LE COUP DE TONNERRE TRUMP

10 novembre 2016
LE COUP DE TONNERRE TRUMP
Sommaire
 Le Parti républicain qui a remporté la MaisonBlanche, le Sénat et la Chambre des représentants
pour la première fois depuis 2005 est bien placé pour
appliquer son programme. La combinaison de
réductions d’impôts et d’augmentations des
dépenses publiques devrait accélérer la croissance
du PIB américain.
 Un déficit budgétaire et des tensions inflationnistes
potentiellement plus fortes pourraient non seulement
faire monter la courbe des rendements américaine,
mais aussi en accentuer la pente.
 Les propos tenus par M. Trump contre le libreéchange pendant sa campagne électorale font
craindre une augmentation des mesures
protectionnistes. Mais vu les conséquences
possibles, on peut se demander jusqu’où
l’administration Trump s’engagera dans cette voie.
 Comme beaucoup d’autres pays exportateurs, le
Canada sera perdant si des barrières commerciales
sont érigées. Il pourrait être difficile de trouver
d’autres preneurs pour nos exportations. Les
décideurs politiques devront trouver des moyens de
rendre le Canada plus concurrentiel et faire en sorte
que nous ne perdions pas l’accès à des marchés
mondiaux.
 Les actifs à risque ont réagi positivement au premier
épisode de la nouvelle émission de téléréalité de
M. Trump. Nous aimons l’épisode sur la stimulation
budgétaire. Mais il y en a beaucoup d’autres à venir,
dont les scénarios maintiendront assurément les
investisseurs sur le qui-vive. Pour le moment, en
attendant de connaître un peu mieux les acteurs,
nous préférons conserver notre répartition actuelle
des actifs, avec une pondération supérieure à la
moyenne pour les liquidités.
Trouvez-vous cela divertissant ?
Divertissant. Il n’y a peut-être pas de meilleurs termes pour
qualifier les rebondissements d’une soirée d’élections
américaines au cours de laquelle Donald J. Trump a réussi
un étonnant coup de théâtre. Il a réuni sur son nom (au
moment de rédiger ces notes) 279 grands électeurs contre
228 pour Hillary Clinton, et le Parti républicain a gardé le
contrôle des deux chambres du Congrès. Le divertissement
continuera à mesure que la téléréalité du président Trump
entrera dans le quotidien de la société américaine, pendant
au moins quatre ans. Comme le nouveau président a été élu
sans l’appui d’un appareil politique, il gouvernera
probablement différemment. Par conséquent, malgré tous les
garde-fous et contrepoids de la démocratie américaine qui
limitent traditionnellement les revirements spectaculaires de
la politique étrangère et intérieure, un élément
d’imprévisibilité persistera nécessairement. Avec ce
changement de régime – un des plus extraordinaires depuis
des générations –, les investisseurs doivent rester vigilants.
Nous doutons fort que la transition à une présidence Trump
marque un retour à la normale pour les marchés. Des
occasions à saisir mais aussi des défis se profilent à
l’horizon.
Les marchés aiment le spectacle, pour le
moment
L’annonce de l’élection de Donald Trump a initialement été
mal accueillie par les marchés financiers (actions en baisse,
obligations et devises refuges en hausse). Puis ils ont
compris que son programme ne représentait pas
nécessairement une catastrophe pour l’économie mondiale.
Dans son discours d’acceptation, le président élu s’est
montré conciliant sur la question du protectionnisme (du
moins pour le moment). En tête de son programme, il plaçait
plutôt la nécessité de mesures de relance budgétaires de
grande envergure sous forme de dépenses d’infrastructures.
« Nous allons réparer nos villes et reconstruire nos routes,
nos ponts, nos tunnels, nos aéroports, nos écoles et nos
hôpitaux, a-t-il dit après quelques mots d’introduction. Nous
allons rebâtir notre infrastructure qui deviendra la meilleure
de toutes. Et nous mettrons des millions de personnes au
travail pour les reconstruire. » Ainsi après s’en être remis
presque exclusivement à la politique monétaire pour stimuler
la croissance ces dernières années – les dépenses
publiques en proportion du PIB sont au plus bas depuis
ÉTUDE SPÉCIALE
50 ans –, les États-Unis ont maintenant une très bonne
chance de lancer un programme de stimulation budgétaire à
grande échelle (pendant sa campagne, M. Trump avait
proposé $500 milliards). Cette stratégie obtiendra
probablement des soutiens : le stock de capital public dans
des structures augmente actuellement au rythme le plus lent
depuis la Deuxième Guerre mondiale (graphique).
