STRATÉGIES & PERSPECTIVES JUILLET 2013 Indicateurs conjoncturels Zone géographique Inflation (sur un an glissant) T2 2012 USA Zone Euro France 1.7% 2.4% 1.9% T3 2012 2.0% 2.6% 1.9% T4 2012 T1 2013 1.7% 2.2% 1.3% 1.5% 1.7% 1.0% Taux de chômage T2 2012 8.2% 11.4% 9.7% T3 2012 7.8% 11.6% 9.9% PIB (sur un an glissant) T4 2012 T1 2013 T2 2012 7.8% 11.9% 10.1% 7.6% 12.1% N/A 2.1% -0.4% 0.3% T3 2012 2.6% -0.7% 0.0% T4 2012 T1 2013 1.7% -0.9% -0.3% 1.6% -1.1% -0.4% 2013, le début d’une phase de durcissement monétaire Le discours de Monsieur Bernanke, le 19 juin, a eu le mérite d’être clair : 2013 sera le début d’une phase de durcissement monétaire, révélant une santé économique américaine solide. Deux autres grandes Banques Centrales confirment ce retrait de liquidités : la Banque de Chine pour casser la bulle du crédit, et la BCE, sans le vouloir, par le biais des banques qui ont décidé de rembourser, par anticipation, les prêts accordés par l’Institution dans le cadre de ses opérations de refinancement LTRO. Si la dynamique de la croissance américaine apparait solide, elle ralentit néanmoins à court terme. En effet, les coupes automatiques dans les dépenses publiques et les hausses d’impôts prévues dans l’accord de la « falaise fiscale » devraient peser au deuxième trimestre. Les États-Unis affichent un PIB pour le premier trimestre en hausse de 1,8%, et pourraient afficher +1,2% au deuxième trimestre. Les moteurs de croissance sont la confiance des ménages et l’investissement (tant immobilier que productif). En effet, la hausse des prix immobiliers renforce le sentiment de richesse des ménages. Le taux de chômage est en baisse à 7,5%, se rapprochant du chiffre objectif, fixé par la Réserve Fédérale, de 6,5%. Le passage du seuil symbolique des 7% est prévisible d’ici la fin de l’année. La Banque Centrale américaine doit donc gérer l’atterrissage en douceur du « Quantitative Easing 3 », ou « assouplissement quantitatif monétaire », et montrer sa capacité à réaccélérer d’ici la fin d’année. En Europe, la perspective d’une reprise légère de la croissance au deuxième semestre s’estompe pour le moment. Certes, l’Allemagne s’en sort avec le maintien d’une capacité exportatrice, mais le FMI a revu à la baisse la croissance espérée pour 2013 à +0,6%. Ce pays conserve son statut de locomotive de l’Europe, porté par les exportations. Toutefois, dans la plupart des pays européens, les déficits publics sont hors de contrôle malgré les déclarations des politiques. La France en est un bon exemple : en situation de récession, sans amélioration de compétitivité, les hausses d’impôts ne se traduisent par aucune recette publique supplémentaire. Le déficit public 2013 sera, au mieux, le même que celui de 2012 : 3,7% ou 3,8%. En revanche, on peut constater une amélioration de la compétitivité de l’industrie en Espagne (hors immobilier), une progression des exportations et la restauration de la profitabilité des entreprises. Ces progrès 40, rue la Boétie - 75008 Paris ont été salués par les marchés obligataires de ces derniers mois, même s’ils sont encore insuffisants pour enrayer la contraction attendue de l’économie espagnole (-1,3% estimé pour 2013). Les indicateurs économiques chinois sont très décevants, mais nous ne les croyons pas alarmistes. Si le changement de paradigme de croissance est irréversible en Chine, le passage d’un modèle de croissance externe vers une croissance interne se fait difficilement. En effet, la croissance économique chinoise ralentit davantage que les 8% escomptés, en se rapprochant de 7,5%. Nous sommes particulièrement attentifs à la fragilité du système financier chinois : le marché interbancaire connaît une tension importante, signe d’un quasi-blocage des échanges entre banques. La Banque Centrale Chinoise a su ponctuellement jouer la carte de l’apaisement et du pragmatisme en intervenant sur les marchés pour détendre partiellement les taux interbancaires. Le risque d’une crise bancaire se calme un peu. La priorité du gouvernement est donnée : limiter la bulle immobilière et le poids de l’industrie polluante, développer la consommation intérieure, le poids des services et la stabilité financière (poids du crédit). Ces derniers mois ont été marqués par la surprise japonaise. Au début de l’année, le gouvernement japonais et la Banque Centrale du Japon ont annoncé un plan très ambitieux pour sortir l’économie du marasme déflationniste dans lequel le Japon se débat depuis 10 ans. Cette volonté se concrétise par une forte expansion monétaire, une politique budgétaire très expansionniste et une dépréciation du Yen. Cependant, la politique monétaire de la Banque du Japon ressemble à une fuite en avant. Augmenter la base monétaire de 77% est une mesure ultime qui semble signifier qu’il s’agit de la dernière cartouche disponible pour réinsuffler une dynamique dans une économie dont le modèle de développement mercantiliste est en panne. Les ambitions sont risquées : les anticipations d’inflation sont censées pousser les ménages à consommer et la dépréciation du Yen à soutenir les exportations. Les prochains mois devraient apporter les prémices d’un succès ou d’un échec de cette stratégie monétaire et budgétaire, les objectifs d’inflation risquant d’apparaître intenables. ℡ 01 45 61 64 90 Source : graphiques CM-CIC Securities www.rjami.com Le sommet européen des 27-28 juin a délivré le minimum vital. L’un des enjeux concernait l’Union Bancaire et sa capacité à gérer d’éventuelles faillites bancaires au niveau européen. Ce dernier a été repoussé à décembre 2013. Il aurait pu constituer un signal fort pour les marchés. Malgré tout, un certain nombre de décisions ont été prises : le