷﺎﻛل ﻋوﯾﺻﺔ ،ﻛذﻟك أن إﺻدار اﻟﻣزﯾد ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﯾﺳﺎﻫم ﻓﻲ اﻟﺗﺧﻔﯾض ﻣن ﻧﺳﺑﺔ اﻷﻣوال اﻟﻣﻘﺗرﺿﺔ وزﯾﺎدة اﻷﻣوال اﻟﻣﻣﻠوﻛﺔ ،وﻫو أﻣر ﯾﺗرﺗب ﻋﻠﯾﻪ زﯾﺎدة اﻟطﺎﻗﺔ اﻻﻗﺗراﺿﯾﺔ ﻟﻠﻣﻧﺷﺄة ﻣﺳﺗﻘﺑﻼ .ﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك أن ﻗرار إﺻدار ﺗﻠك اﻷﺳﻬم ،ﻗد ﯾﺗﺿﻣن إﻋطﺎء اﻟﺣق ﻟﻠﺷرﻛﺔ ﻓﻲ اﺳﺗدﻋﺎء اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ أﺻدرﺗﻬﺎ ،أي إﻋﺎدة ﺷراﺋﻬﺎ وذﻟك ﻓﻲ ﻣﻘﺎﺑل أن ﯾﺣﺻل ﺣﺎﻣﻠﻪ ﻋﻠﻰ ﻣﺑﻠﻎ ﯾﻔوق ﻗﯾﻣﺗﻪ اﻻﺳﻣﯾﺔ ،وﯾﻣﺛل ﻫذا اﻟﺣق ﻣﯾزة ﻟﻠﺷرﻛﺔ ،إذ ﯾﻣﻛﻧﻬﺎ اﻻﺳﺗﻔﺎدة ﻣن اﻧﺧﻔﺎض أﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة ﻓﻲ اﻟﺳوق ،ﺑﺎﻟﺗﺧﻠص ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﺗﻲ ﺳﺑق إﺻدارﻫﺎ ٕواﺣﻼﻟﻬﺎ ﺑﺳﻧدات ذات ﻓﺎﺋدة أﻗل أو ﺑﺄﺳﻬم ﻣﻣﺗﺎزة ذات ﻣﻌدل رﺑﺢ ﻣﻧﺧﻔض. ٕواذا ﻛﺎن ﻟﻸﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻛل ﻫذﻩ اﻟﻣزاﯾﺎ ﻓﺈﻧﻬﺎ ﻻ ﺗﺧﻠو ﻣن اﻟﻌﯾوب ،وأول ﻣﺎ ﯾذﻛر ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺻدد أن ﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﯾﺗﻌرﺿون ﻟﻣﺧﺎطر أﻛﺑر ﻣن ﺗﻠك اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻌرض ﻟﻬﺎ اﻟﻣﻘﺗرﺿون ،وﻣن ﺛم ﻓﻬم ﯾطﺎﻟﺑون ﺑﻣﻌدل أﻋﻠﻰ ﻟﻠﻌﺎﺋد ،ﻓﻌﻠﻰ ﻋﻛس اﻟﻣﻘﺗرﺿﯾن ﻟﯾس ﻫﻧﺎك ﻣﺎ ﯾﺿﻣن ﺣﺻوﻟﻬم ﻋﻠﻰ ﻋﺎﺋد دوري .ﻛﻣﺎ أﻧﻪ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻹﻓﻼس وﺗوزﯾﻊ أﻣوال اﻟﺗﺻﻔﯾﺔ ،ﯾﺄﺗون ) -(37ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .26 ) -(38أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد ،ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ ،دار اﻟﻔﻛر اﻟﺟﺎﻣﻌﻲ ،ﻣﺻر :اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ، ،2006ص .76 28 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻓﻲ اﻟﻣرﺗﺑﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﺑﻌد ﺣﻣﻠﺔ اﻟﺳﻧدات .ﻛذﻟك ﯾﻌﺎب ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻋدم إﻟزاﻣﯾﺔ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت، ﻓﻠﯾس ﻟﺣﻣﻠﺗﻬﺎ اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﻣطﺎﻟﺑﺔ ﺑﻧﺻﯾﺑﻬم ﻓﻲ اﻷرﺑﺎح ،إﻻ إذا ﻗررت اﻹدارة ﺗوزﯾﻌﻬﺎ ،إﻻ أﻧﻬم ﯾﺣﺗﻔظون ﺑﺣﻘﻬم ﻓﻲ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗﺣﻘﺎﺗﻬم ﻣن أرﺑﺎح اﻟﺳﻧوات اﻟﺗﻲ ﻟم ﯾﺟري ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗوزﯾﻊ وذﻟك ﻣن أرﺑﺎح ﺳﻧﺔ ﻻﺣﻘﺔ).(39 1.2.1أﻧواع اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة. ﻫﻧﺎك أرﺑﻌﺔ أﻧواع ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ،ﺳوف ﻧﺷﯾر ﺑﺎﺧﺗﺻﺎر ﻟﻛل ﻧوع ﻣﻧﻬﺎ ﻓﻲ ﻣﺎ ﯾﻠﻲ: )(40 * اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻣﺟﻣﻌﺔ اﻷرﺑﺎح: ﻫﻲ أﺳﻬم ﻣﻣﺗﺎزة ﺗﺿﻣن ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ،اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻧﺻﯾﺑﻪ ﻣن اﻷرﺑﺎح ﻋن ﺳﻧوات ﺳﺎﺑﻘﺔ ،ﺣﻘﻘت ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺷرﻛﺔ أرﺑﺎﺣﺎ ﻟﻛن ﻟم ﺗﻌﻠن ﻋن ﺗوزﯾﻌﻬﺎ ﻟﺳﺑب أو ﻵﺧر ،وذﻟك ﺑﺧﻼف اﻟﺳﻬم اﻟﻌﺎدي اﻟذي ﻻ ﯾﺿﻣن ﻟﺣﺎﻣﻠﻪ ﻣﺛل ﻫذا اﻟﺣق ﺣﯾث ﯾﺳﻘط ﺣق اﻟﻣﺳﺎﻫم اﻟﻌﺎدي ﻓﻲ اﻟﻣطﺎﻟﺑﺔ ﺑﺗوزﯾﻌﺎت ﺳﻧوات ﺳﺎﺑﻘﺔ. * اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﻣﺷﺎرﻛﺔ ﻓﻲ اﻷرﺑﺎح: ﯾﻘﺻد ﺑﻬﺎ ﺗﻠك اﻟﻔﺋﺔ ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﺗﻲ ﺗوﻓر ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ﻣﯾزة إﺿﺎﻓﯾﺔ ﻟﺣق اﻷوﻟوﯾﺔ ﻓﻲ ﺗوزﯾﻊ اﻷرﺑﺎح ،وذﻟك ﺑﺈﻋطﺎﺋﻪ اﻟﺣق ﻓﻲ ﻣﺷﺎرﻛﺔ اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن اﻟﻌﺎدﯾﯾن ﻓﻲ اﻷرﺑﺎح اﻟﻣوزﻋﺔ إﻣﺎ ﺑﺎﻟﻛﺎﻣل أو ﺟزﺋﯾﺎ وذﻟك ﺑﻌد أن ﯾﺣﺻﻠوا ﻋﻠﻰ ﺣﻘوﻗﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح ﻋن ﻋﻣﻠﯾﺔ اﻟﺗوزﯾﻊ اﻷوﻟﻲ. * اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗﺣوﯾل: ﺗﻌﺗﺑر ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ ﺗﺣوﯾل اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة إﻟﻰ أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ ،إﺣدى اﻟﻣزاﯾﺎ اﻟﺗﻲ ﺗﻣﻧﺢ ﻟﺣﺎﻣﻠﻲ اﻷﺳﻬم اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗﺣوﯾل ،إذ ﺗﻧﺗﺞ ﻟﻬم أﻓﺿﻠﯾﺔ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻧﺻﯾﺑﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح ﻗﺑل ﺣﻣﻠﺔ اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ،وﻓﻲ ﻧﻔس اﻟوﻗت ﺗوﻓر ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ﺧﻼل ﻓﺗرة زﻣﻧﯾﺔ ﻣﺣددة ،ﻓرﺻﺔ ﺗﺣوﯾﻠﻬﺎ إﻟﻰ أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ ،إذا ﻣﺎ ارﺗﻔﻊ اﻟﺳﻌر اﻟﺳوﻗﻲ ﻟﻠﺳﻬم اﻟﻌﺎدي ،ﻣﻣﺎ ﯾﺣﻘق ﻟﻪ ﻣﻛﺎﺳب رأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ. ) -(39ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .27 ) -(40ﻣﺣﻣد اﻟﺻﯾرﻓﻲ ،اﻟﺑورﺻﺎت ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .157 29 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ * اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻼﺳﺗدﻋﺎء: ﯾﺗم ﺗﺻﻧﯾف اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة وﻓﻘﺎ ﻟﻘﺎﺑﻠﯾﺗﻬﺎ ﻟﻠﺳداد أو اﻻﺳﺗدﻋﺎء ﻣن ﻗﺑل اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة إﻟﻰ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻼﺳﺗدﻋﺎء وﻏﯾر ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻼﺳﺗدﻋﺎء .وﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻟﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎز ﻟﻼﺳﺗدﻋﺎء ،ﺗﻌطﻲ اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة اﻟﺣق ﻓﻲ إﻟزام اﻟﻣﺳﺎﻫم اﻟذي ﯾﺣﻣل ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻷﺳﻬم ﺑردﻫﺎ ﻟﻠﺷرﻛﺔ ،ﺑﺳﻌر ﻣﺣدد وﻋﻠﻰ ﻣدار ﻓﺗرة زﻣﻧﯾﺔ ﻣﺣددة ﻣن ﺗﺎرﯾﺦ اﻹﺻدار ،ﻣﻣﺎ ﯾوﻓر ﻟﻠﺷرﻛﺔ ﻣﯾزة أن ﯾﻛون ﻟﻬﺎ اﻟﺣق ﻓﻲ اﺳﺗﻬﻼك ﻫذﻩ اﻷﺳﻬم ،إذا ﻣﺎ ﺷﻌرت ﺑﺄن ﻟدﯾﻬﺎ ﻓﺎﺋض ﻣن اﻷﻣوال ،ﯾﻣﻛﻧﻬﺎ ﻣن ﺗﺿﯾﯾق ﻗﺎﻋدة اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن اﻟﻣﻣﺗﺎزﯾن ﻟﺣﺳﺎب اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن اﻟﻌﺎدﯾﯾن ،ﻋﻠﻰ أﺳﺎس أن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﺗﺣﻣل اﻟﺷرﻛﺔ أﻋﺑﺎء ﺛﺎﺑﺗﺔ. 2.2.1اﻻﺗﺟﺎﻫﺎت اﻟﺟدﯾدة ﻓﻲ ﺷﺄن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة: إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﺗﻘﻠﯾدﯾﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ اﻟذﻛر ،ﻫﻧﺎك اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ذات اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﻣﺗﻐﯾرة واﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﺗﻲ ﻟﻬﺎ ﺣق اﻟﺗﺻوﯾت. )(41 * اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ذات اﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﻣﺗﻐﯾرة: اﻷﺻل ﻓﻲ أن اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﺛﺎﺑﺗﺔ ﺑﻧﺳﺑﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم .ﻟﻛن ﻓﻲ اﻟﻌﺎم 1982ظﻬر ﻓﻲ اﻟوﻻﯾﺎت اﻟﻣﺗﺣدة اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ وﻷول ﻣرة ﻧوع ﺟدﯾد ﻣن اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ،ﺗرﺗﺑط ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت ﺑﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ ﻧوع ﻣن ﺳﻧدات اﻟﺧزاﻧﺔ .ﻋﻠﻰ أن ﯾﺟري ﺗﻌدﯾل ﻧﺻﯾب اﻟﺳﻬم ﻣن اﻷرﺑﺎح ﻣرة ﻛل ﺛﻼث أﺷﻬر ،ﺑﻧﺎء ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻐﯾر اﻟذي ﯾط أر ﻋﻠﻰ ﻣﻌدل اﻟﻌﺎﺋد ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻟﺳﻧدات .وﻟﻠﻣﺣﺎﻓظﺔ ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى ﻣﻼﺋم ﻣن اﻟطﻠب ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻷﺳﻬم. * اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة اﻟﺗﻲ ﻟﻬﺎ ﺣق اﻟﺗﺻوﯾت: ﺗﻌطﻲ ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ اﻟﺣق ﻓﻲ اﻟﺗﺻوﯾت ﻓﻲ ﻣﺟﻠس اﻹدارة ﻣﺛﻠﻬﺎ ﻣﺛل اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ،ﻛﻧوع ﻣن اﻟﺗﻌوﯾض ﻟﻠﻣﺳﺎﻫﻣﯾن إذا ﻣﺎ اﻧﺧﻔﺿت اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻸﺳﻬم اﻟﻣﺿﻣوﻧﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻠﻛوﻧﻬﺎ ﻋن ﺣد ﻣﻌﯾن. ) -(41رﺳﻣﯾﺔ أﺣﻣد أﺑو ﻣوﺳﻰ ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .155 30 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺳﺎﺑﻌﺔ :اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )ﺗﺎﺑﻊ( .2اﻟﺳﻧدات .Bands اﻟﺳﻧد ﻫو ورﻗﺔ دﯾن ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول ،ﯾﻛون اﺳﻣﯾﺎ أو ﻟﺣﺎﻣﻠﻪ ،ﯾﺗم اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻓﺎﺋدة ﺳﻧوﯾﺔ ﻣﻘﺎﺑل اﻻﻛﺗﺗﺎب ﻓﯾﻪ ،ﻣﻊ ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﺳﺗرﺟﺎع اﻟﻣﺑﻠﻎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺳﻧد ﻋﻧد ﺑﻠوغ ﺗﺎرﯾﺦ اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق. )(42 وﯾﻣﻛن ﺗﻌرﯾف اﻟﺳﻧدات ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ "ﺻﻛوك ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ اﻟﻘﯾﻣﺔ وﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول ﺑﺎﻟطرق اﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ ،وﺗﻣﺛل ﻗروﺿﺎ ﺟﻣﺎﻋﯾﺔ ﻗﺻﯾرة أو طوﯾﻠﺔ اﻷﺟل ،وﺗﺻدرﻫﺎ اﻟدوﻟﺔ أو ﺷرﻛﺔ أو ﻫﯾﺋﺔ ﻋﺎﻣﺔ أو ﺧﺎﺻﺔ ،وﺗﻌﻘد ﻋن طرﯾق اﻻﻛﺗﺗﺎب اﻟﻌﺎم أو اﻟﻣﻔﺎوﺿﺎت اﻟﻌﺎﻣﺔ ﺑﯾن اﻟﻣﺻدر واﻟﻣﻘرض ،وﯾﺣﺻل اﻟﻣﻛﺗﺗﺑون ﻓﻲ اﻟﺳﻧدات ﻋﻠﻰ ﻓﺎﺋدة ﺛﺎﺑﺗﺔ ﺑﻐض اﻟﻧظر ﻋﻣﺎ إذا ﻛﺎﻧت اﻟﺷرﻛﺔ ﺗﺣﻘق أرﺑﺎﺣﺎ أو ﺗﻠﺣق ﺑﻬﺎ ﺧﺳﺎﺋر. )(43 وﯾﻌﺗﺑر ﺣﺎﻣل اﻟﺳﻧد داﺋن ﻟﻠﺷرﻛﺔ ،ﻟﻪ ﺣق داﺋﻧﯾﺔ ﻓﻲ ﻣواﺟﻬﺗﻬﺎ ،وﻻ ﯾﻌد ﺷرﯾﻛﺎ ﻓﯾﻬﺎ).(44 ﺗﺗﻣﯾز اﻟﺳﻧدات ﺑﺧﺻﺎﺋص ﺗﻣﯾزﻫﺎ ﻋن اﻷﺳﻬم ،ﺣﯾث أﻧﻬﺎ أداة دﯾن واﺳﺗﺛﻣﺎر ﺛﺎﺑﺗﺔ وﻣﺣدودة اﻟدﺧل ،ﻟﻛﻧﻬﺎ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول ﻣﺛل اﻟﺳﻬم ،ﻣﻊ اﺳﺗﺑﻌﺎد ﻋﺿوﯾﺔ ﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺟﻣﻌﯾﺔ اﻟﻌﻣوﻣﯾﺔ ﻟﻠﺷرﻛﺔ. )(45 وﺟزء ﻛﺑﯾر ﻣن اﻟﺳﻧدات –وﻟﯾس ﻛﻠﻬﺎ -ﯾﺗﺳم ﺑﺧﺻﺎﺋص ﺗﻘﺗرب ﻣن ﺧﺻﺎﺋص اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻣﻧﻬﺎ: )(46 ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻻﺳﺗدﻋﺎء ،ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻟﺗﺣوﯾل إﻟﻰ أﺳﻬم ﻋﺎدﯾﺔ ،ﻗﺎﺑﻠﯾﺔ اﻟﺗﺳدﯾد اﻟﺟزﺋﻲ )اﻟﺳﻧوي(. )(42 - Gaston Défosse, la bourse des valeurs et les opération de bourse, presses universitaires de France, neuvième édition, 1975, p: 18. ) -(43أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد ،ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .95 ) -(44ﺳوزي ﻋدﻟﻲ ﻧﺎﺷد ،ﻣﻘدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .188 ) -(45أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد ،ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .97 ) -(46ﻣﺣﻣد ﻋوض ﻋﺑد اﻟﺟواد & ﻋﻠﻲ إﺑراﻫﯾم اﻟﺷدﯾﻔﺎت ،اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ )أﺳﻬم – ﺳﻧدات – أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ( ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .108 31 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 1.2أﻧواع اﻟﺳﻧدات: ﺗﻣﺛل اﻟﺳﻧدات ﺻﻛوك ﻣدﯾوﻧﯾﺔ ﺗﺻدرﻫﺎ ﺷرﻛﺎت اﻷﻋﻣﺎل ،ﻛﻣﺎ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺣﻛوﻣﺎت اﻟﻣرﻛزﯾﺔ واﻟﺣﻛوﻣﺎت اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ ،ﻓﺿﻼ ﻋن اﻟﻬﯾﺋﺎت ﺷﺑﻪ اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ ،وﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ ﻧﻌرض ﻟﻠﺳﻧدات اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ ﻛل ﺟﻬﺔ وﻟﻠﺳﻣﺎت اﻟﻣﻣﯾزة ﻟﻬﺎ. 1.1.2ﺳﻧدات اﻟﺷرﻛﺎت: ﺗﻌد ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﻋﻘد أو اﺗﻔﺎق ﺑﯾن اﻟﺷرﻛﺔ واﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ،وﺑﻣﻘﺗﺿﻰ ﻫذا اﻻﺗﻔﺎق ﯾﻣﻧﺢ اﻟطرف اﻟﺛﺎﻧﻲ ﻣﺑﻠﻎ ﻣن اﻟﻣﺎل ﻟﻠطرف اﻷول ،اﻟذي ﯾﺗﻌﻬد ﺑدورﻩ ﺑرد أﺻل اﻟﻣﺑﻠﻎ وﻓواﺋد ﻣﺗﻔق ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﻲ ﺗوارﯾﺦ ﻣﺣددة .وﻗد ﯾﻧطوي اﻟﻌﻘد ﻋﻠﻰ ﺷروط أﺧرى ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﺛل رﻫن ﺑﻌض اﻷﺻول اﻟﺛﺎﺑﺗﺔ ﺿﻣﺎﻧﺎ ﻟﻠﺳداد ،أو وﺿﻊ ﻗﯾود ﻋﻠﻰ إﺻدار ﺳﻧدات أﺧرى ﻓﻲ ﺗﺎرﯾﺦ ﻻﺣق .ﻛﻣﺎ ﻗد ﯾﺗﺿﻣن اﻟﻌﻘد ﺷروطﺎ ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﻘﺗرض ﻣﺛل ﺣق اﺳﺗدﻋﺎء اﻟﺳﻧدات ﻗﺑل ﺗﺎرﯾﺦ اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق، وﯾﺗوﻟﻰ ﻋﻣﻠﯾﺔ اﻹﺻدار واﻻﻛﺗﺗﺎب ﺑﻧك ﺗﺟﺎري ﻣﺗﺧﺻص ﺗوﻛل إﻟﯾﻪ ﻫذﻩ اﻟﻣﻬﻣﺔ .ﻫذا وﻗد ﯾﻛون اﻟﺳﻧد ﻟﺣﺎﻣﻠﻪ وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻫو ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول ﺑﺎﻟﺑﯾﻊ أو اﻟﺷراء أو اﻟﺗﻧﺎزل واﻟﺗﻲ ﯾطﻠق ﻋﻠﯾﻬﺎ أﯾﺿﺎ ﺳﻧد اﻟﻛوﺑون .أﻣﺎ اﻟﺳﻧد اﻟﻣﺳﺟل ﺑﺎﺳم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻏﯾر ﻗﺎﺑل ﻟﻠﺗداول ﻋﻠﻰ ﻧﺣو ﻣﻣﺎﺛل ﻟﻠﺳﻧدات ﻟﺣﺎﻣﻠﻬﺎ ،إذ ﯾﻧﺑﻐﻲ اﺗﺧﺎذ إﺟراءات ﻧﻘل اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ ﻣن اﻟﺑﺎﺋﻊ إﻟﻰ اﻟﻣﺷﺗري .أﻣﺎ ﻣﻌدل اﻟﻔﺎﺋدة ﻟﻛﻼ اﻟﻧوﻋﯾن ﯾﺗﺣدد ﻣن طرف اﻟﺷرﻛﺔ ﻋﻠﻰ ﺿوء اﺳﺗﺷﺎرة اﻟﻣؤﺳﺳﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻘﺎﺋﻣﺔ ﻋﻠﻰ إﺻدار وﺗﺳوﯾق ﺗﻠك اﻟﺳﻧدات ،وﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﺗم ذﻟك ﻋﻠﻰ ﺿوء ﻋدة ﻣﺗﻐﯾرات ﻣن ﺑﯾﻧﻬﺎ اﻟﻣرﻛز اﻻﺋﺗﻣﺎﻧﻲ ﻟﻠﺷرﻛﺔ ،وﻣﺎ إذا ﻛﺎن اﻟﺳﻧد ﻗﺎﺑل ﻟﻠﺗﺣوﯾل إﻟﻰ ﺳﻬم ﻋﺎدي ،واﻟرﻫوﻧﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﺧدﻣﺔ اﻹﺻدار ،وأﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة اﻟﺳﺎﺋدة ﻓﻲ اﻟﺳوق وﺣﺟم اﻟﺷرﻛﺔ).(47 2.1.2اﻟﺳﻧدات اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ :Gouvernement Bonds ﯾﻘﺻد ﺑﺎﻟﺳﻧدات اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ ﺻﻛوك اﻟﻣدﯾوﻧﯾﺔ ﻣﺗوﺳطﺔ وطوﯾﻠﺔ اﻷﺟل اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺣﻛوﻣﺔ ﺑﻬدف اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣوارد إﺿﺎﻓﯾﺔ ﻟﺗﻐطﯾﺔ اﻟﻌﺟز ﻓﻲ ﻣوازﻧﺗﻬﺎ ،أو ﺑﻬدف ﻣواﺟﻬﺔ ) -(47ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻣﻧﺷﺄة اﻟﻣﻌﺎرف ،ﻣﺻر ،1999ص .25 32 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﺗﺿﺧم .وﻓﻲ اﻟدول اﻟﺗﻲ ﺗﺄﺧذ ﺑﻧظﺎم اﻟﺣﻛم اﻟﻣﺣﻠﻲ ،ﻗد ﯾﻣﺗد ﺣق اﻹﺻدار إﻟﻰ ﻫذﻩ اﻟﺣﻛوﻣﺎت اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ. وﯾﻧظر اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر إﻟﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺣﻛوﻣﺔ اﻟﻣرﻛزﯾﺔ ﻋﻠﻰ أﻧﻬﺎ أﻛﺛر ﺟﺎذﺑﯾﺔ ،إذ ﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﺗﻣﺗﻊ ﻋﺎﺋدﻫﺎ ﺑﺎﻹﻋﻔﺎء اﻟﺿرﯾﺑﻲ ،ﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك اﻧﺧﻔﺎض ﻣﺧﺎطر اﻟﺗوﻗف ﻋن اﻟﺳداد أو ﺗﺄﺟﯾﻠﻪ ،ﻓﺎﻟﺣﻛوﻣﺔ اﻟﻣرﻛزﯾﺔ ﯾﻣﻛﻧﻬﺎ زﯾﺎدة ﻣواردﻫﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﺧدﻣﺔ اﻟدﯾن ﻋن طرﯾق إﺻدار اﻟﻣزﯾد ﻣن أوراق اﻟﺑﻧﻛﻧوت أو ﻋن طرﯾق ﻓرض ﺿراﺋب ﺟدﯾدة .