Plus faible croissance des investissements dans les structures depuis 1945
Stock du capital public net dans des structures (variation annuelle %)
13
12
%
11
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
-1
1930
1940
1950
1960
1970
1980
1990
2000
2010
FBN Économie et Stratégie (données du BEA)
Le contrôle des deux chambres par les républicains place
M. Trump en bonne posture pour faire avancer d’autres
volets de son programme de relance de la croissance,
notamment les réductions d’impôts des sociétés et des
particuliers et l’allégement de la réglementation de
l’environnement et des affaires. À notre avis, l’application des
plans du président Trump stimulera la croissance économique
américaine, mais pas avant la deuxième moitié de 2017, au
plus tôt. La combinaison de réductions d’impôts et
d’augmentation des dépenses pourrait hisser la croissance du
PIB américain au-dessus de 2.5%, mais nous pensons que
cela se matérialisera surtout en 2018. Un déficit budgétaire
plus important et une inflation potentiellement plus forte –
éventuellement intensifiés par des mesures protectionnistes
─ pourraient inciter la Fed à accélérer ses hausses de taux
d’intérêt. Le FOMC prévoit actuellement une augmentation
cette année, deux en 2017, trois en 2018 et trois autres en
2019. Par conséquent, la courbe des rendements américaine
pourrait non seulement monter, mais aussi accentuer sa
pente (graphique).
Pour le marché boursier, une croissance économique plus
rapide laisse présager une croissance des bénéfices plus
rapide. Les secteurs les plus susceptibles de profiter d’une
administration républicaine – santé (avec la révision de la loi
Obamacare), banques (avec une révocation ou une dilution
probable de la loi Dodd-Frank) et énergie – se sont
particulièrement bien comportés au lendemain de l’élection
(graphique).
S&P 500 : Le rendement des secteurs en perspective (10 novembre 2016)
5.0
%
4.0
3.0
2.0
1.0
4.1
3.4
2.4
1.1
2.1
1.5
0.9
0.2
0.0
-1.0
-0.2
-2.0
-3.0
-4.0
-1.3
-2.3
-3.7
-5.0
FBN Économie et Stratégie (données de Bloomberg)
Qu’en est-il du protectionnisme?
Une grande partie de l’incertitude économique déclenchée
par la victoire de M. Trump découle des craintes qu’il déchire
les accords de libre-échange et déclenche une guerre
commerciale mondiale. Nous pensons qu’il est très peu
probable que le nouveau président retire carrément son
pays de l’ALÉNA ou d’un autre accord commercial – voir
notre édition de Géopolitique en bref du 19 octobre « Le
point sur les élections : Trump ou Clinton, mais pas de retour
à la normale » –, mais il y a peu de doutes qu’il adoptera
une attitude plus protectionniste que son prédécesseur. Un
président a l’autorité juridique d’imposer des tarifs douaniers
2
ÉTUDE SPÉCIALE
ou des quotas dans pratiquement tous les secteurs sans
l’approbation du Congrès.
Les perspectives de la croissance mondiale dépendent par
conséquent en partie du degré de protectionnisme
qu’appliquera effectivement l’administration Trump. Il est
difficile de jauger l’effet sur la croissance mondiale avec
précision puisque les effets négatifs dépendront de facteurs
tels que le genre de mesures imposées, les pays auxquels
elles seront imposées, leur moment (p. ex., pendant une
récession? pendant une expansion?) et les politiques en
place lorsqu’elles seront imposées. Mais il y a consensus
sur les méfaits du protectionnisme pour la croissance. Par
exemple, le FMI a constaté une augmentation moyenne de
la productivité d’environ 1% à la suite d’une baisse de 0.5%
des tarifs douaniers. Malheureusement, l’inverse s’applique
aussi.
La croissance économique mondiale a atteint en moyenne
environ 3.2% au cours des huit dernières années, soit près
d’un demi-point de pourcentage de moins qu’avant la
récession. Cette diminution de la croissance coïncide avec
la montée du protectionnisme depuis 2009. Et cette année-ci
est sera probablement la plus mauvaise depuis longtemps,
puisque les mesures discriminatoires dépassent largement
les mesures de libéralisation du commerce (graphique).
sain des marchés du travail américain (taux de chômage à
4.9% seulement).
Cela dit, le double revers du Brexit et de la victoire de
M. Trump pourrait ajouter du vent dans les voiles des partis
antisystème en Europe. Des élections ou des référendums
auront lieu au cours des 12 prochains mois en Autriche
(4 décembre), en Italie (4 décembre), aux Pays-Bas
(15 mars), en France (23 avril) et en Allemagne (22 octobre).
Les partis eurosceptiques, dont beaucoup ont une opinion
négative des accords de libre-échange, devraient avoir le
vent en poupe dans ces consultations électorales. La longue
période de faible croissance de l’Europe et la crise des
migrants l’exposent particulièrement à la montée de partis
politiques de l’extrême droite et d’extrême gauche.
