brochet

BROCHET
Mathieu
30/04/03
FICHE TECHNIQUE
Les canaux de transmission de la politique monétaire
POINTS ESSENTIELS

La politique monétaire des Banques centrales ont pour objectif essentiel
d’assurer la stabilité des prix et la stabilité financière.
 Pour atteindre ces objectifs elle agit directement sur l’évolution des taux d’intérêt
à court, les taux à long terme étant librement déterminés par l’offre et la
demande de fonds prêtables.
 L’impact d’une modification des taux à court terme sur l’activité et les prix passe
principalement par deux canaux : celui des taux d’intérêt et du taux de change et
dans une moindre mesure du taux du crédit.
A
But de la politique monétaire
La politique monétaire est l’une des principales composantes de la politique économique
conjoncturelle. Elle est confiée dans la plupart des pays occidentaux à une banque centrale
indépendante et a principalement pour objectif d’assurer la stabilité des prix. C’est pourquoi, elle
veille à ce que la masse monétaire en circulation soit suffisante et le niveau des taux d’intérêt
approprié.
Ses décisions influent sur la conjoncture économique et interagissent avec les décisions des
autres acteurs, publics et privés.
La mise en œuvre de cette politique monétaire ne se fait pas directement par le contrôle des
prix, et ne se fait plus directement en encadrant l’évolution du crédit ou des agrégats monétaires. La
politique monétaire utilise seulement des instruments d’intervention sur les marchés monétaires et les
changes. Ces instruments lui permettent principalement d’influer sur l’évolution du taux d’intérêt à
court terme.
L’impact d’une hausse du taux d’intérêt à court terme sur l’activité et les prix passe
principalement par deux canaux : celui du taux d’intérêt et celui du taux de change. Ces canaux
traditionnels peuvent être complétés par un mécanisme de transmission plus délicat à vérifier
empiriquement : le canal du crédit.
B
Le canal du taux d’intérêt
Le canal du taux d’intérêt peut être décomposé en deux étapes : l’impact d’un mouvement
des taux directeurs sur l’ensemble des taux d’intérêt et l’impact des taux d’intérêt sur l’activité
et sur les prix.
En injectant de la liquidité au secteur bancaire, la banque centrale peut influencer l’évolution des taux
à court terme alors que les taux d’intérêt à plus long terme résultent de la rencontre de l’offre et de la
demande de capitaux sur des marchés financiers internationalisés. Mais l’évolution du taux d’intérêt à
court terme peut influencer celle des taux d’intérêt à plus long terme car ceux-ci dépendent notamment
des anticipations de taux courts à venir et des risques inflationnistes. En prenant l’exemple d’une
absence de risque, si on place une somme d’argent pour une durée de 10 ans, cela devrait rapporter la
même chose qu’un placement pour une durée d’1 an et reconduit 10 fois aux différents taux annuels
anticipés. Dans ce cadre, le taux d’intérêt à 10 ans serait la moyenne des taux à 1 an anticipés. Ainsi en
maîtrisant les taux d’intérêt à court terme présent et futur, la banque centrale peut espérer influencer
les taux à plus long terme.
Cet effet de liquidité peut être renforcé par un effet de signal. Par exemple, une baisse des
taux directeurs peut être interprétée par les intervenants du marché comme le signal de la confiance de
la banque centrale quant à l’évolution future du taux d’inflation et du taux de change. Si la banque
centrale est crédible, les agents économiques pourront être conduits à réviser leurs anticipations
d’inflation à la baisse, conduisant ainsi à une baisse des taux d’intérêt à long terme.Les effets sur la
sphère réelle d’une remontée des taux transitent d’abord par l’investissement et la demande externe.
Cela conduit à une hausse du coût des emprunts :l’investissement logement devient alors plus difficile
à financer pour un ménage, et certains projets d’investissement des entreprises ne sont plus profitables.
La hausse des taux peut ensuite se transmettre au prix par le jeu de « l’effet Phillips » :le
fléchissement de l’emploi et de l’activité induit une moindre hausse des salaires qui contribue au
processus de désinflation. L’effet Phillips, qui ne s’exerce qu’avec retard à mesure que l’activité se
contracte, relaie alors la baisse du prix des produits importés qui est presque immédiate.
C
Le canal du taux de change
Une hausse des taux directeurs se répercute aussi, et souvent plus rapidement, sur l’activité et
sur les prix par le canal du taux de change. Selon l’approche monétaire, en l’absence de rigidités des
prix, si la masse monétaire et le niveau des prix augmentent plus qu’à l’étranger, le taux de change réel
doit s’ajuster afin que la parité du pouvoir d’achat soit respectée entre deux pays (le prix d’un panier
de biens doit être le même exprimé en monnaie nationale ou en monnaie étrangère). Dans ce modèle
simple, toutes choses égales par ailleurs, une contraction de la masse monétaire entraîne une hausse du
taux d’intérêt et une hausse du taux de change réel.
La hausse du taux de change entraîne alors une baisse des exportations (les importations sont
favorisées par cette appréciation du taux de change mais réduites par la baisse de l’activité entraînée
par la hausse du taux d’intérêt) et une baisse des prix des matières premières et produits manufacturés
importés, qui se répercute à son tour sur les coûts de production et les prix à la consommation. A côté
de ces deux canaux traditionnels, une partie de la littérature récente s’est attachée à définir et mettre en
évidence un canal complémentaire, passant par l’offre de crédit.
D
Le canal du crédit
En présence d’asymétries d’information, le banquier octroie un crédit notamment en fonction
des actifs (propriétés immobilières, actions, obligations…) que l’emprunteur peut apporter en garantie.
Or le prix de ces actifs est sensible à l’évolution du taux d’intérêt. Une hausse du taux d’intérêt
entraîne généralement par exemple une baisse du prix des actions, car le prix d’une action est en
théorie la somme actualisée des dividendes futurs : or, une hausse du taux d’intérêt augmente le taux
d’actualisation et risque de diminuer le taux de croissance anticipé des bénéfices en contractant
l’activité économique en général.
Dès lors, en diminuant la valeur des actifs que l’emprunteur peut apporter en garantie, une hausse des
taux d’intérêt peut entraîner une baisse de l’offre de crédit. Celle-ci, si elle ne peut être compensée par
le recours aux financements désintermédiés (émissions d’actions ou d’obligations), par exemple dans
le cas de petites et moyennes entreprises, correspond alors à une baisse des financements accessibles et
conduit à une moindre croissance de l’activité. Ce canal peut donc venir renforcer l’impact d’une
variation des taux directeurs.