وﻣن أﻣﺛﻠﺔ ﻫذﻩ اﻟﺳﻧدات: )(48 ﺳﻧدات اﻟﺧزﯾﻧﺔ :وﻫﻲ ﺳﻧدات ﺗﺗراوح ﻣدﺗﻬﺎ ﺑﯾن ﺛﻼﺛﺔ أﺷﻬر وﻋﺎم ﻛﺎﻣل ،ﻻ ﺗﺣﻣل ﻓﺎﺋدةٕواﻧﻣﺎ ﺗﺑﺎع ﺑﺧﺻم ﻋﻠﻰ ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ اﻻﺳﻣﯾﺔ ،وﺗﻣﻧﺢ اﻟﺣﻛوﻣﺔ ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﺎﺋدة ﻗﻠﯾﻠﺔ ﻧﺳﺑﯾﺎ. ﺳﻧدات اﻟﻬﯾﺋﺎت اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ :وﻫﻲ ﺳﻧدات ﺗﺻدرﻫﺎ ﻫﯾﺋﺔ ﺣﻛوﻣﯾﺔ ،أو اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺑﻠدﯾﺎتواﻹدارات اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ ،وﺗﻛون أرﺑﺎﺣﻬﺎ ﻣﻌﻔﺎة ﻣن ﺿرﯾﺑﺔ اﻟدﺧل. ﺳﻧدات ﺣﻛوﻣﯾﺔ ﺑﻌﻣﻼت أﺟﻧﺑﯾﺔ :وﻫﻲ اﻟﺗﻲ ﯾﺻدرﻫﺎ اﻟﺑﻧك اﻟﻣرﻛزي ،وﺗﺳﻣﻰ ﺳﻧدات اﻟﺗﻧﻣﯾﺔاﻟوطﻧﯾﺔ ،وﻫﻲ ﺗﺑﺎع ﻋﻠﻰ ﻧطﺎق واﺳﻊ ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟدوﻟﯾﺔ. ﺷﻬﺎدات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر :وﻫﻲ اﻟﺷﻬﺎدات اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺑﻧوك ﻓﻲ ﺑﻌض اﻟدول و ﺗﻌﺗﺑر ﻛدﯾنﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﺣﻛوﻣﺔ ،وﺗﻧﻘﺳم ﻫدﻩ اﻟﺷﻬﺎدات ﻓﻲ ﺑﻌض اﻷﺣﯾﺎن إﻟﻰ ﻣﺟﻣوﻋﺎت ﻣﺷﺎﺑﻬﺔ ﻟﺳﻧدات اﻟﺧزﯾﻧﺔ. اﻟﺳﻧدات اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ اﻟﺻﺎدرة ﻣﻘﺎﺑل ﺿﻣﺎﻧﺎت ﻣﺎدﯾﺔ :أو ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﻟرﻫون واﻟﺗﻲ ﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎﺗﻛون ﻋﻘﺎرات وأﺣﯾﺎﻧﺎ رواﺗب ،وذﻟك ﻋﻠﻰ اﻟﻘروض اﻟﺗﻲ ﺗدﻓﻊ إﻟﻰ اﻷﺳر أو اﻟﻣﻧﺷﺂت ﻟﺑﻧﺎء أو ﻟﺷراء اﻟﻣﺳﺎﻛن أو اﻷراﺿﻲ أو اﻟﻣوﺟودات اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ اﻷﺧرى. )(49 ) -(48أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد ،ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .101 ) -(49ﻣﺣﻣد ﻋوض ﻋﺑد اﻟﺟواد & ﻋﻠﻲ إﺑراﻫﯾم اﻟﺷدﯾﻔﺎت ،اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ) أﺳﻬم – ﺳﻧدات – أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ( ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .113 33 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 2.2اﻻﺗﺟﺎﻫﺎت اﻟﺟدﯾدة ﻓﻲ ﺷﺄن اﻟﺳﻧدات: اﺳﺗﺣدﺛت ﻓﻲ اﻟﺳﻧوات اﻷﺧﯾرة أﻧواع ﺟدﯾدة ﻣن اﻟﺳﻧدات ،ﻟﻬﺎ ﺳﻣﺎت ﺗﺧﺗﻠف ﻋن اﻟﺳﻣﺎت اﻟﺗﻘﻠﯾدﯾﺔ ﺑﺻورة أو ﺑﺄﺧرى ،ﻓﻬﻧﺎك اﻟﺳﻧدات اﻟﺗﻲ ﻻ ﺗﺣﻣل ﻛوﺑون ،واﻟﺳﻧدات ذات ﻣﻌدل اﻟﻔﺎﺋدة اﻟﻣﺗﺣرك ،واﻟﺳﻧدات ذات اﻟدﺧل ،واﻟﺳﻧدات ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ اﻟﺟودة ،وﺳﻧدات اﻟﻣﺷﺎرﻛﺔ. )(50 1.2.2ﺳﻧدات ﺑدون ﻛوﺑون ):(Zero coupon bonds ﻫﻲ ﺳﻧدات ﺗﺑﺎع ﺑﺧﺻم ﻋﻠﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ ،ﻋﻠﻰ أن ﯾﺳﺗرد اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ ﻋﻧد ﺗﺎرﯾﺦ اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق ،ﻛﻣﺎ ﯾﻣﻛن ﺑﯾﻌﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺳوق ﺑﺎﻟﺳﻌر اﻟﺳﺎﺋد ،وﯾﻣﺛل اﻟﻔرق ﺑﯾن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻻﺳﻣﯾﺔ واﻟﻘﯾﻣﺔ إﻟﻰ ﯾﺑﺎع ﺑﻬﺎ ﻣﻘدار اﻟﻔﺎﺋدة اﻟذي ﯾﺣﻘﻘﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺳﻧد. 2.2.2ﺳﻧدات ذات ﻣﻌدل ﻓﺎﺋدة ﻣﺗﺣرك ):(Floating rate bonds ﺗم اﺳﺗﺣداﺛﻬﺎ ﻓﻲ ﺑداﯾﺔ اﻟﺛﻣﺎﻧﯾﻧﺎت ،ﻟﻣواﺟﻬﺔ ﻣوﺟﺔ اﻟﺗﺿﺧم اﻟﺗﻲ أدت إﻟﻰ رﻓﻊ ﻣﻌدﻻت اﻟﻔﺎﺋدة ،ﻣﻣﺎ ﺗرﺗب ﻋﻠﯾﻪ اﻧﺧﻔﺎض اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ،ﺧﺎﺻﺔ ﻟﻠﺳﻧدات طوﯾﻠﺔ اﻷﺟل ﺑﺷﻛل أﻟﺣق ﺑﺣﻣﻠﺗﻬﺎ ﺧﺳﺎﺋر رأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ﻛﺑﯾرة وﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﺣدد ﻟﺗﻠك اﻟﺳﻧدات ﺳﻌر ﻓﺎﺋدة ﻣﺑدﺋﻲ ﯾﺳﺗﻣر اﻟﻌﻣل ﺑﻪ ﻟﻣدة ﺳﺗﺔ أﺷﻬر ﻋﻠﻰ أن ﯾﻌﺎد اﻟﻧظر ﻓﯾﻪ دورﯾﺎ ﻛل ﻧﺻف ﺳﻧﺔ ،ﺑﻬدف ﺗﻌدﯾﻠﻪ ﻟﯾﺗﻼءم ﻣﻊ ﻣﻌدﻻت اﻟﻔﺎﺋدة اﻟﺟﺎرﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق. 3.2.2ﺳﻧدات ذات دﺧل ):(Income bonds ﻫﻲ ﺳﻧدات ﻻ ﯾﺟوز ﻟﺣﻣﻠﺗﻬﺎ اﻟﻣطﺎﻟﺑﺔ ﺑﺎﻟﻔواﺋد ﻓﻲ اﻟﺳﻧوات اﻟﺗﻲ ﻟم ﺗﺣﻘق ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺷرﻛﺔ أرﺑﺎﺣﺎ ،وﻣﻊ ﻫذا ﻓﻘد ﯾﻧص ﻓﻲ ﺑﻌض ﻋﻘود اﻹﺻدار ﻋﻠﻰ أن ﯾﺣﺻل ﺣﺎﻣل اﻟﺳﻧد ﻋﻠﻰ اﻟﻔواﺋد ﻋن ﺳﻧﺔ ﻟم ﺗﺗﺣﻘق ﻓﯾﻬﺎ أرﺑﺎح وذﻟك ﻣن أرﺑﺎح ﺳﻧﺔ ﻻﺣﻘﺔ. ) -(50ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .33 34 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 4.2.2اﻟﺳﻧدات اﻟردﯾﺋﺔ أو ﻣﺗواﺿﻌﺔ اﻟﺟودة ):(Junk bonds ﺗم اﺳﺗﺣداﺛﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺛﻣﺎﻧﯾﻧﺎت ﻟﺗﻣوﯾل اﻣﺗﻼك أﻋﺿﺎء ﻣﺟﻠس اﻹدارة ﻟﺣﺻﺔ ﻛﺑﯾرة ﻓﻲ رأس ﻣﺎل اﻟﻣﻧﺷﺄة اﻟﺗﻲ ﯾدﯾروﻧﻬﺎ ،وذﻟك ﺑﺈﺻدار ﻗروض ﺗﺳﺗﺧدم ﻟﺷراء ﺟزء أﻛﺑر ﻣن أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق. 5.2.2اﻟﺳﻧدات اﻟﻣﺷﺎرﻛﺔ: ﯾﺷﺑﻪ ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﺳﻧدات اﻷﺳﻬم اﻟﻣﻣﺗﺎزة ﻓﻲ اﻟﻣﺷﺎرﻛﺔ ،ﺣﯾث ﯾﻣﻧﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﺣق ﻟﯾس ﻓﻘط ﻓﻲ اﻟﻔواﺋد اﻟدورﯾﺔ ﺑل وﻓﻲ ﺟزء ﻣن أرﺑﺎح اﻟﺷرﻛﺔ ،ﺑﻣﻌﻧﻰ آﺧر ﻓﺈﻧﻪ ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ اﻟﻔواﺋد اﻟﻣﺣددة دورﯾﺎ ،ﯾﺷﺎرك ﺣﻣﻠﺔ ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﺳﻧدات اﻟﻣﺳﺎﻫﻣﯾن اﻟﻌﺎدﯾﯾن ﻓﻲ اﻷرﺑﺎح اﻟﻘﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗوزﯾﻊ وﻓﻘﺎ ﻟﺷروط ﺗﺣددﻫﺎ اﻟﻣﻧﺷﺄة ﻣﺳﺑﻘﺎ. )(51 ) -(51أﺣﻣد ﺑوراس ،أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .29 35 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺛﺎﻣﻧﺔ :اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟواردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )اﻷواﻣر( ﺗﻣﻬﯾد: ﯾﺻﻌب اﻟﻘول أن ﻫﻧﺎك ﻗواﻋد ﻧﻣطﯾﺔ ﺛﺎﺑﺗﺔ ﻵﻟﯾﺔ ﻗﯾﺎم اﻟوﺳطﺎء ﺑﺈﻧﺟﺎز ﺗﻌﺎﻣﻼت اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻓﻲ اﻷﺳواق ﺟﻣﯾﻌﺎ ،إﻻ أن ذﻟك ﯾﻣﻛن ﺗﻘرﯾﺑﻪ ﻣن ﺧﻼل ﺗوﺿﯾﺢ ﺟﺎﻧﺑﻲ اﻷواﻣر واﻟﺗﻧﻔﯾذ Orders and Executiveاﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﺑﻬﺎ اﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾون ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )وأﺣﯾﺎﻧﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺄﻧﻔﺳﻬم ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟراﺑﻌﺔ ،واﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﺑﺷﺑﻛﺎت اﻻﻧﺗرﻧﯾت ﻟﺻﺎﻟﺣﻬم ﺣﺎﻟﯾﺎ( ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن. .1اﻷواﻣر: ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﻘوم اﻟوﺳﯾط اﻟﻣﺎﻟﻲ ﺑدور اﻟﺳﻣﺳﺎر ،ﯾؤدي ﺧدﻣﺎﺗﻪ ﻟﻠﻌﻣﯾل ﻓﻲ ﺣدود اﻷواﻣر اﻟﺗﻲ ﯾﺻدرﻫﺎ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون إﻟﻰ اﻟﺳﻣﺎﺳرة أو اﻟوﺳطﺎء ﺗﺑﻌﺎ ﻻﺧﺗﻼف اﻟﺻﻼﺣﯾﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﻣﻧﺢ ﻟﻠوﺳﯾط ﻓﻲ ﺗﻧﻔﯾذ اﻷﻣر. 1.1ﺗﻌرﯾف اﻷﻣر: ﯾﻌﺗﺑر اﻷﻣر ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﺗﻔوﯾض اﻟذي ﯾﻣﻧﺣﻪ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻟﻠوﺳﯾط اﻟﻣﺎﻟﻲ ،ﺑﻐرض ﺷراء أو ﺑﯾﻊ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻣﻧﺗﺟﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﺑﺻﻔﺔ ﻋﺎﻣﺔ .ﺑﻣﻌﻧﻰ آﺧر ﯾﻘﺻد ﺑﺎﻷﻣر اﻟﺗوﻛﯾل اﻟذي ﯾﻌطﯾﻪ ﻣﺗﻌﺎﻣل ﻣﺎ إﻟﻰ أﺣد اﻟﺳﻣﺎﺳرة أو اﻟوﺳطﺎء ،ﻟﻛﻲ ﯾﻧﺟز ﻟﻪ ﺻﻔﻘﺔ ﺑﯾﻊ أو ﺷراء ﻟﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺣددﻫﺎ ﻟﻪ (52)،وﺗرﺟﻊ أﻫﻣﯾﺔ اﻷواﻣر إﻟﻰ أﻧﻪ ﻻ ﯾﺟوز ﻷﺣد ﻏﯾر اﻟﺳﻣﺎﺳرة ،أن ﯾﺟري ﺻﻔﻘﺎت داﺧل ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﻗد أﻟزم اﻟﻘﺎﻧون ﺷرﻛﺎت اﻟﺳﻣﺳرة ﺑﺄن ﺗﻘوم ﺑﺗﺳﺟﯾل أواﻣر ﻋﻣﻼﺋﻬﺎ ﻓور ورودﻫﺎ إﻟﯾﻬﺎ ،وﯾﺗﺿﻣن اﻟﺗﺳﺟﯾل ﻛﺎﻓﺔ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻷﻣر ،ﻣن ﺣﯾث ﻣﺿﻣوﻧﻪ واﺳم ﻣﺻدرﻩ وﺻﻔﺗﻪ ،ﺳﺎﻋﺔ وﻛﯾﻔﯾﺔ ورودﻩ ﻟﻠﺷرﻛﺔ ،واﻟﺳﻌر اﻟذي ﯾرﻏب اﻟﻌﻣﯾل اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء ﺑﻪ ،وﯾﺻدر اﻟﻌﻣﯾل أﻣرﻩ إﻟﻰ ﺷرﻛﺔ اﻟﺳﻣﺳرة ﻓﻲ أي ﺻورة ﻣﻣﻛﻧﺔ، ﻛﺄن ﯾﻛون ﺧطﺎﺑﺎ ﻣﺑﺎﺷ ار أو ﻋن طرﯾق اﻟﻬﺎﺗف أو اﻟﻔﺎﻛس أو اﻻﻧﺗرﻧﯾت. )(53 ) -(52أﺣﻣد ﺑوراس ،أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .109 ) -(53أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد ،ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .127 36 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 2.1أﻧواع اﻷواﻣر: ﺗﺗﺣدد أﻧواع اﻷواﻣر ﻣن ﺧﻼل ﺗﺣدﯾد أﻫم اﻟﻌﻧﺎﺻر اﻟﺗﻲ ﺗﺣﻛم ﻫذﻩ اﻷواﻣر واﻟﻣﺗﻣﺛﻠﺔ ﻓﻲ ﺳﻌر اﻟﺗﻧﻔﯾذ ،وﻗت اﻟﺗﻧﻔﯾذ ،ﻛﻣﺎ ﺗؤﺛر ﻓﯾﻪ آﻟﯾﺎت اﻹﯾﻘﺎف واﻻﺳﺗﻣرار ﻟﻠطﻠﺑﯾﺔ. )(54 ﺳﻌر اﻟﺗﻧﻔﯾذ :أي اﻟﺳﻌر اﻟذي ﯾﺣددﻩ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻟﻠﺳﻣﺳﺎر ﻟﺗﻧﻔﯾذ اﻟﺻﻔﻘﺔ ﺳواء ﺑﯾﻌﺎ أو ﺷراء. وﻗت اﻟﺗﻧﻔﯾذ :وﯾﻘﺻد ﺑﻪ اﻟﻔﺗرة اﻟزﻣﻧﯾﺔ أو اﻟﺗﺎرﯾﺦ اﻟذي ﯾﺳﻣﺢ ﻟﻠﺳﻣﺳﺎر ﺧﻼﻟﻬﺎ أو ﺑﺣﻠوﻟﻪﺑﺗﻧﻔﯾذ اﻟﺻﻔﻘﺔ. ﺣﺟم اﻟطﻠب :وﯾﻘﺻد ﺑﻪ ﺣﺟم طﻠﺑﯾﺔ ﺑﯾﻊ أو ﺷراء اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾرﯾدﻫﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر.وﺗﺻﻧف اﻷواﻣر إﻟﻰ أواﻣر ﻣﺣدودة ،أواﻣر اﻟﺳوق ،أواﻣر اﻹﯾﻘﺎف ،اﻷواﻣر اﻟﻣﺣددة ﻟﺣﺟم اﻟﺻﻔﻘﺔ ،واﻷواﻣر ﺑﺎﻋﺗﺑﺎر ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ).(55 1.2.1أواﻣر ﻣﺣدودة :Limit orders ﻫﻲ اﻷواﻣر اﻟﻣﺣددة ﺑﺳﻌر ﯾﺗم ﺷراء أو ﺑﯾﻊ اﻟﺳﻬم أو اﻟﺳﻧد ﺑﻪ .وﻟﯾس أﻣﺎم اﻟوﺳﯾط إﻻ اﻻﻧﺗظﺎر ﺣﺗﻰ ﯾﺻل ﺳﻌر اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق إﻟﻰ اﻟﺳﻌر اﻟﻣﺣدد ،وﯾﻛون ﻫذا اﻟﺳﻌر ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ أواﻣر اﻟﺑﯾﻊ ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﺳﻌر اﻷدﻧﻰ ،وﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ أواﻣر اﻟﺷراء ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﺳﻌر اﻷﻋﻠﻰ .وﺗﺻﻧف اﻷواﻣر اﻟﻣﺣددة إﻟﻰ أواﻣر ﯾوﻣﯾﺔ وأواﻣر ﻣﻔﺗوﺣﺔ .ﻓﺎﻷواﻣر اﻟﯾوﻣﯾﺔ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻣوﺟﺑﻬﺎ ﺣﺗﻰ ﻧﻬﺎﯾﺔ ﯾوم اﻟﻌﻣل ﺑﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﻗد ﺗﻛون أواﻣر أﺳﺑوﻋﯾﺔ أو ﺷﻬرﯾﺔ .أﻣﺎ اﻷواﻣر اﻟﻣﻔﺗوﺣﺔ ﻓﻬﻲ أواﻣر ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻬﺎ طﺎﻟﻣﺎ ﻟم ﯾﺗم إﻟﻐﺎﺋﻬﺎ. 2.2.1أواﻣر اﻟﺳوق :Market orders ﺗدل ﻫذﻩ اﻷواﻣر أن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾرﻏب ﻓﻲ اﻟﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ ﺑﺄﻓﺿل ﺳﻌر ﯾﺟري اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﯾﻪ ،ﻓﻔﻲ ﺣﺎﻟﺔ اﻷﻣر ﺑﺎﻟﺷراء ﺑﺳﻌر اﻟﺳوق ﻓﺈﻧﻪ ﯾﻌﻧﻲ اﻟﺷراء ﺑﺄﻗل ﺳﻌر ،ﺑﯾﻧﻣﺎ أﻣر اﻟﺳوق ﺑﺎﻟﺑﯾﻊ ﯾﻛون ﺑﺄﻋﻠﻰ ﺳﻌر ﯾﺟري اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻪ ،ﯾﻌﻧﻲ ﻫذا أن أواﻣر اﻟﺳوق ﺗﺣدث إذا ﻛﺎن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾرﻏب ﻓﻲ اﻟﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ اﻟﻔوري وﺑﻛﻣﯾﺎت ﻗﻠﯾﻠﺔ ،ﺑﺣﯾث ﻻ ﺗﺣدث ﺗﻐﯾ ار ﻣﻠﻣوﺳﺎ ﻓﻲ اﻟﺳﻌر اﻟذي ) -(54ﻣﺣﻣد ﻣﺣﻣود اﻟداﻏر ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣؤﺳﺳﺎت ،أوراق ،ﺑورﺻﺎت ،دار اﻟﺷروق ،اﻷردن :ﻋﻣﺎن ،2005 ،ص .250 ) -(55ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ ،ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )أﺳﻬم ،ﺳﻧدات ،وﺛﺎﺋق إﺳﺗﺛﻣﺎر ،اﻟﺧﯾﺎرات( ،دار اﻟﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟدﯾدة ﻟﻠﻧﺷر ،ﻣﺻر ،2003 ،ص.47 37 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻪ ﻓﻲ اﻟﺳوق. 3.2.1أواﻣر اﻹﯾﻘﺎف :Stop orders وﺗدﻋﻰ أﯾﺿﺎ ﺑﺄواﻣر إﯾﻘﺎف اﻟﺧﺳﺎرة ،stop order lossوﯾﺗطﻠب اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﺗﺣدﯾد ﺳﻌر ﻟﻺﯾﻘﺎف ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﺷﺎﺑﻬﺎ ﺑذﻟك ﻟﻸﻣر اﻟﻣﺣدد ،إﻻ أن اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﯾﺧﺗﻠف ﻷن أﻣر اﻹﯾﻘﺎف ﯾﺗﺿﻣن اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﻋﻧد ﺳﻌر ﻣﻌﯾن أو ﯾﺗﻌداﻩ )ﺻﻌودا وﻫﺑوطﺎ( ﻣﺧﺗﻠﻔﺎ ﺑذﻟك ﻋن اﻷﻣر اﻟﻣﺣدد اﻟذي ﻻ ﯾﻧﻔذ إﻻ ﻋﻧد ﺳﻌر ﻣﻌﯾن ،وﯾﺄﺧذ أﻣر اﻹﯾﻘﺎف اﻟﺷﻛﻠﯾن اﻟﺗﺎﻟﯾﯾن: أﻣر إﯾﻘﺎف ﻏﯾر ﻣﺣدد :ﺑﻌد ﺗﺣدﯾد ﺳﻌر اﻹﯾﻘﺎف ووﺻول اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻟﯾﻪ ،ﻻﺑد ﻣن اﻟﺗﻧﻔﯾذﺣﺗﻰ ٕوان ﺗﻌداﻩ ،ﻓﻔﻲ أﻣر اﻹﯾﻘﺎف اﻟﺧﺎص ﺑﺎﻟﺑﯾﻊ ﻻﺑد ﻟﻠﺳﻣﺳﺎر ﺗﻧﻔﯾذ اﻷﻣر ﻋﻧد وﺻول اﻟﺳﻌر اﻟﻣﺣدد ﻟﻺﯾﻘﺎف أو اﻧﺧﻔﺎﺿﻪ ﻋﻧﻪ ،ﺑﯾﻧﻣﺎ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ أﻣر إﯾﻘﺎف اﻟﺷراء ،ﻻﺑد ﻣن اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﻋﻧد وﺻول اﻟﺳﻌر إﻟﻰ ﻣﺎ ﻫو ﻣﺣدد ﻟﻺﯾﻘﺎف أو أﻋﻠﻰ ﻣﻧﻪ. أﻣر إﯾﻘﺎف ﻣﺣدد :وﻫﻲ أواﻣر إﯾﻘﺎف ﺗﻘﻠل ﻣن ﺗﺄﺛﯾر ظرف ﻋدم اﻟﺗﺄﻛد ﻓﻲ ﺳﻌر اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﻋﻧدﺗﺟﺎوزﻩ ﺳﻌر اﻹﯾﻘﺎف ،ﻣﺛل ﺣﺎﻟﺔ أﻣر اﻹﯾﻘﺎف ﻏﯾر اﻟﻣﺣدود ،إذ أن ﻫذا اﻷﻣر ﯾﺗﺿﻣن ﺳﻌرﯾن ﻓﻲ اﻷﻣر :ﺳﻌر إﯾﻘﺎف ﯾﺟري اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﻋﻧد اﻟوﺻول إﻟﯾﻪ ،وﺳﻌر ﻣﺣدد ﻻ ﯾﺟري اﻟﺗﻧﻔﯾذ ﻋﻧد اﻟوﺻول إﻟﯾﻪ ﺑﻌد ﺗﺟﺎوز ﺳﻌر اﻹﯾﻘﺎف. 4.2.1اﻷواﻣر اﻟﻣﺣددة ﻟﺣﺟم اﻟﺻﻔﻘﺔ: وﺗﺗﻌﻠق ﻫذﻩ اﻷواﻣر ﺑﺗﺣدﯾد ﻋدد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣراد ﺷراءﻫﺎ أو ﺑﯾﻌﻬﺎ ،ﺣﯾث ﯾﻘوم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻫﻧﺎ ﺑﺗﺣدﯾد اﻟﻌدد اﻟﻔﻌﻠﻲ اﻟﻣرﻏوب ﻓﯾﻪ ﻣن ﻧوع ﻣﻌﯾن ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺛم ﺗﺣرﯾر أﻣر ﻟﻠوﺳﯾط ﺑﺗﻧﻔﯾذ اﻟﺻﻔﻘﺔ. 5.2.1اﻷواﻣر ﺑﺎﻋﺗﺑﺎر ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ: وﻫﻧﺎ ﯾﺗم ﺗﻧﻔﯾذ أواﻣر أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺑﺎﻋﺗﺑﺎر ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻟﻰ ﻧوﻋﯾن: اﻷواﻣر ﻋﻠﻰ اﻟﻣﻛﺷوف :ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻷواﻣر ،ﻻ ﯾﻣﺗﻠك اﻟﻌﻣﯾل اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣوﺿوعاﻟﺻﻔﻘﺔ ،وﻋﻧدﻣﺎ ﯾﺣﯾن ﻣوﻋد ﺗﻧﻔﯾذﻫﺎ ﯾﻘوم ﺑﺷراﺋﻬﺎ أو اﺳﺗﻌﺎرﺗﻬﺎ ﻣن ﻏﯾرﻩ ﻣن اﻟﻣﺿﺎرﺑﯾن. اﻷواﻣر ﻣﻊ ﻣﻠﻛﯾﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :وﯾﻛون ﻓﯾﻬﺎ اﻟﻌﻣﯾل ﻣﺎﻟﻛﺎ ﻓﻌﻠﯾﺎ ﻟﻸوراق ﻣوﺿوع اﻟﺻﻔﻘﺔ.38 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺗﺎﺳﻌﺔ :اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟواردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )اﻟﺗﺳﻌﯾر( .2اﻟﺗﺳﻌﯾر ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ. ﻻ ﺗﺧﺗﻠف ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗﺣدﯾد اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋن ﻣﺛﯾﻠﺗﻬﺎ ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻌﺎدﯾﺔ ،ﺣﯾث ﯾﻠﺗﻘﻲ اﻟﺑﺎﻋﺔ واﻟﻣﺷﺗرون ﻟﻸﺻول اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﯾﺗﻧﺎﻓﺳون ﻓﻲ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﯾﻬﺎ ،وﺑذﻟك ﺗﺗﻔﺎﻋل ﻗوى اﻟﻌرض واﻟطﻠب ،وﺗﺗﺣدد اﻷﺳﻌﺎر ﻟﻣﺧﺗﻠف اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .إﻻ أن ﻣﯾﻛﺎﻧﯾﻛﯾﺔ ﻋﻣل ﻗوى ﻫذﻩ اﻟﺳوق ،ﺗﺗﺄﺛر إﻟﻰ درﺟﺔ ﻣﺎ ﺑﺎﻷﺳﻠوب اﻟذي ﺗﺗﺑﻌﻪ إدارة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺗﺣدﯾد أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣدرﺟﺔ ﻓﻲ ﺟدول اﻟﺗﺳﻌﯾر ﺑﻬﺎ ،وﺗﺗﺳم ﻫذﻩ اﻟﻌﻣﻠﯾﺔ ﺑﻌدة ﺗﻘﻧﯾﺎت ﻓﻲ ﻣﺧﺗﻠف أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ ،ﺗﺷرف ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺳﻠطﺎت اﻟﺳوق ﺑﻣﺳﺎﻋدة اﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن ﺑﻐرض ﺗﺣدﯾد أﺳﻌﺎر اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ .