Que nous est-il arrivé? L’économie mondiale est-elle K.O.? Philippe Ledent Economiste - ING Belgique 05/12/2008 Cette crise est simplement une histoire… • De banquiers corrompus • De parachutes dorés • De paradis fiscaux • Qui aurait commencé mi-septembre 2008 avec la faillite de Lehman-Brothers… • Qui provoquera une dépression similaire à celle des années 30. Economic Research – ING Belgium 2 Cette crise est simplement une histoire… • De banquiers corrompus • De parachutes dorés • De paradis fiscaux • Qui aurait commencé mi-septembre 2008 avec la faillite de Lehman-Brothers… • Qui provoquera une dépression similaire à celle des années 30. Economic Research – ING Belgium 3 I. Comment tout a commencé… Economic Research – ING Belgium 4 Le terreau de la crise…(I) • Après l’éclatement de la bulle internet… • Croissance des pays émergents basée sur exportations • Croissance aux Etats-Unis basée sur le crédit… • …d’un genre un peu particulier (qualité du client (Subprime) et mode de paiement, ex: 2/28 hybrid loan) • Encouragé par une politique de taux très bas pratiquée par la Fed. Economic Research – ING Belgium 5 La politique monétaire s’est très largement assouplie entre 2001 et 2004 7 6 5 4 3 2 1 0 jan-01 jan-02 jan-03 Fed fund target (%) Economic Research – ING Belgium 6 jan-04 Le terreau de la crise…(I) • Après l’éclatement de la bulle internet… • Croissance des pays émergents basée sur exportations • Croissance aux Etats-Unis basée sur le crédit… • …d’un genre un peu particulier (qualité du client (Subprime) et mode de paiement, ex: 2/28 hybrid loan) • Encouragé par une politique de taux très bas pratiquée par la Fed. • …dans un marché immobilier haussier (condition très importante). Economic Research – ING Belgium 7 Le marché immobilier américain a été très dynamique jusqu’en 2006 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 jan-01 jan-02 jan-03 jan-04 jan-05 US S&P Case Schiller YoY % Economic Research – ING Belgium 8 jan-06 Le terreau de la crise…(II) • Développement de la titrisation: ABS, MBS. • Développements de produits financiers complexes: produits dérivés et structurés. Via des entités « hors bilan ». • …Permettant une dilution du risque… • …Mais aussi sa dispersion à travers l’économie mondiale Economic Research – ING Belgium 9 Et la crise prend racine.. • Des produits structurés représentatifs de prêts immobiliers subprimes se dispersent à travers le monde financier. • Leur risque est mal évalué. • On ne sait plus qui détient véritablement le risque (la chaîne de risque devient trop complexe…Ou manque de traçabilité). • L’échéance « reset » des prêts subprimes approche. • Mais entre temps, les taux d’intérêt ont augmenté suite au durcissement de la politique monétaire américaine. Economic Research – ING Belgium 10 La politique monétaire s’est durcie depuis 2004 7 6 5 4 3 2 1 0 jan-01 jan-02 jan-03 jan-04 jan-05 Fed fund target (%) Economic Research – ING Belgium 11 jan-06 jan-07 Et alors…? Economic Research – ING Belgium 12 II. Un jour, le marché immobilier s’est retourné... Economic Research – ING Belgium 13 …et le taux de défaut sur le Subprime a augmenté... 20 20 19 18 15 17 16 10 15 14 5 13 12 0 11 10 Q1 2001 -5 Q1 2002 Q1 2003 Q1 2004 Q1 2005 Q1 2006 S&P Case Schiller home price index (YoY %, rhs) Subprime total delinquencies (%, lhs) Economic Research – ING Belgium 14 Q1 2007 III. La crise s’est répandue par l’intermédiaire des produits financiers. Economic Research – ING Belgium 15 BNP Paribas suspend temporairement le calcul de la valeur liquidative de trois de ses fonds. Sont concernés, Parvest Dynamic ABS, BNP Paribas ABS Euribor et BNP Paribas ABS Eonia. '' La disparition de toute transaction sur certains segments du marché de la titrisation aux Etats-Unis conduit à une absence de prix de référence et à une illiquidité quasi-totale des actifs figurant dans les portefeuilles des fonds quelle que soit leur qualité ou leur rating '', a expliqué la banque. BNP ajoute que : ''Cette