Implications pour le Canada
Vu le potentiel limité d’augmentation de sa demande
intérieure après l’explosion des dettes et l’essor du secteur
immobilier résidentiel de ces dernières années, le progrès
de l’économie canadienne repose en grande partie sur les
exportations. Le Canada a profité énormément de l’accès au
marché américain; ses exportations aux États-Unis ont
doublé et plus depuis 1993. L’excédent du commerce
international de marchandises du Canada avec les ÉtatsUnis a grimpé d’environ CA$37 milliards en 1993 à environ
CA$117 milliards l’an dernier.
Depuis l’ALÉNA, amélioration de la balance commerciale avec les États-Unis
Balance commerciale de marchandises, par année
160
Ca$ milliards
Entrée en
vigueur de
l’ALÉNA
140
États-Unis
120
100
80
60
40
20
0
Mexique
-20
-40
1990
La poursuite dans cette direction augmenterait le risque pour
la durabilité de la croissance mondiale, compte tenu du
degré d’intégration des économies à travers des chaînes
d’approvisionnement planétaires, et donc des liens
commerciaux de plus en plus étroits. Le risque est le plus
grand pour les économies exportatrices telles que celles des
pays émergents. Compte tenu des conséquences possibles,
on ne sait pas encore à quel point la nouvelle administration
Trump s’empressera de mettre en œuvre les mesures
protectionnistes annoncées étant donné l’état relativement
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
2014
FBN Économie et Stratégie (données du Trade Data Online)
Comme les États-Unis absorbent plus de 75% des
marchandises exportées par le Canada, un effort du président
Trump pour démanteler l’ALÉNA serait une mauvaise
nouvelle pour la croissance canadienne.
Si les États-Unis mettaient en place des barrières
commerciales, le Canada trouverait-il d’autres preneurs pour
ses marchandises? Il est peu probable que les exportateurs
puissent réduire rapidement leur dépendance des ÉtatsUnis. La victoire de M. Trump sonne le glas du Partenariat
3
ÉTUDE SPÉCIALE
transpacifique. Même l’Accord économique et commercial
global (CETA) approuvé par les Européens pourrait être
compromis si une vague de populisme similaire l’emportait
dans les prochaines élections européennes. Bref, bien que
le Canada profiterait de l’approbation du pipeline Keystone
par l’administration Trump, cela ne suffirait probablement
pas à compenser l’effet de la montée des barrières
commerciales pour les biens manufacturés.
On peut s’attendre à ce que l’évolution du paysage politique
outre-frontière influe sur la politique canadienne. Par exemple,
pour que les politiques de protection de l’environnement du
Canada soient réalisables, il faut qu’elles soient compatibles
avec celles des États-Unis. Le président élu Trump a dit qu’il
ne croit pas au changement climatique et a régulièrement
fustigé l’Environmental Protection Agency des États-Unis.
Cela remet en question les initiatives vertes prises par le
gouvernement Trudeau et les provinces parce que ces
politiques pourraient représenter un désavantage
concurrentiel pour les sociétés canadiennes par rapport à
celles des États-Unis.
Conclusion : Ne ratez pas les prochains
épisodes
Les actifs à risque ont réagi positivement à l’épisode 1 de la
nouvelle émission de téléréalité de Donald Trump. Nous
apprécions l’épisode consacré à la stimulation budgétaire.
Mais il y en a beaucoup d’autres à venir dont les scénarios
continueront assurément de maintenir les investisseurs sur
le qui-vive. Verrons-nous émerger une amitié Trump-Poutine
et un assouplissement des sanctions commerciales contre la
Russie? Et qu’en est-il de l’épisode au cours duquel les
États-Unis doivent décider de construire un mur à sa
frontière avec le Mexique? Pas plus tard qu’hier soir, nous
avons appris que M. Trump pourrait déclarer que la Chine
manipule sa devise dès son entrée en fonction. Pour le
moment, en attendant de connaître un peu mieux les
acteurs, nous préférons maintenir notre répartition des actifs
sans changement, avec une pondération supérieure à la
moyenne pour les liquidités.
Stéfane Marion
Ce qu’il faut retenir : les décideurs politiques doivent trouver
d’urgence des moyens de rendre le Canada plus
concurrentiel. La Banque du Canada fera sa part en
dépréciant le huard par une politique monétaire de grande
détente, mais cela ne suffira peut-être pas.
S&P TSX : Le rendement des secteurs en perspective (10 novembre 2016)
5.0
4.0
4.0
3.0
1.7
2.0
1.0
1.5
0.7
0.8
0.6
0.0
-1.0
-2.0
-0.2
-0.3
-0.8
-0.9
-1.0
-1.4
FBN Économie et Stratégie (données de Bloomberg)
4
ÉTUDE SPÉCIALE
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