وﺗﻬدف ﺗﻠك اﻟﺗﻘﻧﯾﺎت ﻓﻲ ﻣﺟﻣﻠﻬﺎ إﻟﻰ ﺗﺳﻬﯾل وﺗﻌظﯾم اﻟﻣﺑﺎدﻻت ﻛﻣﺎ وﻧوﻋﺎ واﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن أن ﻧذﻛر ﻣﻧﻬﺎ ﻣﺎ ﯾﻠﻲ: )(56 1.2طرﯾﻘﺔ اﻟﺗﺛﺑﯾت: إن ﺗﺣدﯾد اﻟﺳﻌر ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻫو ﻧﺗﯾﺟﺔ ﺗﻘﺎﺑل اﻟﻌرض ﻣﻊ اﻟطﻠب ﻟورﻗﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ،ﻫذا اﻟﺳﻌر اﻟذي ﯾﺳﻣﺢ ﺑﺗﺣﻘﯾق أﻛﺑر ﻗدر ﻣﻣﻛن ﻣن اﻟﺻﻔﻘﺎت أو اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت ،وﺗﻧﻔذ أواﻣر اﻟﺑﯾﻊ وأواﻣر اﻟﺷراء ﺑﻧﻔس اﻟﺳﻌر اﻟذي ﻫو ﺳﻌر اﻟﺗوازن ،وﺗﺳﻣﻰ ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺑطرﯾﻘﺔ اﻟﺗﺛﺑﯾت Fixingواﻟﺗﻲ ﯾﺗم ﺑﻣوﺟﺑﻬﺎ ﺗﺳﺟﯾل أواﻣر اﻟﺑﯾﻊ ﻣن أﻗل ﺳﻌر إﻟﻰ أﻛﺑر ﺳﻌر ،أﻣﺎ أواﻣر اﻟﺷراء ﻓﯾﺗم ﺗﺳﺟﯾﻠﻬﺎ ﻣن أﻛﺑر ﺳﻌر إﻟﻰ أﻗل ﺳﻌر ،وﺗﻛون ﻛل اﻷواﻣر ﻫﻧﺎ ﻋﺑﺎرة ﻋن أواﻣر اﻟﺳوق ﺑﻣﻌﻧﻰ ﻋدم ﺗﺣدﯾد ﺳﻌر ﻣﺣدد ﻟﻠﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ. 2.2طرﯾﻘﺔ اﻟﻣﻧﺎداة: ﯾﺗم اﻟﺗﺳﻌﯾر ﺑﻬذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺑﺗﻼﻗﻲ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن وﺟﻬﺎ ﻟوﺟﻪ ﻓﻲ ﺻﺎﻟﺔ أو ﻣﻘﺻورة اﻟﺳوق، وﺗﻌﻘد اﻟﺻﻔﻘﺎت ﺑﻣﻧﺎداة ﺑﻌﺿﻬم اﻟﺑﻌض ،ﻓﯾﻧﺎدي اﻟﺑﺎﻋﺔ ﺑﺄﻋﻠﻰ ﺻوﺗﻬم ﻋن ﻣﺎﻫﯾﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺑﺣوزﺗﻬم ﻣﺳﺗﻌﻣﻠﯾن ﻓﻲ ذﻟك ﺑﻌض اﻷﻟﻔﺎظ اﻟﻣﺗﻔق ﻋﻠﯾﻬﺎ ،وﺑﻧﻔس اﻟطرﯾﻘﺔ ﺗﻘرﯾﺑﺎ ) -(56أﺣﻣد ﺑوراس ،أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .117 39 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﯾﻧﺎدي اﻟﻣﺷﺗرون ﺑﺄﻋﻠﻰ ﺻوﺗﻬم ﻟﻠﺗﻌﺑﯾر ﻋن اﺳﺗﻌدادﻫم ﻟﺷراء ﻧوع ﻣﻌﯾن ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ، ﻣﺳﺗﻌﯾﻧﯾن ﻓﻲ ذﻟك ﺑﺄﻟﻔﺎظ ﻣﺗﻌﺎرف ﻋﻠﯾﻬﺎ أﯾﺿﺎ ،وﺑذﻟك ﯾﺧﻠق ﻫﻧﺎك ﻋرض وطﻠب ﻋﻠﻰ ﻛل ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺗداوﻟﺔ ،وﯾﺗﺣدد ﺳﻌر ﺗوازﻧﻬﺎ اﻟذي ﺗﺑﺎع ﺑﻪ .وﻓﻘﺎ ﻟﻬذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻣن اﻟﺗﻌﺎﻣل واﻟﺗﺳﻌﯾر ﯾﺗم ﺗﻣرﯾر ﻛﺎﻓﺔ اﻷوراق اﻟﻣﻘﯾدة اﻟواﺣدة ﺗﻠو اﻷﺧرى ،وﺑﻣﺟرد اﻟوﺻول إﻟﻰ ﺳﻌر اﻟﺗوازن ﻟﻠورﻗﺔ اﻷوﻟﻰ ﯾﻣر اﻟﻣﺳﻌر ) -(Coteurوﻫو ﻋﺑﺎرة ﻋن ﻣوظف ﻟدى ﺳﻠطﺎت اﻟﺳوق– إﻟﻰ اﻟورﻗﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ وﻫﻛذا ﺣﺗﻰ آﺧر ورﻗﺔ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ ﺑﻬذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ. وﻧظ ار ﻟﻛﺛرة اﻟﻣﺗدﺧﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق ،ﻓﺈن اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت أﺻﺑﺣت ﺗﺗم ﺑﯾن اﻟوﻛﻼء أو ﻣﻣﺛﻠﻲ اﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن ،ﺑﺎﺳﺗﻌﻣﺎل إﺷﺎرات ﺑﺎﻟﯾد واﻟذراع ﻟﻠﺗﻌﺑﯾر ﻋن طﺑﯾﻌﺔ اﻟﺻﻔﻘﺔ ،وﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾﺗم اﻟﺗﻔﺎوض ﺑﻬذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات اﻟﻧﺷﯾطﺔ ،أي اﻷﻛﺛر ﺗداوﻻ ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ،وﻣن أﻫم ﻣزاﯾﺎﻫﺎ اﻟﺷﻔﺎﻓﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل ،إذ ﯾﺗﻣﻛن ﻣن ﺧﻼﻟﻬﺎ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون اﻟﺣﺎﺿرون ﻣن ﻣراﻗﺑﺔ اﻟﺻﻔﻘﺎت ﺑﺻورة ﻣﺑﺎﺷرة. 3.2طرﯾﻘﺔ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻷدراج: وﻫﻧﺎ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺻورة ﻛﺗﺎﺑﯾﺔ وﻟﯾﺳت ﺷﻔوﯾﺔ ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﻓﻲ اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ ،ﺣﯾث ﯾﺧﺻص ﻟﻛل ورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ،درج ﺗﺳﺟل ﻓﯾﻪ ﻛﺎﻓﺔ اﻷواﻣر اﻟﺧﺎﺻﺔ ﺑﻬذﻩ اﻟورﻗﺔ ،وذﻟك ﻋﻠﻰ ﺑطﺎﻗﺔ ﯾﺗم وﺿﻌﻬﺎ ﻓﻲ ﻫذا اﻟدرج اﻟذي ﯾﻛون ﺗﺣت ﺗﺻرف وﺳﯾط ﻣﺎﻟﻲ ،ﯾﻌﺗﺑر ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ اﻟﻣﺗﺧﺻص ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ ﺗﻠك اﻟورﻗﺔ .وﻣن ﻫﻧﺎ ﯾﺻﺑﺢ ﻛل وﺳﯾط ﻣﺗﺧﺻﺻﺎ ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻌدد ﻣﻌﯾن ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺣﯾث ﯾﻘوم ﺑﻣﺗﺎﺑﻌﺔ اﻟﺻﻔﻘﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﻬﺎ وﺗﺣدﯾد أﺳﻌﺎرﻫﺎ ،أﻣﺎ ﻣن ﻧﺎﺣﯾﺔ ﻛﯾﻔﯾﺔ إﺟراء اﻟﻌﻣﻠﯾﺔ ،ﻓﺗﺗم ﻋن طرﯾق ﻗﯾﺎم ﻣوظف ﺗﺎﺑﻊ ﻟﻠوﺳﯾط اﻟﻣﺧﺗص ﺑﺟﻣﻊ ﻛﺎﻓﺔ اﻷواﻣر اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻌﯾﻧﺔ اﻟﻣوﺟودة ﻓﻲ اﻟدرج اﻟﺧﺎص ﺑﻬﺎ وﯾﺿﯾف ﻟﻬﺎ اﻷواﻣر اﻟﻣﺗﺑﻘﯾﺔ ﻣن اﻟﺣﺻﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ ،واﻟﺗﻲ ﻣﺎزاﻟت ﺻﺎﻟﺣﺔ وﯾﺣدد ﺳﻌر اﻟﺗﻌﺎﻣل وﻓﻘﺎ ﻟذﻟك. 4.2طرﯾﻘﺔ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﺻﻧدوق: ﺗﺗﻣﺛل ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻓﻲ ﺟﻣﻊ وﺗرﻛﯾز ﻛﺎﻓﺔ أواﻣر اﻟﺷراء واﻟﺑﯾﻊ اﻟﺧﺎﺻﺔ ﺑورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻓﻲ ﺻﻧدوق واﺣد ،ﯾﻛون ﺗﺣت ﺗﺻرف ﻫﯾﺋﺔ ﻣن ﻫﯾﺋﺎت ﺳﻠطﺎت اﻟﺳوق ،وﻟﯾس ﺗﺣت ﺗﺻرف 40 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ وﺳﯾط ﻣﺎﻟﻲ ﻣﺧﺗص ﻛﻣﺎ ﻫو اﻟﺣﺎل ﻓﻲ اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ ،وﺑﻌد ذﻟك ﺗﻔﺣص وﺗﺣﺻﻰ ﺗﻠك اﻷواﻣر وﯾﺣدد ﻋﻠﻰ أﺳﺎﺳﻬﺎ ﺳﻌر اﻟﺗوازن .وﯾﻠﺟﺄ إﻟﯾﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ ﻓﻘط ﻛﺎﻟﻌروض اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻟﻠﺷراء اﻟﺑﯾﻊ أو اﻟﺗﺑﺎدل ،أو ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق اﻷﻣر ﺑﺗﺳﻌﯾر ورﻗﺔ ﺗﺗﻣﯾز ﺑﺑﻌض اﻟﻣﺷﺎﻛل، اﻟﺗﻲ ﺗﺗطﻠب اﺗﺧﺎذ ﻗ اررات ﻗد ﺗﺧرج ﻋن اﻟﺗﻌﺎﻣل اﻟﻌﺎدي ،ﻫذﻩ اﻟﻘ ار ارت اﻟﺗﻲ ﻻ ﯾﻣﻛن اﺗﺧﺎذﻫﺎ إﻻ ﻣن ﻗﺑل ﺳﻠطﺎت اﻟﺳوق. 5.2طرﯾﻘﺔ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﻣﻘﺎﺑﻠﺔ: ﯾﺗم ﻣن ﺧﻼل ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺗﺳﺟﯾل ﻛﺎﻓﺔ ﻋروض اﻟﺑﯾﻊ ،وﻛﺎﻓﺔ طﻠﺑﺎت اﻟﺷراء اﻟﺧﺎﺻﺔ ﺑورﻗﺔ ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻓﻲ ﺳﺟل ﺧﺎص ،ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﻟﻘﺎء اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻹﺗﺑﺎع اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺷﻔوﯾﺔ ﻓﻲ ﻋﻘد اﻟﺻﻔﻘﺎت ،وﺗؤدي ﻣﺟﻣوع ﻫذﻩ اﻟﺗﺳﺟﯾﻼت إﻟﻰ ﻣﻌرﻓﺔ ﻣﻘدار ﻣﺎ ﯾﻌرض ﺑﯾﻌﻪ وﻣﻘدار ﻣﺎ ﯾطﻠب ﺷراؤﻩ ﻣن اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣوﺿوع اﻟﺗﻌﺎﻣل وﻛذا ﺣدود اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺗﻲ ﯾﺗﺣدد ﻣن ﺧﻼﻟﻬﺎ اﻟﺗوازن ،ﻛﻣﺎ ﺗﺳﻣﺢ ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺑﺈﺟراء ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﻣراﺟﺣﺔ أو اﻟﻣوازﻧﺔ وﻣن ﻫﻧﺎ ﯾﻣﻛن اﻟﻘول ﺑﺄن ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺗﺣﺗل ﻣرﻛ از وﺳطﺎ ﺑﯾن اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺷﻔوﯾﺔ )اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﻣﻧﺎداة( واﻟطرﯾﻘﺗﯾن اﻟﻛﺗﺎﺑﯾﺗﯾن )اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻷدراج واﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﺎﻟﺻﻧدوق( وﺗﺟدر اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أﻧﻪ ﺣدث ﺗطور ﻛﺑﯾر ﻓﻲ طرق اﻟﺗﻌﺎﻣل واﻟﺗﻌﺑﯾر ،وذﻟك ﺑﻔﺿل اﻟﺗﻘدم واﻟﺗطور اﻟﺗﻛﻧوﻟوﺟﻲ ،ﺣﯾث ﺟﻬزت ﻣﻌظم اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻣﺧﺗﻠف اﻟدول ﺑوﺳﺎﺋل اﻹﻋﻼم اﻵﻟﻲ ،وأﺻﺑﺣت اﻟﻛﺛﯾر ﻣن اﻟﺻﻔﻘﺎت ﺗﻌﻘد ﺑواﺳطﺔ اﻟﺣﺎﺳوب واﻻﻧﺗرﻧﯾت ،دون اﻟﻠﺟوء إﻟﻰ اﻟﺣﺿور اﻟﺷﺧﺻﻲ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر أو وﻛﯾﻠﻪ ،ﻛﻣﺎ أﺻﺑﺣت ﻣﻌﺎﻟﺟﺔ اﻷواﻣر وﺗﺣدﯾد ﺳﻌر اﻟﺗوازن، وﺗﻐﯾﯾرﻩ وﻓﻘﺎ ﻟﺗﻐﯾر ظروف اﻟﺳوق ،ﯾﺗم ﻋن طرﯾق اﻹﻋﻼم اﻵﻟﻲ ،ﻣﻣﺎ وﻓر ﻧوﻋﺎ ﻣن اﻻﺳﺗﻣ اررﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻣﺟرد وﺻول أواﻣر اﻟﻌرض أو اﻟطﻠب إﻟﻰ اﻟﺳوق .ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗدﺧل اﻟوﺳطﺎء، اﻟذﯾن أﺻﺑﺢ ﻟﻬم اﻟﺣق ﺑﺄن ﯾﻛوﻧوا طرﻓﺎ ﻓﻲ اﻟﺻﻔﻘﺎت ،وﻫذا ﻣن ﺷﺄﻧﻪ أن ﯾوﻓر اﻟﺳﯾوﻟﺔ ﻟﻛﺎﻓﺔ اﻷدوات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ،وﯾؤدي إﻟﻰ ﺗﻧﺷﯾط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺣﯾث أﻧﻪ ﻛﻠﻣﺎ ﻗل اﻟﻌرض أو اﻟطﻠب ﻋﻠﻰ ﻧوع ﻣﻌﯾن ﻣن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻧﺟد ﻫؤﻻء اﻟوﺳطﺎء ﯾﻌﻣﻠون ﻋﻠﻰ ﺗوﻓﯾر اﻷوراق اﻟﺗﻲ ﻗل ﻋرﺿﻬﺎ ،وﺷراء اﻷوراق اﻟﺗﻲ زاد ﻋرﺿﻬﺎ وﻗل اﻟطﻠب ﻋﻠﯾﻬﺎ. 41 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﻌﺎﺷرة :اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟواردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )ﻣؤﺷرات أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ( 3.2ﻣؤﺷرات أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻓﻲ إطﺎر اﻷﺳﻌﺎر ،ﻧﺟد ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﻣؤﺷرات أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،اﻟﺗﻲ ﺗﻌﻛس ﻟﻧﺎ ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق أو ﻗطﺎع ﻣﻌﯾن ﻣﻧﻪ ،ﺣﯾث ﺗﻌطﻲ ﻓﻛرة ﻋﺎﻣﺔ ﻋن ﺣرﻛﺔ أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﯾﻪ، ﺑﻣﺎ ﯾﺳﺎﻋد اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻟﻘﯾﺎم ﺑﺎﺧﺗﯾﺎر اﻟﻘطﺎع واﻟﺳوق اﻷﻣﺛل واﻷﻓﺿل ﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﯾﻪ. 1.3.2ﺗﻌرﯾف اﻟﻣؤﺷرات: اﻟﻣؤﺷر ﻫو ﻗﯾﻣﺔ ﻋددﯾﺔ ﯾﻘﺎس ﺑﻬﺎ اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﯾﻌﺑر ﻋن اﻟﻣؤﺷر ﻛﻧﺳﺑﺔ ﻣﺋوﯾﺔ ﻟﻠﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﻟﺣظﺔ زﻣﻧﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﻘﯾﻣﺔ ﻣﺎ ﻓﻲ اﻷﺳﺎس أو ﻧﻘطﺔ اﻟﺑدء .وﯾﻘﯾس ﻣؤﺷر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺳﺗوى اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ ،ﺣﯾث ﯾﻘوم ﻋﻠﻰ ﻋﯾﻧﺔ ﻣن أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺗم ﺗداوﻟﻬﺎ ﻓﻲ أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل اﻟﻣﻧظﻣﺔ ،أو ﻏﯾر اﻟﻣﻧظﻣﺔ أو ﻛﻼﻫﻣﺎ ،وﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ ﯾﺗم اﺧﺗﯾﺎر اﻟﻌﯾﻧﺔ ﺑطرﯾﻘﺔ ﺗﺗﯾﺢ ﻟﻠﻣؤﺷر أن ﯾﻌﻛس اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻟﺗﻲ ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ،واﻟذي ﯾﺳﺗﻬدف اﻟﻣؤﺷر ﻗﯾﺎﺳﻪ، )(57 أو اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻟﺗﻲ ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻗطﺎع ﻣﻌﯾن أو ﺷرﻛﺔ ﻣﺎ ،ﻟذﻟك ﻧﺟد أن ﻣؤﺷرات ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق ﻗد ﺗﻌﻛس ﻟﻧﺎ: )(58 ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﺑﺷﻛل ﻋﺎم ،ﻣﺛل ﻣؤﺷر دو ﺟوﻧز ﻟﻣﺗوﺳط اﻟﺻﻧﺎﻋﺔ DIJAوﻣؤﺷر.S&P 500 ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﻟﻘطﺎع ﻣﻌﯾن ،ﻣﺛل ﻣؤﺷر دو ﺟوﻧز ﻟﻘطﺎع اﻟﻧﻘل DJTوﻣؤﺷر ﺳﺗﺎﻧدرآن دﺑور ﻟﻘطﺎع اﻟﺧدﻣﺎت اﻟﻌﺎﻣﺔ .S&P public utilities ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﻟﺗﻛﻧوﻟوﺟﯾﺎ ﻣﻌﯾﻧﺔ ﻣﺛل ﻣؤﺷر ﻧﺎﺳداك NASDAQاﻟذي ﯾﻌﻛس ﺣﺎﻟﺔﺳوق ﺷرﻛﺎت اﻟﺗﻛﻧوﻟوﺟﯾﺎ اﻟﻣﺗﻘدﻣﺔ )ﻣﯾﻛروﺳوﻓت ،أﻧﺗل .(... ) -(57ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .130 ) -(58ﻣﺣﻣود ﻣﺣﻣد اﻟداﻏر ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣؤﺳﺳﺎت ،أوراق ،ﺑورﺻﺎت ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .298 42 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﻹﻗﻠﯾم ﻣﻌﯾن ،وﻫﻲ ﻣؤﺷرات ﻣرﻛﺑﺔ ﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺎت ﺗرﺗﺑط ﺑﻧﻣوذج ﺗﻛﺎﻣلاﻗﺗﺻﺎدي ﻣﻌﯾن ﻣﺛل ﻣؤﺷر ﺳوق اﻟﻧﻘد اﻟﻌرﺑﻲ اﻟذي ﯾﻌﻛس ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﻓﻲ 12دوﻟﺔ ﻋرﺑﯾﺔ. ﻟﻣؤﺷرات اﻟﺳوق اﺳﺗﺧداﻣﺎت ﻋدﯾدة ﺗﻬم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل، وﺗﺄﺗﻲ ﻓﻲ ﻣﻘدﻣﺔ ﺗﻠك اﻻﺳﺗﺧداﻣﺎت إﻟﻰ ﺟﺎﻧب ﻗﯾﺎس ﻣﺳﺗوى اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ اﻟﺳوق ،إﻋطﺎء ﻓﻛرة ﺳرﯾﻌﺔ ﻋن اﻟﻌﺎﺋد اﻟﻣﺗوﻟد ﻋن ﻣﺣﻔظﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ،واﻟﺣﻛم ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى أداء اﻟﻣدﯾرﯾن اﻟﻣﺣﺗرﻓﯾن اﻟﻘﺎﺋﻣﯾن ﻋﻠﻰ إدارة ﻣﺣﻔظﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻛﻣﺎ ﯾﻣﻛن أن ﯾﺳﺗﺧدم أﯾﺿﺎ ﻟوﺿﻊ ﺗﺻور ﻋن ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ﻓﻲ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل، ﻫذا إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﺳﺗﺧداﻣﻬﺎ ﻛﺄداة ﻟﻘﯾﺎس اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﻧﺗظﻣﺔ ﻟﻣﺣﻔظﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. )(59 2.3.2ﺑﻧﺎء ﻣؤﺷرات اﻷﺳﻬم: ﺗﺧﺗﻠف ﻛﯾﻔﯾﺔ اﺣﺗﺳﺎب وﺑﻧﺎء ﻣؤﺷرات أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،إﻻ أﻧﻬﺎ ﺗﻘوم ﺟﻣﯾﻌﺎ ﻋﻠﻰ ﻧﻔس اﻷﺳس :ﻋﯾﻧﺔ ﻣﻼﺋﻣﺔ ،ﺗﺣدﯾد اﻷوزان اﻟﻧﺳﺑﯾﺔ ﻟﻛل ﺳﻬم داﺧل اﻟﻌﯾﻧﺔ ،وطرﯾﻘﺔ ﺣﺳﺎب ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻣؤﺷر. ﻣﻼﺋﻣﺔ اﻟﻌﯾﻧﺔ:ﺗﻌرف اﻟﻌﯾﻧﺔ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﺑﻧﺎء اﻟﻣؤﺷر ،ﺑﺄﻧﻬﺎ ﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺳﺗﺧدﻣﺔ ﻓﻲ ﺣﺳﺎب ذﻟك اﻟﻣؤﺷر ،وﯾﻧﺑﻐﻲ أن ﺗﻛون ﻣﻼﺋﻣﺔ ﻣن ﺛﻼﺛﺔ ﺟواﻧب ﻫﻲ اﻟﺣﺟم واﻻﺗﺳﺎع واﻟﻣﺻدر. ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻠﺣﺟم ،ﻓﺈن اﻟﻘﺎﻋدة اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻛﻠﻣﺎ زاد ﻋدد اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺷﻣﻠﻬﺎ اﻟﻣؤﺷر ﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎن اﻟﻣؤﺷر أﻛﺛر ﺗﻣﺛﯾﻼ ﻟﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق .أﻣﺎ اﻻﺗﺳﺎع ،ﻓﯾﻌﻧﻲ ﻣدى ﺗﻐطﯾﺔ اﻟﻌﯾﻧﺔ اﻟﻣﺧﺗﺎرة ﻟﻣﺧﺗﻠف اﻟﻘطﺎﻋﺎت ﻓﻲ اﻟﺳوق .أﻣﺎ اﻟﻣﺻدر ،ﻓﯾﻘﺻد ﺑﻪ ﻣﺻدر اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﻋﻠﯾﻬﺎ اﻟﻣؤﺷر ،إذ ﯾﻧﺑﻐﻲ أن ﯾﻛون اﻟﻣﺻدر ﻫو اﻟﺳوق اﻷﺳﺎﺳﻲ اﻟذي ﺗﺗداول ﻓﯾﻪ ﺗﻠك اﻷوراق. )(60 ) -(59ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :اﻟﺑورﺻﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .35 ) -(60ﺣﺳﺎن ﺧﺿر ،ﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻣﺟﻠﺔ ﺟﺳر اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ ،اﻟﻌدد ،27اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌرﺑﻲ ﻟﻠﺗﺧطﯾط ،اﻟﻛوﯾت ،2004 ،ص.8 43 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻷوزان اﻟﻧﺳﺑﯾﺔ )اﻟﺗرﺟﯾﺢ(:ﺗﻣﺛل اﻷوزان اﻟﻧﺳﺑﯾﺔ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﻧﺳﺑﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم اﻟواﺣد داﺧل اﻟﻌﯾﻧﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻣؤﺷر .ﺣﯾث ﻫﻧﺎك ﺛﻼث ﻣداﺧل ﺷﺎﺋﻌﺔ اﻻﺳﺗﻌﻣﺎل ﻟﺗﺣدﯾد اﻟوزن اﻟﻧﺳﺑﻲ .اﻷول ﻫو اﻟوزن ﻋﻠﻰ أﺳﺎس اﻟﺳﻌر ،أي ﻧﺳﺑﺔ ﺳﻌر اﻟﺳﻬم اﻟواﺣد ﻟﻠﺷرﻛﺔ إﻟﻰ ﻣﺟﻣوع أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم اﻷﺧرى اﻟﺗﻲ ﯾﻘوم ﻋﻠﯾﻬﺎ اﻟﻣؤﺷر .