situation ne permet plus d'établir une juste valorisation des actifs sous-jacents et donc de calculer une valeur liquidative pour ces 3 fonds'' Economic Research – ING Belgium 16 BNP Paribas suspend temporairement le calcul de la valeur liquidative de trois de ses fonds. Sont concernés, Parvest Dynamic ABS, BNP Paribas ABS Euribor et BNP Paribas ABS Eonia. '' La disparition de toute transaction sur certains segments du marché de la titrisation aux Etats-Unis conduit à une absence de prix de référence et à une illiquidité quasi-totale des actifs figurant dans les portefeuilles des fonds quelle que soit leur qualité ou leur rating '', a expliqué la banque. BNP ajoute que : ''Cette situation ne permet plus d'établir une juste valorisation des actifs sous-jacents et donc de calculer une valeur liquidative pour ces 3 fonds'' Le Figaro (07/08/2007!!!) Economic Research – ING Belgium 17 La crise immobilière a continué à se creuser… 20 20 19 15 18 10 17 16 5 15 0 14 -5 13 -10 12 -15 11 10 -20 Q1 2001 Q1 2002 Q1 2003 Q1 2004 Q1 2005 Q1 2006 Q1 2007 Q1 2008 S&P Case Schiller home price index (YoY %, rhs) Subprime total delinquencies (%, lhs) Economic Research – ING Belgium 18 …pas seulement aux Etats-Unis d’ailleurs... 35 Evolution du prix moyen des habitations (%, gliss. ann.) 30 25 20 15 10 5 0 -5 Le marché immobilier a été durement touché et les corrections ne semblent pas finies -10 -15 -20 1999 2000 Etats-Unis Economic Research – ING Belgium 2002 2003 Royaume-Uni 19 2005 2006 Irlande 2008 Espagne …et l’économie réelle a plié Manufacturing purchasing managers' index (PMI) 58 56 54 BRICs Eurozone 52 Expansion 50 48 Contraction US 46 44 42 Apr-07 Jun-07 Economic Research – ING Belgium Aug-07 Oct-07 Dec-07 20 Feb-08 Apr-08 Jun-08 Aug-08 …alors que les dépréciations d’actifs se sont accumulées • Déjà 973 milliards de $ de dépréciations d’actifs (Banques, assurances et autres) - 664 milliards aux Etats-Unis - 279 milliards en Europe • Pertes potentielles estimées par le FMI : 1500-1700 milliards de $ (dont 2/3 pour les banques) • Ceci a déjà nécessité une injection de capital de 872 milliards de $. Economic Research – ING Belgium 21 IV. Les « troubles financiers » se sont transformés en une crise de confiance Economic Research – ING Belgium 22 La perte de confiance entre banques …et en zone euro Aux Etats-Unis… 6.5 6.0 5.5 5.5 5.0 4.5 4.5 4.0 3.5 3.5 2.5 3.0 2.5 1.5 2.0 0.5 Jun-06 Dec-06 Jun-07 Dec-07 Fed funds (target) Economic Research – ING Belgium 1.5 Jun-06 Jun-08 Dec-06 Jun-07 Refi Libor 3M 23 Dec-07 Euribor 3M Jun-08 La perte de confiance entre banques 250 Lehman-Brothers bankruptcy 160 140 200 120 100 150 80 100 60 40 50 20 0 9/1/2008 0 9/22/2008 10/13/2008 11/3/2008 Spread Euribor 3M - Eonia 3M (lhs) CDS price, senior Financial sector (rhs) Economic Research – ING Belgium 24 Les banques préfèrent traiter uniquement avec la banque centrale! Households Bank A Bank C ECB Companies Bank B Economic Research – ING Belgium 25 Les banques préfèrent traiter uniquement avec la banque centrale! 350000 Lehman-Brothers bankrupty 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 07/08 08/08 09/08 10/08 Deposit facility Economic Research – ING Belgium 26 11/08 Et durcissent leur conditions d’octroi de crédits 50 40 30 20 10 0 -10 -20 T3 2005 T3 2006 T3 2008 T3 2007 Conditions d'octroi de crédits aux entreprises Conditions d'octroi de crédits aux ménages Economic Research – ING Belgium 27 L’aversion au risque est maximale… 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1 janv.-05 oct.-05 juil.-06 avr.-07 janv.