report des objectifs de déficits pour plusieurs pays européens, l’augmentation des moyens mis à disposition des PME, par le biais de la Banque Européenne d’Investissement notamment, et la volonté claire de soutenir l’emploi des jeunes. Stratégie Thématique La baisse récente des marchés actions a reconstitué un potentiel de revalorisation en Europe. Cependant, ceux-ci devraient évoluer dans un tunnel restreint en attendant le recalage des marchés obligataires et les signes clairs d’une amélioration des conditions économiques aux Etats-Unis et en Europe. valeur ayant souffert d’une baisse critique de leur marge et Dans ce cadre, le thème des « Virtuoses », où la créativité de leur flux de trésorerie. d’une Direction et l’excellence d’une culture imposent un On y retrouve des situations spéciales où, bien souvent, une réel dynamisme à l’ensemble de la profession, est à nouvelle Direction procède à de larges réorganisations. favoriser au sein des secteurs cycliques. Nous pouvons également mettre l’accent sur les valeurs sensibles à Enfin, la génération de trésorerie restant élevée et l’évolution du dollar afin de se positionner dans le cycle l’endettement des sociétés faible, l’environnement demeure économique américain. propice au thème des « Fusions et Acquisitions ». Des projets de fusions et acquisitions perdurent depuis le début Nous recherchons les sociétés qui innovent en matière de de la crise économique mondiale pour initier de nouveaux produits ou de process structurellement porteurs de valeur mouvements stratégiques et consolider ainsi des positions ajoutée (thème des « Nouveaux Champions »). L’innovation en profitant de l’affaiblissement des concurrents. peut être soit de nature « radicale », c’est-à-dire qu’elle génère des usages nouveaux et concerne des acteurs pionniers dans des activités nouvelles, soit « incrémentale » et concerne des acteurs de taille moyenne qui améliorent sans cesse les produits existants. Enfin, l’innovation peut se retrouver dans l’excellence du produit, dans le leadership sur la demande, dans le poids des marques. Les entreprises concernées sont des acteurs de secteurs à maturité menant des stratégies de différenciation. Le thème des « Entreprises en Réorganisation » est encore privilégié et concerne les sociétés possédant des actifs de Source Yahoo Finance – Variation sur 5 ans CAC 40 – Nikkei 225 – S&P 500 Actualité des valeurs Ingenico répond à notre thème des « Nouveaux Champions ». Le groupe est le leader mondial de la conception, fabrication et commercialisation de systèmes monétiques à destination du secteur de la distribution. Radicalement transformé en 5 ans, sa taille a été multipliée par 2, sa présence internationale renforcée, la production totalement externalisée. Le groupe dispose d’une offre complète de terminaux et de services. Le chiffre d’affaires du groupe se répartit entre l’Europe pour 42%, l’Amérique Latine 17%, l’Asie Pacifique 17%, l’Amérique du Nord 8% et 16% pour le reste du monde. Après d’excellents résultats publiés sur le premier trimestre, affichant un chiffre d’affaires en hausse de 24%, nous attendons la publication du deuxième trimestre. Ingenico devrait bénéficier des difficultés de son principal concurrent, Verifone, et gagner des parts de marché sur le sol américain. L’impressionnante dynamique de l’activité en ce début d’année, malgré un environnement économique difficile, confirme la qualité du positionnement d’Ingenico dans un marché du paiement électronique en pleine ébullition. Le management confirme attendre pour 2013 une croissance organique supérieure à 8% pour le chiffre d’affaires, et une marge opérationnelle supérieure à 18,5%. Inditex répond à notre thème des « Virtuoses ». Le groupe espagnol est spécialisé dans la conception, la fabrication et la commercialisation de vêtements et d’accessoires pour hommes, femmes et enfants. La société s’organise essentiellement autour de 5 grandes familles : vêtements, lingerie, chaussures, accessoires, articles de maison. Le groupe réalise 90,7% de ses ventes dans ses magasins détenus en propre et le reste à travers des franchisés. A fin janvier 2013, Inditex disposait d’un réseau de 6 009 magasins répartis entre les enseignes ZARA (1925 magasins), Bershka (885), Pull & Bear (816), Stradivarius (780), Massimo Dutti (630), Oysho (524), Zara Home (357), et Uterque (92). Au niveau géographique, 22% du chiffre d’affaires sont réalisés en Espagne, 48% en Europe, 13,5% en Amériques et le solde dans le reste du monde. Si la publication du premier trimestre a montré la plus faible croissance du résultat net depuis 4 ans, les prévisions annuelles n’en sont néanmoins pas modifiées. Le groupe justifie cette décélération des résultats et l’orientation à la baisse des marges par les mauvaises conditions météo du premier trimestre. Le groupe a ouvert, au 1er trimestre, 49 magasins et en totalise ainsi 6058. Aurélia de LA MALENE Les chiffres cités ont trait aux années écoulées. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Elles ne sont pas constantes dans le temps. Les performances des Fonds sont calculées avec coupons et dividendes réinvestis. Ce document est un document non contractuel, strictement limité à l’usage privé du destinataire, diffusé à des fins d’information et ne saurait en aucun cas s’interpréter comme constituant une offre de vente ou sollicitant une offre d’achat des titres qui y sont mentionnés. Il est la propriété de Raymond James Asset Management International (RJAMI). La reproduction ou la distribution en est strictement interdite sans l’autorisation écrite préalable de la société RJAMI. 40, rue la Boétie - 75008 Paris ℡ 01 45 61 64 90 www.rjami.com