اﻟﺛﺎﻧﻲ ﻫو ﻣدﺧل اﻷوزان اﻟﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ وذﻟك ﺑﺈﻋطﺎء ﻗﯾﻣﺔ ﻧﺳﺑﯾﺔ ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ ﻟﻛل ﺳﻬم داﺧل اﻟﻣؤﺷر .وأﺧﯾ ار ﻣدﺧل اﻟﻘﯾﻣﺔ أي إﻋطﺎء وزن ﻟﻠﺳﻬم ﻋﻠﻰ أﺳﺎس اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻌدد اﻷﺳﻬم اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻟﻛل ﺷرﻛﺔ ﻣﻣﺛﻠﺔ ﻓﻲ اﻟﻣؤﺷر. إﺟراءات ﺣﺳﺎب اﻟﻣؤﺷر:ﺗﺧﺗﻠف اﻟﻣؤﺷرات ﻣن ﺣﯾث اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺣﺳب ﻋﻠﻰ أﺳﺎﺳﻬﺎ ﻗﯾﻣﺔ اﻟﻣؤﺷر .ﻓﻬﻧﺎك ﻣؤﺷرات ﺗﺣﺳب ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ ﻋﻠﻰ أﺳﺎس اﻷرﻗﺎم اﻟﻘﯾﺎﺳﯾﺔ )ﻓﻲ ﻣﻌظم اﻟﻣؤﺷرات ﯾﺣﺳب اﻟﻣﺗوﺳط ﻋﻠﻰ أﺳﺎس اﻟﻣﺗوﺳط اﻟﺣﺳﺎﺑﻲ( ،وأﺧرى ﺗﺣﺳب ﻋﻠﻰ أﺳﺎس ﻣﺗوﺳط أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻛون ﻣﻧﻬﺎ اﻟﻣؤﺷر. 3.3.2ﻣؤﺷرات رﺗﺑﺔ اﻟﺳﻧدات: ﺗﻧﺎوﻟﻧﺎ ﻣؤﺷرات ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق وﻫﻲ ﻣؤﺷرات ﺗﻌﻛس ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق اﻷﺳﻬم ﺑﺷﻛل رﺋﯾﺳﻲ ،أﻣﺎ اﻟﺳﻧدات ﻓﻬﻲ أدوات اﺋﺗﻣﺎﻧﯾﺔ ﺗﻣﺛل ﺻﻛوك دﯾن ،وﻣؤﺷراﺗﻬﺎ ﻏﯾر ﻗﺎدرة ﻋﻠﻰ ﻋﻛس ﺣﺎﻟﺔ ﺗداول اﻟﺳﻧدات وأﺳﻌﺎرﻫﺎ وﻋواﺋدﻫﺎ ﺑﺷﻛل دﻗﯾق ،ﻟذﻟك ﯾﺗم اﻟﻠﺟوء إﻟﻰ ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗرﺗﯾب ﻟﻠﺳﻧدات ،ﺑﺣﯾث ﯾﻌطﻰ ﻟﻛل ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺳﻧدات ﻣرﺗﺑﺔ ﺗﻣﺛل اﻟﺗﻘوﯾم اﻻﺋﺗﻣﺎﻧﻲ ﻟﻬﺎ ،وﻣﻧذ اﻟﺗﺳﻌﯾﻧﺎت ﺗم اﻟﺗوﺳﻊ ﻓﻲ ﺗﺻﻣﯾم ﺗرﺗﯾب ﻧوﻋﻲ ﻟﻠﺳﻧدات ،ﯾﻌﻛس اﺣﺗﻣﺎﻟﯾﺔ ﺣدوث ﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﺳداد ،وﻫﻧﺎك ﺛﻼث وﻛﺎﻻت ﺗﻣﺎرس ﻫذا اﻟﺗرﺗﯾبMody's Investors Service, Standard and Poor's : .Corporation, Fitch Investors Service وﯾﺟري اﻟﺗرﺗﯾب ﻋﻠﻰ أﺳﺎس اﻟﺗرﻣﯾز اﻟﺣرﻓﻲ ،وﯾﻌﺗﻣد اﻟﺗرﺗﯾب اﻟرﻗﻣﻲ ﻣﻘﺎﺑل ﻛل درﺟﺔ ﻣن درﺟﺎت اﻟﺗﻘوﯾم اﻻﺋﺗﻣﺎﻧﻲ اﻟﻣﻌﺗﻣد ،ﻓﻣﺛﻼ ﻧﺟد ﺑﺄن AAAو AAﺳﻧدات آﻣﻧﺔ ﺑﺷﻛل ﻛﺑﯾر، ﺑﯾﻧﻣﺎ Aو BBBأﯾﺿﺎ ﺳﻧدات ﻗوﯾﺔ ،وﻟﻛﻧﻬﺎ ﺗﻌد أدﻧﻰ ﺗرﺗﯾب اﺋﺗﻣﺎﻧﻲ ﯾﻣﻛن ﻗﺑوﻟﻪ ﻣن اﻟﻣؤﺳﺳﺎت 44 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﺑﻧوك .أﻣﺎ BBوﻣﺎ ﻫو أﻗل ﻣﻧﻬﺎ ﻓﻬﻲ ﺳﻧدات ﯾﻣﻛن ﺗداوﻟﻬﺎ ،ﻟﻛﻧﻬﺎ ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ اﻷﻣﺎن أو ﻣﺗدﻧﯾﺔ اﻟﺟودة اﻻﺋﺗﻣﺎﻧﯾﺔ ،ﻷﻧﻬﺎ ﺗﺣﻣل اﺣﺗﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺎﻟﯾﺔ ﻟﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﺳداد. وﯾوﺿﺢ اﻟﺟدول اﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗرﺗﯾب اﻟﺳﻧدات ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣؤﺳﺳﺗﯾن :S&P, Mody's ﺟدول رﻗم :1ﺗرﺗﯾب اﻟﺳﻧدات ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣؤﺳﺳﺗﯾن S&P, Mody's ﺳﻧدات ردﯾﺋﺔ C D Caa CCC ﺳﻧدات ﻣﻘﺑوﻟﺔ اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺎ B Baa Ba A Aa Mody's Aaa B BBB BB A AA S&P AAA اﻟﻣﺻدر :ﻣﺣﻣود ﻣﺣﻣد اﻟداﻏر ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣؤﺳﺳﺎت ،أوراق ،ﺑورﺻﺎت ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .314 وﺗؤﺳس ﻫذﻩ اﻟﺗراﺗﯾب اﻟﺗﻘوﯾﻣﯾﺔ ﻟﻠﺳﻧدات ﻣن ﻗﺑل ﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﻋﻠﻰ ﻋدة ﻣﻌﺎﯾﯾر أﻫﻣﻬﺎ: )(61 ﻣﻌدﻻت ﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﺗﺗﺿﻣن :ﻣﻌدل اﻟﻔﺎﺋدة ،اﻟﻌﺎﺋد ،اﻟﺿراﺋب ،اﺳﺗﻬﻼك اﻟدﯾن ،...واﻟﺳﻧد ذواﻟﻣﻌدﻻت اﻷﻓﺿل ﯾﺣﻣل اﻟﺗرﺗﯾب اﻷﻋﻠﻰ. ﺷروط اﻟرﻫن :ﻓﺈذا ﻛﺎن اﻟﺳﻧد ﻗﺎﺑﻼ ﻟﻠﺿﻣﺎن واﻟرﻫن ﻓﺈن اﻟﺳﻧد ﯾﺣﺻل ﻋﻠﻰ ﺗرﺗﯾب ﺟﯾد. ﺷروط اﻟﺗﺎﺑﻌﯾﺔ :إذا ﻛﺎن اﻟﺳﻧد ﻣﺗﺑوﻋﺎ ﺑدﯾون أﺧرى ﻓﺈن ﺗرﺗﯾﺑﻪ ﻣﺗدﻧﻲ ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﺎﻟﺳﻧد اﻟﻣﻧﻔﺻلﻋن اﻟدﯾون اﻷﺧرى. ﺷروط اﻟﺿﻣﺎن :إذا ﻛﺎن اﻟﺳﻧد ﻣؤﻣﻧﺎ ﻣن ﻗﺑل ﻣؤﺳﺳﺎت ﻗوﯾﺔ اﺋﺗﻣﺎﻧﯾﺎ ﻓﺈن اﻟﺗرﺗﯾب ﯾﻛونﻋﺎﻟﯾﺎ. اﻻﺳﺗﻘرار :ﻓﻛﻠﻣﺎ ﻛﺎﻧت ﺟﻬﺔ إﺻدار أو ﺑﯾﻊ اﻟﺳﻧد ﻣﺳﺗﻘرة ﻛﺎن اﻟﺗرﺗﯾب أﻓﺿل. اﻻﺳﺗﺣﻘﺎق :ﻓﺎﻟﺳﻧد ﻗﺻﯾر اﻷﺟل ذو اﺳﺗﺣﻘﺎق ﻗرﯾب ﯾﻛون أﻗل ﻣﺧﺎطرة ﻣن اﻟﺳﻧدات ذاتاﻻﺳﺗﺣﻘﺎق ﺑﻌﯾد اﻷﻣد. ) -(61ﻣﺣﻣود ﻣﺣﻣد اﻟداﻏر ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣؤﺳﺳﺎت ،أوراق ،ﺑورﺻﺎت ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .314 45 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﯾﻼﺣظ ﻣن ﺧﻼل اﺳﺗﻌراض ﻣﻌﺎﯾﯾر اﻟﺗرﺗﯾب ﺑﺄﻧﻪ ﻻ ﺗوﺟد ﺻﯾﻐﺔ ﻛﻣﯾﺔ ﻟﺗﺣدﯾد اﻟﺗرﺗﯾب، ﺑل ﻋﻠﻰ اﻟﻌﻛس ﺗؤﺧذ اﻟﻣﻌﺎﯾﯾر ﺟﻣﯾﻌﻬﺎ ﺑﺎﻟﺣﺳﺑﺎن وﺑﺻورة ﻧوﻋﯾﺔ ﻟﺗﺣدﯾد اﻟﺗرﺗﯾب. وﯾﺟب اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أن ﺗرﺗﯾب اﻟﺳﻧدات ،وﺗﺣدﯾد اﻟﺗﻘوﯾم اﻻﺋﺗﻣﺎﻧﻲ ﻟﺷرﻛﺔ اﻹﺻدار ﯾﻌد ﻣﻬﻣﺎ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن واﻟﺷرﻛﺎت ﻋﻠﻰ ﺣد ﺳواء ،ﻓﺎﻟﺗرﺗﯾب ﯾﺣدد اﺣﺗﻣﺎﻟﯾﺔ ﺣدوث ﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﺗﺳدﯾد ﻣن ﺧﻼل ﻣﺗﺎﺑﻌﺔ أﺛر ﻓﺎﺋدة اﻟﺳﻧد وﻛﻠﻔﺔ ﺗﻣوﯾل اﻟدﯾن )اﻟﻘدرة اﻻﻗﺗراﺿﯾﺔ ﻟﻠﺷرﻛﺔ( ،ﻻﺳﯾﻣﺎ وأن ﻣﻌظم طﺎﻟﺑﻲ اﻟﺳﻧدات ﻫم ﻣن اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﺎﻷﻓراد ،وﻫذﻩ اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﺣذرة ﻓﻲ ﺷراﺋﻬﺎ ﻟﺳﻧدات ﺗرﺗﯾﺑﻬﺎ ﻣﺗدﻧﻲ ،ﻣﻣﺎ ﯾﺟﻌل اﻟﺑﯾﻊ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﻲ ﻟﻬذﻩ اﻟﺳﻧدات ﻏﯾر ﻣﻣﻛن ،وﯾواﺟﻪ اﻟﺟﻣﯾﻊ ﻣﺷﻛﻠﺔ اﻟﺗﻣوﯾل .ﻟذﻟك ﻓﺈن اﻟﻘدرة ﻋﻠﻰ ﺑﯾﻊ اﻟﺳﻧدات ذات اﻟﺗرﺗﯾب اﻟﻣﻧﺧﻔض ،ﯾﺗطﻠب ﺗﺣﻔﯾز اﻟﻣؤﺳﺳﺎت ﻋن طرق ﺗﻘدﯾم ﻋﺎﺋد أﻛﺑر ﯾﺳﺎﻋد ﻓﻲ ﺗﻐطﯾﺔ ﻣﺧﺎطر اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﯾﻬﺎ ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﺎﻟﺳﻧدات ذات اﻟﺗرﺗﯾب اﻟﻣرﺗﻔﻊ. 46 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺣﺎدﯾﺔ ﻋﺷر :اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟواردة ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )ﺗﻧﻔﯾذ اﻷواﻣر وﺗﺳوﯾﺗﻬﺎ( .3ﺗﻧﻔﯾذ اﻷواﻣر: ﺗﺗم ﻋﻣﻠﯾﺔ ﺗﻧﻔﯾذ أواﻣر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺈﺣدى اﻟطرﯾﻘﺗﯾن :طرﯾﻘﺔ ﺻﻔﻘﺎت اﻟﺑورﺻﺔ، وطرﯾﻘﺔ اﻟﺻﻔﻘﺎت اﻟﺗطﺑﯾﻘﯾﺔ. )(62 1.3طرﯾﻘﺔ ﺻﻔﻘﺎت اﻟﺑورﺻﺔ: وﻫﻲ اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﻐﺎﻟﺑﺔ اﻻﺳﺗﻌﻣﺎل ،وﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ اﻟﻧداء ﺑﺎﺳم اﻟﻣﺎﻟك ،ﻓﺈذا وﺟد اﻟﻧداء ﻗﺑوﻻ ﻣن ﺳﻣﺳﺎر آﺧر ،ﯾﺻرح ﺑرﻏﺑﺗﻪ ﻓﻲ اﻟﺗﻌﺎﻗد ﻣﻊ ذﻛر اﻟﺛﻣن وﻋﻧدﺋذ ﺗﻧﻔذ اﻟﺻﻔﻘﺔ ،ﻣﻊ اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أﻧﻪ ﯾﺟب ﻋرض أواﻣر اﻟﻌﻣﻼء ﺑطرﯾﻘﺔ واﺿﺣﺔ وﻋﻠﻧﯾﺔ ،ﺳواء ﺷﻔوﯾﺎ أو ﻛﺗﺎﺑﺔ ﻋﻠﻰ ﻟوﺣﺔ اﻟﺗداول .ﻓﺈذا وﺟد اﻟﺳﻣﺎﺳرة ﻣﺟﯾﺑﺎ ﻷواﻣرﻫم ﻓﺈﻧﻪ ﯾطﻠب ﻣن ﻛﺎﺗب اﻟﻣﻘﺻورة ﺗدوﯾن ذﻟك ،وﯾﺗرﺗب ﻋﻠﻰ اﻟﺗدوﯾن ﺣق اﻟﺗﻘدم ﻓﻲ ﻋﻘد ﺻﻔﻘﺔ ﻣﺗﻰ ﺗﺳﺎوت ﻛﻣﯾﺔ اﻟﺻﻛوك اﻟﻣراد اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﯾﻬﺎ ،وﻛﺎن اﻟﺳﻌر اﻟﻣﻌﻠن ﻟﻠﺷراء ﻓﻲ اﻟﺳوق ﯾﻌﺎدل اﻟﺳﻌر اﻟﻣﻌروض ﻟﻠﺑﯾﻊ ﻋﻠﻰ اﻟﻠوﺣﺔ أو ﺗﺟﺎوزﻩ ،أو ﻛﺎن ﺳﻌر اﻟﺑﯾﻊ اﻟﻣدون ﻓﻲ اﻟﻠوﺣﺔ ،ﯾﺳﺎوي ﺳﻌر اﻟﺷراء اﻟﻣﻌﻠن أو ﯾﻘل ﻋﻧﻪ ،ﻓﺈذا ﻟم ﯾﺗﻠق اﻟطﻠب أو اﻟﻌرض ﻣﺟﯾﺑﺎ ﻓﻲ ﻧﻬﺎﯾﺔ ﯾوم اﻟﺗداول ،ﻓﺈن ﻫذﻩ اﻷﺳﻌﺎر ﺗﻌﺗﺑر أﺳﻌﺎر إﻗﻔﺎل. 2.3طرﯾﻘﺔ اﻟﺻﻔﻘﺎت اﻟﺗطﺑﯾﻘﯾﺔ: وﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﺗﻔﺗرض أن ﻧﻔس اﻟﺳﻣﺳﺎر ﺗﻠﻘﻰ أﻣرﯾن ﻣن ﻋﻣﯾﻠﯾن ﻣﺧﺗﻠﻔﯾن أﺣدﻫﻣﺎ ﺑﺎﻟﺑﯾﻊ واﻵﺧر ﺑﺎﻟﺷراء ﻟﻌدد ﻣﻌﯾن ﻣن أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻌﯾﻧﺔ ،وﻋﻧدﺋذ ﯾﺑرم اﻟﺳﻣﺳﺎر اﻟﺻﻔﻘﺔ ﻟﺣﺳﺎب اﻟﻌﻣﯾﻠﯾن ،وﻣن ﻫﻧﺎ ﻓﺈن اﻟﺻﻔﻘﺎت اﻟﺗطﺑﯾﻘﯾﺔ ﺗﺣرم اﻟﻌﻣﻼء ﻣن اﻟﻌﻼﻧﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻛﻔﻠﻬﺎ اﻟطرﯾﻘﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ ،واﻟﺗﻲ ﯾطﻣﺋن ﻓﯾﻬﺎ إﻟﻰ ﻋداﻟﺔ اﻟﺳﻌر ،وﺣﺗﻰ ﻻ ﯾﻛون ﻓﻲ إﺟراء اﻟﺻﻔﻘﺎت ﻋﻠﻰ ﻫذا اﻟﻧﺣو ﺗﻔوﯾت ﻟﻔرﺻﺔ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺳﻌر أﻓﺿل ﻓﻲ اﻟﺳوق ،ﻓﺈﻧﻪ ﯾﺗﻌﯾن إﺗﺑﺎع ﻣﺗوﺳط أﺳﻌﺎر اﻟﯾوم ،أو ﺳﻌر أﺣدث ﻋﻣﻠﯾﺔ ﻋﻘدت ﻓﻲ اﻟﻣﻘﺻورة ،وذﻟك ﻣﺗﻰ ﻛﺎﻧت أواﻣر اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء ﺑﺄﺣﺳن ﻣﺎ ﯾﻛون ،ﻓﺈذا ﻛﺎﻧت اﻷواﻣر ﺑﺳﻌر ﻣﺣدد ﯾﺗﻌﯾن اﻧﺗظﺎر ﻋﻘد ﺻﻔﻘﺔ ﻓﻲ اﻟﻣﻘﺻورة ﺑﺎﻟﺳﻌر اﻟﻣﺣدد ﻟﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻗد ﺑﻣﻘﺗﺿﺎﻩ. ) -(62أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد ،ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .132 47 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ .4ﺗﺳوﯾﺔ اﻟﺻﻔﻘﺎت: ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﺗﺳوﯾﺔ اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت ﺑﻌد ﺗﻧﻔﯾذ اﻷﻣر ،ﻓﻬﻲ ﻣﺣددة ﻗﺎﻧوﻧﺎ ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﻧظﻣﺔ )ﺧﻼل ﺧﻣﺳﺔ أﯾﺎم ﻋﻣل( ﺣﯾث ﯾﺟري ﺗﺳﻠﯾم اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر واﺳﺗﻼم اﻟﻣﺑﻠﻎ ،واﻟﺳﻣﺳﺎر ﯾﻘوم ﺑدورﻩ ﺑﺗﺳوﯾﺔ اﻟﻣﻌﺎﻣﻠﺔ ﻣﻊ اﻟﻣﺗﺧﺻص أﯾﺿﺎ ،وﺑذﻟك ﯾﺻﺑﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻣﺎﻟك اﻟﻘﺎﻧوﻧﻲ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺣل اﻟﺻﻔﻘﺔ ،ﻣﻊ اﻹﺷﺎرة إﻟﻰ أﻧﻪ ﯾﺗم ﺧﻼل ﯾوم اﻟﺗﺳوﯾﺔ دﻓﻊ ﻗﯾﻣﺔ اﻟﺻﻔﻘﺔ ﻣن ﻗﺑل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣﻊ اﻟﻌﻣوﻟﺔ واﻟرﺳوم ،أﻣﺎ ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻼﺣﺗﻔﺎظ ﺑﺎﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،أو ﺷﻬﺎدة ﻣﻠﻛﯾﺗﻬﺎ ﻓﯾﻣﻛن اﻻﺣﺗﻔﺎظ ﺑﻬﺎ ﻟدى اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أو إﺑﻘﺎﺋﻬﺎ ﻓﻲ ﺑﯾت اﻟﺳﻣﺳرة ﻟﻠوﻛﯾل ،وﻗد ﺗﺑﻘﻰ ﻣﻠﻛﯾﺗﻬﺎ ﻟﺻﺎﻟﺢ ﺑﯾت اﻟﺳﻣﺳرة ﻣﺳﺟﻠﺔ ﺑﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﺳم اﻟﺷﺎرع ) Street Nameﻣﺻطﻠﺢ ﯾﺟري اﻟﺗﻌﺎﻣل ﺑﻪ ﻟﻠدﻻﻟﺔ ﻋﻠﻰ أن اﻟﺳﻣﺳﺎر ﯾﻣﺗﻠك أوراق ﻗﺎﺑﻠﺔ ﻟﻠﺗداول واﻟﺗﺳوﯾق ﻣن ﻗﺑﻠﻪ( .وﻣزاﯾﺎ إﺑﻘﺎء اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺷﻛل اﺳم اﻟﺷﺎرع ،ﻫو اﻷﻣﺎن ﻓﺿﻼ ﻋن ﻗﯾﺎم ﺑﯾت اﻟﺳﻣﺳرة ﺑﺈﻧﺟﺎز ﺧدﻣﺎت ﺗﺣﺻﯾل ﺗوزﯾﻌﺎت اﻷﺳﻬم وﻓواﺋد اﻟﺳﻧدات. وﺷراء اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات ﯾﺳوى ﻣﺎﻟﯾﺎ ﺑﺈﺣدى اﻟطرﯾﻘﺗﯾن: )(63 1.4اﻟﺣﺳﺎب اﻟﻧﻘدي ،ﺣﯾث ﯾدﻓﻊ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر أو ﯾﺳﺗﻠم ﻗﯾﻣﺔ أوراﻗﻪ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ إﻟﻰ )ﻣن( اﻟﺳﻣﺳﺎر ﻧﻘدا ﺑﻌد اﻟﺗﻧﻔﯾذ. 2.4اﻟﺣﺳﺎب اﻟﻬﺎﻣﺷﻲ ،ﺣﯾث ﯾﺟري اﻟﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ ﻣﻊ ﻋﻣﻠﯾﺔ اﺋﺗﻣﺎن ﯾﻣﺎرﺳﻬﺎ اﻟوﺳﯾط ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ،وﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ أﻛﺛر ﺷﯾوﻋﺎ ﺑﺳﺑب ﺗﻌدد اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت واﻷواﻣر وﺗوﻓر ﺑﯾوت اﻟﺳﻣﺳرة. ﻓﯾﻘوم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﺑﻔﺗﺢ ﺣﺳﺎب ﻫﺎﻣﺷﻲ ﻣﻊ وﻛﯾﻠﻪ اﻟﺳﻣﺳﺎر وﺗوﻗﯾﻊ ﻋﻘد ﯾدﻋﻰ اﺗﻔﺎﻗﯾﺔ زﺑون ،Customer's agreementوﺑﻣوﺟب ﻫذا اﻟﻌﻘد ﯾﺗﻣﻛن اﻟوﻛﯾل )اﻟﺳﻣﺳﺎر( ﻣن اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﺳﻬﯾﻼت اﺋﺗﻣﺎﻧﯾﺔ ﻣن اﻟﻣﺻرف ،ﺑﺿﻣﺎن اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺗم اﻟﺣﺻول ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺑطرﯾﻘﺔ اﻟﺣﺳﺎب اﻟﻬﺎﻣﺷﻲ ،ﻟذﻟك ﻓﺎﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻻ ﺗﺳﺟل ﺑﺎﺳﻣﻬم )أي وﺛﺎﺋق اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ( ﺑل ) -(63ﻣﺣﻣد ﻣﺣﻣود اﻟداﻏر ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣؤﺳﺳﺎت ،أوراق ،ﺑورﺻﺎت ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .259 48 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺑﻣﺎ ﯾﺳﻣﻰ اﺳم اﻟﺷﺎرع ،وﺑﻧﺎء ﻋﻠﻰ ذﻟك ﻓﺈن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﯾﺳﺗﺧدم ﻫذﻩ اﻟطرﯾﻘﺔ ﻹﻧﺟﺎز ﻋﻣﻠﯾﺎت أوﺳﻊ ﻣﻣﺎ ﻟو ﻗﺎم ﺑطرﯾﻘﺔ اﻟﺗﺳوﯾﺔ اﻟﻧﻘدﯾﺔ اﻟﻣﺑﺎﺷرة. .5ﺗﻛﺎﻟﯾف ﺗﻧﻔﯾذ اﻷواﻣر: ﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن أن ﺗﻛﺎﻟﯾف اﻷواﻣر ،أو ﻣﻌظﻣﻬﺎ ﯾﺗﺣدد ﺑﺎﻟﺗﻔﺎوض ﺑﯾن اﻟوﺳﯾط أو اﻟﺑﻧك ﻣن ﺟﻬﺔ واﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣن ﺟﻬﺔ أﺧرى ،إﻻ أن ﻫﻧﺎك ﻋددا ﻣن اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف ﯾﺑﻘﻰ ﺛﺎﺑﺗﺎ وﻣﺣددا ﻣﺳﺑﻘﺎ، ﻛﻣﺎ ﺗﺧﺗﻠف ﻫذﻩ اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف ﻣن ﺑﻠد ﻵﺧر وﻣن وﺳﯾط ﻵﺧر ،وﺑﺻورة ﻋﺎﻣﺔ ﻓﺈن ﺗﻧﻔﯾذ اﻷواﻣر ﯾﻧطوي ﻋﻠﻰ ﻧوﻋﯾن ﻣن اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف :ﺗﻛﺎﻟﯾف ﻣﺑﺎﺷرة وﺗﻛﺎﻟﯾف ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷرة. )(64 1.5اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﻣﺑﺎﺷرة: وﻫﻲ ﺗﺗﺿﻣن ﺗﻛﺎﻟﯾف ﺗﻧﻔﯾذ اﻷﻣر ﺑﺻورة ﻣﺑﺎﺷرة ،وﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ: ﻋﻣوﻟﺔ اﻟﺳﻣﺳرة ) :(commissionوﺗﻣﺛل ﻣﺎ ﯾدﻓﻊ ﻟﻠﺳﻣﺳﺎر ،وﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ ﯾﺟري ذﻟكﺑﺎﻟﺗﻔﺎوض ،ﻋﻠﻣﺎ أﻧﻬﺎ ﺗرﺗﺑط ﺑﺎﻟﻌﻣﻠﯾﺔ اﻟﻣﻧﻔذة ،وﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ ﺗﺣدد اﻷﻋ ارف اﻟﺳﺎﺋدة ﻫذﻩ اﻟﻌﻣوﻟﺔ ﻟﻛل ﺻﻔﻘﺔ. اﻟﺧﺻم ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻌر اﻟذي ﯾﻣﻧﺣﻪ اﻟﻣﺷﺗري ﻟﻠﺑﺎﺋﻊ ،وﯾﺗوﻗف ﻋﻠﻰ ظروف اﻟﺳوق وﺗﻌﺎﻣﻼتﺑﯾﻧﻬﻣﺎ. اﻟرﺳوم اﻟﻣﺳﺗﺣﻘﺔ ﻹدارة اﻟﺳوق ورﺳوم ﻧﻘل اﻟﻣﻠﻛﯾﺔ واﻟﺗﺳﺟﯾل. اﻟﺿرﯾﺑﺔ ﻋﻠﻰ ﻫﺎﻣش اﻟﻔرق ﻣﺎ ﺑﯾن ﺳﻌر اﻟﺷراء واﻟﺑﯾﻊ ،وﺗدﻋﻰ ﺑﺿراﺋب ﺻﻧﺎع اﻟﺳوق.وﻣﺟﻣوع ﻫذﻩ اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف ﯾدﻋﻰ ﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت ،وﻫﻧﺎك ﺗﻛﺎﻟﯾف أﺧرى ﺗﺷﻣل ﻓرض ﺑﻌض اﻟزﯾﺎدات اﻟﺳﻌرﯾﺔ ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﺗﻧﻔﯾذ أواﻣر طﻠﺑﯾﺔ ﻛﺳرﯾﺔ ،ﻓﺿﻼ ﻋن ﻓواﺋد اﻟﻘروض اﻟﻣﺳﺗﺧدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ،ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ اﻟﺿراﺋب ﻋﻠﻰ اﻟﺗوزﯾﻌﺎت واﻷرﺑﺎح اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر. ) -(64أﺣﻣد ﺑوراس ،أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .115 49 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 2.5ﺗﻛﺎﻟﯾف ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷرة: وﻫﻲ ﺗﻛﺎﻟﯾف ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻋﺎﺋد اﻟﻔرﺻﺔ اﻟﺑدﯾﻠﺔ أو اﻟﺿﺎﺋﻌﺔ ،أي اﻟﻌﺎﺋد اﻟذي ﻛﺎن ﯾﻣﻛن ﺗﺣﻘﯾﻘﻪ ﻟو ﺗم ﺗوﺟﯾﻪ اﻷﻣوال اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ إﻟﻰ ﻣﺟﺎﻻت اﺳﺗﺛﻣﺎر أﺧرى ،إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟوﻗت واﻟﺟﻬد اﻟﻣﺑذول ﻓﻲ ﺗﻘﯾﯾم اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺣﺗﻣل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﯾﻬﺎ ،ﺑل وﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﻘﻠق اﻟذي ﯾﻧطوي ﻋﻠﯾﻪ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻣﺟﺎل ،وﻗد ﯾﻛون ﺣﺳﺎب ﻫذﻩ اﻷﺧﯾرة ﺻﻌﺑﺎ ﻧﺳﺑﯾﺎ إﻻ أن ﺗﻘدﯾرﻩ ﻣﻣﻛن ،وﻻﺑد أن ﯾﺄﺧذ ﺑﺎﻟﺣﺳﺑﺎن وﺻوﻻ إﻟﻰ اﻟﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ وﻟﺗﺣدﯾد ﻧﺗﺎﺋﺞ اﻟﻘرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري ﻟﺻﻔﻘﺔ اﻟﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .وﺑذﻟك ﻓﺈن ﻣﺟﻣوع اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﻣﺑﺎﺷرة وﻏﯾر اﻟﻣﺑﺎﺷرة ﺗﻣﺛل ﺑﻣﺟﻣﻠﻬﺎ اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﻛﻠﯾﺔ ﻟﻠﻌﻣﻠﯾﺔ ).