-08 Aversion au risque (+1 = aversion totale) Economic Research – ING Belgium 28 … et la volatilité sur les marchés boursiers est à son comble 10 Le retour au calme ne doit pas être attendu avant le second semestre de 2009 9 8 7 50 45 40 35 6 30 5 25 4 20 3 2 15 1 10 0 5 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 Fed Funds (cible, av. 2 ans) Economic Research – ING Belgium S&P VIX (indice de volatilité) 29 En Europe, la crise cause même la perte d’un Etat… Economic Research – ING Belgium 30 V. Des problèmes et des solutions Economic Research – ING Belgium 31 La riposte s’organise depuis août 2007 • Acte 1: • Les autorités monétaires injectent des liquidités pour compenser la méfiance entre banques. • Les Etats n’hésitent pas à recapitaliser les banques • Acte 2: Les autorités américaines laissent tomber Lehman-Brothers. Le secrétaire d’Etat au Trésor propose le 19 septembre un plan de reprise des actifs toxiques… • Acte 3: Faisant face à la tempête, les Etats européens favorisent des injections massives de capitaux dans les institutions bancaires ET des garanties interbancaires. • Acte 4: Les Etats-Unis changent leur fusil d’épaule…Et suivent davantage la voie européenne. Ils s’attaquent aussi à la source: le crédit américain. • Acte 5: L’idée de plans de relance économique fait son chemin, compte tenu de la crise économique. • Acte 6: Tout reste à faire!!! Economic Research – ING Belgium 32 Les gouvernements prennent leurs responsabilités… % du PIB nominal (prév. 2008) 33.5 Pays-Bas 3.4 17.2 Royaume Uni 3.4 16.4 France 2.0 16.0 Allemagne 3.2 9.1 Espagne 0 10 20 Recapitalisations Economic Research – ING Belgium 30 Garanties 33 40 La riposte s’organise depuis août 2007 • Acte 1: • Les autorités monétaires injectent des liquidités pour compenser la méfiance entre banques. • Les Etats n’hésitent pas à recapitaliser les banques • Acte 2: Les autorités américaines laissent tomber Lehman-Brothers. Le secrétaire d’Etat au Trésor propose le 19 septembre un plan de reprise des actifs toxiques… • Acte 3: Faisant face à la tempête, les Etats européens favorisent des injections massives de capitaux dans les institutions bancaires ET des garanties interbancaires. • Acte 4: Les Etats-Unis changent leur fusil d’épaule…Et suivent davantage la voie européenne. Ils s’attaquent aussi à la source: le crédit américain. • Acte 5: L’idée de plans de relance économique fait son chemin, compte tenu de la crise économique. Parallèlement, les banques centrales continuent l’assouplissement des politiques monétaires. • Acte 6: Tout reste à faire!!! Economic Research – ING Belgium 34 VI. Conclusions “La condition nécessaire pour que la crise financière prenne fin est la stabilisation des prix sur le marché immobilier américain.” Alan Greenspan Economic Research – ING Belgium 35 En bref… • C’est une crise financière et bancaire profonde. Il faudra des réponses liées au secteur bancaire! • Actifs toxiques • Risque systémique • Recapitalisation • C’est une crise de confiance, qu’il faudra restaurer. • C’est une crise économique profonde, mais les réactions des autorités nous mettent déjà sur une trajectoire différente par rapport à 1929. Economic Research – ING Belgium 36 Certain of the statements contained in this release are statements of future expectations and other forward-looking statements. These expectations are based on management’s current views and assumptions and involve known and unknown risks and uncertainties. Actual results, performance or events may differ materially from those in such statements due to, among other things, (i) general economic conditions, in particular economic conditions in ING’s core markets, (ii) changes in the availability of, and costs associated with, sources of liquidity such as interbank funding, as well as conditions in the credit markets generally, including changes in borrower and counterparty creditworthiness, (iii) the frequency and severity of insured loss events, (iv) mortality and morbidity levels and trends, (v) persistency levels, (vi) interest rate levels, (vii) currency exchange rates, (viii) general competitive factors, (ix) changes in laws and regulations, and (x) changes in the policies of governments and/or regulatory authorities. ING assumes no obligation to update any forwardlooking information contained in this document. www.ing.com Economic Research – ING Belgium 37