(65) (Total trading costs ) -(65ﻣﺣﻣد ﻣﺣﻣود اﻟداﻏر ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣؤﺳﺳﺎت ،أوراق ،ﺑورﺻﺎت ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص.257 50 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﻋﺷر :اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣؤﺛرة ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻣﻬﯾد: أﺛﺎرت ﻓﻛرة ﻛﻔﺎءة أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل – وﻣﺎزاﻟت ﺗﺛﯾر -ﺧﻼﻓﺎ ﺑﯾن اﻟﻣﻬﺗﻣﯾن ﺑﺗﻠك اﻷﺳواق، ﻓوﻓﻘﺎ ﻟﻣﻔﻬوم اﻟﻛﻔﺎءة ﯾﺗوﻗﻊ أن ﺗﺳﺗﺟﯾب أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻋﻠﻰ وﺟﻪ اﻟﺳرﻋﺔ ﻟﻛل ﻣﻌﻠوﻣﺔ ﺟدﯾدة ﺗرد إﻟﻰ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻬﺎ ﯾﻛون ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ ﺗﻐﯾر ﻧظرﺗﻬم إﻟﻰ اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻠﺳﻬم، وﺣﯾث أن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗرد إﻟﻰ اﻟﺳوق ﻓﻲ أي وﻗت ،وﻣﺳﺗﻘﻠﺔ ﻋن ﺑﻌﺿﻬﺎ اﻟﺑﻌض ،ﻓﺈﻧﻪ ﯾﺻﺑﺢ ﻣن اﻟﻣﺗوﻗﻊ أن ﺗﻛون ﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر ﻋﺷواﺋﯾﺔ ،ﺣﯾث ﺗﺗﺟﻪ ﺻﻌودا أو ﻫﺑوطﺎ ﻣﻊ اﻷﻧﺑﺎء اﻟﺳﺎرة أو ﻏﯾر اﻟﺳﺎرة اﻟﺗﻲ ﺗﺻل إﻟﻰ اﻟﺳوق ﻓﺟﺄة وﺑدون ﺳﺎﺑق إﻧذار .وﻓﻲ ظل اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ اﻟﺷدﯾدة اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﺑﯾن اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻟﻠﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ،ﻓﻠن ﯾﺗﺣﻘق ﻷي ﻣﻧﻬم اﻟﺳﺑق ﻓﻲ اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت أو ﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ ،وﻣن ﺛم ﻓﻠن ﺗﺗﺎح ﻟﻬم ﻓرﺻﺔ ﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﺣﺳﺎب اﻵﺧرﯾن. .1ﺗﻌرﯾف اﻟﻣﻌﻠوﻣﺔ: ﯾﻣﻛن ﺗﻌرﯾف اﻟﻣﻌﻠوﻣﺔ ﺑﺄﻧﻬﺎ ﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﺗﻲ ﺗم ﺗﺟﻬﯾزﻫﺎ وﻟﻬﺎ ﻣﻌﻧﻰ ﻟﻣﺳﺗﺧدﻣﯾﻬﺎ، وﻫﻲ ذات ﻗﯾﻣﺔ ﺣﻘﯾﻘﯾﺔ أو ﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻓﻲ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺟﺎرﯾﺔ أو اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﻻﺗﺧﺎذ اﻟﻘرارات ،وﯾﺟب أن ﺗﺿﯾف إﻟﻰ ﻣﺎ ﻧدرﻛﻪ ﺣدث ﻣﺎ ،وأن ﺗوﺿﺢ ﻟﻣﺳﺗﺧدﻣﻬﺎ ﺷﯾﺋﺎ ﻻ ﯾﻌرﻓﻪ أو ﻻ ﯾﻣﻛن اﻟﺗﻧﺑؤ ﺑﻪ .ﻓﺎﻟﻣﻌﻠوﻣﺔ ﺗﻌﻣل ﻋﻠﻰ ﺗﻧﻣﯾﺔ وزﯾﺎدة اﻟﻣﻌﺎرف واﻟﺗﺧﻔﯾض ﻣن ﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﺗﺄﻛد .وﺣﺗﻰ ﺗؤدي اﻟﻣﻌﻠوﻣﺔ ﻫذا اﻟدور ﻻﺑد أن ﺗﻛون دﻗﯾﻘﺔ ،ﻣﻼﺋﻣﺔ ،ﻣﺗوﻓرة ﻓﻲ اﻟوﻗت اﻟﻣﻧﺎﺳب ،وأن ﺗﺗﺻف ﺑﺎﻟﻌداﻟﺔ ﻓﻲ اﻟﻧﺷر .أﻣﺎ ﻧظﺎم اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻓﻬو ﻣﺟﻣوﻋﺔ اﻟﻘواﻋد واﻹﺟراءات اﻟﺗﻲ ﺗﻛﻔل اﻧﺳﯾﺎب اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﻧﺎﺳﺑﺔ إﻟﻰ اﻟﺷﺧص اﻟﻣﻧﺎﺳب ،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﻬو ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻌﻧﺎﺻر )ﻣوارد ﺑﺷرﯾﺔ وﻣﺎدﯾﺔ( ﺗﺳﻣﺢ ﺑﻣﻌﺎﻟﺟﺔ ٕواﯾﺻﺎل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت. )(66 ) -(66ﺑوﻛﺳﺎﻧﻲ رﺷﯾد ،ﻣﻌوﻗﺎت أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻌرﺑﯾﺔ وﺳﺑل ﺗﻔﻌﯾﻠﻬﺎ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ.99 : 51 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ .2طﺑﯾﻌﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣؤﺛرة ﻋﻠﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ: ﺗﺧﺗﻠف اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺗﺎﺟﻬﺎ ﺟﻣﻬور اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺎﺧﺗﻼف اﻟﺑﯾﺋﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻧﺗﺞ ﻫذﻩ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ،ﻓﻬﻧﺎك ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗﺗﺻل ﺑﺎﻟﺷؤون اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ ،إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗﺧص اﻟﺑﯾﺋﺔ اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ أي اﻟدوﻟﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺳﺗﺛﻣر ﻓﯾﻬﺎ اﻷﻣوال ،وﺑﺗواﻓر ﻫذﻩ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن اﻟﺑﯾﺋﺔ اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ واﻟﻣﺣﻠﯾﺔ ﯾﻣﻛن اﻻﻧﺗﻘﺎل إﻟﻰ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن اﻟﻘطﺎع اﻟذي ﺗﻧﺗﻣﻲ إﻟﯾﻪ اﻟﺷرﻛﺔ ،ﺛم اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻋن اﻟﺷرﻛﺔ ذاﺗﻬﺎ. )(67 1.2اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻟﺷؤون اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ: ﯾﻘﺻد ﺑﺎﻟﺷؤون اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺻدد اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻋن ﺣروب أو ﺗوﺗرات ﻣﺣﺗﻣﻠﺔ ﻓﻲ ﻣﻧطﻘﺔ ﻣﺎ ،أو ﺗﻐﯾرات ﺳﯾﺎﺳﯾﺔ أو اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻓﻲ دوﻟﺔ ﻣﺎ ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ ﺗرك أﺛر ﻋﻠﻰ اﻗﺗﺻﺎد دوﻟﺔ أﺧرى ،وﺣرﻛﺔ ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ﺑﻬﺎٕ .وان ﻛﺎﻧت ﻫذﻩ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻓﻲ ﺻورة ﻻ ﺗﺳﻣﺢ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻌﺎدي اﻻﺳﺗﻔﺎدة ﻣﻧﻬﺎ ،ﻓﺈن ﻫﻧﺎك ﻣﺣﻠﻠﯾن وﺧﺑراء ﻣﺎﻟﯾﯾن ﯾﻧﺷرون وﺟﻬﺎت ﻧظرﻫم ﺣوﻟﻬﺎ ﻓﻲ اﻟﺻﺣف واﻟﻣﺟﻼت ،ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ اﻟﺗﺄﺛﯾر ﻋﻠﻰ ﻗطﺎﻋﺎت اﻟﻣﺎل واﻷﻋﻣﺎل ﻓﻲ اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟدول. 2.2اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑﺎﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ: إذا ﻛﺎﻧت اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻟﻠدوﻟﺔ ﺗﺗﺄﺛر ﺑﻣﺎ ﯾﺟري ﻓﻲ اﻟﻌﺎﻟم ﻣن أﺣداث ،ﻓﺈﻧﻬﺎ ﺗﺗﺄﺛر ﻛذﻟك ﺑﻣﺗﻐﯾرات داﺧل اﻟدوﻟﺔ ذاﺗﻬﺎ ،وﻣن ﺑﯾن اﻷﺣداث اﻟداﺧﻠﯾﺔ درﺟﺔ اﻟﻧﻣو اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﻓﻲ اﻟدوﻟﺔ ،وﻣﺳﺗوى اﻟﺗﺿﺧم ،اﺗﺟﺎﻩ ﺳﻌر اﻟﻔﺎﺋدة وﻧﺳﺑﺔ اﻟﺑطﺎﻟﺔ ،...ﺣﯾث ﻫﻧﺎك ﻋﻼﻗﺔ ﻗوﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻓﻲ اﻟدوﻟﺔ وأﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ أﺳواﻗﻬﺎ .وﻓﻲ ﻣﺣﺎوﻟﺔ ﻟﻠوﻗوف ﻋﻠﻰ ﺣﺟم ﻫذا اﻟﺗﺄﺛﯾر ،ﻛﺷﻔت اﻟدراﺳﺎت أن ﺑﯾن 30و %40ﻣن اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ ﺳﻌر اﻟﺳﻬم ﯾرﺟﻊ إﻟﻰ اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻟﻠدوﻟﺔ ،وﻫذا ﻣﺎ ﯾؤﻛد أﻫﻣﯾﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﺑﺷﺄن اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ. ) -(67ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص.214 52 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 3.2اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑظروف اﻟﻘطﺎع: ﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن أن اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻓﻲ اﻟدوﻟﺔ ﺗؤﺛر ﻋﻠﻰ ﻛﺎﻓﺔ اﻟﻘطﺎﻋﺎت ﻓﻲ اﻟدوﻟﺔ ،إﻻ أن ﻣدى وﻋﻣق ذﻟك اﻟﺗﺄﺛﯾر ﯾﺧﺗﻠف ﻣن ﻗطﺎع ﻵﺧر ،وﻫذا اﻟﺗﺑﺎﯾن ﻓﻲ اﻟﺗﺄﺛر ﯾرﺟﻊ ﻓﻲ اﻷﺳﺎس إﻟﻰ ﻋواﻣل داﺧل اﻟﻘطﺎع ﻧﻔﺳﻪ .وﻣن أﻣﺛﻠﺔ ذﻟك ﻣدى اﻋﺗﻣﺎد اﻟﻘطﺎع ﻋﻠﻰ اﻟﻌﻧﺻر اﻟﺑﺷري ﻣﻘﺎرﻧﺔ ﺑﻣدى اﻋﺗﻣﺎدﻩ ﻋﻠﻰ اﻟﺗﺟﻬﯾزات اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك اﻟﻔرض اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﻟﺗﻧﻣﯾﺔ اﻟﻣﻧﺗﺟﺎت ودرﺟﺔ اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ ﻣﻊ ﻗطﺎﻋﺎت أﺧرى ﺗﻧﺗﺞ ﺳﻠﻌﺎ ﺑدﯾﻠﺔ ،...وﻛﻣﺎ ﯾﺑدو ﻓﺈن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻋن ﻫذﻩ اﻷﻣور ،ﻟﻬﺎ ﺗﺄﺛﯾر ﻋﻠﻰ ﻗ اررات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺻدرﻫﺎ اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻛوﻧﺔ ﻟﻠﻘطﺎع. 4.2اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﻌﻠﻘﺔ ﺑظروف اﻟﻣﻧﺷﺄة: ﺗﺗﺑﺎﯾن اﻟﺷرﻛﺎت ﻓﯾﻣﺎ ﺑﯾﻧﻬﺎ ﺣﺗﻰ وﻟو ﻛﺎﻧت ﺗﻧﺗﻣﻲ ﻟﻧﻔس اﻟﻘطﺎع ،وﻣن ﺑﯾن ﻣﺟﺎﻻت اﻟﺗﺑﺎﯾن اﻟﻣﺳﺗوى اﻟﺗﻛﻧوﻟوﺟﻲ ،اﻟﺗﻧظﯾم داﺧل اﻟﺷرﻛﺔ ،اﻟﻣرﻛز اﻟﺗﻧﺎﻓﺳﻲ وﻫﯾﻛل اﻟﺗﻣوﯾل ،...وﻋﺎدة ﻣﺎ ﺗﺗﻔوق ﻓﻲ ﻣﺟﺎل أو ﻣﺟﺎﻻت ﻣﻌﯾﻧﺔ دون ﻏﯾرﻫﺎٕ ،واذا ﻛﺎﻧت اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺣول ﻫذﻩ اﻷﻣور ذات ﻗﯾﻣﺔ وأﻫﻣﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ،ﻓﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ اﻟﺗﺄﺛﯾر ﻋﻠﻰ ﻗﯾﻣﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻬذﻩ اﻟﺷرﻛﺎت. .3ﻣﺻﺎدر اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت: ﻫﻧﺎك اﻟﻌدﯾد ﻣن ﻣﺻﺎدر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن أن ﯾﻠﺟﺄ إﻟﯾﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻟﻠﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ،ﯾﺣﺗﺎﺟﻬﺎ ﻓﻲ اﺗﺧﺎذ ﻗرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﻫذﻩ اﻟﻣﺻﺎدر ﻣﻧﻬﺎ ﻣﺎ ﻫو ﺑدون ﺗﻛﻠﻔﺔ أو ﺑﺗﻛﻠﻔﺔ ﻗﻠﯾﻠﺔ ﯾﻣﻛن أن ﯾﺣﺻل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻛل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ،وﻣﻧﻬﺎ ﻣﻌﻠوﻣﺎت أﻛﺛر ﺗﻔﺻﯾﻼ ﯾﻣﻛن اﻟﺣﺻول ﻋﻠﯾﻬﺎ ﺑﺎﻻﺳﺗﻌﺎﻧﺔ ﺑﺎﻟﻣﻛﺎﺗب اﻻﺳﺗﺷﺎرﯾﺔ اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ وﺑﺧﺑرة ﺑﯾوت اﻟﺳﻣﺳرة .وﻓﯾﻣﺎ ﯾﻠﻲ ﻋرض ﻷﻫم ﻣﺻﺎدر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺗﺎﺟﻬﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ):(68 ) -(68ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .218 53 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 1.3اﻟﺻﺣف واﻟﻣﺟﻼت اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ: ﻧﺟد اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟﺻﺣف اﻟﯾوﻣﯾﺔ واﻟﻣﺟﻼت اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﻧﺷر ﻣﻌﻠوﻣﺎت دﻗﯾﻘﺔ ﻋن اﻟﺷؤون اﻟﻌﺎﻟﻣﯾﺔ واﻟﺷؤون اﻟﻣﺣﻠﯾﺔ ﺳواء ﻛﺎﻧت ﺳﯾﺎﺳﯾﺔ أو اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ أو اﺟﺗﻣﺎﻋﯾﺔ ،إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗﻌﻠﯾق اﻟﺧﺑراء ﻋﻠﻰ اﻷﻣور اﻟﻬﺎﻣﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻧﺎوﻟﻬﺎ ﺗﻠك اﻷﺧﺑﺎر ،واﻵﺛﺎر اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن أن ﺗﻧﺟم ﻋﻧﻬﺎ، ﻛﻣﺎ ﺗﻌرض أﺧﺑﺎر ﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺎﻟﻣﯾﺔ وﻣﺣﻠﯾﺔ ،وﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن أﺣوال أﺳواق اﻟﻣﺎل ﻓﻲ اﻟﻌدﯾد ﻣن اﻟدول ،إﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗﻐطﯾﺔ أﻓﺿل ﻟﻠﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﺻدرة ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل .ﻧﺟد ﻣن أﻫم ﻫذﻩ اﻟﺻﺣف ﺑﻌض اﻟﺻﺣف اﻷﻣرﯾﻛﯾﺔ ﻣﺛل ﺻﺣﯾﻔﺔ ﻧﯾوﯾورك ﺗﺎﯾﻣز ،New York Timesوﺻﺣﯾﻔﺔ وول ﺳﺗرﯾت ،Wall Streetﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك ﻋدد ﻣن اﻟﻣﺟﻼت اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻣﺛل ﻣﺟﻠﺔ ﺑﺎرون Barron'sوﻫﻲ ﻣﺟﻠﺔ أﺳﺑوﻋﯾﺔ ﻟﺷؤون اﻟﻣﺎل واﻷﻋﻣﺎل ﺗﺻدرﻫﺎ ﺷرﻛﺔ دو ﺟوﻧز ،وﻣﺟﻠﺔ اﻟﻣﺣﻠﻠﯾن اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن Financial Analysts ،Journalوﻣﺟﻠﺔ إدارة اﻟﻣﺣﻔظﺔ .Journal of Portfolio Management 2.3ﻣطﺑوﻋﺔ ﻣﺳﺗﺷﺎري اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر: وﯾﻘﺻد ﺑﻣﺳﺗﺷﺎري اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻓﻲ ﻣﺟﺎل اﻟﻣﺎل واﻷﻋﻣﺎل ،واﻟﺗﻲ ﺗﻘدم ﺑﯾﺎﻧﺎت وﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن ﺑﻌض اﻟﺷرﻛﺎت ﻓﻲ ﺷﻛل ﻣطﺑوﻋﺎت ،ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ اﻟﻣﺳﺎﻋدة ﻓﻲ اﺗﺧﺎذ اﻟﻘرار اﻻﺳﺗﺛﻣﺎري .وﻧﺟد ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻣﺟﺎل أﻫم ﻣطﺑوﻋﺔ وﻫﻲ ﻣطﺑوﻋﺔ ﺳﺗﺎﻧدرد آﻧد ﺑور ،اﻟﺗﻲ ﺗﻘدم ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن ﺣﺟم اﻟطﻠب ﻋﻠﻰ ﻣﻧﺗﺟﺎت اﻟﺷرﻛﺔ وأﺻوﻟﻬﺎ ،ﺣﺟم اﻹﻧﻔﺎق اﻟرأﺳﻣﺎﻟﻲ اﻟﺟﺎري، وﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن ﺣﺟم اﻟﻌﻣﺎﻟﺔ وأﻋﺿﺎء ﻣﺟﻠس اﻹدارة .وﻛذﻟك ﻋن اﻷرﺑﺎح اﻟﻣﺣﻘﻘﺔ واﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﻣﻘررة ﻣﻧﻬﺎ .وﻟدﯾﻧﺎ ﻣطﺑوﻋﺔ ﻣﺳﺢ ﻣﺳﺗوى ﻗﯾﻣﺔ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺗﻲ ﺗﻬﺗم ﺑﺗﻘﯾﯾم اﻷﺳﻬم ﻣن ﺧﻼل اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﺗﻘﺎس ﺑﻣﻌﺎﻣل ﺑﯾﺗﺎ ،واﻷداء اﻟﻣﺗوﻗﻊ ﻟﻠﺳﻬم ،أي ﻣﺎ إذا ﻛﺎن ﺳوف ﯾﺑﺎع ﺑﻘﯾﻣﺔ أﻋﻠﻰ أو أﻗل ﻣن ذي ﻗﺑل ،اﻷرﺑﺎح اﻟرأﺳﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﺗوزﯾﻌﺎت اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ. 54 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 3.3ﺗﻘﺎرﯾر اﻟﺷرﻛﺎت: ﺣﯾث ﺗﺻدر اﻟﺷرﻛﺎت ﻋدة أﻧواع ﻣن اﻟﺗﻘﺎرﯾر اﻟﺗﻲ ﺗوﺟﻪ ﻟﺣﻣﻠﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻟﺟﻧﺔ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻗﺎﺋﻣﺔ اﻟدﺧل ٕواﺟﻣﺎﻟﻲ اﻟﻣﺑﯾﻌﺎت وﻛذا اﻹﯾرادات واﻟﻧﻔﻘﺎت واﻟﻣﯾزاﻧﯾﺔ اﻟﺧﺗﺎﻣﯾﺔ ﻋن اﻟﻔﺗرة اﻟﻣﻧﺻرﻣﺔ ،وﻛذا اﻟﺧطط اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ اﻟﻣﺗوﻗﻌﺔ ﻟﻠﺷرﻛﺔ. 4.3ﻣطﺑوﻋﺔ ﺑﯾوت اﻟﺳﻣﺳرة: ﻋﺎدة ﻣﺎ ﯾوﺟد ﻓﻲ ﺑﯾوت اﻟﺳﻣﺳرة اﻟﻛﺑﯾرة أﻗﺳﺎم ﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻓﻲ اﻟﺑﺣوث واﻟدراﺳﺎت ،ﺗﺗﯾﺢ ﻟﻠﻌﻣﻼء ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻣﻔﯾدة ﻋن ﺣﺎﻟﺔ ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل ،واﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻧﺻﺢ ﺑﺑﯾﻌﻬﺎ أو ﺷراﺋﻬﺎ ﺑﻣﺎ ﯾﻧﺎﺳب ﻛل ﻓﺋﺔ ﻣن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن. 5.3اﻟﻣطﺑوﻋﺎت اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ: وﻫﻲ ﻣطﺑوﻋﺎت ﺗﻛﺷف ﻋن ﻣﻌﻠوﻣﺎت ذات أﻫﻣﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺣﯾث ﺗﺗﺿﻣن ﺑﯾﺎﻧﺎت إﺣﺻﺎﺋﯾﺔ ﻋن اﻷﺳﻌﺎر واﻷﺟور واﻹﻧﺗﺎج ،وﻛذا ﺣﺟم اﻟﻧﺎﺗﺞ اﻟوطﻧﻲ وظروف أﺳواق رأس اﻟﻣﺎل ،واﻟﺗوﻗﻌﺎت ﺑﺷﺄن أﻣور ﺗﺧص ﺷرﻛﺎت اﻷﻋﻣﺎل ،ﻛﻣﺎ ﺗﻛﺷف ﻋن ﺑﯾﺎﻧﺎت ﺣول ﺣﺟم اﻟﻣﻌروض اﻟﻧﻘدي ،أﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة وﻣﻌدل اﻟﺗﺿﺧم وﻏﯾرﻫﺎ ﻣن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ذات اﻷﻫﻣﯾﺔ ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر. 55 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺛﺎﻟﺛﺔ ﻋﺷر :ﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت واﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﻗد ﺗﺗﺎح ﻟﺟﻣﻬور اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ،ﻋﺎدة ﻣﺎ ﺗﻛون ﻓﻲ ﺻورة ﺧﺎم، ﻛﻣﺎ أن ﻣﻌظﻣﻬﺎ ﯾﻧﺻرف إﻟﻰ اﻟﻣﺎﺿﻲ وﻟﯾس إﻟﻰ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل اﻟذي ﻫو ﺑﯾت اﻟﻘﺻﯾد ﻓﻲ اﺗﺧﺎذ ﻗ اررات اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ،وﺣﺗﻰ ﯾﻣﻛن اﻻﻧﺗﻔﺎع ﺑﺗﻠك اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت واﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ،ﻓﺈﻧﻬﺎ ﺗﺣﺗﺎج إﻟﻰ ﺗﺣﻠﯾل ﻋﻣﯾق ﯾﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ اﺳﺗﺧﻼص اﻟﻧﺗﺎﺋﺞ واﻟﻌﺑر اﻟﺗﻲ ﺗﺳﺎﻫم ﻓﻲ رؤﯾﺔ ﻣﺎ ﯾﺣﺗﻣل أن ﯾﻛون ﻋﻠﯾﻪ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل ،وﺗﻣﻬد ﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻻﺗﺧﺎذ ﻗ اررات اﺳﺗﺛﻣﺎرﯾﺔ ﻣﻼﺋﻣﺔ. وﯾﺣدﺛﻧﺎ اﻟﻔﻛر اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﻓﻲ ﻣﺟﺎل اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋن وﺟود ﻧوﻋﯾن ﻣن اﻟﺗﺣﻠﯾل :اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ .ﺣﯾث ﯾﻬﺗم اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﺑدراﺳﺔ اﻟظروف اﻟﻣﺣﯾطﺔ ﺑﺎﻟﺷرﻛﺔ ،ﺑﻬدف اﻟﻛﺷف ﻋن ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻗد ﺗﻔﯾد ﻓﻲ اﻟﺗﻧﺑؤ ﺑﻣﺎ ﺳﺗﻛون ﻋﻠﯾﻪ اﻷرﺑﺎح اﻟﺗﻲ ﯾﺗوﻗﻊ أن ﺗﺗوﻟد ﻣن ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻟﺷرﻛﺔ واﻟﺗﻲ ﺗﻌﺗﺑر ﻣﺣددا أﺳﺎﺳﯾﺎ ﻟﻠﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم اﻟذي ﺗﺻدرﻩ .أﻣﺎ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻓﯾرﻛز ﻋﻠﻰ دراﺳﺔ اﻟﺳﺟل اﻟﻣﺎﺿﻲ ﻟﻠﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻟﺳﻌر اﻟذي ﯾﺑﺎع ﺑﻪ اﻟﺳﻬم ،ﺑﻬدف اﻛﺗﺷﺎف ﻧﻣط ﻟﻬذا اﻟﺗﻐﯾر ﯾﻣﻛن اﻟﻣﺣﻠل ﻣن ﺧﻼﻟﻪ اﺳﺗﺧﻼص ﻧﺗﺎﺋﺞ ﺗﻔﯾد ﻓﻲ اﻟﺗﻧﺑؤ ﺑﻣﺎ ﺳﯾﻛون ﻋﻠﯾﻪ اﻟﺳﻌر ﻓﻲ اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل. )(69 .1اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ: ﯾﺗﻧﺎﺳب اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﻊ ﻣﻧﻬﺟﯾﺔ دراﺳﺔ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻻﻗﺗﺻﺎدي ﺑﺷﻘﯾﻪ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻛﻠﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﺟزﺋﻲ ﻋﻠﻰ اﻟرﻏم ﻣن اﺧﺗﻼف اﻟﺗرﺗﯾب ﺑﯾﻧﻬﻣﺎ ،ﻓﻧﺟد أن ﻫﻧﺎك ﻣدﺧﻠﯾن ﻟﻠﺗﺣﻠﯾل :اﻟﻣدﺧل اﻷول وﻫو اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻛﻠﻲ ﻓﺎﻟﺟزﺋﻲ ) (Macro-Micro Approachأو ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﻟﺗﺣﻠﯾل ﻣن اﻟﻘﻣﺔ ﻧزوﻻ ) ،(Top-Down Analysisأﻣﺎ اﻟﻣدﺧل اﻟﺛﺎﻧﻲ ﻟﻠﺗﺣﻠﯾل ﻓﯾﺳﺗﻧد إﻟﻰ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﺟزﺋﻲ ﻓﺎﻟﻛﻠﻲ ) (Micro-Macro Approachأو ﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﺎﻟﺗﺣﻠﯾل ﻣن اﻟﻘﻌر ﺻﻌودا ).(Botton-Up Analysis )(70 ) -(69ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ ،ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )أﺳﻬم ،ﺳﻧدات ،وﺛﺎﺋق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ،اﻟﺧﯾﺎرات( ،دار اﻟﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟدﯾدة ﻟﻠﻧﺷر ،ﻣﺻر :اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ، ،2003ص .218 ) -(70ﻣﺣﻣود ﻣﺣﻣد اﻟداﻏر ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣؤﺳﺳﺎت ،أوراق ،ﺑورﺻﺎت ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .289 56 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ وﯾرﺗﻛز اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﺑﺻﻔﺔ ﻋﺎﻣﺔ ،ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻠﯾل ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻣﺗﻐﯾرات اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻣن ﺧﻼل ﺛﻼث وﺳﺎﺋل ﻫﻲ :ﺗﺣﻠﯾل اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻛﻠﯾﺔ ،ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺻﻧﺎﻋﺔ )أو اﻟﻘطﺎع( ،ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺷرﻛﺎت. 1.1ﺗﺣﻠﯾل اﻟظروف اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻛﻠﯾﺔ: ﯾﺷﻣل ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﺗﺣﻠﯾل ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻠﯾل اﻟﺳﯾﺎﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ ،وﺑﻌض اﻟﻣؤﺷرات ﻛﻣﻌدﻻت اﻟﻧﺎﺗﺞ اﻟﻣﺣﻠﻲ اﻹﺟﻣﺎﻟﻲ واﻟﺗﺿﺧم ،ﻓﺿﻣن اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﻌﺗﺑر اﻟﺿراﺋب ذات آﺛﺎر ﻋﻠﻰ أداء اﻟﺷرﻛﺎت وأﺳﻌﺎر أﺳﻬﻣﻬﺎ ،ﺣﯾث أن ﺗﺧﻔﯾض ﻣﻌدل اﻟﺿراﺋب ﻋﻠﻰ أرﺑﺎح اﻟﺷرﻛﺎت ﻣن ﺷﺄﻧﻪ أن ﯾﺗرك أﺛ ار إﯾﺟﺎﺑﯾﺎ ﻋﻠﻰ أرﺑﺎﺣﻬﺎ اﻟﺻﺎﻓﯾﺔ وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ارﺗﻔﺎع اﻷﺳﻬم ﺑﺻﻔﺔ ﻋﺎﻣﺔ ﻛﻣﺎ ﯾﻌﺗﺑر اﻹﻧﻔﺎق اﻟﺣﻛوﻣﻲ أﯾﺿﺎ ذو آﺛﺎر إﯾﺟﺎﺑﯾﺔ وﺳﻠﺑﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﺷرﻛﺎت .أﻣﺎ ﻓﯾﻣﺎ ﯾﺧص اﻟﺳﯾﺎﺳﺔ اﻟﻧﻘدﯾﺔ وﻻ ﺳﯾﻣﺎ ﺳﯾﺎﺳﺔ أﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة ،ﻓﺈن ﺗﺧﻔﯾض أﺳﻌﺎر اﻟﻔﺎﺋدة )ﺳﯾﺎﺳﺔ ﻧﻘدﯾﺔ ﺗوﺳﻌﯾﺔ( ﻣن ﺷﺄﻧﻪ ﺗﺣﻔﯾز وزﯾﺎدة اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ زﯾﺎدة إﻧﺗﺎج وأرﺑﺎح اﻟﺷرﻛﺎت .ﻛذﻟك ﻓﯾﻣﺎ ﯾﺗﻌﻠق ﺑﻣﻌدﻻت اﻟﺗﺿﺧم ،ﻓﺈن ﻟﻠﺗﻘﺎرﯾر اﻟﺷﻬرﯾﺔ ﻋن ﻣﻌدﻻت اﻟﺗﺿﺧم أﺛرﻫﺎ ﻋﻠﻰ أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ، ﻓﺎﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن ارﺗﻔﺎع ﻏﯾر ﻣﺗوﻗﻊ ﻓﻲ ﻣﻌدل اﻟﺗﺿﺧم ﻣن ﺷﺄﻧﻪ أن ﯾﺗرك أﺛ ار ﻋﻛﺳﯾﺎ ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻷﺳﻌﺎر .أﻣﺎ ﺗﺣﻠﯾل ﺣﺟم اﻟﻧﺎﺗﺞ اﻟوطﻧﻲ ﻓﯾﻌﺗﺑر أﯾﺿﺎ ﺿرورﯾﺎ ،ﺣﯾث أن اﻹﻋﻼن ﻋن زﯾﺎدة ﻓﻲ اﻟﻧﺷﺎط اﻻﻗﺗﺻﺎدي اﻟﺣﻘﯾﻘﻲ ﯾزﯾد ﻣن اﻟﺗﻔﺎؤل ﺑﺷﺄن اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل ،ﻣﻣﺎ ﯾزﯾد ﻣن ﺣرﻛﺔ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم وﯾؤدي إﻟﻰ ارﺗﻔﺎع أﺳﻌﺎرﻫﺎ اﻟﺳوﻗﯾﺔ. )(71 2.1ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺻﻧﺎﻋﺔ )اﻟﻘطﺎع(: وﯾﻬدف ﻫذا اﻟﺗﺣﻠﯾل إﻟﻰ اﻟﺗﻌرف ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗﻘﺑل اﻟﻘطﺎع ﻓﻲ ظل اﻟﺗﻐﯾرات اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺑﻠد اﻟﻣﻌﻧﻲ ،ﻓﻣن اﻟﻣﻌروف أن ﻫذﻩ اﻟﺻﻧﺎﻋﺎت ﻻ ﺗﺳﺗﻔﯾد ﺑدرﺟﺔ ﻣﺗﺳﺎوﯾﺔ ﻣن أي ازدﻫﺎر اﻗﺗﺻﺎدي ،وﻻ ﺗﺗﺄﺛر ﺑﻧﻔس اﻟﻘوة ﻣن أي رﻛود ﯾﺻﯾب اﻻﻗﺗﺻﺎد .ﺣﯾث ﯾﺗم ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﻘطﺎع ﻣن ﺧﻼل اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﺗﺎرﯾﺧﻲ ﻟﻣﺑﯾﻌﺎت اﻟﻘطﺎع وأرﺑﺎﺣﻪ ،ﻟﺣﺟم اﻟطﻠب واﻟﻌرض ﻋﻠﻰ ﻣﻧﺗﺟﺎﺗﻪ إن ) -(71اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ،دراﺳﺔ ﻣﻧﺷورة ﻋﻠﻰ ﻣوﻗﻊ اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌرﺑﻲ ﻟﻠﺗﺧطﯾط .www.arab-api.org 57 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻛﺎﻧت ﻓﻲ ﺣﺎﻟﺔ ﺗزاﯾد أو اﻧﺧﻔﺎض ،ﻋن إﻣﻛﺎﻧﯾﺔ اﻟﺗوﺳﻊ وظروف اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ ﻓﻲ اﻟﻘطﺎع ،طﺑﯾﻌﺔ ﻣﻧﺗﺟﺎت اﻟﻘطﺎع وﻣﺳﺗوى اﻟﺗﻛﻧوﻟوﺟﯾﺎ اﻟﻣﺳﺗﻌﻣﻠﺔ ،ﻣدى ﺗدﺧل اﻟﺣﻛوﻣﺔ ﻓﻲ ﺷؤون اﻟﻘطﺎع ﻣن ﺧﻼل ﺗﻘدﯾم اﻟﻣﺳﺎﻋدات اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﺗﺣﻔﯾزات اﻟﺿرﯾﺑﯾﺔ. ﻓﺗﺣﻠﯾل اﻟﻘطﺎﻋﺎت اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻣن ﻫذﻩ اﻟﺟواﻧب ،ﯾﻣﻛن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣن اﺧﺗﯾﺎر اﻟﻘطﺎﻋﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺗوﻗﻊ ﻟﻬﺎ اﻻزدﻫﺎر واﻟﻧﻣو واﻟرﺑﺣﯾﺔ ﻓﻲ ظل اﻟﺗطورات اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ اﻟﻣﻧﺗظرة. وﺑﻌد ذﻟك ﯾﺳﺗطﯾﻊ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻻﻧﺗﻘﺎل إﻟﻰ ﺗﺣﻠﯾل ﺷرﻛﺎت ﻫذﻩ اﻟﻘطﺎﻋﺎت اﻟﻣﺧﺗﺎرة ،ﻟﻠﺗﻌرف ﻋﻠﻰ اﻟﺷرﻛﺎت اﻟراﺋدة ﻓﯾﻬﺎ. )(72 3.1ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺷرﻛﺔ: ﯾﻬدف ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺷرﻛﺎت إﻟﻰ ﺗﺣدﯾد رﺑﺣﯾﺗﻬﺎ ،وﻣدى ﻧﻣوﻫﺎ وﻗوﺗﻬﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻗدرﺗﻬﺎ ﻋﻠﻰ ﻣﻧﺎﻓﺳﺔ ﻏﯾرﻫﺎ ﻣن اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣﻧﺗﺟﺔ ﻓﻲ اﻟﻘطﺎع ﻋﯾﻧﻪ ،ﻻﺧﺗﯾﺎر اﻟﺷرﻛﺔ اﻷﻓﺿل ﻓﻲ ﻛل ﻗطﺎع واﻟﺗﻲ ﻣن اﻟﻣﺗوﻗﻊ أن ﺗﺗﻔوق ﻣن ﺣﯾث ﻧﻣوﻫﺎ ورﺑﺣﯾﺗﻬﺎ .وﯾﻛون ﺗﺣﻠﯾل ظروف اﻟﺷرﻛﺔ ﻣﺗﺿﻣﻧﺎ ﻟﺗﺣﻠﯾل ﻗواﺋﻣﻬﺎ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،وﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣرﺗﺑطﺔ ﺑﺎﻟﻧﺷﺎط وﺑﺎﻟﺗﻘﻠب ﻓﻲ اﻟﻣﺑﯾﻌﺎت، وﻣﺧﺎطر ﻋدم اﻟﻘدرة ﻋﻠﻰ اﻟﺳداد. )(73 ﻛﻣﺎ ﺗﻌد ﻣؤﺷرات اﻷﺳﻬم أﺣد اﻟﻣؤﺷرات اﻟﺗﻲ ﯾﻌﺗﻣد ﻋﻠﯾﻬﺎ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﻟﻠﺗﻧﺑؤ ﺑﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق ،واﻟوﻗوف ﻋﻠﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ ﻟﻸﺳﻬم ،ﻓﺎﻟﻣﺣﻠل ﯾﻘدر اﺗﺟﺎﻩ اﻷﺳﻌﺎر ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻣن ﺧﻼل ﺗﺣدﯾد ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة ،اﻟﻣﻣﺛﻠﺔ ﻟﻠﻔرق ﻣﺎ ﺑﯾن ﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ أﺳﻬم اﻟﺳوق )اﻟذي ﯾﻌﺑر ﻋﻧﻪ ﺑﻣؤﺷر ﺣﺎﻟﺔ اﻟﺳوق( وﻣﺗوﺳط ﻋﺎﺋد اﻟﻔرﺻﺔ اﻟﺑدﯾﻠﺔ )اﻟﺳﻧدات اﻟﺣﻛوﻣﯾﺔ( ﺧﺎﻟﯾﺔ ﻣن اﻟﻣﺧﺎطر .ﻓﺈذا وﺻﻠت ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة إﻟﻰ دون ﻣﺳﺗوى ﻗﯾﺎﺳﻲ ﻣﻌﯾن ،ﻓﺈن اﻟﻣﺗوﻗﻊ اﻧﺧﻔﺎض أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم .وﯾﺻﺑﺢ اﻟﺳوق ﻧزوﻟﻲ )أي أن اﻷﺳﻌﺎر ﺗﺳﺗﻣر ﻓﻲ اﻻﻧﺧﻔﺎض( ،وﻓﻲ اﻟﺣﺎﻟﺔ ) -(72ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :اﻟﺑورﺻﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .160 ) -(73ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ ،ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .221 58 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻌﻛﺳﯾﺔ ﻋﻧد ﺗﺟﺎوز ﻋﻼوة اﻟﻣﺧﺎطرة اﻟﻧﺳﺑﺔ اﻟﻘﯾﺎﺳﯾﺔ اﻟﻣﻌﯾﻧﺔ ﻓﺈن اﻟﻣﺗوﻗﻊ ارﺗﻔﺎع أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم وﯾﺻﺑﺢ اﻟﺳوق ﺻﻌودﯾﺎ. )(74 .2اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ: ﯾﻌﺗﻣد ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻟﺗﺣﻠﯾل ﻋﻠﻰ ﻗراءة اﻟﺗﺎرﯾﺦ )اﻟﻣﺎﺿﻲ( ﻻﺳﺗﺷراف اﻟﻣﺳﺗﻘﺑل ،ﻓﻬو ﯾﻬﺗم ﺑﺗﺳﺟﯾل اﻟﺗﺳﻠﺳل اﻟﺗﺎرﯾﺧﻲ ﻟﻸﺳﻌﺎر ﻓﻲ ﺷﻛل ﺑﯾﺎﻧﻲ ،وﺗﺣﻠﯾل ﻫذﻩ اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت ﻻﺳﺗﺧﻼص اﻟدروس ﻣﻧﻬﺎ ﻟﺑﻧﺎء اﻟﺗوﻗﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ،واﻟﺗﻲ ﻋﻠﻰ أﺳﺎﺳﻬﺎ ﯾﺗم اﺗﺧﺎذ ﻗ اررات ﻟﻠﺷراء واﻟﺑﯾﻊ، ﺑﻬدف ﺗﺣﻘﯾق أﻛﺑر ﻋﺎﺋد ﻣﻣﻛن ﻣﻊ ﺗﺣﻣل أﻗل اﻟﻣﺧﺎطر. وﺗﻘوم ﻧظرﯾﺔ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻋﻠﻰ اﻟﻔﻠﺳﻔﺔ اﻟﺗﺎﻟﯾﺔ: )(75 اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم ﺗﺗﺣدد ﻋﻠﻰ أﺳﺎس ﻗوى اﻟﻌرض واﻟطﻠب. اﻟﻌرض واﻟطﻠب ﺗﺣﻛﻣﻪ ﻋواﻣل ﻣﺗﻌددة ﺑﻌﺿﻬﺎ رﺷﯾد واﻟﺑﻌض اﻵﺧر ﻏﯾر رﺷﯾد. اﻷﺳﻌﺎر ﺗﺗﺣرك ﻓﻲ اﺗﺟﺎﻫﺎت وﻣﺳﺎرات ﻣﻌﯾﻧﺔ ،وﻫﻲ ﺗﻣﯾل إﻟﻰ اﻻﺳﺗﻣرار ﻓﻲ ﻧﻔساﻻﺗﺟﺎﻩ وﻋدم ﺗﻐﯾرﻩ ﻟﻔﺗرة طوﯾﻠﺔ ﻣن اﻟوﻗت. اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﺗﺟﺎﻩ أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم ﯾرﺟﻊ ﻓﻲ اﻷﺳﺎس إﻟﻰ اﻟﺗﻐﯾر ﻓﻲ اﻟﻌﻼﻗﺔ ﺑﯾن اﻟﻌرضواﻟطﻠب. ﯾﻣﻛن ﺗطﺑﯾق اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻋﻠﻰ اﻟﻣﺳﺗوى اﻟﻛﻠﻲ )أي ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى ﺳوق اﻷﺳﻬم ﻛﻛل أو ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى اﻟﻘطﺎﻋﺎت( .ﻛﻣﺎ ﯾﻣﻛن ﺗطﺑﯾﻘﻪ ﻋﻠﻰ ﻣﺳﺗوى اﻷﺳﻬم اﻟﻔردﯾﺔ. ﯾﺗﺳم اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﺑﻌدد ﻣن اﻟﻣزاﯾﺎ اﻟﺗﻲ ﺟﻌﻠت ﻟﻪ أﺗﺑﺎع وﻣؤﯾدﯾن ،وﻓﻲ ﻣﻘدﻣﺔ ﺗﻠك اﻟﻣزاﯾﺎ اﻟﺳﻬوﻟﺔ واﻟﺳرﻋﺔ ،ﻓﻣﺟرد ﺗﺣدﯾد اﻟوﺳﯾﻠﺔ أو اﻟﻘﺎﻋدة اﻟﻔﻧﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺳوف ﯾﻌﺗﻣد ﻋﻠﯾﻬﺎ اﻟﻣﺣﻠل ﻓﻲ اﻟﺗﻧﺑؤ ﺑﺎﻷﺳﻌﺎر ،ﯾﺻﺑﺢ ﺗطﺑﯾﻘﻬﺎ آﻟﯾﺎ وﻋﻠﻰ أي ﻋدد ﻣن اﻷﺳﻬم ،ﻛل ذﻟك دون ﺣﺎﺟﺔ إﻟﻰ ﺗﺟﻣﯾﻊ وﺗﺣﻠﯾل ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن اﻻﻗﺗﺻﺎد أو اﻟﺻﻧﺎﻋﺔ أو اﻟﺷرﻛﺔ واﻟﺗﻲ ﺗﺗطﻠب وﻗﺗﺎ وﺟﻬدا وﻓﯾرا. أﻣﺎ اﻟﻣﯾزة اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ ﻓﻬﻲ أن أﺳﺎﻟﯾب اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﯾﺳﻬل ﺗﻌﻠﻣﻬﺎ وﺗطﺑﯾﻘﻬﺎ ﺑواﺳطﺔ أي ﻣﺳﺗﺛﻣر ) -(74ﻣﺣﻣود ﻣﺣﻣد اﻟداﻏر ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣؤﺳﺳﺎت ،أوراق ،ﺑورﺻﺎت ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص.292 ) -(75ﻋﺑد اﻟﻣﺟﯾد اﻟﻣﻬﯾﻠﻣﻲ ،اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻟﻸﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺗﻘدﯾم ﺣﺎزم اﻟﺑﺑﻼوي ،اﻟﺑﻼغ ﻟﻠطﺑﺎﻋﺔ واﻟﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻟراﺑﻌﺔ ،2006 ،ص .35 59 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻣﻬﻣﺎ ﻛﺎﻧت ﺛﻘﺎﻓﺗﻪ ،وﻫﻲ ﻣﯾزة ﻻ ﯾﺗﯾﺣﻬﺎ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ .ﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك ﻣﯾزة ﺛﺎﻟﺛﺔ ﻫﻲ أن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺗﺎﺟﻬﺎ اﻟﻣﺣﻠل ﻋن اﻷﺳﻌﺎر واﻟﺻﻔﻘﺎت ﺗﺗﺎح ﯾوﻣﯾﺎ وﺑﺎﻧﺗظﺎم ﻣن ﺧﻼل اﻟﺗﻘﺎرﯾر اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗظﻬر ﻓﻲ اﻟﺻﺣف اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ. ٕواذا ﻛﺎن ﻟﻠﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻛل ﻫذﻩ اﻟﻣزاﯾﺎ ﻓﺈﻧﻪ ﻻ ﯾﺧﻠو ﻣن اﻟﻌﯾوب ،ﺣﯾث ﯾﻌﺗرف دﻋﺎة اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﺑﺄن اﻟﻣﺣﻠل اﻷﺳﺎﺳﻲ اﻟذي ﺗﺗواﻓر ﻟﻪ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻟﻘدرة اﻟﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔ ،ﯾﻣﻛﻧﻪ أن ﯾﺻل إﻟﻰ ﻧﺗﺎﺋﺞ أﻓﺿل ﻣن اﻟﻣﺣﻠل اﻟﻔﻧﻲ ،وﻟﻌل أﻫم أﺳﺑﺎب ذﻟك أن اﻟﻣﺣﻠل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﯾﺗﻧﺑﺄ ﺑﺎﻷﺣداث اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ،وﯾﺧرج ﻣﻧﻬﺎ ﺑﺎﻟﻘرار اﻟﻣﻼﺋم ﻓﻲ اﻟوﻗت اﻟﻣﻧﺎﺳب ،أﻣﺎ اﻟﻣﺣﻠل اﻟﻔﻧﻲ ﻓﺈن ﻋﻠﯾﻪ أن ﯾﻧﺗظر ﺣﺗﻰ ﺗﻘﻊ اﻷﺣداث ،وﯾرى ﺑﻌﯾﻧﯾﻪ اﻟﺗﺣول ﻓﻲ ﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر ﺛم ﯾﺗﺧذ اﻟﻘرار .ﯾﺿﺎف إﻟﻰ ذﻟك ﻣﺎ أﺛﺑﺗﻪ اﻟواﻗﻊ أن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟذي ﯾﺗﺑﻊ أﺳﻠوب اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ،ﻧﺎد ار ﻣﺎ ﯾﺣﻘق ﻋﺎﺋدا ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺎ ﻋﻠﻰ اﺳﺗﺛﻣﺎراﺗﻪ. )(76 .3اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻣﻘﺎﺑل اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ: ﯾوﺟﻪ اﻟﻣﺣﻠﻠون اﻟﻔﻧﯾون إﻟﻰ طرﯾﻘﺔ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻻﻧﺗﻘﺎدات أﻫﻣﻬﺎ: أﻧﻪ ﯾﺳﺗﺣﯾل اﻹﻟﻣﺎم وﻣﻌرﻓﺔ ﻛل ﺷﻲء ﯾﺧص ﻧﺷﺎط اﻟﺷرﻛﺔ أو اﻟورﻗﺔ ﻣﺣل اﻟﺗداول. أن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻧﻔﺳﻬﺎ داﺋﻣﺔ اﻟﺗﻐﯾر ،وﻻ ﯾﻣﻛن ﻷﺣد ﻣﻬﻣﺎ ﻋﻼ ﺷﺄﻧﻪ ﻣﻌرﻓﺔ ﻛل ﺧﺑﺎﯾﺎ اﻟﺳوق. أن اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت واﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗواﻓرة ﻏﺎﻟﺑﺎ ﻣﺎ ﺗﻛون ﻏﯾر ﻣﺗﻛﺎﻣﻠﺔ ،وﺑﻌﺿﻬﺎ ﻏﯾر دﻗﯾق وﻛﺛﯾ ار ﻣﺎﯾﺗم ﻣراﺟﻌﺗﻬﺎ وﺗﻌدﯾﻠﻬﺎ ﺑﻌد ﺣﯾن. أن اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت واﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗﺄﺗﻲ ﻓﻲ ﻣﻌظم اﻷﺣﯾﺎن ﻣﺗﺄﺧرة ﻧﺳﺑﯾﺎ ،ﻣﻣﺎ ﯾﻔﻘدﻫﺎ أﻫﻣﯾﺗﻬﺎ ﻓﻲ ﺗﺣدﯾداﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺈن ﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ ﺑدون أﻫﻣﯾﺔ. إن اﻟﻣﺣﻠل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﺣﺗﻰ وﻟو اﺳﺗطﺎع اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻹﻟﻣﺎم ﺑﻬﺎ ﺟﻣﯾﻌﻬﺎ،ﺛم ﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ ﺑﺳرﻋﺔ ودﻗﺔ ،ﻓﺈﻧﻪ ﻣن اﻟﻌﺳﯾر اﺳﺗﻐﻼﻟﻬﺎ ﻓﻲ ﺗوﻗﯾت ﻣﻧﺎﺳب ﯾﺗﻼءم ﻣﻊ اﻟﺗﺣرﻛﺎت اﻟﺳرﯾﻌﺔ ﻷﺳﻌﺎر اﻟﺳوق. ) -(76ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص.222 60 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ وﻣﻘﺎﺑل ذﻟك ﯾﺷﻛك ﻛﺛﯾر ﻣن اﻟﻣﺣﻠﻠﯾن اﻷﺳﺎﺳﯾﯾن ﻓﻲ ﻓﺎﻋﻠﯾﺔ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ،وﻓﻲ أﻫﻣﯾﺗﻪ ﻓﻲ ﺑﻧﺎء اﺳﺗراﺗﯾﺟﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ،وﻓﻲ اﺗﺧﺎذﻩ ﻛﺄﺳﺎس ﻟﻘرارات اﻟﺷراء واﻟﺑﯾﻊ ،ﻓﻬم ﯾرون أﻧﻪ وﺳﯾﻠﺔ ﻋﻘﯾﻣﺔ ﺑﻼ ﻓﺎﺋدة ﺗذﻛر .إﻻ أﻧﻪ ﻓﻲ اﻟواﻗﻊ وﺳﯾﻠﺔ ﻣﻛﻣﻠﺔ ﻟﻠﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ،ﻓﺎﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ ﻣﺛﻼ ﻻ ﯾﺳﺎﻋد ﻋﻠﻰ اﺧﺗﯾﺎر اﻟوﻗت اﻟﻣﻧﺎﺳب ﻟﻠﺷراء أو اﻟﺑﯾﻊ .ﻛﻣﺎ ﻻ ﯾﻔﯾد ﻓﻲ ﺗﺣدﯾد ﻧﻘطﺔ وﻗف اﻟﺧﺳﺎرة ،اﻟﺗﻲ ﺗﻌد ﻣن أﻫم اﻻﻋﺗﺑﺎرات ﺑﺎﻟﻧﺳﺑﺔ ﻟﻣﺗﻌﺎﻣل ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وﻫﻲ ﻣﺎ ﯾوﻓرﻫﺎ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ،وﻋﻠﯾﻪ ﯾﺟب ﻋﻠﻰ ﻛل ﻣﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻻﻫﺗﻣﺎم ﺑﺎﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ واﻷﺳﺎﺳﻲ ﻋﻠﻰ ﺣد ﺳواء).(77 ) -(77ﻋﺑد اﻟﻣﺟﯾد اﻟﻣﻬﯾﻠﻣﻲ ،اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻟﻸﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .40 61 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟراﺑﻌﺔ ﻋﺷر :ﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ .1ﻣﻔﻬوم ﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ: اﻟﻛﻔﺎءة ﻓﻲ ﻣﻔﻬوﻣﻬﺎ اﻟﻌﺎم ﺗﻌﻧﻲ اﻟﻘﯾﺎم ﺑﻌﻣل ﺑﺄﻓﺿل طرﯾﻘﺔ ﻣﻣﻛﻧﺔ ﻣن ﺣﯾث اﻟﺗﻛﻠﻔﺔ واﻟوﻗت واﻟرﺑﺣﯾﺔ .وﻋﺎدة ﻣﺎ ﻧﺟد أن ﻣﻔﻬوم اﻟﻛﻔﺎءة ﻣرﺗﺑط ﺑﻣﻔﻬوم اﻟﻔﻌﺎﻟﯾﺔ ،ﻓﺎﻟﻔﻌﺎﻟﯾﺔ ﺗرﻛز ﻋﻠﻰ ﻧﻘطﺔ اﻟﻧﻬﺎﯾﺔ اﻟواﺟب اﻟوﺻول إﻟﯾﻬﺎ ﺑﯾﻧﻣﺎ اﻟﻛﻔﺎءة ﺗﻬﺗم ﺑﺎﻟﻛﯾﻔﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﻣﻛن ﺑﻬﺎ ﺑﻠوغ ﻫذﻩ اﻟﻧﻘطﺔ. وﻓﯾﻣﺎ ﯾﺧص ﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻓﯾﺗوﻗﻊ أن ﺗﺳﺗﺟﯾب أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق وﻋﻠﻰ وﺟﻪ اﻟﺳرﻋﺔ ﻟﻛل ﻣﻌﻠوﻣﺔ ﺗرد إﻟﻰ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻪ ،ﯾﻛون ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ ﺗﻐﯾﯾر ﻧظرﺗﻬم ﻋن اﻟﺷرﻛﺔ اﻟﻣﺻدرة ﻟﻬﺎ ،ﺣﯾث ﺗﺗﺟﻪ أﺳﻌﺎر ﻫذﻩ اﻷوراق إﻟﻰ اﻻرﺗﻔﺎع أو اﻻﻧﺧﻔﺎض ﺗﺑﻌﺎ ﻟطﺑﯾﻌﺔ اﻷﻧﺑﺎء اﻟواردة ،وﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﻛفء ﯾﻌﻛس ﺳﻌر اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻋﻧﻬﺎ ،ﺳواء ﻛﺎﻧت ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋﻠﻰ ﺷﻛل ﻗواﺋم ﻣﺎﻟﯾﺔ ،أو ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗﺑﺛﻬﺎ وﺳﺎﺋل اﻹﻋﻼم ،أو ﺗﺣﻠﯾﻼت وﺗﻘﺎرﯾر ﺣول اﻟﺣﺎﻟﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻷداء اﻟﺷرﻛﺔ. ﻛﻣﺎ ﯾﻌﻛس ﺳﻌر اﻟﺳﻬم ﻓﻲ ظل اﻟﺳوق اﻟﻛفء ،ﺗوﻗﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﺑﺷﺄن اﻟﻣﻛﺎﺳب اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ،وﺑﺷﺄن اﻟﻣﺧﺎطر اﻟﺗﻲ ﺗﺗﻌرض ﻟﻬﺎ ﻫذﻩ اﻟﻣﻛﺎﺳب ،وﻟﻛن رﻏم ﺗواﻓر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻟﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق ،إﻻ أن ذﻟك ﻻ ﯾﻌﻧﻲ ﺑﺎﻟﺿرورة أن ﺗﺗطﺎﺑق ﺗﻘدﯾراﺗﻬم اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ واﻟﻣﺧﺎطر اﻟﻣﺣﯾطﺔ ﺑﻬﺎ ﺗﻣﺎﻣﺎ (78).أو ﺑﻌﺑﺎرة أﺧرى ﺗﺗﺣﻘق ﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق ﻋﻧدﻣﺎ ﺗﻛون اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﻣﻛﺎﺳب اﻟﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ اﻟﻧﺎﺟﻣﺔ ﻋن اﻣﺗﻼك اﻟﺳﻬم واﻟﻣﺧﺻوﻣﺔ ﺑﻣﻌدل ﻋﺎﺋد ﻋﻠﻰ اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر – ﯾﻛﻔﻲ ﻟﺗﻌوﯾض اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻋن اﻟﻣﺧﺎطر -ﺗﺳﺎوي اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻠﺳﻬم ﯾوم ﺷراءﻩ. )(79 .2اﻟﻛﻔﺎءة اﻟﻛﺎﻣﻠﺔ واﻟﻛﻔﺎءة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ: اﻟﺳوق اﻟﻛفء ﻫﻲ اﻟﺳوق اﻟﺗﻲ ﻻ ﯾوﺟد ﻓﯾﻬﺎ ﻓﺎﺻل زﻣﻧﻲ ﺑﯾن ﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺟدﯾدة اﻟواردة إﻟﻰ اﻟﺳوق ،وﺑﯾن اﻟوﺻول إﻟﻰ ﻧﺗﺎﺋﺞ ﻣﺣددة ﺑﺷﺄن ﺳﻌر اﻟﺳﻬم ،ﺑﻣﺎ ﯾﺿﻣن ﺣدوث ﺗﻐﯾﯾر ﻓوري ﻓﻲ اﻟﺳﻌر ﻛرد ﻓﻌل ﻟﻣﺎ ﺗﺣﻣﻠﻪ ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻣن أﻧﺑﺎء ﺳﺎرة أو ﻏﯾر ﺳﺎرة .وﻫذا ) -(78ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :اﻟﺑورﺻﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .32 ) -(79ﻣﺣﻣد اﻟﺻﯾرﻓﻲ ،اﻟﺑورﺻﺎت ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .31 62 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﻔﻬوم ﻟﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق ﯾطﻠق ﻋﻠﯾﻪ ﺑﺎﻟﻛﻔﺎءة اﻟﻛﺎﻣﻠﺔ Perfectly Efficient Marketاﻟﺗﻲ ﺗﻔﺗرض ﺷروط اﻟﻛﻣﺎل ﻓﻲ اﻟﺳوق وﻫﻲ: )(80 أن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن اﻟﺳوق ﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﻠﺟﻣﯾﻊ ﻓﻲ ﻧﻔس اﻟﻠﺣظﺔ ،وﺑدون ﺗﻛﻠﻔﺔ ،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﻛونﺗوﻗﻌﺎت اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻣﺗﻣﺎﺛﻠﺔ. أﻧﻪ ﻻ ﺗوﺟد ﻗﯾود ﻋﻠﻰ اﻟﺗﻌﺎﻣل ،ﻓﻼ ﺗوﺟد ﺗﻛﺎﻟﯾف ﻟﻠﻣﻌﺎﻣﻼت وﻻ ﺿراﺋب ،ﻛﻣﺎ ﯾﻣﻛن ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣراﻟﺷراء واﻟﺑﯾﻊ ﺑﻛل ﺣرﯾﺔ ﻷي ﻛﻣﯾﺔ ﯾرﻏب ﻓﯾﻬﺎ ،ﻣﻊ ﻋدم وﺟود ﻗﯾود ﺗﺷرﯾﻌﯾﺔ ﻟﻠدﺧول أو اﻟﺧروج ﻣن اﻟﺳوق. وﺟود ﻋدد ﻛﺑﯾر ﻣن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ،وﻣن ﺛم ﻓﺈن ﺗﺻرﻓﺎت ﺑﻌﺿﻬم ﻻ ﺗؤﺛر ﺗﺄﺛﯾ ار ﻣﻠﻣوﺳﺎ ﻋﻠﻰأﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم ،وﻫذا ﯾﻌﻧﻲ أن اﻷﺳﻌﺎر اﻟﻣﻌﻠﻧﺔ ﻗﺿﯾﺔ ﻣﺳﻠم ﺑﻬﺎ. أن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﯾﺗﺻﻔون ﺑﺎﻟرﺷد ،وﻣن ﺛم ﻓﺈﻧﻬم ﯾﺳﻌون إﻟﻰ ﺗﻌظﯾم اﻟﻣﻧﻔﻌﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺣﺻﻠونﻋﻠﯾﻬﺎ ﻣن وراء اﺳﺗﺛﻣﺎر ﺛرواﺗﻬم. أﻣﺎ ﻓﻲ ظل اﻟﻛﻔﺎءة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﻟﻠﺳوق Economically Efficient Marketﯾﺗوﻗﻊ وﺟود ﻓﺎﺻل زﻣﻧﻲ ﺑﯾن وﺻول اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻧﻌﻛﺎﺳﻬﺎ ﻋﻠﻰ أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم ،وﯾﻌﻧﻲ ﻫذا أن اﻟﻘﯾم اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻗد ﺗﻛون أﻋﻠﻰ أو أﻗل ﻣن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ ﻟﺑﻌض اﻟوﻗت ،ﻏﯾر أﻧﻪ ﯾﻌﺗﻘد ﺑﺳﺑب وﺟود ﺗﻛﻠﻔﺔ ﻟﻠﻣﻌﺎﻣﻼت واﻟﺿراﺋب وﻏﯾرﻫﺎ ،ﻟن ﯾﻛون ﻫﻧﺎك ﻓﺎرق ﻛﺑﯾر ﺑﯾن ﺳﻌر اﻟﺳﻬم وﻗﯾﻣﺗﻪ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ إﻟﻰ درﺟﺔ أن ﯾﺣﻘق اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻣن وراﺋﻬﺎ أرﺑﺎﺣﺎ ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺔ ﻋﻠﻰ اﻟﻣدى اﻟطوﯾل. )(81 .3ﻣﺗطﻠﺑﺎت ﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ: ﯾﺗﺿﺢ ﻣن ﻣﻔﻬوم اﻟﻛﻔﺎءة اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ وﺟود ﻓﺎﺻل زﻣﻧﻲ ﺑﯾن وﺻول اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻧﻌﻛﺎﺳﻬﺎ ﻋﻠﻰ أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم ،وﻟﻛن اﻟﺳوق اﻟﻛفء ﻫو اﻟذي ﯾﺣﻘق ﺗﺧﺻﯾﺻﺎ ﻛﻔﺋﺎ ﻟﻠﻣوارد اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ،ﺑﻣﺎ ﯾﺿﻣن ﺗوﺟﯾﻪ ﺗﻠك اﻟﻣوارد إﻟﻰ اﻟﻣﺟﺎﻻت اﻷﻛﺛر رﺑﺣﯾﺔ ،ﻣﻣﺎ ﯾﻌﻧﻲ أن ﻟﻠﺳوق دورﯾن :دور ﻣﺑﺎﺷر ،ﺣﯾث ﻋﻧدﻣﺎ ﯾﺷﺗري اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرون أﺳﻬم ﺷرﻛﺔ ﻣﺎ ،ﻓﺈﻧﻬم ﯾﺷﺗرون ﻋواﺋد ) -(80ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .400 ) -(81ﻣﺣﻣد اﻟﺻﯾرﻓﻲ ،اﻟﺑورﺻﺎت ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص .33 63 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻣﺳﺗﻘﺑﻠﯾﺔ ﻣﻣﺎ ﯾﻣﻛن اﻟﺷرﻛﺔ ﻣن ﺑﯾﻊ اﻷﺳﻬم اﻟﺟدﯾدة ﺑﺳﻌر ﻣﻧﺎﺳب ،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ زﯾﺎدة ﺣﺻﯾﻠﺔ اﻷﺳﻬم واﻧﺧﻔﺎض ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻷﻣوال ﺑﺎﻟﺗﺑﻌﯾﺔ .ودور ﻏﯾر ﻣﺑﺎﺷر ،ﻓﺈﻗﺑﺎل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻠﻰ ﺷراء أﺳﻬم اﻟﺷرﻛﺔ ،ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﻣؤﺷر أﻣﺎن ﻟﻠﻣﻘرﺿﯾن ،ﻣﻣﺎ ﯾﻣﻛن اﻟﺷرﻛﺔ ﻣن اﻟﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣزﯾد ﻣن اﻷﻣوال ﺑﺗﻛﻠﻔﺔ ﻣﻧﺧﻔﺿﺔ .وﻟﻛﻲ ﯾﺗﺣﻘق ﻫدف ﺳوق رأس اﻟﻣﺎل واﻟﻣﺗﻣﺛل ﻓﻲ اﻟﺗﺧﺻﯾص اﻟﻛفء ﻟﻠﻣوارد ،ﯾﻧﺑﻐﻲ ﺗواﻓر ﺷرطﯾن ﻫﻣﺎ )(82 ﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺳﻌﯾر وﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺷﻐﯾل. 1.3ﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺳﻌﯾر: ﯾﻘﺻد ﺑﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺳﻌﯾر Price Efficiencyأو اﻟﻛﻔﺎءة اﻟﺧﺎرﺟﯾﺔ ،ﺳرﻋﺔ وﺻول اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺟدﯾدة إﻟﻰ ﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق ،وأن ﻻ ﯾﺗﻛﺑدوا ﻓﻲ ﺳﺑﯾﻠﻬﺎ ﺗﻛﺎﻟﯾف ﺑﺎﻫظﺔ، ﺑﻣﺎ ﯾﺟﻌل أﺳﻌﺎر اﻷﺳﻬم ﻣرآة ﺗﻌﻛس ﻛﺎﻓﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ .وﺑﻬذا ﯾﺻﺑﺢ اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻓﻲ اﻟﺳوق ﺑﻣﺛﺎﺑﺔ ﻣﺑﺎراة أو ﻟﻌﺑﺔ ﻋﺎدﻟﺔ ،ﻓﺎﻟﺟﻣﯾﻊ ﻟدﯾﻬم ﻧﻔس اﻟﻔرﺻﺔ ﻟﺗﺣﻘﯾق اﻷرﺑﺎح ،وﯾﺻﻌب ﻣﻌﻬﺎ ﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺔ ﻋﻠﻰ ﺣﺳﺎب اﻵﺧرﯾن. 2.3ﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺷﻐﯾل: ﯾﻘﺻد ﺑﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺷﻐﯾل Operational Efficiencyأو اﻟﻛﻔﺎءة اﻟداﺧﻠﯾﺔ ،ﻗدرة اﻟﺳوق ﻋﻠﻰ ﺧﻠق ﺗوازن ﺑﯾن اﻟﻌرض واﻟطﻠب ،دون أن ﯾﺗﻛﺑد اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون ﻓﯾﻪ ﺗﻛﻠﻔﺔ ﻋﺎﻟﯾﺔ ﻟﻠﺳﻣﺳرة، ودون أن ﯾﺗﺎح ﻟﻠﺗﺟﺎر واﻟﻣﺗﺧﺻﺻﯾن ﻓرﺻﺔ ﻟﺗﺣﻘﯾق ﻫﺎﻣش رﺑﺢ ﻛﺑﯾر .وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻓﺈن ﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺳﻌﯾر ﺗﻌﺗﻣد إﻟﻰ ﺣد ﻛﺑﯾر ﻋﻠﻰ ﻛﻔﺎءة اﻟﺗﺷﻐﯾل ،ﻓﻠﻛﻲ ﺗﻌﻛس ﻗﯾﻣﺔ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟواردة ،ﯾﻧﺑﻐﻲ أن ﺗﻛون اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف اﻟﺗﻲ ﯾﺗﻛﺑدﻫﺎ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻹﺗﻣﺎم اﻟﺻﻔﻘﺔ ﻋﻧد ﺣدﻫﺎ اﻷدﻧﻰ، ﺑﻣﺎ ﯾﺷﺟﻌﻬم ﻋﻠﻰ ﺑذل ﺟﻬد ﻟﻠﺣﺻول ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺟدﯾدة وﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ ،ﻣﻬﻣﺎ ﻛﺎن ﺣﺟم اﻟﺗﺄﺛﯾر اﻟذي ﺗﺣدﺛﻪ ﺗﻠك اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋﻠﻰ اﻟﺳﻌر اﻟذي ﺗﺑﺎع ﺑﻪ اﻟورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔٕ ،واذا ﻛﺎﻧت ﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﻣﻌﺎﻣﻼت ﻣرﺗﻔﻌﺔ ،ﻓﻘد ﯾﻛون اﻟﻌﺎﺋد ﻣن وراء اﻟﺑﺣث ﻋن اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺟدﯾدة ﺿﺋﯾﻼ ،وﻻ ﯾﻛﻔﻲ ﻟﺗﻐطﯾﺔ ﺗﻠك ) -(82ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ ،أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )أﺳﻬم ،ﺳﻧدات ،وﺛﺎﺋق إﺳﺗﺛﻣﺎر ،اﻟﺧﯾﺎرات( ،اﻟدار اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ ،ﻣﺻر، ،2001ص .191 64 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﺗﻛﺎﻟﯾف ،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﻻ ﯾﻛون ﻫﻧﺎك ﺳﻌﻲ ﻟﻠﺑﺣث ﻋﻧﻬﺎ .وﺗﻛون اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻏﯾر ﻣﻌﺑرة ﻋن اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺣﻘﯾﻘﯾﺔ ﻟﺗﻠك اﻷوراق ،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﯾﻛون اﻟﺳوق ﺑﻌﯾدا ﻋن اﻟﻛﻔﺎءة اﻟﻣﻧﺷودة. وﺗوﻓر اﻟﺧﺎﺻﯾﺗﯾن اﻟﺳﺎﺑﻘﺗﯾن ﻷﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣرﻫون ﺑﺗواﻓر ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﺷروط):(83 أن ﺗﺳود اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ اﻟﻣﻧﺎﻓﺳﺔ اﻟﻛﺎﻣﻠﺔ ،وﻫذا ﯾﻌﻧﻲ ﺗوﻓر ﻋدد ﻛﺑﯾر ﻣن اﻟﺑﺎﻋﺔ واﻟﻣﺷﺗرﯾن،ﺗﺗوﻓر ﻟﻬم ﺣرﯾﺔ اﻟدﺧول واﻟﺧروج وذﻟك ﺣﺗﻰ ﺗﻘل ﻓرص ﻧﺷوء اﻻﺣﺗﻛﺎر. أن ﯾوﻓر ﻫذا اﻟﺳوق ﺧﺎﺻﯾﺔ اﻟﺳﯾوﻟﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﯾﻪ ،وﺑﺗواﻓر ﻫذا اﻟﺷرط ﺗﺗﺣﻘقاﻟﻔرص أﻣﺎم اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر ﻟﺑﯾﻊ أو ﺷراء اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻟﺗﻛﻠﻔﺔ اﻟﻣﻧﺎﺳﺑﺔ ﻓﻲ اﻟوﻗت واﻟﺳرﻋﺔ اﻟﻣﻧﺎﺳﺑﯾن. أن ﯾﺗوﻓر ﻟﻠﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ وﺳﺎﺋل وﻗﻧوات اﺗﺻﺎل ﻓﻌﺎﻟﺔ ،ﺗوﻓر ﻟﻠﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻪ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺗﺗﺧذﺷﻛل ﻣؤﺷرات ﻣﺗﻌددة ،ﺗﻘدم ﻟﻠﻣﺳﺗﺛﻣر ﻓﯾﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﻧﺷرة ﺣرﻛﺔ اﻷﺳﻌﺎر اﻟﯾوﻣﯾﺔ اﻟﺗﻲ ﺗﺻدر ﻋن ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. ﺗوﻓر ﻋﻧﺻر اﻟﺷﻔﺎﻓﯾﺔ ،وﺑﻘدر ﯾﺟﻌل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻋن أﺳﻌﺎر اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﯾﻪ وﻣﺎﯾﺗم ﻋﻠﻰ ﻫذﻩ اﻷوراق ﻣن ﺻﻔﻘﺎت ،ﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﺟﻣﯾﻊ اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻪ ﺑﺷﻛل ﻣﺗﺳﺎوي ،وﯾﺣد ﻣن اﺣﺗﻛﺎر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت. ﺗوﻓر اﻟﺗﻘﻧﯾﺎت اﻟﺣدﯾﺛﺔ اﻟﻣﻧﺎﺳﺑﺔ ﻟﺣرﻛﺔ اﻟﺗداول وﻋرض أواﻣر وﺗﻧﻔﯾذ اﻟﺻﻔﻘﺎت ،وذﻟكﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ ﺗوﻓر ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ﻣن اﻟﺳﻣﺎﺳرة واﻟﺧﺑراء اﻟﻘﺎدرﯾن ﻋﻠﻰ ﺗوﻓﯾر اﻟﻧﺻﺢ واﻻﺳﺗﺷﺎرة ﻟﻠﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق ،وﻣﺳﺎﻋدﺗﻬم ﻋﻠﻰ ﺗﻧﻔﯾذ ﺻﻔﻘﺎت اﻟﺑﯾﻊ واﻟﺷراء. أن ﯾﻛون اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ واﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﯾﻪ ﻣﺣﻛوﻣﯾن ﻣن ﻗﺑل ﻫﯾﺋﺔ أو ﻟﺟﻧﺔ ﺗﻌرف ﺑﻬﯾﺋﺔ إدارةاﻟﺳوق ،وﻟﻛﻲ ﺗﺗوﻓر ﻓﻲ ﻫذﻩ اﻟﻬﯾﺋﺔ ﺻﻔﺔ اﻟﻔﺎﻋﻠﯾﺔ ،ﯾﺷﺗرط أن ﺗﻛون ﻣﺣﺎﯾدة وﻣﻛوﻧﺔ ﻣن أﻓراد ذوي ﺧﺑرة. ) -(83ﻣﺣﻣد ﻣطر ،إدارة اﻟﻣﺷروﻋﺎت ،ﻣؤﺳﺳﺔ اﻟوراق ﻟﻠﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ ،اﻷردن ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ،1999 ،ص .141 65 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرة اﻟﺧﺎﻣﺳﺔ ﻋﺷر :ﻛﻔﺎءة ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )ﺗﺎﺑﻊ( .4اﻟﻣﺳﺗوﯾﺎت اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻟﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ إن أﻫم ﺳﻣﺎت اﻟﺳوق اﻟﻛفء أن ﺗﻌﻛس اﻷﺳﻌﺎر وﺑﺳرﻋﺔ ،اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ أن ﺗؤﺛر ﻋﻠﻰ اﻟﻘﯾﻣﺔ اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗداوﻟﺔ .وﻟﻛن ﻣﺎ ﻫﻲ ﻫذﻩ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﻲ ﻣن ﺷﺄﻧﻬﺎ إﺣداث ذﻟك؟ اﻹﺟﺎﺑﺔ ﻋن ﻫذا اﻟﺳؤال ﺗﻘﺗﺿﻲ اﻟﺗﻌرض ﻟﻠﺻﯾﻎ اﻟﻣﺧﺗﻠﻔﺔ ﻟﻔروض ﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق ،واﻟﺗﻲ ﺗﺗﻣﺛل ﻓﻲ ﻓرض اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﻘوﯾﺔ ﻟﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق ،وﻓرض اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﻣﺗوﺳطﺔ ،وأﺧﯾ ار ﻓرﺿﺎ اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﺿﻌﯾﻔﺔ. )(84 1.4ﻓرض اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﻘوﯾﺔ :The strong form hypothesis ﯾﻘﺿﻲ ﻫذا اﻟﻔرض ﺑﺄن ﺗﻌﻛس اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺣﺎﻟﯾﺔ ،ﺑﺻﻔﺔ ﻛﺎﻣﻠﺔ ﻛل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻌﺎﻣﺔ واﻟﺧﺎﺻﺔ ،ﺑﺣﯾث ﻻ ﯾﻣﻛن ﻷي ﻣﺟﻣوﻋﺔ ﻣن اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ،اﺳﺗﺧدام ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻏﯾر ﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﻐﯾرﻫم ﻟﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺔ ،وﻟﻛن ﻫذا ﻟﯾس ﺑﺻﻔﺔ ﻣطﻠﻘﺔ ،ﺣﯾث أن ﻫذا اﻟﻣﺳﺗوى ﻣن اﻟﻛﻔﺎءة ﻻ ﯾﻧﻔﻲ ﻗدرة اﻟﺑﻌض ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ وﻟو ﻓﻲ ﺑﻌض اﻟﺻﻔﻘﺎت ،وذﻟك ﺑﺣﻛم ﻗدرﺗﻬم ﻏﯾر اﻟﻌﺎدﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺗﻧﺑؤ واﻟﺗﺣﻠﯾل ،وﻟﻛن ﻣﻊ ذﻟك ﻓﺈن ﺗﻠك اﻷرﺑﺎح ﺳﺗﺗﻼﺷﻰ ﻋﻠﻰ اﻟﻣدى اﻟطوﯾل، ﺑﺣﻛم ﺧﺳﺎﺋر اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ ﺗﺣدث ﻟﻬم ﺑﺳب اﻟﻣﺿﺎرﺑﺔ. 2.4ﻓرض اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﻣﺗوﺳطﺔ :The semi form hypothesis وﻓق ﻟﻬذا اﻟﻔرض ﺗﻌﻛس اﻷﺳﻌﺎر اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق ،اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﻧﺷورة ﻓﻲ ﺷﻛل ﺑﯾﺎﻧﺎت ﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﺎﻹﺿﺎﻓﺔ إﻟﻰ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ اﻟﺳﺎﺑﻘﺔ ،ﻟذا ﺗﺑﻘﻰ ﻓﻲ ﻣﺛل ﻫذﻩ اﻟظروف ﻟﻠﺑﻌض دون ﻏﯾرﻫم ﻓرﺻﺔ ﻟﻼﺳﺗﻌﺎرة ﻣن ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻏﯾر ﻣﻧﺷورة ،وﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ ﺑﻛﯾﻔﯾﺔ ﺗﺣﻘق ﻟﻬم اﻟﻣﺟﺎل ﻟﺟﻧﻲ أرﺑﺎح اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ وذﻟك ﻓﻲ إطﺎر ظﺎﻫرة اﺣﺗﻛﺎر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ،وﻣﺛﺎل ﻫذﻩ اﻷﺳواق ﺳوق ﻧﯾوﯾورك وﻟﻧدن وطوﻛﯾو. ) -(84رﺳﻣﯾﺔ أﺣﻣد أﺑو ﻣوﺳﻰ ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ ،ﻣرﺟﻊ ﺳﺑق ذﻛرﻩ :ص.33 66 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ 3.4ﻓرض اﻟﺻﯾﻐﺔ اﻟﺿﻌﯾﻔﺔ :The weak form hypothesis وﻓﻘﺎ ﻟﻬذا اﻟﻔرض ﻓﺈن اﻷﺳﻌﺎر اﻟﻣﺗداوﻟﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق ،ﻻ ﺗﻌﻛس إﻻ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺎﺿﯾﺔ أو اﻟﺗﺎرﯾﺧﯾﺔ ﻓﻘط ،ﻟذا ﺗﻛون اﻟﻔرﺻﺔ ﻓﻲ ﻣﺛل ﻫذﻩ اﻟظروف ﻷن ﯾﺣﺻل اﻟﺑﻌض ﻋﻠﻰ أرﺑﺎح اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ ﻋن طرﯾﻘﯾن ﻫﻣﺎ :إﻣﺎ أن ﯾﺣﺻل ﻋﻠﻰ ﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺧﺎﺻﺔ )ﻏﯾر ﻣﻧﺷورة( ،ﻟﯾﺳت ﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟﻐﯾرﻫم ﺿﻣن ظﺎﻫرة اﺣﺗﻛﺎر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ،أو أن ﯾﻛون ﺑﺈﻣﻛﺎﻧﻬم ﺗﺣﻠﯾل اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻧﺷورة ﺑﻛﻔﺎءة ﺗﻔوق ﻛﻔﺎءة ﻏﯾرﻫم .ﻟذا ﯾﺗﯾﺢ اﻟﻣﺟﺎل ﻓﻲ ﻫذا اﻟﻧوع ﻣن اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻟﻌﻣل اﻟﻣﺣﻠﻠﯾن اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن ،ﻷﻧﻬم ﺑﻣﺎ أوﺗوا ﻣن ﺧﺑرة وﺗﺄﻫﯾل ﺳﯾﻛوﻧون أﻛﺛر ﻗدرة ﻣن ﻏﯾرﻫم ﻋﻠﻰ ﺗﺣﻠﯾل اﻟﺑﯾﺎﻧﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﻧﺷورة ،واﻟﺗﻲ إن وﻓروﻫﺎ ﻟﺑﻌض اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠﯾن ﻓﻲ اﻟﺳوق ﺳﯾﻣﻛﻧﻬم ﻣن ﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ ﻻ ﯾﺣﻘﻘﻬﺎ ﻏﯾرﻫم ،وﺗﻌﺗﺑر أﺳواق اﻟدول اﻟﻌرﺑﯾﺔ واﻟدول اﻟﻧﺎﻣﯾﺔ ﺗﻣﺛﯾﻼ ﺟﯾدا ﻟﻠﻣﺳﺗوى اﻟﺿﻌﯾف ﻣن اﻟﻛﻔﺎءة. ﻣن ﺧﻼل ﻣﺎ ﺳﺑق ﯾﺗﺿﺢ ﻟﻧﺎ أﻧﻪ ﻛﻠﻣﺎ ارﺗﻘﻰ ﻣﺳﺗوى ﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ ،ﺗﻘل اﻟﻔرص ﻟﻠﺣﺻول ﻋﻠﻰ أرﺑﺎح اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ )ﻏﯾر ﻋﺎدﯾﺔ( ،ﻷن اﻟﺳﻌر اﻟﺳوﻗﻲ اﻟﺳﺎﺋد ﻟﻠورﻗﺔ اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﯾﻪ ﺳﯾﺗطﺎﺑق أو ﻋﻠﻰ اﻷﻗل ﯾﻘﺗرب إﻟﻰ ﺣد ﻛﺑﯾر ﻣن ﻗﯾﻣﺗﻪ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،وﻋﻠﯾﻪ ﻓﺈن ﺳوﻗﺎ ﯾﺗﻣﺗﻊ ﺑﺎﻟﻛﻔﺎءة اﻟﻣطﻠﻘﺔ ﺳﺗﻧﻔﻰ ﻓﯾﻪ اﻟﻔرص ﻟﺗﺣﻘﯾق أرﺑﺎح اﺳﺗﺛﻧﺎﺋﯾﺔ ،وﻣﻊ ذﻟك ﺗﺑﻘﻰ اﻟﻔرص ﻣﺗﺎﺣﺔ ﻟدى اﻟﺑﻌض ﻟﺗﺣﻘﯾق ﻣﺛل ﻫذﻩ اﻷرﺑﺎح ،وذﻟك وﻓﻘﺎ ﻟﻣﺎ ﯾﻌرف ﺑﻧظرﯾﺔ اﻟﺣرﻛﺔ اﻟﻌﺷواﺋﯾﺔ ﻟﻸﺳﻌﺎر، اﻟﺗﻲ ﺗﻧص ﻋﻠﻰ أن اﻷﺳﻌﺎر اﻟﺳوﻗﯾﺔ ﻟﻸوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺗﺗذﺑذب ﺣول ﻗﯾﻣﺗﻬﺎ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ﺑﺷﻛل ﻋﺷواﺋﻲ ﻣﻬﻣﺎ ﺑﻠﻐت درﺟﺔ ﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق .وﻋﻠﯾﻪ ﻓﻛﻠﻣﺎ ارﺗﻘﻰ ﻣﺳﺗوى ﻛﻔﺎءة اﻟﺳوق اﻟﻣﺎﻟﻲ ،ﻛﺎن ذﻟك ﻓﻲ ﺻﺎﻟﺢ اﻟﻣﺳﺗﺛﻣر اﻟﻌﺎدي ،ﻷن اﻷﺳﻌﺎر ﺳﺗﻌﻛس وﺑﻘدر ﻛﺎف اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت اﻟﻣﺗﺎﺣﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق وذﻟك ﺑﺗوﻓر ﻋﻧﺻر اﻟﺷﻔﺎﻓﯾﺔ. 67 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﺧﻼﺻﺔ اﻟﻣﺣﺎﺿرات ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻋﺑﺎرة ﻋن ﺳوق ﻟﺗداول اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺗﻧﻘﺳم إﻟﻰ ﺳوﻗﯾن ،ﺳوق أوﻟﻲ وﻫو ﺳوق ﻹﺻدار اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺟدﯾدة ﻣن أﺳﻬم وﺳﻧدات ،وﺳوق ﺛﺎﻧوي ﯾﺗم ﻓﯾﻪ ﺗداول ﻫذﻩ اﻷوراق اﻟﻣﺻدرة واﻟﻘدﯾﻣﺔ ﻣﻧﻬﺎ )أي اﻟﺗﻲ ﺗم إﺻدارﻫﺎ ﺳﺎﺑﻘﺎ( ،وﺑﺎﻟﺗﺎﻟﻲ ﺗﻠﻌب اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ دو ار ﻫﺎﻣﺎ ﻓﻲ ﻫذا اﻟﺟﻬﺎز اﻟﻣﺎﻟﻲ ،ﺑﺎﻋﺗﺑﺎرﻫﺎ اﻟﺑﺿﺎﻋﺔ اﻟﺗﻲ ﯾﺗم اﻟﻌﺎﻣل ﻋﻠﯾﻬﺎ ﻓﯾﻪ .ﻛﻣﺎ أن ﻟﻸطراف اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﯾﻪ دور ﺑﺎرز ﻓﻲ ﺗﻧﺷﯾط ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،واﻟذﯾن ﻧﺟد ﻣن ﺑﯾﻧﻬم اﻟﻣؤﺳﺳﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻣﺗﺧﺻﺻﺔ ،ﻛﺑﻧوك اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر اﻟﺗﻲ ﺗﺗوﻟﻰ ﻋﻣﻠﯾﺔ إﺻدار اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﺟدﯾدة وطرﺣﻬﺎ ﻟﻼﻛﺗﺗﺎب ﻷول ﻣرة ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻷوﻟﻲ ،ﺑﻧﺎء ﻋﻠﻰ طﻠب اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺻﻧﺎﻋﯾﺔ واﻟﺗﺟﺎرﯾﺔ اﻟﻣدرﺟﺔ ﻓﻲ اﻟﺳوق ﻟذﻟك .ﻛﻣﺎ ﻧﺟد اﻟﺳﻣﺎﺳرة واﻟوﺳطﺎء اﻟﻣﺎﻟﯾﯾن اﻟذﯾن ﯾﻧﺷطون ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر واﻟﺗداول ﻓﻲ اﻟﺳوق اﻟﺛﺎﻧوي ﻟﺻﺎﻟﺢ اﻟﺟﻣﻬور ،إﻟﻰ ﺟﺎﻧب اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن اﻟﻣؤﺳﺳﺗﯾن ﻣن ﺑﻧوك ﺗﺟﺎرﯾﺔ وﺷرﻛﺎت ادﺧﺎر واﻟﺷرﻛﺎت اﻟﺗﺄﻣﯾن ،وﻏﯾرﻫم ﻣن اﻷطراف اﻟﻣﺗدﺧﻠﺔ ﻓﻲ ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ. وﻓﻲ إطﺎر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻧﺟد ﻋﻣﻠﯾﺎت اﻷواﻣر واﻟﺗﺳﻌﯾر واﻟﺗﻧﻔﯾذ ،اﻟﺗﻲ ﺗﻣﺛل ﻣﺧﺗﻠف اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت اﻟﺗﻲ ﺗﺗم ﻋﻠﻰ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،واﻟﺗﻲ ﻣن ﺧﻼﻟﻬﺎ ﯾﺗم اﻟﺗﻌﺎﻣل ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻬم واﻟﺳﻧدات ﺑﯾﻌﺎ وﺷراء .وﻟﺗﻧظﯾم ﻫذﻩ اﻟﻌﻣﻠﯾﺎت داﺧل اﻟﺳوق ،وﺿﻣﺎن اﻟﺳﯾر اﻟﻌﺎدي ﻟﻬﺎ ،وﻓق ﻣﺎ ﯾرﻏﺑﻪ اﻷطراف اﻟﻣﺗﻌﺎﻣﻠون ﻓﯾﻬﺎ ،ﻻﺑد ﻣن ﺗوﻓر اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻟﻛل اﻟﻣﺳﺗﺛﻣرﯾن ﻋﻠﻰ ﺣد ﺳواء، ﺳواء ﻛﺎﻧت ﻫذﻩ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﺧﺎﺻﺔ ﺑﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،أو اﻟﺷرﻛﺎت اﻟﻣدرﺟﺔ ﺑﻬﺎ ،ﻣن أﺟل إﻋطﺎء ﺳﻌر ﻋﺎدل وﻣﻧﺎﺳب ﻟﻬذﻩ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣﺣل اﻟﺗﻔﺎوض داﺧل اﻟﺳوق ،وﻟن ﺗؤدي ﻫذﻩ اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت إﻟﻰ ﺑﻠوغ ﻫذا اﻟﻬدف وﻫﻲ ﻋﻠﻰ ﺻﻔﺗﻬﺎ اﻟﺧﺎم ،ﺑل ﺗﺗطﻠب ﺗﺣﻠﯾﻠﻬﺎ ﻟﺗﺣﻘﯾق اﻟﻬدف ﻣﻧﻬﺎ .وﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت ﻓﻲ اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﯾﻛون ﺑﺄﺣد اﻷﺳﻠوﺑﯾن اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ أو اﻷﺳﻠوﺑﯾن ﻣﻌﺎ .وﻫذا ﻟﻠوﺻول إﻟﻰ ﺳوق ﺗﺗﻣﯾز ﺑﻛﻔﺎءة .وﻫذﻩ اﻟﻛﻔﺎءة ﻧوﻋﺎن ﻛﻔﺎءة ﻛﺎﻣﻠﺔ ﺣﯾث ﻻ ﯾوﺟد ﻓﺎﺻل زﻣﻧﻲ ﺑﯾن ﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت وﺗﺄﺛﯾرﻫﺎ ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻌﺎر .وﻛﻔﺎءة اﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،ﯾﺣﺗﺎج ﻓﯾﻬﺎ اﻟﺳوق إﻟﻰ وﻗت ﻟﺗﻔﺳﯾر وﺗﺣﻠﯾل اﻟﻣﻌﻠوﻣﺎت واﻧﻌﻛﺎﺳﻬﺎ ﻋﻠﻰ اﻷﺳﻌﺎر. 68 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ ﻗﺎﺋﻣﺔ اﻟﻣراﺟﻊ: .1اﻟﻛﺗب: أﺣﻣد ﻣﺣﻣد ﻟطﻔﻲ أﺣﻣد ،ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻟﺑورﺻﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظم اﻟوﺿﻌﯾﺔ واﻷﺣﻛﺎم اﻟﺷرﻋﯾﺔ ،داراﻟﻔﻛر اﻟﺟﺎﻣﻌﻲ ،ﻣﺻر :اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ.2006 ، ﺣﺳن ﺣﻣدي ،دﻟﯾﻠك إﻟﻰ اﻟﺑورﺻﺔ واﻷﺳﻬم وأﺳواق اﻟﻣﺎل ،دار اﻟﻛﺗﺎب اﻟﻌرﺑﻲ ،ﻣﺻر:اﻟﻘﺎﻫرة ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ.2006 ، رﺳﻣﯾﺔ أﺣﻣد أﺑو ﻣوﺳﻰ ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ واﻟﻧﻘدﯾﺔ ،دار اﻟﻣﻌﺗز ﻟﻠﻧﺷر ،اﻷردن :ﻋﻣﺎن،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ.2005 ، زﯾﻧب ﻋوض اﷲ ،أﺳﺎﻣﺔ ﻣﺣﻣد اﻟﻔوﻟﻲ ،أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ ،ﻣﻧﺷوراتاﻟﺣﻠﺑﻲ اﻟﺣﻘوﻗﯾﺔ ،ﻟﺑﻧﺎن :ﺑﯾروت.2003 ، ﺳﻣﯾر ﻋﺑد اﻟﺣﻣﯾد رﺿوان ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ودورﻫﺎ ﻓﻲ ﺗﻣوﯾل اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ،اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌﺎﻟﻣﻲ ﻟﻠﻔﻛر اﻹﺳﻼﻣﻲ ،ﻣﺻر :اﻟﻘﺎﻫرة ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ.1996 ، ﺳوزي ﻋدﻟﻲ ﻧﺎﺷد ،ﻣﻘدﻣﺔ ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد اﻟﻧﻘدي واﻟﻣﺻرﻓﻲ ،ﻣﻧﺷورات اﻟﺣﻠﺑﻲ اﻟﺣﻘوﻗﯾﺔ،ﻟﺑﻧﺎن :ﺑﯾروت ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ.2005 ، ﺷﻌﺑﺎن ﻣﺣﻣد إﺳﻼم اﻟﺑرواري ،ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻣن ﻣﻧظور إﺳﻼﻣﻲ :دراﺳﺔ ﺗﺣﻠﯾﻠﯾﺔﻧﻘدﯾﺔ ،دار اﻟﻔﻛر ،ﺳورﯾﺎ :دﻣﺷق ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ.2002، ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ ،أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )أﺳﻬم ،ﺳﻧدات ،وﺛﺎﺋقإﺳﺗﺛﻣﺎر ،اﻟﺧﯾﺎرات( ،اﻟدار اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ ،ﻣﺻر..2001 ، ﻋﺑد اﻟﻐﻔﺎر ﺣﻧﻔﻲ ،ﺑورﺻﺔ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ )أﺳﻬم ،ﺳﻧدات ،وﺛﺎﺋق اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ،اﻟﺧﯾﺎرات(،دار اﻟﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟدﯾدة ﻟﻠﻧﺷر ،ﻣﺻر :اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ.2003 ، ﻋﺑد اﻟﻣﺟﯾد اﻟﻣﻬﯾﻠﻣﻲ ،اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ﻟﻸﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﺗﻘدﯾم ﺣﺎزم اﻟﺑﺑﻼوي ،اﻟﺑﻼغ ﻟﻠطﺑﺎﻋﺔواﻟﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻟراﺑﻌﺔ.2006 ، ﻋﺻﺎم ﺣﺳﯾن ،أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :اﻟﺑورﺻﺔ ،دار أﺳﺎﻣﺔ ،اﻷردن :ﻋﻣﺎن ،اﻟطﺑﻌﺔاﻷوﻟﻰ.2008 ، -ﻣﺎﻫر ﻛﻧﺞ ﺷﻛري & ﻣروان ﻋوض ،اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟدوﻟﯾﺔ :اﻟﻌﻣﻼت اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ واﻟﻣﺷﺗﻘﺎت اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﺑﯾن اﻟﻧظرﯾﺔ واﻟﺗطﺑﯾق ،دار ﺣﺎﻣد ﻟﻠﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ ،اﻷردن :ﻋﻣﺎن ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ.2004 ، 69 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ -ﻣﺣﻣد اﻟﺻﯾرﻓﻲ ،اﻟﺑورﺻﺎت ،دار اﻟﻔﻛر اﻟﺟﺎﻣﻌﻲ ،ﻣﺻر :اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ، .2007 ﻣﺣﻣد ﺻﺎﻟﺢ ﺟﺎﺑر ،اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﺑﺎﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣدﺧل ﻓﻲ اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﻔﻧﻲﻟﻼﺳﺗﺛﻣﺎرات ،داﺋرة اﻟﻣﻛﺗﺑﺎت واﻟوﺛﺎﺋق اﻟوطﻧﯾﺔ ،اﻷردن :ﻋﻣﺎن.1989 ، ﻣﺣﻣد ﻋوض ﻋﺑد اﻟﺟواد & ﻋﻠﻲ إﺑراﻫﯾم اﻟﺷدﯾﻔﺎت ،اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻟﺑورﺻﺔ ) أﺳﻬم –ﺳﻧدات – أوراق ﻣﺎﻟﯾﺔ( ،دار اﻟﺣﺎﻣد ،اﻷردن :ﻋﻣﺎن ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻷوﻟﻰ.2006 ، -ﻣﺣﻣد ﻣﺣﻣود اﻟداﻏر ،اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ :ﻣؤﺳﺳﺎت ،أوراق ،ﺑورﺻﺎت ،دار اﻟﺷروق ،اﻷردن: ﻋﻣﺎن.2005 ، -ﻣﺣﻣد ﻣطر ،إدارة اﻟﻣﺷروﻋﺎت ،ﻣؤﺳﺳﺔ اﻟوراق ﻟﻠﻧﺷر واﻟﺗوزﯾﻊ ،اﻷردن ،اﻟطﺑﻌﺔ اﻟﺛﺎﻧﯾﺔ، .1999 ﻣﺻطﻔﻰ رﺷدي ﺷﯾﺣﺔ & زﯾﻧب ﺣﺳن ﻋوض اﷲ ،اﻟﻧﻘود واﻟﺑﻧوك واﻟﺑورﺻﺎت ،دار اﻟﻣﻌرﻓﺔاﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ ،ﻣﺻر :اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ.1992 ، -ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،أﺳﺎﺳﯾﺎت اﻻﺳﺗﺛﻣﺎر ﻓﻲ اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻣﻧﺷﺄة اﻟﻣﻌﺎرف ،ﻣﺻر .1999 ﻣﻧﯾر إﺑراﻫﯾم ﻫﻧدي ،اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ وأﺳواق رأس اﻟﻣﺎل ،ﻣﻧﺷﺄة اﻟﻣﻌﺎرف ،ﻣﺻر:اﻹﺳﻛﻧدرﯾﺔ.1999 ، .2اﻟرﺳﺎﺋل واﻷطروﺣﺎت: ﺑوﻛﺳﺎﻧﻲ رﺷﯾد ،ﻣﻌوﻗﺎت أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ اﻟﻌرﺑﯾﺔ وﺳﺑل ﺗﻔﻌﯾﻠﻬﺎ ،أطروﺣﺔ دﻛﺗوراﻩﻓﻲ اﻟﻌﻠوم اﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،ﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟزاﺋر. ﺟﻣﺎل اﻟدﯾن ﺳﺣﻧون ،ﺷروط ﺑروز أﺳواق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،أطروﺣﺔ دﻛﺗوراﻩ ﻓﻲ اﻟﻌﻠوماﻻﻗﺗﺻﺎدﯾﺔ ،ﺟﺎﻣﻌﺔ اﻟﺟزاﺋر.2008/2007 ، ﺣﺳﯾن ﻋﺑد اﻟﻣطﻠب اﻷﺳرج ،دور ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﺗﻧﻣﯾﺔ اﻻدﺧﺎر ﻓﻲ ﻣﺻر ،رﺳﺎﻟﺔﻣﺎﺟﺳﺗﯾر ﻓﻲ اﻻﻗﺗﺻﺎد، ﻛﻠﯾﺔ اﻟﺗﺟﺎرة، ﺟﺎﻣﻌﺔ .http://mpra.ub.uni-muenchen.de/2317 .3اﻟﻣطﺑوﻋﺎت اﻟﺟﺎﻣﻌﯾﺔ: اﻟزﻗﺎزﯾق، ﻣﺎرس ،2002 أﺣﻣد ﺑوراس ،أﺳواق رؤوس اﻷﻣوال ،ﻣطﺑوﻋﺎت ﺟﺎﻣﻌﺔ ﻣﻧﺗوري ﻗﺳﻧطﯾﻧﺔ.2003-2002 ،70 ﻣﺤﺎﺿﺮات ﻓﻲ ﻣﻘﻴﺎس :اﻷﺳﻮاق اﻟﻤﺎﻟﻴﺔ .4اﻷوراق اﻟﺑﺣﺛﯾﺔ: ﺣﺳﺎن ﺧﺿر ،ﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳواق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ،ﻣﺟﻠﺔ ﺟﺳر اﻟﺗﻧﻣﯾﺔ ،اﻟﻌدد ،27اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌرﺑﻲﻟﻠﺗﺧطﯾط ،اﻟﻛوﯾت.2004 ، ﻣﺣﻣود ﻓﻬﻣﻲ ،ﺗطوﯾر ﺳوق اﻷوراق اﻟﻣﺎﻟﯾﺔ ﻓﻲ ﻣﺻر :وﺳﺎﺋل وأﺳﺎﻟﯾب ﺗﻧﻣﯾﺗﻬﺎ ،ﻣؤﺗﻣردراﺳﺎت وأﺑﺣﺎث ﻟﺗﻧﻣﯾﺔ ﺳوق اﻟﻣﺎل ،اﻟﻬﯾﺋﺔ اﻟﻌﺎﻣﺔ ﻟﺳوق اﻟﻣﺎل.1988 ، -اﻟﺗﺣﻠﯾل اﻷﺳﺎﺳﻲ واﻟﺗﺣﻠﯾل اﻟﻔﻧﻲ ،دراﺳﺔ ﻣﻧﺷورة ﻋﻠﻰ ﻣوﻗﻊ اﻟﻣﻌﻬد اﻟﻌرﺑﻲ ﻟﻠﺗﺧطﯾط .www.arab-api.org .5ﻛﺗب ﺑﺎﻟﻠﻐﺔ اﻷﺟﻧﺑﯾﺔ: - David Begg et autres, Macroéconomie, édition Dunod, 2éme édition, 2002. - Gaston Défosse, la bourse des valeurs et les opération de bourse, presses universitaires de France, 9ème édition, 1975. - Philippe Monnier, les marchés boursiers, verreuil, paris, 3éme édition, 1997. 71